【中原策略】策略专题：从A股过往看当下行情演绎_新浪财经

（来源：中原证券研究所）

分析师：邓淑斌

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分析师：张刚

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分析师：李济生

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分析师：牟国洪

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分析师：顾敏豪

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分析师：唐月

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分析师：李琳琳

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分析师：唐俊男

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分析师：乔琪

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分析师：刘智

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分析师：陈拓

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分析师：龙羽洁

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研究助理：石临源

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研究助理：李璐毅

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投资要点：

在近期政策调控全面转向积极、新一轮牛市已然启动的情况下，本报告拟对A股过往牛市启动至终结的特征进行梳理和复盘，以进一步研判当下A股各行业板块的后市演绎特征。A 股市场自2000年以来，历经六个周期，当前处于第七个周期的牛市启动阶段。每一类周期有如下共性：一是，牛短熊长；二是，每一次牛市启动都是重大利好政策，吸引大量资金在较短时间内入市，快速推动指数上涨；三是，每一次熊市都源于股市上涨过多严重脱离基本面，从而导致宏观政策开始收紧、资金逐步离场。

每一轮快速上涨的行情均有如下的四阶段性特征：（1）快速启动阶段：快速脱离底部，打出赚钱效应。这个阶段弹性方向是金融、券商、保险、低位破净股。（2）上涨加速阶段：这个阶段属于踏空资金进场，白马，行业龙头等核心资产和稀缺资源（有色大宗）、二线蓝筹板块轮番上涨。（3）第三阶段，高潮期：这个阶段通常是权重和一二线蓝筹都已轮番上涨后，小盘股加速上涨，科技股等高弹性板块表现尤为突出，比如人工智能，芯片，软件，传媒游戏等各种科技线的上下游。（4）第四阶段，高位见顶后风险初现阶段：这一阶段，指数开始出现成交量的极限，开始出现筹码松动和滞涨。

就趋势而言，目前A股市场刚刚承接利好发酵，如果对比2014年券商板块龙头上涨2-3倍、其他板块部分龙头公司在2014--2015年涨幅高达9倍的行情走势，当下A股尚处于一轮牛市的起步阶段，建议积极关注科创板ETF、创业板ETF的投资机会，同时建议关注医药、半导体行、新能源业未来的持续上扬机会。

就各行业板块的后续走势来看：（1）计算机行业：重点关注国产化、算力等细分领域龙头；（2）机械行业：重点布局两条主线；（3）医药行业：关注低估值板块、创新链条等板块机会；（4）锂电池行业：关注下游锂电池企业、关键材料细分领域龙头；（5）化工行业：关注地产、汽车、纺织服装链和原油替代相关化工板块；（6）光伏行业：关注过剩产能出清中的细分领域头部企业；（7）通信行业：关注光通信和运营商；（8）传媒行业：关注游戏、广告、AI应用领域头部企业；（9）新材料行业：关注半导体、显示材料和贵金属催化剂；（10）电力及公用事业行业：长期看好水电、核电板块；（11）轻工制造：关注家居板块。

风险提示：相关主体可能存在对政策理解和贯彻落实不到位的风险，导致政策效果可能不及预期，市场信心遭受挫折;经济下行压力可能持续存在，房地产市场的止跌回稳进展可能不及预期，消费、投资的复苏可能存在时滞。

1. 引言

9.24国新办新闻发布会、9.26中央政治局会议以及随后央行降准降息等多项利好政策的相继落地，带来了资本市场连续的强烈反应。9月24日上证指数收涨4.15%重回2800点、创2020年7月6日以来最大单日涨幅，9月26日，上证指数收涨3.61%报收3000.95点、重新回到久别的3000点关口（上证指数自6月21日跌破3000点至今，历经68个交易日），9月30日A股再次改写多项纪录：当日，上证指数收盘报3336.50点，上涨8.06%，创下2008年10月以来最大单日涨幅；深证成指、创业板指、北证50指数收盘分别上涨10.67%、15.36%、22.84%，均创下历史最大单日涨幅；沪深两市合计成交2.59万亿元，超越2015年5月28日的2.36万亿元，创下历史最大单日成交的记录。据wind数据统计，9月24日至9月30日的5个交易日，A股市值从74.98万亿快速增长至97.06万亿。A股的全线上涨，也迎来了新一轮开户浪潮。

