定估值，不容易，各估值方法优劣、应用条件、具体估值技巧分析

目录

一、P/E估值法

二、P/B估值法

三、EV/EBITDA估值法

四、P/S估值法

五、EV / Sales估值法

六、NAV/RNAV估值

七、DDM估值法

八、DCF估值法

九、FCF估值法

前言 

来源：invictus耀的法研库

当今社会，估值是风险投资和公司并购中的核心环节。对于投资者而言，对投资项目进行准确的估值，既是投资盈利的保证，更是控制投资风险的关键。公司估值需要评估公司整体的获利能力、成长性等重要方面，而非简单地加总计量全部资产的价值。在漫长的资本市场发展进程中，财务理论和估值实践中至少有20多种不同的估值方法，这些方法归纳起来通常分为三类。

第一类是相对估值方法，特点是主要采用乘数方法，较为简便，如P/E估值法、P/B估值法、EV/EBITDA估值法、PEG估值法、市销率估值法、EV/销售收入估值法、RNAV估值法等；

第二类是绝对估值方法，特点是主要采用折现方法，如股利贴现模型、自由现金流模型等；

第三类是市场法，是将评估对象与可参考企业或者在市场上已有交易案例的企业、股东权益、证券等权益性资产进行对比以确定评估对象价值。如：参考企业比较法、并购案例比较法、市盈率法等。

估值更像一门艺术，很难真正通过估值来科学计算出公司的真正价值，但是可以通过不同方面大概匡算公司的合理价值在哪个范围内。往往估值不是定点分析，而是一个区间分析，很多时候需要用不同的估值方法去匡算企业价值是在哪个合理区间范围内。比如用PE估算一个公司是1-1.2亿，用EBIT估算公司价值1-1.4亿，用现金流估算企业价值0.8-1.1亿，最后用一个阴影面积，大概估算一下企业的价值在某个区间段。因此对不同估值方法的掌握对投资者而言具有重要意义。本文主要介绍我国实践中广为采用的几种估值方法, 并概括各自的优劣、应用条件和具体的估值技巧。

一、P/E估值法

P/E估值法，即市盈率估值法，是一种基于市盈率与每股收益的乘积来评估股票价值的方法。市盈率是指股票价格与每股收益的比率，是衡量公司盈利能力的重要指标之一。其计算公式为：市盈率 = 每股收市价格 / 上一年每股税后利润。根据每股收益选择的数据不同，市盈率可分为三种：静态市盈率、动态市盈率和滚动市盈率。预测股价、对股价估值时一般采用动态市盈率，其计算公式为：股价 = 动态市盈率 × 每股收益（预测值）。

市盈率是反映市场对公司收益预期的相对指标，使用市盈率指标要从两个相对角度出发，一是该公司的预期市盈率（或动态市盈率）和历史市盈率（或静态市盈率）的相对变化；二是该公司市盈率和行业平均市盈率相比。如果某上市公司市盈率高于之前年度市盈率或行业平均市盈率，说明市场预计该公司未来盈利会上升；反之，如果市盈率低于行业平均水平，则表示与同业相比，市场预计该公司未来盈利会下降。所以，市盈率高低要相对地看待，并非高市盈率不好，低市盈率就好。

此外，还有一种与市盈率相关的估值方法叫做PEG估值法。PEG的计算公式为：PEG = P/E ÷ G，其中P代表股票价格，E代表每股收益，G代表未来三年净利润复合增长率（每股收益）。一般来说，PEG越小越好，越安全。

PE投资阶段对估值的要求较为苛刻，P/E估值法的优点在于：

1.易于计算，通过简单的算式便可计算出企业的估价；

2.应用广泛，是股票、并购等投资领域的常用工具之一，被广泛应用于公司、股票、基金和其他证券的估值；

3.便于比较，投资者可以将不同公司的P/E值进行比较，以判断哪一家公司的股票更加优秀；

4.实践中，P/E估值法的优点在于其能够反映企业的盈利能力，能够把人力资本、企业家才能等各种生产要素的作用综合考虑进来。适用于有形资产较轻，主要依靠人才，技术和商业模式盈利的行业，也适用于医药、农业、食品加工、快速消费品等弱周期行业。

