自动驾驶企业IPO，高估值下的盈利困局_新浪财经

争夺“全球Robotaxi第一股”的路上，小马智行终究还是慢了一步。

10月26日凌晨，全球自动驾驶企业文远知行（WeRide）正式在纳斯达克证券交易所挂牌上市，发行价定在15.50美元，共募集资金1.2亿美元。

短暂冲高回落之后，文远知行股价最终报收于16.55美元，总市值约为44.91亿美元（320亿元人民币）。至此，文远知行成功将全球通用自动驾驶公司第一股以及全球Robotaxi第一股的桂冠收入囊中。

但这对于其竞争对手小马智行来说，似乎并不是一个好消息。

萝卜快跑的意外出圈，带火了Robotaxi，同样让小马智行和文远智行两家自动驾驶企业备受关注。由于两家企业有着太多的相似之处，小马和文远总是被放在一处比较：同样的百度背景、同样的高管光环，同样专注于Robotaxi、同样的多轮融资、同样的巨额亏损，同样选择赴纳斯达克上市...

如果说有什么不同，小马智行成立时间要早于文远知行1年，对Robotaxi也更为笃定，但上市的步伐却明显慢了一拍。如今，随着“全球Robotaxi第一股”的头衔花落别家，意欲融资的小马智行恐怕还需要向资本市场讲出新的故事。

师出百度，流血上市

2016年4月22日，全球人工智能领军人物、时任百度前首席科学家的吴恩达突然在Facebook上高调发声，宣布“世界上最好的黑客”楼天城将加入百度美国无人车团队，兴奋之情溢于言表。

楼天城之所以能够让吴恩达本人如此高调发声，源自于其绝对的技术实力。资料显示，楼天城毕业于清华大学，并进入首届计算机科学实验班，曾经连续十年居于 TCO 选手总积分榜第一名，被视为中国公认的大学生计算机编程第一人。2015年，楼天城加入谷歌无人车团队，也就是后来的Waymo项目，在这里最早接触了无人驾驶。

入职百度后，楼天城成为百度最年轻的T10级工程师，并担任百度无人车首席架构师一职。然而，仅仅8个月之后，楼天城便决定自主创业。2016年12月底，楼天城与百度美国研发中心自动驾驶项目的初始成员彭军一起创立了小马智行。其中，彭军担任CEO一职，楼天城则担任公司CTO职位。

实际上，作为国内最早一批深耕自动驾驶的科技巨头，百度自2013年开始便组建自动驾驶研发团队，并成立了深度学习实验室IDL(Instituteof Deep Learning)。2015年起，陆续有技术人才从百度离职，并重新投入投身自动驾驶初创企业或自主创业。其中，地平线创始人余凯及黄畅、文远知行创始人兼CEO韩旭、毫末智行CEO顾维灏等人均已经成为国内自动驾驶领域的知名人物。因此，百度也被业内戏称为中国自动驾驶领域的“黄埔军校”。

小马智行的彭军和楼天城无疑也是其中的佼佼者，进而受到了资本的追捧。公开资料显示，小马智行自成立以来已经完成7轮融资，筹集资金超过12亿美元，投资方包括红杉中国、IDG资本、凯雷投资、招商局资本等知名机构。D轮融资后，小马智行估值达到85亿美元。

据招股书披露，截至目前，小马智行的第一大股东为彭军，持股比例为18.9%，楼天城持股比例为6.7%。根据A/B股架构显示，彭军、楼天城持股比例所对应的投票权分别为57.44%、20.19%，两位创始人对公司握有绝对的投票权。外部股东中，丰田汽车持股13.4%，红杉资本持股10.2%，分别位居公司第二、第三大股东。

本次IPO，小马智行拟发行不超过9814.95股普通股。市场消息显示，公司此次计划募资超3亿美元。不过，从文远知行的股价表现来看，小马智行本次赴美上市恐怕很难获得理想的估值。