对此，我们在对近期政策梳理（参见报告《金融加力干字当头未来可期》）后提出：在当前外部环境错综复杂和国内价格低迷、微观主体预期偏弱等问题愈发突出、而新问题新情况又不断出现的背景下，干字当头，稳经济、稳市场自然是下一阶段至少是第四季度经济工作中的重中之重。因此，在近期政策调控全面转向积极、新一轮牛市已然启动的情况下，本报告拟对A股过往牛市启动至终结的特征进行梳理和复盘，以进一步研判当下A股各行业板块的后市演绎特征。

2. 复盘近二十年来的A股波动周期特征

2.1. A股过往波动周期及主要诱因

纵观A 股市场自2000年以来的运行特征，如以其主要基准指数——上证综指的运行趋势为依据， A 股运行划历经六个周期，当前处于第七个周期的牛市启动阶段（每个周期由下行及随后的上行阶段组成，参见图 1、表 1）。

2.2. A股快速上涨行情的阶段性特征

纵观A股近二十年来的行情波动特征，至少有如下共性：一是，牛短熊长；二是，每一次牛市启动都是重大利好政策，吸引大量资金在较短时间内入市，快速推动指数上涨；三是，每一次熊市都源于股市上涨过多严重脱离基本面，从而导致宏观政策开始收紧、资金逐步离场。其中，一轮快速上涨的行情均有如下的阶段性特征：（1）第一阶段，快速启动阶段：快速脱离底部，打出赚钱效应。这个阶段弹性方向是金融、券商、保险、低位破净股。（2）第二阶段，上涨加速阶段：这个阶段属于踏空资金进场，白马，行业龙头等核心资产和稀缺资源（有色大宗）、二线蓝筹等轮番上涨。（3）第三阶段，高潮期：这个阶段通常是权重和一二线蓝筹都已轮番上涨后，小盘股加速上涨，科技股等高弹性板块表现尤为突出，比如人工智能，芯片，软件，传媒游戏等各种科技线的上下游。（4）第四阶段，高位见顶后风险初现阶段：这一阶段，指数开始出现成交量的极限，开始出现筹码松动和滞涨。

国庆前一周的A股凌厉走势和宏大气势，充分体现了9.24国新办新闻发布会、9.26中央政治局会议释放出的利好政策信号极大提振了市场各方信心和预期。结合中央反复强调的“要切实增强宏观政策取向一致性”以及A股市场自2022年开始下跌至今长达32个月的现实状况，我们认为，尽管经济基本面的改善需要时间，政策的落实与见效需要一个过程，但9.26中央政治局会议的强有力部署，尤其是随着国庆节后一揽子政策的逐步落地实施，如国新办10月8日的新闻发布会将邀请国家发展改革委相关同志介绍“系统落实一揽子增量政策扎实推动经济向上结构向优、发展态势持续向好”有关情况，都将在一段时期内极大提振A股市场信心、提升市场预期。

基于上述分析，我们认为，就趋势而言，目前A股市场刚刚承接利好发酵，如果对比2014年券商板块龙头上涨2-3倍、其他板块部分龙头公司在2014--2015年涨幅高达9倍的行情走势，当下A股尚处于一轮牛市的起步阶段，建议积极关注科创板ETF、创业板ETF的投资机会，同时建议关注医药、半导体行、新能源业未来的持续上扬机会。

3. 部分行业板块的投资逻辑

3.1. 计算机行业：重点关注国产化、算力等细分领域龙头(分析师：唐月)