但需要注意的是，P/E估值法也存在一定的局限性，不能单纯地依赖P/E值来决定投资决策。被市场情绪所影响时，股票的价格会受到市场情绪的影响，这将导致P/E值的波动，让投资者误判企业的实际价值。比如：当公司实际成长率高于或低于预期时，股价往往出现暴涨或暴跌，这其实是P/E估值法的乘数效应在起作用。可见，市盈率不是越高越好，因为还要看净利润而定，如果公司的净利润只有几十万或者每股收益只有几分钱时，高市盈率只会反映公司的风险大，投资此类股票就要小心。

从实用的角度看，可以认为只有在市盈率等于或最好低于公司普通每股收益增长率的条件下，才对一家公司进行股权投资。这意味着，如果某公司的每股收益增长率为10%，那么你最高只能支付10倍于该收益的买价，这种做法建立在一个假设前提之上，即一家高速增长的公司比一家低速增长的公司具有更大的价值。这也导致了以一个高市盈率成交的股权交易并不一定比低市盈率的交易支付更高的价格。因此，P/E估值法不适用于周期性较强的行业，如钢铁、汽车、机械、化工、家电、纺织等制造业的各行业部门和矿业等资源类行业。

P/E 倍数大多用上年度的净利润做计算基数，有时也使用当年预测净利润做计算基数，和行业的成长环境、行业增长率有很大关系。如果公司能进入一个高增长率的行业，那么计算的估值也会高很多。因此，在分析市盈率时，需要综合考虑公司的基本面和市场环境，以便做出合理的投资决策。市盈率倍数法的适用环境是有较为完善发达的证券交易市场，要有可比的上市公司，且市场在平均水平上对这些资产定价是正确的。

中国的证券市场发育尚不完善，市场价格对公司价值反映作用较弱，采用市盈率法的外部环境条件并不是很成熟。由于高科技企业在盈利性、持续经营性、整体性及风险等方面与传统型企业有较大差异，选择市盈率法对企业进行价值评估时，要注意针对不同成长时期的高科技企业灵活运用。

二、P/B估值法

P/B估值法，即市净率估值法，是一种基于市净率与每股净资产的乘积来评估股票价值的方法。市净率是指股票市场价格与其每股净资产的比率，是评估公司股票价值的重要指标之一。

P/B估值法的计算方法如下：

（1）计算被估值公司的每股净资产。

每股净资产的计算公式为：每股净资产 = 公司的净资产 / 公司总股本。其中，公司的净资产包括股本、资本公积、盈余公积和未分配利润等。

（2）根据二级市场的平均市净率、被估值公司的行业情况（同类行业公司股票的市净率）、公司的经营状况及其净资产收益率等拟定发行市净率（非上市公司的市净率一般要按可比上市公司市净率打折）。发行市净率的确定是P/B估值法的关键步骤，需要考虑多种因素，如市场环境、行业趋势、公司基本面等。

（3）依据发行市净率与每股净资产的乘积决定估值。公式为：合理股价 = 每股净资产x合理的市净率(PB)。

在并购和投资领域，P/B估值法是最为保守的方法，对于各大机构而言，追求稳健收益并且追求“先保本金，而后赚钱”的机构是最值得使用的方式。而在国有企业并购中，正是基于上述原因，尤受偏爱。

P/B估值法的优点是：可以规避周期性行业的波动性；防止净利润指标被操纵；衡量陷入困境的企业的价值。该方法主要适用于那些无形资产对其收入、现金流量和价值创造起关键作用的公司，例如银行业、房地产业和投资公司等。这些行业都有一个共同特点，即虽然运作着大规模的资产但其利润额且比较低。高风险行业以及周期性较强行业，拥有大量固定资产并且账面价值相对较为稳定的企业也可以使用P/B估值法进行估值。

需要注意的是，P/B估值法也存在一定的局限性。P/B 法仅能反映会计方法能够核算的资产，不能反映人力资本、企业家才能、管理制度、经营模式等要素，不能反映企业的盈利能力。例如，每股净资产的账面价值可能与市场价值存在差异；不同行业的市净率存在较大差异；公司经营状况和市场环境的变化可能影响市净率和股价的关系等。因此，在使用P/B估值法时，需要综合考虑多种因素，谨慎分析，以做出合理的投资决策。

