史密斯有一个著名的比喻：“投资和环法自行车赛，其实是一回事。”
那么，在进一步介绍史密斯的投资理念之前，我们先为您简单介绍一下环法自行车赛的基本情况。
今年的环法国自行车赛（Tour de France），是第111届，6月29日正式拉开帷幕。
图2. 2024年环法终点——法国尼斯
环法国自行车赛（简称环法）与环意大利自行车赛、环西班牙自行车赛并称公路自行车的大环赛（Grand Tour）。环法不仅是影响力最大，历史最悠久的顶级赛事，也拥有35亿的观众基础，相当于自行车界的足球世界杯。但不同于世界杯，观看环法不用买票，因为它的赛道遍布整个法国以及周边地区，爱好者们可以沿途观赛，每个重要的观赛点都是锣鼓喧天、旌旗招展。
环法以高难度、长距离和竞争激烈而闻名，选手们要在23天内骑行3500公里，这个距离比从北京骑到三亚的距离还要长。
环法的线路设计也很讲究，串联起了法国主要城市和知名景点：香榭丽舍大街、埃菲尔铁塔、塞纳河、阿尔卑斯山脉……而且还“闪现”在周边国家，比如英国、意大利、比利时以及西班牙的比利牛斯山，观众们可以跟着选手的进程，一边观赛，一边欣赏美景、品尝美食。
环法不仅仅是单个车手的爆发力或耐力比拼，它还是一项讲究分工协作的综合团队运动，它因为策略性而被称为“车轮上的国际象棋”。
图3. 2023年环法集锦
为什么史密斯说“投资很像环法自行车赛”？
首先，在环法比赛中，车手要面对非常复杂的情况。
就像投资中要面临牛市、熊市、震荡市一样，环法自行车赛中也不仅仅是一马平川，还有爬坡、下坡，丘陵以及砾石路。除了地势的变化，车手还要应对无常的天气：高温、狂风、暴雨等等。
而且就像投资基金要在每个月度、季度或年度进行排名产生冠军。环法也是一个多赛段赛事，它包括21个赛段，每个赛段都会有一个冠军，而最终的总冠军是所有赛段用时累加后，总时长最短的车手。
图4. 环法经典爬坡赛段
下图是今年环法赛程路线的示意图：从意大利佛罗伦萨发车，终点在法国尼斯，共有21个赛段，包括8个平路赛段、4个丘陵（起伏路）赛段、7个山地赛段，还有2个计时赛和2个休息日。
图5. 2024环法21赛段示意图
有人总结了2024年环法21个赛段的海拔简图，自上而下看，每条曲线都代表一个赛段的海拔起伏。可以看到在赛程的中后期，有好几段高难度山地路线，是不是多少有一种A股K线的既视感？
图6. 2024环法各赛段海拔高度简图
也难怪史密斯这样类比投资：“环法比赛中的车队就像市场上的各种基金，在每个赛段（季度或年度），都会产生一个冠军，但每个赛段的冠军都不一样。”
如果环法像投资，那到底什么样的车手能赢呢？
是不是像考试一样，单科成绩好，总成绩也会更好？也就是获得单站赛段冠军最多的人，也会成为总成绩冠军呢？
并不是。
实际上，环法总冠军通常只会获得一两个单赛段冠军。以2023年的环法为例，21个赛段的冠军分别由来自11个国家的17名车手获得，而卫冕冠军的乔纳斯·温格高（Jonas Vingegaard）只获得了一个第16赛段爬坡计时赛的冠军。
图7. 2023年环法总成绩前三名（中间为卫冕冠军温格高）
而单赛段冠军拿得多，可能总成绩未必好。例如，同样在2023年，雅思佩尔·菲利普森（Jasper Philipsen）一人包揽了4个平路赛段的赛段冠军，获得了绿衫冲刺王，但最终总成绩只排在97名。
甚至有时候，环法的总冠军甚至一个赛段冠军都没拿到。比如2017年的总冠军克里斯·弗鲁姆（Chris Froome）。弗鲁姆曾经4次夺得环法总冠军，但环法单站赛段冠军一共只拿过7次。
这是为什么呢？
图8. 弗鲁姆在赢得第四环法时举杯庆祝
史密斯解释说：“环法至少可以为成功投资提供一个重要的教训。在环法自行车赛举行的一百多年中，从来没有哪位车手能够在比赛的每个赛段都赢得冠军。在我看来，将来也不会有人能做到这一点。投资也一样。”
这是因为山地和平路车手所需要的技能和素质非常不同，甚至有的时候是互斥的。公路自行车界一直有一个共识：山地爬坡能力和平路冲刺能力无法共存。
这是由人类的肌肉构造决定的。
平路赛段拼的是绝对的速度。擅长平路的车手被称为“冲刺手”（Sprinter），他们的无氧肌群必须更加发达，才能实现最后200米极强的爆发力，达到80公里/时的速度。因此“冲刺手”通常具备相当的肌肉重量，尤其是大腿肌肉粗壮。而擅长山地的“爬坡手”（Climber），因为要对抗重力，所以通常身材偏瘦，轻盈小巧。而最轻的“爬坡手”和最重的“冲刺手”之间的体重，能相差三十公斤。
图9. “爬坡手”乔纳斯·温格高（左）和“冲刺手”乔纳森·米兰（右），能看出身材上的差异吗？
比如最近获得环法两连冠的丹麦选手温格高就是一名“爬坡手”，一流的爬坡状态加上连续作战的稳定性让他获得了总冠军，其所在的珍宝车队也获得了车队总成绩第一的荣誉。