在本轮上涨以前，计算机板块整体处于估值低位。从9月19日至9月30日，计算机行业上涨比例达到39.36%，估值43.92倍，低于行业近10年、近5年均值，但是高于近3年、近1年均值，整体处于相对比较合理的水平，后续可重点关注如下细分领域标的：（1）电子产业相关环节：2024年1-7月，IC设计增速从2023年同期的3.3%提升到了14.8%，同比提升明显。由于电子产业的全面复苏，相关产业链的景气度也获得持续提升。（2）国产化：黎巴嫩爆炸事件对自主产品影响深远，产业链安全问题重要性进一步提升，将对国产产业链的产品推广和应用起到积极的推动作用。2024年1-7月基础软件同比增长11.1%，较1-6月提升了0.4 PCT，是少数景气度提升的子产业。作为国产领域领头羊的华为，2024年上半年实现收入4175亿元，同比增长34%，Q2净利率14.8%，较上个季度提升了3.8 PCT，提升幅度明显。（3）人工智能：随着国产大模型能力的提升和价格的下调，2024年AI应用发展加速迹象明显。9月13日，OpenAI发布新的o1大模型，在解决复杂推理问题方面展示了更加强大的能力，将对LLM实现AGI产生重要影响。（4）算力：随着手机端AI功能上线、OpenAI o1模型的发布、大模型厂商token价格的下降，AI应速发展期，利好算力产业的持续增长。目前海外在算力建设方面表现出了较国内更强劲的增长动能，而国内对于国产芯片为支撑的算力需求也在快速增长，随着新的AI芯片发布和应用，我们对后续算力需求保持积极的预期。（5）工业软件：1-7月工业软件同比增长10.5%，较1-6月提升了1.5 PCT，后续受益于工业领域更新换代的政策落地。从三中来看，第二产业的数字化转型和国产化需求都是政策关注的重点，相关上市公司的中报业绩也具有较好的增长稳定性。

风险提示：国际局势的不确定性；下游企业削减开支；地方债务风险释放。

3.2. 机械行业：重点布局两条主线(分析师：刘智)

行业当前估值情况。从申万一级行业指数市盈率及近10年分位数来看，截止2024年9月30日收盘，申万机械行业市盈率为29.3倍，近10年市盈率分位数为41.3%，处于偏低水平；从申万机械三级子行业来看，纺织服装设备、光伏加工设备、能源及重型设备、制冷空调设备市盈率近10年分位数低于10%，半导体设备、工控设备、磨具磨料、激光加工设备等子行业市盈率近10年分位数低于20%。从2021年12月13日至2024年9月30日区间内，中信机械三级子行业中，锂电设备、光伏设备、服务机器人、高空作业车、3C设备、激光加工设备等子行业跌幅深度靠前，调整幅度都超过20%，其中锂电设备调整超过50%，光伏设备调整幅度超过30%，以锂电设备、光伏设备、机器人、高空作业车为代表的成长子行业跌幅最深。

后续投资主线。9月机械板块超跌严重的锂电设备、光伏设备、风电零部件等新能源板块反弹力度排名靠前。短期建议继续抓住反弹机遇，重点布局两条主线：（1）严重超跌、破净的子行业龙头，包括锂电设备、光伏设备、风电设备、半导体设备、机器人、高空作业车等成长子行业龙头。该板块经历了长时间、深幅度的调整，安全边际较高，同时，成长子行业也是中国制造的核心板块，未来随着政策持续聚焦新质生产力、产业升级、高质量发展，成长子行业具有较大的成长空间。（2）本轮反弹的主驱动力，受益房地产政策催化的相关产业链，包括工程机械、电梯等顺周期行业龙头。房地产重磅政策持续落地后，相关产业链均有望迎来行业良机，机械板块主要受益的是工程机械、电梯、高空作业车等板块，这些板块同时也经历了很长时间的周期低谷，基本面逐步走出底部，有望政策和基本面共振。

风险提示。（1）宏观经济发展不及预期；（2）下游行业需求不及预期，出口需求不及预期；（3）原材料价格上涨持续；（4）产业政策、行业形势发生变化；（5）国产替代、技术迭代、国内设备更新进度不及预期。

3.3. 医药行业：关注低估值板块、创新链条等板块机会(分析师：李琳琳)