从技术路线上看，文远知行与小马智行均选择将L4级别自动驾驶技术及Robotaxi作为主要研发目标。对比而言，文远知行标榜的是“通用自动驾驶技术”，业务涵盖 L2 到 L4 的自动驾驶产品和服务。小马智行则更加专注于Robotaxi，目前运营着一支250多辆Robotaxi组成的车队。

数据显示，2022年，文远知行、小马智行营收分别为5.3亿元、4.9亿元，净亏损分别为13亿元、10.5亿元；2023年，文远知行、小马智行营收分别为4亿元、5.1亿元，净亏损分别为19.5亿元、8.9亿元。

不难看出，文远知行与小马智行的营收不分仲伯，但小马智行的净亏损要略少一些。不过，考虑到文远知行上市首日的总市值仅为320亿元（44.91亿美元），D轮融资估值已经到达600亿元的小马智行大概率将会是“流血上市”。

入不敷出，两年半亏损23亿元

事实上，由于自动驾驶行业的高投入低回报现状，不少企业仍将上市融资作为必选项。根据公开资料，2024年以来，速腾聚创、黑芝麻智能、地平线等公司已经在港股上市，但无一例外地陷入到破发的尴尬境地。这其中，企业的高研发投入、巨额亏损、盈利遥遥无期等因素都让投资者望之却步。

小马智行的盈利状态同样不容乐观。数据显示，2022年—2024年上半年，小马智行实现营收分别为6839万美元、7190万美元和2472万美元，两年半时间总营收达为1.65亿美元；同期，公司实现调整前净亏损分别为1.48亿美元、1.25亿美元和5178万美元，两年半时间总亏损高达3.25亿美元（约合人民币23.07亿元）。

高额的研发费用投入成为小马智行入不敷出的一个关键因素。招股书显示，2022年—2024年上半年，小马智行研发投入分别为1.54亿美元、1.23亿美元和5872.5万美元，合计3.36亿美元（约合人民币23.84亿元）。单从数字上看，小马智行两年半的研发费用甚至超过了公司亏损金额。

与特斯拉等车企所遵循的渐进式路线(L2—L4逐渐递升）不同的是，小马智行成立伊始就直接跨越到L4级自动驾驶，这也是多数初创企业的选择。

根据公开资料，成立第二年，小马智行推出了第一代自动驾驶系统PonyBrain。2018年底，小马智行推出中国首个Robotaxi服务小马智行（PonyPilot）。截至目前，小马智行Robotaxi已累积超3350万公里自动驾驶路测里程，其中包括近400万公里无人驾驶路测里程，并成为中国首个在北京、上海、广州、深圳四大一线城市均取得无人驾驶出行服务许可的公司。

然而，投入数十亿资金后，真正的L4级无人驾驶技术还是未能落地，小马智行Robotaxi业务营收状况也很不理想。

从营收构成上看，小马智行主营业务共分为自动驾驶出行服务（Robotaxi）、自动驾驶卡车服务、技术授权与应用服务三部分。2023年，小马智行Robotaxi、自动驾驶卡车服务以及技术授权与应用服务收入占比分别为10.7%、34.8%以及54.5%。

不难看出，作为中国最早的一批Robotaxi入场者，小马智行的Robotaxi业务仍未能大规模商业化落地，对公司整体的营收贡献度也非常有限。2024年上半年，小马智行Robotaxi业务收入为116.8万美元，收入占比仅为4.7%。

相比而言，特斯拉等公司则选择从L2逐级升级到L4的研发策略，先易后难的模式更容易锻炼企业的自身造血能力。

实际上，小马智行并未在“Robotaxi”这一棵树上吊死，并选择自动驾驶卡车作为新的业务拓展方向。根据公开资料，小马智行于2018年成立了卡车事业部，后于于2020年年注册成立小马智卡公司。2021年上半年，小马智行相继取得了自动驾驶卡车道路测试许可和货运道路运输经营许可，开始商业运营。