三、EV/EBITDA估值法

EV/EBITDA（Enterprise Value/Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization，企业价值/息税折旧摊销前利润）估值法是一种基于企业整体财务数据评估企业价值的方法。20世纪80年代，伴随着杠杆收购的浪潮，EBITDA第一次被资本市场上的投资者们广泛使用。但当时投资者更多的将它视为评价一个公司偿债能力的指标。随着时间的推移，EBITDA开始被实业界广泛接受，因为它非常适合用来评价一些前期资本支出巨大，而且需要在一个很长的期间内对前期投入进行摊销的行业，比如核电行业、酒店业、物业出租业等。如今，越来越多的上市公司、分析师和市场评论家们推荐投资者使用EBITDA进行分析。它比P/E估值法更全面，它将企业的税前利润（EBITDA）与企业市值（EV）结合起来考虑，一定程度上修正了P/E模型中的净利润受到折旧政策、财务杠杆变化等非营运因素的影响。

EV/EBITDA估值法的计算方法是：

（1）计算出被估值公司的企业价值（EV）。企业价值的计算公式为：EV=市值+总负债-总现金。其中，市值是指公司的股票市场价值，总负债是指公司的总债务，总现金是指公司的现金及现金等价物。

（2）计算出EBITDA。EBITDA的计算公式为：EBITDA=EBIT+折旧费用+摊销费用。其中，EBIT是指公司的息税前盈余，折旧费用是指公司固定资产的折旧费用，摊销费用是指公司无形资产的摊销费用。

（3）通过将企业价值除以EBITDA得出EV/EBITDA倍数。该倍数可以用于比较不同公司或行业之间的相对估值水平。一般来说，较高的EV/EBITDA倍数可能表明公司被高估，而较低的倍数可能表明公司被低估。值得注意的是，企业总市值包括股票市值、债务和少数股权的价值，而EBITDA则代表企业税前利润。因此，从这个公式中可以看出，这个估值法更加全面地考虑了企业的负债情况。

EV/EBITDA估值法的优点在于：更全面地考虑了企业负债，不仅考虑了企业的股票市值，还考虑了企业的债务和少数股权的价值；可以消除企业财务结构的影响，因为它考虑了企业所有的债务和少数股权的价值；企业经营周期和资本结构的特殊性不会对其准确性造成太大的影响，适用于不同的行业。

需要注意的是，EV/EBITDA估值法也存在一定的局限性。例如，该方法未考虑税收因素、债权和长期投资的价值等。因此，在使用EV/EBITDA估值法时，需要综合考虑多种因素，谨慎分析，以做出合理的投资决策。同时，该方法适用于具有稳定现金流和盈利能力的公司，对于初创期或亏损的公司可能不太适用。

四、P/S估值法

P/S估值法，即市销率（Price to Sales Ratio）估值法，是一种相对比较简单的公司估值方法。其基本思路是将公司的市值与其主营业务收入进行比较，从而评估公司股票的价值是否合理。市销率的计算公式为：市销率 = 总市值 / 主营业务收入。这个比率的含义是，投资者为了获得公司每1元的销售收入，需要支付的总市值是多少。

这种估值方法通常适用于尚未盈利或净利润较小的公司，因为这些公司的市盈率（Price to Earnings Ratio）可能无法准确反映其真实价值。对于一些处于快速成长期的公司，市销率也可能比市盈率更有意义，因为这些公司的净利润可能较低，但销售收入可能大幅度增长。

当然，市销率也有一定的局限性。例如，如果两家公司的市销率相同，但其中一家公司的主营业务收入主要来源于高利润率的产品，而另一家公司则主要来源于低利润率的产品，那么投资者可能会更倾向于投资第一家公司。因此，投资者在使用市销率进行公司估值时，还需要结合其他财务指标和市场信息进行综合分析。

五、EV / Sales估值法

市售率（EV/Sales）是一个评估公司股票价值的神器指标，其计算公式为：企业的总体价值除以其主营业务收入。这个比率越高，股票的相对价值也越高。市售率评分则在0到100之间，评分越高，股票价值也相应地水涨船高。

市售率（EV/Sales）估值法通过每股价格除每股销售额得出的市售率，能清晰地揭示出创业板上市公司的潜在价值。在竞争日益激烈的市场环境中，公司的市场份额对于其生存能力和盈利水平的影响越来越大。

EV / Sales估值法还具有其他几个关键的优势：无论公司盈利如何，销售收入总是正值，因此市售率不可能为负值，确保了指标的可比性和真实性；销售收入不受会计方法的影响，如折旧和存货处理，因此难以被人为操纵；具有持续性和预测性，帮助投资者识别那些短期运营困难但充满生命力和适应力的公司。对于那些处于成长期、利润率暂时较低但增长迅速的高科技公司，市售率（EV/Sales）指标能够准确地预测其未来的发展前景。