从医药行业的估值看，选取中信医药指数（CI005018）作为样本进行分析，近10年医药行业的历史平均估值水平为43.40倍；最高值出现在2015年6月12日，PE（TTM）为74.10倍，最低值出现在2022年9月23日，PE（TTM）为21.64倍。截至2024年9月30日，中信医药PE（TTM）为40.78倍，处于历史平均水平偏低位置。受大盘乐观情绪带动，节前一周（2024年9月23日-9月30日），医药（中信）指数上涨28.29%，跑赢沪深300指数2.77个百分点。

预计节后医药板块仍将具备一定的投资机会，重点关注如下主线：（1）低估值板块的估值修复机会。从中信医药子板块的估值看，低于近10年来历史中位水平的板块包括：化学制剂板块（9月30日PE为37.07倍，近10年平均PE为44.35倍）、中成药板块（9月30日PE为28.70倍，近10年平均PE为36倍）、医药流通板块（9月30日PE为20.26倍，近10年平均PE为24.62倍）、医疗器械板块（9月30日PE为39.91倍，近10年平均PE为49.56倍）、医疗服务板块（9月30日PE为37.46倍，近10年平均PE为114.92倍），以上板块建议重点关注。（2）创新链条的投资机会。随着美元降息周期的开启，全球生物医药投融资市场有望进一步回暖。目前针对中国生物技术公司的美国生物安全法案共有S.3558、H.R. 7085 与 H.R. 8333 等三个版本，其中第一个为参议院版本、后两个为众议院版本。9月19日，美国NDAA “管理者一揽子计划” 未纳入HR.8333；9月23日，S.3558进入参议院整体排期，但新版法案的限制更偏重于细胞基因相关业务，涉及的祖父条款取消了8年期限。H.R.7085的内容几乎为 S.3558 的引用，目前尚无进展。整体来看，生物安全提案对资本市场的影响正在边际减弱。建议重点关注CXO及创新药优质企业。（3）已经或即将出台利好政策的相关板块投资机会，如，临床CXO龙头企业、银发经济以及多胎受益的相关板块及重点公司、合成生物等新质生产力相关板块。

风险提示：（1）行业监管政策变化风险；（2）海外监管政策变化风险；（3）宏观经济运行风险，市场竞争加剧风险等。

3.4. 锂电池行业：关注下游锂电池企业、关键材料细分领域龙头(分析师：牟国洪)

根据wind资讯数据统计：截止2024年9月30日，锂电池和创业板估值分别为24.48倍和35.00倍，目前锂电池板块估值显著低于2013年以来45.59倍的行业中位数水平。基于行业政策、新能源汽车行业发展前景、锂电池板块业绩长期增长预期及估值水平，维持行业“强于大市”投资评级。

锂电池为新质生产力且在全球具备较强竞争力，建议积极关注行业投资机会。考虑产业链价格走势、行业扩产情况，以及细分领域特点和龙头发展动态，总体预计锂电池板块业绩全年仍将承压，细分行业及标的业绩将持续分化，建议重点关注如下投资主线。同时，结合ROE财务指标进一步筛选，其主要筛选原则：近两年ROE或两年ROE均值大于10%，研发投入在公司营收中占比较高，一般大于3%，同时锂电产业链标的中锂电池产业相关业务营收占比在50%以上。

一是产业链特别是上游原材料价格总体承压下，下游锂电池企业相对将受益，重点关注具备技术和规模优势企业，建议关注宁德时代(300750)、亿纬锂能(300014)等。

二是锂电关键材料各细分领域市场龙头，特别是市场占有率逆势增长优势企业和具备成本优势标的，建议关注尚太科技(001301)、璞泰来(603659)、当升科技(300073)、厦钨新能(688778)、湖南裕能(301358)、多氟多(002407)、星源材质(300568)、新宙邦(300037)和天赐材料(002709)等。

风险提示：（1)国内外宏观经济下滑超预期；（2)新能源汽车销售不及预期；（3)行业政策执行力度不及预期；（4)行业竞争加剧；（5)细分领域价格大幅波动。

3.5. 化工行业：关注地产、汽车、纺织服装链和原油替代(分析师：顾敏豪)