不过，小马智行的Robotruck业务的推进也并非一帆风顺。根据公开报道，2021年下半年，由于“卡车团队独立研发的效率偏低”，小马智行宣布将卡车自动驾驶研发团队并入乘用车研发团队。此后，包括小马智行卡车部门自动驾驶技术总负责人潘震皓等多位研发人员离职，公司卡车业务团队大幅收缩团队仅剩10余人。

2022年上半年，小马智行获得新一轮融资，随即重启Robotruck业务，在业务模式上主要是利用自有的Robotruck车队向物流平台提供有偿的运输服务，服务费根据具体的运输路线、货物重量向物流平台收取。2024年上半年，小马智行自动驾驶卡车业务实现营收1803.5万美元，同比增长62%，收入占比达到73%。

不过，尽管自动驾驶卡车业务已经成为公司第一大营收来源，但其市场前景却并不乐观。有分析指出，目前国内物流行业整体集中度偏低，除了快递市场，占大头的零担与整车市场都处于高度分散的状态，真实的、大规模的卡车自动驾驶需求十分有限，行业缺乏量产的原动力。

2021年4月，无人驾驶卡车品牌图森未来成功登陆纳斯达克，市值一度突破860亿元。然而，由于证明未能其无人驾驶卡车商业化道路的可实践性，曾经的“无人驾驶第一股”如今已经走到了退市的路上。显然，对于急于赴美上市融资的小马智行来说，自动驾驶卡车业务并不是一个好故事。

强敌环伺，盈利恐遥遥无期

相比自动驾驶卡车业务，Robotaxi市场的想象空间无疑更加广阔。据弗若斯特沙利文，Robotaxi全球市场规模在2025年预计将达到2.9亿美元，到2030年进一步达到666亿美元。其中，中国有望成为最大的Robotaxi市场，其市场规模预计在2025年和2030年达到2亿美元和390亿美元，占2030年全球自动驾驶出行服务市场的约58.5%。

在此背景下，小马智行自然会选择Robotaxi作为未来的发展战略重心，并宣传该业务已经进入“商业造血阶段”。按照小马智行副总裁、Robotaxi自动驾驶出行业务负责人张宁的说法，“在像北上广深这样的城市中，当Robotaxi投放量在1000台时，运营才会达到盈亏平衡点，越过这个点，每增加一台车辆我们的成本会更低，毛利率会更高，进入正向的不断自我造血的阶段。”

不过，张宁口中的盈亏平衡点指的是单车运营盈亏平衡，也就是毛利转正，距离公司真正实现扭亏为盈恐怕还有很长的路要走。一方面，目前Robotaxi的规模经济面临着诸多技术挑战，短期难以解决。另一方面，由于当下公共交通领域技术还不成熟，同时配套的管理措施、法律法规也并不健全。

对于想要扭亏为盈的小马智行来说，更大的挑战或许是愈发激烈的市场竞争压力。诱于广阔的市场前景，不少车企、自动驾驶科技企业以及相关运营平台纷纷发力，角逐Robotaxi市场。这其中，既包括特斯拉、蔚来、小鹏等造车新势力，也包括百度、华为等互联网大厂，还包括科大讯飞、商汤科技等跨界对手。

从长期来看，Robotaxi想要真正盈利，就必须要具备超越传统出租车和网约车的竞争力。从目前来看，小马智行PonyPilot+的收费比传统网约车平台要高出20%左右。此外，目前选择萝卜快跑等无人驾驶汽车的乘客多是以体验新奇为主，日常出于安全考虑仍会选择传统网约车。

事实上，过去三年小马智行的毛利率水平已经呈现出逐年下滑的趋势。招股书显示，2022年—2024年上半年，小马智行毛利率分别为46.9%、23.5%以及10.5%。毛利率断崖式下滑的背后，小马智行所面临的竞争压力可想而知。显然，在强敌环伺的大背景下，小马智行想要依靠Robotaxi来实现盈利的故事并好讲。

（转自：海豚财经）