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非主业略有拖累，但美味鲜回归双位数增长，24Q1公司营收符合预期，同比+8.6％。分业务来看，公司商品房销售减少，致本部营收同比减少1887万元左右，对整体营收形成拖累，而24Q1美味鲜实现营收14.6亿元，同比+10.2%，重回双位数增速水平。分产品来看，酱油在去年不低基数下同比+13.4%，鸡精鸡粉延续较快增长、营收同比+16.8%，而食用油营收同比-5.5%，预计与发货节奏前置有关。分区域来看，24Q1中西部/北部/南部市场分别同比+9.9%/+7.6%/+2.6%，而东部地区同比+24.5%，增速较快主要与去年基数较低、公司将华东区域作为突破重点进行开发有关。渠道方面招商节奏亦进一步加快，经销商Q1环比净增97家至2181家，其中中西部/北部等偏弱势市场贡献主要增量，分别净增65/29家。
原材料价格下降，加上产品结构调整、促销政策优化、员工人效提升等，综合致使24Q1盈利大超预期。24Q1公司整体毛利率37.0％（同比+5.6pcts），基本达到三年来最高水平，美味鲜毛利率录得37.3％，同比+6.1pcts，一方面受益于原材料价格回落，另一方面清理冗杂产品、推进价促分离、优化人员效率等相关改革调整动作亦有明显贡献。而在费用端，尽管广宣支出、电商费用同比增加，但在人员减少、人效提升下，24Q1销售费用率小幅优化同比-0.9 pcts，其他管理/研发/财务费用率24Q1基本持平或小幅度回落，综合带动净利率录得16.1%，同比+5.1pcts，其中美味鲜归母净利率16.7%，同比+5.2pcts，大超此前预期。
Q1初步兑现改革成效，良好开局也为后续关键的营销攻坚，赢得了更多从容的空间，期待公司从蓄势迈向乘势而上。我们在近期深度报告《四辩中炬改革复兴之路》中提出，公司当前内部改革接近完成，外部战略陆续展开，逐步迈向改革检验及业绩加速期，当前Q1报表营收利润双改善，初验改革成效，后续加大开发餐渠、价促分离落实、经销商分级优化、职能部门提效等深层次调整动作更进一步，助推公司改革复兴扎实推进，我们重申看好24年公司收入重回双位数轨道、盈利向上改善兑现并达成“为战略蓄势”目标，后续营销改革成功与否的重要观察点，最核心是经销商信心和业务员士气明显恢复，二是东北、西南和华东等重点市场理顺并打出成功样板，三是主推的大单品顺利放量推动收入加速，最终达成“再造一个新厨邦，实现发展高质量”战略目标。
投资建议
盈利超出预期，初露改革锋芒，维持“强推”评级。公司内部变革实在发生，经营明确步入改善，后续有望重回高增通道，作为稀缺改革潜力标的，给予中炬三年战略性推荐，价值配置正当时。考虑潜在地产处置收益，同时暂不考虑收并购贡献，我们维持24-26年 EPS预测1.04/1.24/1.65元，对应P/E估值26/22/17倍，其中剔除土地收益后24年归母净利润约为7.9亿，对应给予30倍PE，并加回地产估值后，对应目标市值/目标价分别约为270亿/34.5元，同时基于3年改革视角，维持3年目标市值400亿，维持“强推”评级。
风险提示
下游需求低迷；市场竞争加剧；改革前期费用投放加大；全国化拓展、餐饮渠道开发等不及预期；非主业剥离进度不及预期；食品安全问题等
附录：财务预测表
团队介绍
组长、首席分析师：欧阳予（金麒麟分析师）
浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，7 年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，2020年加入华创证券。2021-2023年获新财富、新浪金麒麟、上证报等最佳分析师评选第一名。
——白酒研究组（白酒、红酒、黄酒、酒类流通行业）
组长、联席首席分析师：沈昊（金麒麟分析师）
澳大利亚国立大学硕士，5年食品饮料研究经验，2019年加入华创证券研究所。
分析师：田晨曦（金麒麟分析师）
英国伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。
分析师：刘旭德（金麒麟分析师）
北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所。
——大众品研究组（低度酒、软饮料、乳肉制品、烘焙休闲食品、食品配料等）
组长、高级分析师：范子盼（金麒麟分析师）
中国人民大学硕士，5 年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020 年加入华创证券研究所。
分析师：杨畅（金麒麟分析师）
美国南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。
研究员：严晓思
上海交通大学金融学硕士，2022年加入华创证券研究所
研究员：柴苏苏
南京大学经济学硕士。2022年加入华创证券研究所。
——餐饮供应链研究组（调味品、预制食品、卤味餐饮连锁等）
高级分析师：彭俊霖（金麒麟分析师）
助理研究员：严文炀
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