从基础化工行业2024年中报数据来看，目前化工行业景气总体仍处于低位，但下滑态势显著放缓，二季度行业整体盈利环比明显改善，景气复苏迹象初现。从行业估值情况来看，截止2024年9月30日，中信基础化工板块TTM市盈率（整体法，剔除负值）为23.10倍。2010年以来，行业估值平均水平为29.65倍，目前估值水平较历史平均水平仍有约30%的上升空间。与其他中信一级行业横向对比，基础化工行业估值在30个行业中位居17位，维持行业“同步大市”的投资评级。

随着各项政策逐步发力，未来化工行业的下游需求有望进一步改善，推动行业景气的复苏。在化工行业的投资思路上，建议重点关注如下三类主线：

一是房地产产业链相关化学品。未来随着地产扶持政策的逐步发力，房地产市场有望回暖，从而带动相关化工品种需求的提升，钛白粉、聚氨酯、纯碱等行业有望受益。

二是汽车、纺织服装等消费产业链相关化学品。在各项金融扶持政策的推动想，我国宏观经济有望进一步复苏，推动化工下游消费领域，包括汽车、纺织服装等行业需求的增长，从而带动轮胎、工程塑料、化纤等相关化工品种需求提升。

三是部分原油替代路线以及资源属性较强的化工品，随着我国经济的复苏以及美联储进入降息周期，美元汇率有望走弱，从而有利于原油等美元定价的大宗商品价格的上行。在油价走强背景下，煤化工、轻烃化工等原油替代路线有望凭借成本优势，带来盈利的提升。另一方面，美元的走弱也有利于各类资源品价格的上涨，部分资源属性较强的子行业如磷化工、钾肥等亦有望受益。

风险提示：下游需求不及预期，房地产复苏力度不及预期，原油价格大幅下行。

3.6. 光伏行业：关注过剩产能出清中的细分领域头部企业（分析师：唐俊男）

2024年上半年，72家A股光伏公司实现营业总收入5494.71亿元，同比下滑18.23%；归属于上市公司股东的净利润73.01亿元，同比下滑91.45%。光伏板块亏损原因在于光伏行业产能过剩明显，非理性竞争下价格过度下跌，同时叠加固定资产减值、存货减值等因素，加剧亏损幅度。与此同时，多晶硅、硅片、电池片和光伏组件厂相继降低产能利用率，上游月度出货量逐月降低，出清效果逐步体现。从国内外需求来看，2024年在中国、欧洲、美国需求增速放缓，中东、印度、南非、拉美等新兴市场快速拉动背景下，全球装机增速有望回落至15%-25%。从长期来看，绿色低碳的发展模式已成为全球普遍共识。根据国际可再生能源机构（IRENA）发布的《WorldEnergyTransitionsOutlook2023》分析，为实现全球升温较工业化前的水平控制在1.5℃之内的目标，到2030年全球光伏装机量将达到5400GW，2050年将达到18200GW，市场空间极为广阔。

根据wind 资讯统计数据显示，光伏指数自2022年8月17日调整以来最大跌幅62.52%，个股跌幅中位数为62.68%，41.18%的个股跌幅超过70%。截至2024年9月30日，光伏产业指数PE(TTM)34.20倍，处于历史估值分位数59.71%的位置；PB(LF)估值2.07倍，处于历史29.50%分位。光伏板块PB估值仍处于历史低位水平。光伏板块作为周期和成长双属性叠加的行业，股票具备较高的贝塔值。中长期光伏发电的需求确定性较高，在市场风险偏好提升，板块处于大周期估值区间低位，行业基本面有望触底的背景下，行业存在超跌反弹的机遇。维持行业“强于大市”投资评级，建议积极关注光伏玻璃、胶膜、一体化组件厂、多晶硅料、钙钛矿电池设备、光伏逆变器、电子银浆等细分领域头部企业。建议关注：福莱特、福斯特、晶科能源、大全能源、奥特维、固德威、聚合材料等公司。

