研究分享
【策略-林荣雄】磨人的高切低：是继续“冷眼”？还是选择“正视”？
【固收-尹睿哲】从久期到杠杆
【固收-尹睿哲】票息资产的矛盾及推演
【机械-郭倩倩】中国动力：船舶的“心脏”，产业链的核心
【煤炭-周喆】平煤股份：坐拥稀缺优质主焦资源，河南龙头煤企高分红凸显投资价值
财经观察
要闻热点
Part.01
研究分享
【策略-林荣雄】磨人的高切低：是继续“冷眼”？还是选择“正视”？
报告发布日期：2024-8-12
■本周上证指数跌1.48%，沪深300跌1.56%，全A日均成交额6468亿。近期市场整体呈现出“难有持续下跌，或有小幅反弹”的状态。
■客观而言，当前中美经济周期和政策周期的差异性正在大幅收敛，当前A股内部宏观策略定价指标央地财政支出增速差从5月的-4.24pct扩大至6月的-5.92pct，意味着市场上行可能动能不足。
■基于内需具备业绩向上预期的右侧交易，这类更多指向军工、创新药和养殖三大领域（参考外发报告《两大核心问题：“出海业绩硬不硬”与“消费电子是下一个光模块”？》）。在此，由于政策预期的高度不确定性，我们更建议作基于政策的右侧交易，也就是观察到政策效果后再布局，更建议把握内需存在业绩预期向上的品种（军工、医药和养殖三大板块）；对于中小盘的低，我们需要提示会在8月面临中报正式披露的挑战。需要提示的是，抢跑是基于预期而非现实，“抢跑交易后的定价回摆”随时会形成，也就是高切低之后再度切换的可能。
■短期配置：2024年以来，市场全面验证我们于2023年下半年提出的四种有效投资策略：科技股美股映射、制造业全球竞争力（出海），消费平替与高股息策略。短期超配行业：产业全球竞争力（商用车、船舶、家电、轮胎、光模块、工程机械）、高股息（公用事业（电力）、能源（石化）和高分红消费）、科技股美股映射（光模块+消费电子+芯片设计）、少量资源股（黄金）。
■风险提示：国内政策不及预期、海外货币政策变化超预期。
【固收-尹睿哲】从久期到杠杆
报告发布日期：2024-8-11
■动荡的一周带来短期扰动和中期变局。过去一周，海内外市场动荡。低于预期的美国非农就业数据引发海外市场从大幅下挫到反弹修复的急遽情绪宣泄，国内债券市场亦出现大幅波动。行至此处，市场面临短期扰动和中期变局：
■短期扰动：单边下行暂告一段落，波动上升。央行强化调控是短期市场波动的主要推动力，其“纠偏”的主要目的或在于避免机构过度承担久期风险，而非持续抬升利率中枢。后续思路可能着眼于加大长端波动。调控窗口期内，单边下行趋势暂缓，宜保持谨慎，从久期策略上看，本周中长债基普遍暂避锋芒。
■中期变局：海外宽松重启。9月很大概率成为美联储新一轮降息周期的起点，背后是全球需求的降温，并将带来流动性环境的拐点。
■流动性环境拐点与杠杆策略。严监管下，久期策略施展空间压缩。关注杠杆策略空间拓宽的可能。
■外需“坏消息”能否促成内需“好消息”？7月以来全球经济现放缓势头，全球制造业PMI时隔半年首次回落至景气线下方，海外大宗商品价格也指示了投资者对需求放缓的担忧。
■利率策略方面，短期看，我们倾向认为，央行本次对利率的调控目标或并非简单达到某个“点位”，而是改变单边持续大幅下行的走势，提高市场的“波动率”。因而，以静态点位判断调整期是否结束或许有些失之谨慎。加之政府债发行将迎高峰，加码了央行对流动性环境的主动掌控力度。因而，建议暂时右侧思维，等待调控窗口结束。中期看，全球即将引来新一轮宽松周期，流动性拐点即将确立，杠杆策略空间有望拓宽，成为久期策略受限下的一种“补充”。另一方面，宽松周期背后是下滑的全球需求，外需的“坏消息”能否成为内需的“好消息”，还有待观察财政发力程度。
