招商研究 | 招闻天下0814

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招商研究丨资源品报告合集

最新收录：锡行业点评报告：锡价企稳回升，或迎来配置机会

招商研究丨总量的视野周度电话会议系列专题

最新收录：总量的视野会议纪要（20240811）

宏观：显微镜下的中国经济(2024年第29期)-如何提高居民消费需求

报告作者：张一平,张静静

核心观点：

从3季度以来的高频和总量数据来看，价格持续负增长对生产的影响持续蔓延。上周一部分开工率、产量高频均出现明显下滑，如螺纹钢产量等，多数产能利用率指标继续环比下降。而价格也仅有小幅改善，三分之二左右的价格高频指标持续下跌。总之，目前中国经济不但需求持续不足，供给也出现继续下跌的风险。

供需决定价格，需求的波动性大于供给，因此能改变当前局面需要在需求侧做文章。一是要放缓房价下跌斜率，二是要增加居民消费需求。然而，价格负增长已经开始对居民收入造成明显约束，增加居民消费需求短期内可能难以通过提高居民收入增速来实现。从过往经验看，增加居民收入也不是政府较为擅长的逆周期调节手段。

可以考虑的方式是将商品房收储作保障房与增加居民消费需求综合施策。2023年，城镇居民人均消费支出为32994元，其中居住支出为7822元，占比仅次于食品烟酒类支出。若商品房收储用作保障房能够有效扭转居民住房支出行为，那么可能可以实现居民现金流的改善，若一部分现金流能够用于消费，这就在收入增速偏低的情况下，增加消费需求。这个逻辑就是疫情前市场认为房价过高导致居民消费降级的逆向运用。

因此，商品房收储包含两重作用，一是降低超额供给，放缓房价下跌速度；二是提速保障房建设，降低居住支出对其他消费支出的占用，支持居民可选消费的能力和意愿。

风险提示：地缘政治风险、国内政策落地不及预期全球衰退及主要经济体货币政策超预期。

债券：熊猫债分析框架【深度】

报告作者：张伟

核心观点：

一、熊猫债是指境外机构在中国境内发行的以人民币计价的债券

自2005年首次发行以来，熊猫债市场共经历了2005-2014年缓慢起步、2015-2022年稳步发展和2023年至今快速扩容这三个阶段，监管政策、境内外利率环境和人民币国际化水平是影响熊猫债发行的关键因素。

二、存量现状：自22年以来熊猫债存量逐年增长，但整体规模有限，占债市比例仍低

截至2024年8月6日，熊猫债存量余额为3018亿元，仅占债市总规模的0.2%。存量熊猫债以中期票据为主，且存量熊猫债的剩余期限多在三年以内。同时，绝大多数的存量熊猫债信用评级为AAA级，资质良好。新开发银行、中国电力国际发展有限公司、中国光大控股有限公司等机构是当前存量熊猫债的主要发行主体。

三、发行情况：23年熊猫债发行达到高点，24年继续维持高位

23年熊猫债发行额达到自熊猫债成立以来的最高点，截至8月6日，2024年熊猫债发行1400亿元，已接近2023年全年水平。券种与期限方面，24年熊猫债发行种类以中期票据、短期融资券、国际机构债为主，发行期限多集中在3年以下。拉长时间周期看，近年来熊猫债的发行呈现发行利率下降、发行期限延长的趋势。发行主体方面，24年发行主体AAA级的熊猫债占比达96%，且以中央国有企业和国际金融机构为主。

四、银行、非法人产品是主要的买方；市场认可度提升，流动性改善

上清所熊猫债托管数据显示，截至6月，非法人机构、商业银行的熊猫债持仓占比分别为42%和31%。但从趋势上看，非法人机构持仓占比小幅下降，商业银行持仓占比小幅增长，证券公司持仓占比增长较快。流动性方面，熊猫债交易量有所增长，流动性边际改善。2024年1-7月熊猫债月均交易量为503亿元，较2023年月均交易量337亿元增长49%；月均换手率为18%，虽低于债市整体的23%，但较23年的14%增长4个百分点。

一方面，在当前的境内外利率环境下，熊猫债仍具备融资成本比较优势，对境外发行人的吸引力仍在，我们预计年内熊猫债有望继续扩容。另一方面，3季度政府债券发行量将增加，这会增加债券供给，从而缓和资产荒，但是由于贷款需求还有待恢复，机构资产荒趋势仍在。熊猫债具备发行人多为央国企、跨国公司或国际机构，主体信用资质好的优势。可以长久期熊猫债的投资机会。

风险提示：经济超预期回升，货币政策收紧超预期，通胀超预期回升，熊猫债监管政策出现大幅收紧

生物医药：静丙同比增速恢复，八因子快速上量—血制品批签发数据定期跟踪（更新至2024H1）【深度】

报告作者：许菲菲,梁广楷,方秋实

核心观点：

2024年上半年血制品批签发数据公布，静丙同比增速恢复，八因子快速上量。

疫情期间采浆影响对批签发的传导已基本结束，人血白蛋白2024Q2批签发随浆量同比加速：

2024H1国产人白批签发增速高于进口。人血白蛋白2024H1批签发同比增长9.59%。其中国产人血白蛋白2024H1批签发1705批、同比增长8.81%，2024Q2批签发473批、同比增长21%；进口人血白蛋白2024年H1批签发1802批、同比增长5.01%。