风险提示：国际贸易政策变化风险；全球装机需求不及预期风险；阶段性供需错配，产能过剩，盈利能力下滑风险。

3.7. 通信行业：关注光通信和运营商(分析师：唐俊男)

截至2024年9月30日，通信行业PE（TTM，剔除负值）为20.05，处于近五年45.67%分位，近十年22.75%分位。后续建议关注光通信和运营商两大投资方向：

（1）光通信。头部云厂商资本开支展望乐观，AIGC景气趋势仍在延续，未来英伟达GB200的放量将带来新的增量。智算中心建设加速带来与AI算力相配套的数据中心网络的升级需求，由此驱动光连接的需求。随着光模块的可靠性要求提高、迭代周期缩短，带来行业技术门槛有望显著提升，光模块头部厂商产品的优势将进一步凸显，行业集中度有望提高，头部厂商有望维持较高的利润率，相关公司业绩或延续高增长态势。建议关注：新易盛、中际旭创、天孚通信。

（2）运营商。三大运营商作为央企，市值管理纳入国资委考核，在经营、分红、回购和投资者交流等方面优势明显。运营商具备高股息的配置价值，年中和年末两次现金分红，分红比例有望持续提升。截至2024年9月30日，中国移动、中国电信、中国联通A股股息率分别为4.16%、3.83%、2.43%，高于贷款利率。央行新政策强化了对高股息公司市值管理的支持。此外，运营商全面参与算力网络建设，引领ICT产业发展，在新质生产力的发展过程中起到关键作用，具备科技成长属性，价值有望持续重估。建议关注：中国移动、中国电信、中国联通。

风险提示：国际贸易争端风险；供应链稳定性风险；云厂商或运营商资本开支不及预期；数字中国建设不及预期；AI发展不及预期；行业竞争加剧。

3.8. 传媒行业：关注游戏、广告、AI应用领域头部企业（分析师：乔琪）

9月24日-9月30日，传媒板块上涨28.30%，同期创业板指、沪深300、上证指数分别上涨42.12%、25.06%、21.37%，广告营销、游戏、互联网媒体等子板块涨幅超过30%，好于上证指数和沪深300的表现。截至9月30日，传媒板块PE约为22.92倍，2019年以来板块PE的均值为24.52倍、中位数为23.98倍，最大值为42.74倍，最小值为16.46倍，目前PE的历史分位数约为44.4%。当前传媒板块的估值水平仍处于2019年以来相对偏低的位置，仍然具有修复的空间。

当下，多项政策刺激居民消费需求回升、消费需求提升有望带动广告市场景气度回升、网络游戏产业和电子竞技产业首次直接出现在8月3日国务院发布的《国务院关于促进消费服务高质量发展的意见》中、8月20日国产单机买断式3A游戏《黑神话：悟空》上线后对地方文旅热度的提升效应等等，都将带动传媒行业板块整体的景气度回升。基于目前的政策端表现，建议关注能够受益于国内消费需求回升的游戏、广告等板块以及AI应用领域，重点关注恺英网络、吉比特、三七互娱、分众传媒等公司。

风险提示：短期巨大涨幅后出现回调；政策效果不及预期；技术进展不及预期。

3.9. 新材料行业：关注半导体、显示材料和贵金属催化剂(分析师：顾敏豪)

自2023年下半年以来，受上游大宗原材料价格高企和下游需求较弱影响，新材料行业呈现低迷态势。2024年上半年新材料行业呈现营收净利双双下滑，新材料指数（万得）2024年上半年下跌19.54%，截至6月30日的新材料板块估值为20.66倍，位于近三年的33.2%分位。9月24日至9月30日，新材料指数上涨31.2%，行业表现强于沪深300指数（+25.1%）6.1个百分点。截至9月30日，新材料板块估值为25.3倍，位于近三年的67%分位。后续，可重点关注如下主线：