■风险提示：央行监管态度，海外货币周期。
【固收-尹睿哲】票息资产的矛盾及推演
报告发布日期：2024-8-12
■快跌行情的两个推演。利率债收益短期快升，仓位越重，产品净值自然难免扰动。从我们构建的利率与信用风格债券组合来看，近一周利率风格均跑输信用风格，而信用风格方面，城投债短端下沉的久期防御属性得以体现，而信用久期偏长的组合，并未出现想象中的大幅回撤。
■信用债表现整体不弱的三个证据。第一，高回报+低回撤的又一次体现。与关键期限国债相比，主流信用资产近一周收益变化幅度相对可控，活跃交易信用债样本收益与年内低点距离普遍低于国债。第二，止盈意愿不算强烈。和3月中旬、4月底和7月上旬对比，以GVN成交比例代表急售（或止盈）意愿来看，银行次级债成交读数虽创阶段新高，但成交收益偏离上一日中债估值收益幅度整体弱于4月底急跌区间，买盘力度尚可。
■配置资金会否关注负债端压力？换手率和成交量的确在刻画这样的担心。一方面，换手率的低位，持债不炒的主流化。另一方面，城投债及超长产业债成交笔数转而向下。其中，10年以上城投债交易，环比降幅不小。
■总体上，利率债走跌，信用债稳健暗含目前债市的两个矛盾：一方面，利率债快跌，票息收益的确定性得以凸显，增量资金和存量配置都有切换到信用债的诉求，可绝对收益偏低的现状，意味着信用债可能并没有想象中扛波动（8月9日信用调整力度有放大迹象）。另一方面，今年历次调整时间都偏短，导致投资者还没反应过来，债市再度进入上涨，票息资产“跌不动，涨得快”的印象被固化。本轮央行提示债券类产品存在净值波动的可能性，不排除部分债券产品投资者出现赎回，提前应对的措施。这也意味着管理人过度切向票息做收益，恐怕会牺牲持仓流动性，从而难以应对赎回。两个矛盾并不利好下沉和久期极致操作，而这两个操作方向又是目前信用债可以赚到超额收益的资产。所以，短期观察负债端稳定性、资金面、票息资产定价及增量资金持续性，是接下来策略布局的关键。
■短期来看，关注高流动性普信债有一定可取性，但久期不宜过短，以防利差保护不足，3年至4年是较为合适的期限，隐含评级方面建议参考负债端稳定性执行，该期限AA+更适合负债端不稳的账户。银行次级债流动性同样不错，但4年附近国股行二永债定价仍低于10年国债，加之近期调整偏慢，左侧机会适合关注。超长信用债在波动市中定价较为紊乱，建议转换思路，顺势关注较中等久期票息资产，以求防御。目前理财负债端成本不低，超长信用债或是其主要的收益增厚工具，待债市走向明朗，布局右侧仍有机会。
■风险提示：测算失真，计算方法需调整，超预期信用事件，机构负债端面临压力。
【机械-郭倩倩】中国动力：船舶的“心脏”，产业链的核心
报告发布日期：2024-8-12
■核心观点：1）全球造船行业受益于长、中、短三重周期共振，处于上升阶段，本轮上升周期或将长于上一轮；2）造船产业链已从日、韩逐步转移至中国，目前船舶行业量价齐升趋势不变，我国产业链将持续受益；3）动力系统是船舶重要组成部分，价格与成本出现剪刀差。公司作为动力系统核心公司，盈利能力有望进一步提升。
■中船集团下属唯一上市船用动力平台，产业链核心标的公司是我国船舶动力系统科研生产的核心力量，也是中国船舶集团下属唯一上市船用动力平台。公司在国内船舶动力系统研发、设计、制造、配套等领域居领先地位。
■全球造船行业处于新一轮周期上升阶段，上升周期或将长于上一轮，我国产业链将持续受益。
■船舶动力系统是船舶重要组成部分，价格与成本出现剪刀差，公司作为动力系统核心公司，盈利能力有望进一步提升。
■风险提示：宏观经济不及预期风险；原材料价格及汇率波动；环保政策推进不及预期；盈利预测不及预期的风险。