人白紧平衡状态持续，长维度看批签发增速预计与浆量增速基本匹配（传导周期约3个季度）。天坛生物2024H1人白批签发204批、同比增长24.4%（采浆量2023H和2023全年分别增长10.8%、18.7%）。华兰生物2024H1人白批签发134批、同比增长9.8%（采浆量2023全年增长19.8%）。上海莱士2024H1人白批签发100批、同比增长7.5%（采浆量2023全年增长7.1%）。博雅生物2024H1人白批签发51批、同比增长50%（采浆量2023全年增长30%以上）。派林生物2024H1人白批签发46批、同比增长27.8%（采浆量2023全年增长6.4%）。

静丙同步批签发对基数的干扰影响在2024Q1消化，Q2批签发恢复较高增长。2023年静注人免疫球蛋白批签发共1347批、同比增长26%。2024年H1批签发693批、同比降低1%，其中2024Q2批签发359批、同比增长25%。

特免供给下滑，可能是由于静丙需求提升环境下血制品企业战略调整。狂犬病人免疫球蛋白/破伤风人免疫球蛋白/乙肝人免疫球蛋白2023年分别批签发112/138/23批，同比分别降低2.6%/22.9%，增长27.8%；2024H1分别批签发89/69/13批，同比分别增长85.4%、降低10.4%/13.3%。

因子类产品生产批文增多，VIII因子上量明显，加强学术推广必要性提升。2024年4月天坛生物子公司成都蓉生纤原获批并通过GMP检查。2023年11月卫光生物VIII因子获批。2023年9月天坛生物子公司成都蓉生重组VIII因子获批。2023年5月派林生物子公司广东双林PCC获批。2022年8月华润博雅VIII因子获批。

人纤维蛋白原：2023年人纤维蛋白原共批签发287批、同比降低3.04%，其中博雅生物和上海莱士占比分别达26%和32%。2024年H1人纤维蛋白原批签发批次140批，同比降低6.04%，其中博雅生物和上海莱士占比分别达35%和32%。

PCC：2023年PCC共批签发346批、同比增长39.52%。2024年H1PCC共批签发155批，同比降低1.90%。

人凝血因子VIII：2023年凝血因子VIII共批签发484批、同比增长21.91%，其中华兰生物和泰邦生物占比分别达29%和19%。2024年H1凝血因子VIII共批签发295批、同比增长34.70%，其中华兰生物和泰邦生物占比分别达21%和19%，上海莱士、派林生物、天坛生物占比提升。

风险提示：采浆不及预期、市场竞争加剧、集采等风险。

03丨 今日报告一览 

轻工纺服 | 24H1轻工出口数据点评—补库需求驱动24H1出口表现亮眼，7月同比下滑(刘丽)【深度】

总量 | 总量的视野会议纪要（20240811）(张静静,张夏,张伟,戴甜甜,郑积沙,赵可,王武蕾)

电子 | 新洁能（605111）—Q2单季营收创历史新高，毛利率水平环比持续提升(鄢凡,谌薇)

生物医药 | 康缘药业（600557）—短期利润有所扰动，关注销售复苏节奏(许菲菲,梁广楷,欧阳京)

建材 | 建材行业定期报告—推进收储用作保障房，加速商品房去库存(郑晓刚,袁定云)

债券 | 熊猫债分析框架(张伟)【深度】

食品饮料 | 桃李面包（603866）—货返下降+控费提效，Q2净利率恢复(于佳琦)

化工 | 云天化（600096）—核心产品销量稳步增长，继续保持磷化工行业龙头地位(周铮,赵晨曦)

轻工纺服 | 航民股份（600987）—印染业务稳中有增，黄金业务并表贡献增长(刘丽,唐圣炀)

化工 | 万华化学（600309）—聚氨酯需求增长拉动业绩，精细化学品展现增长潜力(周铮,赵晨曦)

通信 | 英维克（002837）—算力液冷收入翻倍，机房温控在手订单丰富(梁程加,孙嘉擎)

生物医药 | 静丙同比增速恢复，八因子快速上量—血制品批签发数据定期跟踪（更新至2024H1）(许菲菲,梁广楷,方秋实)【深度】

化工 | 宝丰能源（600989）—24H1业绩同比高增，内蒙项目投产在即(周铮,连莹)

策略 | 鸿蒙智行享界S9发布， Figure发布第二代人形机器人-全球产业趋势跟踪周报（0812）(张夏)

债券 | 债市调整何时结束——债市交易日记(张伟)

轻工纺服 | 纺织服装出口形势跟踪（2024年8月）—孟加拉冲突对东南亚服装产业链冲击较大(刘丽)【深度】

金属及材料 | 锡行业点评报告：锡价企稳回升，或迎来配置机会(刘伟洁,贾宏坤,赖如川)

非银 | 2024Q2保险业资金运用数据点评—规模延续高增，综合投资收益率大幅提升(郑积沙)

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