(1) 半导体材料：在保障供应链安全的需求下，国内晶圆厂有望加大国产半导体材料的使用规模并驱动半导体材料技术工艺迭代升级，因此，国产半导体材料在市场空间大的、国产化率低的环节有望实现长期持续成长。短期来看，9月30日，A股申万半导体板块估值为70.8倍日，港股申万半导体板块估值为156.6倍。国庆期间，港股申万半导体板块估值升至200.66倍。因此，节后A股半导体板块估值或进一步修复，进而带动上游半导体材料估值提升。

(2) 显示材料：在消费电子行业需求不佳的背景下，折叠屏手机下游需求持续增长。叠加以旧换新等政策的刺激下，折叠手机等需求的增长将带动高强度柔性玻璃（UTG）、OLED等显示材料的需求。

(3) 贵金属催化剂：作为催化反应的“心脏”和基础，化工产品生产过程中，85%以上的反应是在催化剂作用下进行的。目前我国精细化工率仅为45%，与国际60%的精细化工率水平存在较大差距。随着国内化工旺季到来，对贵金属催化剂的需求有一定的提振作用。

风险提示：下游需求不及预期；国际地缘政治变化；宏观经济变；原材料价格剧烈波动。

3.10. 电力及公用事业行业：长期看好水电、核电板块（分析师：陈拓）

根据Wind资讯数据，截至9月30日，中信电力及公用事业指数上涨16.33%，跑输沪深300（17.10%）0.77个百分点，在30个中信一级行业中排名第10。截至9月23日，电力及公用事业指数涨幅排名第3，仅次于银行、家电。9月24日-30日，电力及公用事业指数涨幅排名第29。截至9月末，2024年各子行业涨跌幅排名为：水电(31.00%)、火电(21.08%)、其他发电(16.86%)、电网(10.09%)、燃气(7.35%)、环保及水务(-1.30%)、供热或其他(-12.55%)。

从估值水平看，行业估值整体从低估回归合理。截至9月30日，电力及公用事业板块市盈率19.43倍，在30个中信一行业中排名第7（由低到高），低于近十年中位数22.76倍，近十年分位点为19.02%；板块市净率1.86倍，在30个中信一行业中排名第15（由低到高），高于近十年中位数1.80倍，近十年分位点为58.24%。

电力及公用事业整体上属于防御性的行业，水电、核电（归属于其他发电）盈利能力稳健，股息率相对较高。长期来看，水电盈利能力最强且水电电价存在提升的预期，核电随着新机组陆续投产，盈利能力会在未来得到充分体现，分红力度也会进一步提升。综上，水电、核电更具备长期投资价值。

风险提示：产业链价格波动风险；电力需求不及预期；发电量不及预期；电价下滑风险；估值快速提升风险；系统风险。

3.11. 轻工制造：关注家居板块（分析师：龙羽洁）

截至2024年9月30日，轻工制造板块的PE（TTM）为26.67倍，处于近十年28.01%分位，PB（LF）为1.74倍，处于近十年5.14%分位。细分二级子板块中，PE（TTM）为21.03倍，处于近十年12.29%分位，PB（LF）为1.91倍，处于近十年9.81%分位，家居板块估值处于历史近十年相对较低水平。前期家居板块由于受制于地产与消费的双重影响，估值一直处在历史低位，而本轮国家和地方出台的地产政策力度逐渐增强，对地产形成托底，并且存量房贷利率下调、消费品以旧换新等政策落地预计对消费的提振也将起到明显作用，当前政策超预期下，有望带动家居板块估值提振，后续期待家居消费内需及外需共同作用下，板块估值或将得到修复。

国家加码发布地产政策有望修复市场信心，推动地产销售企稳；加力支持消费品以旧换新政策带动下，家居消费有望增长；美联储降息开启，我国家居出口有望维持高景气；家居板块估值处于历史相对低位，未来板块估值修复可期，维持行业“同步大市”投资评级；建议关注家居板块相关龙头企业，以及受益于外需提升的相关家居出口链企业，包括欧派家居、索菲亚、公牛集团、致欧科技、乐歌股份等。

风险提示：1）房地产景气度不及预期的风险；2）消费需求不及预期的风险；3）原材料价格大幅上涨的风险；4）海外需求不及预期的风险。

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