在实际投资应用中，市售率（EV/Sales）与市销率（P/S）原理相似。主要应用于那些利润率暂时低于行业平均水平甚至是亏损状态的公司估值。这里的基本假设是投资者预期这些公司未来的利润率能达到或超过行业平均水平。利用销售收入的原因是，它代表了公司的市场份额和规模，如果公司能改善运营效率，就有可能实现行业平均或预期的盈利水平。

六、NAV/RNAV估值

NAV不仅是地产行业的主流估值方法，更是企业价值的独特衡量标准。在一定销售价格、开发速度和折现率的假设下，地产企业的净资产价值(NAV)是其当前储备项目的现金流折现价值剔除负债后的结果。具体来说，开发物业与投资物业的净资产值计算方式各有千秋，但都需考虑到未来销售过程中的净现金流和折现值。

NAV估值法的优势在于为企业价值设定了一个清晰的底线，对于内地许多“地产项目公司”来说，无疑是一个贴心的选择。它不仅考虑了预期价格的变化、开发速度和投资人回报率等因素，相较于简单的市盈率比较，其评估更为精确。但缺点亦不可忽视，它仅衡量企业当前有形资产的价值，却忽略了品牌、管理能力和经营模式的差异。

而RNAV，则是另一种更为细致的估值方法。它需要细分公司的各类物业，分别估算其市场价值。其中，便利店、大卖场、地产等各类物业的建筑面积和公开数据都是重要的参考依据。同时，如果公司的股价相对于RNAV存在较大折扣，那意味着公司的真实价值被低估了。而物业面积、均价和净负债等参数都会对RNAV的值产生重要影响。当公司拥有较高的资产负债率或较大的股本时，RNAV值自然会降低。

RNAV的价值分析方式赋予了公司各块资产市场化的价值，让我们从资产价值的角度重新解读公司的内在长期投资价值。当股价与其RNAV相比存在大幅度的折价现象时，我们便明白，公司的股价明显低于其真实价值。

七、DDM估值法

在绝对估值方法中，DDM模型可以说是最基础的一个模型。其核心公式为：

股票价格 = 下期股息 / （折现率 - 增长率）。

其中，折现率是投资者的最低回报率，也就是年化预期的股息收益率和估计的股票升值空间的总和。增长率是指企业未来的股息增长率。它主要通过公司可预测的未来现金流来估值，这些现金流包括经营、投资和筹资等活动产生的可以直接计量的现金流。目前，主流的DCF法也大量借鉴了DDM的一些逻辑和计算方法。理论上，当公司自由现金流全部用于股息支付时，DCF模型与DDM模型并无本质区别。随着西方发达国家逐渐进入后工业化阶段，企业利润已经进入稳态增长期，高分红低增长成为其主要特征。DDM 法也因此成为西方国家的经典估值方法。

但事实上，无论在分红率较低的中国还是在分红率较高的美国，股息都不可能等同于公司自由现金流。原因有四：

1、稳定性要求：虽然公司目前有能力支付股息，但未来是否能够继续支付股息存在不确定性。例如，公司可能面临市场竞争力下降、宏观经济环境变化等风险，导致无法维持高分红策略。

2、未来继续投资的需要：公司预计未来存在可能的资本支出，因此保留现金以消除融资的不便与昂贵。此外，公司可能考虑扩大业务规模、进行战略投资等，需要保留一定的现金流。

3、税收因素：国外实行较高累进制的的资本利得税或个人所得税，导致股息分配的实际收益可能较低。而在中国，上市公司分红比例不高，分红的比例与数量经常不稳定。短期内该局面也难以改善，因此DDM模型在中国基本不适用。

4、信号特征：市场普遍存在“公司股息上升，前景可看高一线；股息下降，表明公司前景看淡”的看法。因此，股息分配不仅受公司本身经营状况影响，还受到市场情绪和投资者预期的影响。

DDM估值法的优点：是一种相对简单易懂的方法，极大方便了投资者的使用；适用于企业具有稳定分红能力的公司，可以准确反映公司未来股息水平；更加注重企业长期投资的价值，可以帮助投资者更好地应对市场波动。