因此，史密斯总结说：
投资就和环法这种巡回赛一样，是对耐力的考验。
没有哪位车手能够拥有六边形战士般的身体素质，并赢得所有类型赛段的冠军。获胜的方法，是在一类赛段中表现出色，而在其他赛段也并不差，并且与你的团队密切合作。
比如在高地赛段，最优秀的“爬坡手”是那些防御性基金，他们在不利的市场条件下表现出色，但在疯狂牛市中就会表现欠佳。而在平路阶段，最优秀的“冲刺手”就像专门为速度而生的高频交易者。另外，杠杆和衍生品就像能提高身体机能的兴奋剂——在投资中能提高业绩，但也需要付出代价。（注：美国车手兰斯·阿姆斯特朗曾7次获得环法冠军，成为一代传奇，但在2012年因涉嫌使用兴奋剂而被剥夺了在环法赢得的所有7个冠军头衔。）
大家希望能找到，在任何条件下都能始终表现出色的基金经理，问题是，这样的“神秘生物”并不存在。
我们基金的目标，是赢得像环法巡回赛一样的投资成果——在很长一段时间内的总回报跑赢市场，但是，我们并不期望能在所有市场条件下都表现出色。
在环法中，速度并不是唯一的目标。
因为赢得冠军的不是速度最快的人，而是到达终点的人里面速度最快的人。此前有篇文章我们也从滑雪和“遍历性”讲过类似的观点。
图10. 2023环法冲刺
史密斯提醒说：“骑得太快而导致摔车是没有意义的。”
跟投资一样，在环法21个赛段中，可以说是“先赢不算赢”。
因为环法的另外一个不确定因素是——摔车。领先车手可能因为过于激进等原因造成摔车受伤甚至退赛。
环法的摔车容易发生在下坡阶段，这时摔车的伤害度，类似于从一辆以100公里/小时行驶的汽车上，开门跳了出去，而且身上只穿着类似泳衣厚度的参赛服。
环法中比较著名的摔车事件，是2014年的阿尔贝托·康塔多（Alberto Contador）。康塔多是当年的夺冠大热门，他前9个赛段的总成绩位居前列，被认为是挑战冠军的主要竞争者之一。
但是他在第10个赛段的下坡路段发生摔车，导致胫骨断裂，被迫退赛。
图11. 2014环法康塔多摔车
目击车手表示，当时康塔多发生了两次摔车，第一次是在一段坑坑洼洼的下坡路上，试图冲刺超车，独自超越车手范登布鲁克，导致头部受到重击；第二次是在另外一个车队下坡时选择突围。
环法是一个团队运动，队员之间有很多配合战术，比如会有人领骑，主将跟随，来降低风阻节省体力；在冲刺时有队员带冲，之后主将以最快的速度进行最后冲刺等等。而在追赶突围以及冲刺中，也要管理风险，避免过于激进的进攻行为。
投资也一样，史密斯提到，要留神“无收益风险”（Return-free Risk），这里没写错，相对于“无风险收益”，更要留神“无收益风险”。
史密斯说，我们总会被告知“高风险，高收益”，但要注意，高风险并不必然会有高收益，因此尤其小心那些无法带来相应回报的没必要的风险。比如在胜率很低的情况下，冒着退赛的风险去超车。史密斯认为，长期来看，投资者很难通过追逐高风险股票来实现高收益，而应该寻找更可预测的“质量投资”机会。
史密斯在今年最近的股东信中又再次强调了这一点：“就像环法巡回赛一样，投资是一场耐力的竞赛，要得到名次，你首先要达到终点。”
参考资料：
Lessons from the Tour de France, Terry Smith, Financial Times, Nov 24, 2012
Annual Letter to Shareholders, Fundsmith, 2012
Terry Smith: How I built my £26bn fund, FT Adviser, Jan 13, 2022
Investing for Growth, Terry Smith
《环法来了！》
伦敦交通海报
这是2014年伦敦交通局为环法自行车赛而创作的一张海报，刊登于体育杂志第361期。
这一年的环法自行车赛，将英国的约克郡（Yorkshire）设为了发车起点。
该海报由伦敦交通局（Transport of London）发布，除了预告激动人心的环法赛事之外，也提醒民众可能会有的交通中断。
伦敦交通局一直以诙谐的创意海报闻名，比如为了防止人们拥堵在地铁电梯口，就在电梯口画了一组码放整齐的保龄球棒，标题是“别站着当靶子哦！”（Don’t be standing target!）为了提醒人们在地铁中不要外放音乐的海报是：“听音乐不关别人的事，所以不用让别人知道！”（Keep your personal stereo personal!）其优秀的作品还曾在伦敦交通博物馆举办过百年海报展。
VIP课程推荐
APP专享直播
热门推荐
收起
24小时滚动播报最新的财经资讯和视频，更多粉丝福利扫描二维码关注（sinafinance）