【煤炭-周喆】平煤股份：坐拥稀缺优质主焦资源，河南龙头煤企高分红凸显投资价值
报告发布日期：2024-8-12
■河南省属煤企，国内低硫优质主焦煤第一大生产商和供应商：公司位于国家重点煤炭工业基地之一的河南省平顶山市，截至2023年末在产矿井核定产能3203万吨/年，主要开采的己组煤层煤种为1/3焦煤、肥煤、主焦煤及瘦煤等稀缺煤种。
■深耕“精煤”战略，内外并举锁定焦煤产量成长空间：公司聚焦“精煤”战略，对内通过优化生产布局努力提升精煤产量，近三年精煤产量稳定在1200万吨左右，约占煤炭总产量40%左右。
■主辅分离推进，降本增效显著：受地理环境、历史渊源等客观因素影响，公司在各基层单位配套设立辅业机构，但上述机构业务存在小而全、小而散、技术含量低、管理粗放等现象，导致公司整体呈现用工偏多、工效偏低、主业不突出等弊端。
■高分红凸显投资价值，股东增持彰显发展信心：2023年下半年至今，公司通过管理层增持、控股股东增持、公司回购3亿元等举措积极回应市场关切，旨在增强投资者投资信心，促进公司健康、稳定、可持续发展。
■风险提示：宏观经济周期波动风险、煤炭价格风险、生产安全风险、环保风险、成本上升风险、资产注入不及预期、业绩预测模型误差超预期、分红比例不及预期
Part.02
财经观察
8
月
13
日
周
1）深交所发布氢能、绿色农牧2条指数,持续服务国家“双碳”战略（国证券网）
2）贵阳取消住房公积金贷款提前还款次数限制（中国证券网）
3）成都公积金中心、成都市住建局联合发布《关于支持提取住房公积金直付购房款的通知》，提出自9月15日起可提取住房公积金直付购房款（中国证券网）
4）国内首条高铁双块式轨枕与小型预制构件共线智能生产线，在中国铁建大桥局渝昆高铁建设现场正式投产（中国证券网）
5）湖北省政府8月12日下午召开低空经济发展推进会（财联社）
6）国网新源河北丰宁抽水蓄能电站12号机组正式投产发电（财联社）
7）成都发布官方微信公众号消息，随着144小时过境免签政策落地，到成都游玩的境外游客数量不断攀升（中国证券网）
8）农业农村部最新发布,我国农业种质资源保存总量位居世界第一（中国证券网）
9）江西省发展改革委近日发布《江西省关于促进低空经济高质量发展的意见（征求意见稿）》及相关文件，向社会公开征求意见（财联社）
10）第32届广州博览会将于8月23日至26日在中国进出口商品交易会展馆A、B区举办（中国证券网）
11）吉林省工业和信息化厅今日官网公布8月采购意向：拟采购吉林省智能网联汽车“车路云一体化”应用暨产业发展研究项目（中国证券网）
12）中国国内首台大型交流励磁变速抽水蓄能机组正式投产发电（财联社）
13）7月份以来，铜价连续震荡下跌（中国证券网）
14）上海市经济和信息化委员会:上海新空直升机有限公司日前试点开展浦东国际机场至昆山城市航站楼双向低空的士载客服务（财联社）
15）河南省政府办公厅印发《促进全省低空经济高质量发展实施方案（2024—2027年）》（财联社）
16）中央气象台8月12日10时继续发布暴雨蓝色预警（中国证券网）
17）国家发展改革委牵头出台《推动文化和旅游领域设备更新实施方案》（财联社）
18）吉林省工业和信息化厅今日官网公布8月采购意向（中国证券网）
19）国家发改委、国家能源局、国家数据局联合发布《加快构建新型电力系统行动方案（2024—2027年）》，提出重点开展电力系统稳定保障行动、新能源系统友好性能提升行动等九项专项行动（财联社）
20）河南黄河河务局:河南黄河已启动2024年第3次防洪运行机制（中国证券网）
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