DDM估值法也有其缺点：DDM估值法需要预测未来的企业股息水平和增长率，在行业和企业变幻莫测的情况下，DDM模型适用于弱周期行业的现金牛型企业，不适用于周期性行业和成长型企业；对于不分红的公司，DDM估值法无法准确反映企业的价值；DDM估值法对折现率较为敏感，折现率是DDM估值法的一个重要参数，会对股票价格的计算会产生较大的影响。因此，投资者需要对折现率进行合理估计。

总之，DDM估值法可以作为一种衡量企业价值的方法之一，但需要投资者深入了解公司的财务基础、未来发展以及市场经济环境，才能进行更为准确的估值。

八、DCF估值法

股利折现模型（DDM，Dividend Discount Model），是最为基础的估值模型。指通过预测上市公司的未来盈利能力，按一定的收益率计算出整个上市公司的价值。即通过将公司未来现金各年的股利按投资回报率进行折现、加总后得到的公司价值。

同时折现现金流模型业是最严谨的对企业和股票估值的方法，DCF估值法与DDM的本质区别是，DCF估值法用自由现金流替代股利。其中的现金流量可以采用股利现金流量（FCFE，Free cash flow for the equity）——公司在经营过程中产生，在满足了再投资需求之后剩余的、不影响公司持续发展前提下的可供“股东”分配的现金；也可以采用公司自由现金流量(FCFF,Free cash flow for the film)——公司在经营过程中产生，在满足了再投资需求之后剩余的、不影响公司持续发展前提下的可供“企业资本供应者和各种利益要求人（股东、债权人）”分配的现金。

现金流折现估值模型DCF属于绝对估值法。具体做法是：假设企业会快速成长若干年，然后平稳成长若干年，把未来所有赚的自由现金流用折现率（WACC）折合成现在的价值。这样，股票目前的价值显而易见：

If 估值>当前股价，→当前股价被低估。可以买入。

If 估值<当前股价，→当前股价被高估。需回避或卖出。

股票的价值等于它未来现金流的折现值，不多也不少。公司的价值取决于公司未来（在其寿命剩余期内）所创造的现金流折现的净值（需注意此处是净值。所以要拿自由现金流来折现，并非其他包含负债税息的收入来折现），企业的价值=前十年的自由现金流总和+永续经营价值。

九、FCF估值法

FCF估值法（自由现金流模型）是一种通过计算企业未来自由现金流，使用折现率对这些现金流进行折现，进而计算企业的净现值的方法。该模型将企业现金流和投资综合考虑，并就企业资本的平衡和长期价值进行了分析。自由现金流模型的核心公式为：企业净现值 = Σ（每年自由现金流/ (1+折现率)^n）。其中，Σ表示将每年的自由现金流加总；n表示该自由现金流发生的年份；折现率是指投资者对资本的要求收益率。

在自由现金流模型中，企业的自由现金流是指企业在经营活动中所产生的实际现金流量减去其投资活动所需的现金流。换句话说，自由现金流是在不考虑需要进行资本支出的前提下，公司可以自由支配用于债务偿还或者投资回报的现金流。

自由现金流模型的优点在于：将资本支出和投资收益综合考虑，给投资者全面、细致地分析企业的财务状况；更加注重企业的长期发展价值，有助于投资者制定长期投资策略；建立于企业实际现金流的基础之上：自由现金流模型建立在企业实际现金流的基础之上，比较客观和直观。

然而，自由现金流模型需要投资者对未来各个年份的自由现金流进行准确预测，这对于跨行业、过去较短或者股市波动较大的公司来说，通常会存在一定困难；与折现率的选择密切相关，不恰当的折现率选择可能会导致估值的偏差；无法完全排除市场波动对股票价格产生的影响。

总之，自由现金流模型是一种相对全面且有效的估值方法，它对企业自由现金流、资本支出和投资收益进行全面分析，有助于投资者深入了解企业的财务状况和长期发展价值。投资者可以结合其他估值方法和实际情况，从多个角度衡量企业的价值。

企业的估值是对企业未来发展的潜能和盈利能力的预估。在具体运用估值方法的过程中，不仅要熟悉透彻各种估值模型，还要考虑到现行财务模型难以量化或清晰界定的质性因素。结合企业内部股权结构、公司治理状况、技术创新能力或特许经营权、宏观经济走势、资本市场的行情和行业发展态势等因素，对企业估值方案进行动态调整，更好地服务于投资者，也辐射至到行业发展和促进整个证券市场的健康发展。

（转自：智超讲财商）

海量资讯、精准解读，尽在新浪财经APP