朱宁：最好的投资者保护方式就是提升投资者的投资能力和风险意识（全文）_新浪财经

　　渠道制度齐发力，股民维权谱新篇！由新浪财经主办的315投资者保护论坛正式启幕。回首2021年，一系列标志性案件相继判决，与此同时，证券虚假陈述新规正式出台，投资者保护从此开启新篇章。新时代背景下，投资者维权有哪些改变？该如何提升投资者保护水平？带着思考与期许，新浪财经力邀业内大咖共聚云端，共话投资者保护新时代。

　　上海交通大学上海高级金融学院副院长、金融学教授朱宁参与论坛并发表演讲。其分享了整个在新制度和多渠道环境下投资者保护的新的变化、它的主要核心的一些内容，它应该是什么、它不应该是什么，和它在整个推动过程中的难点和重点。

　　朱宁指出，其实中国整个A股市场还是一个很新鲜的事物，存在不过30年，在整个A股市场里面，针对于中国的投资者特别是中小投资者的保护，也是代表过去20年左右中国整个资本市场、中国资本市场监管者很重要的一个工作的要点，它还是一个非常新的事物，还是一个高度发展和变化的趋势。在这个过程中，第一，大家对投资者保护要给予高度重视，给予高度期望。第二，希望通过这个机会，能够呼吁整个中国资本市场的各界，从政府机关，从监管者，从上市公司，从专业机构，从每一个投资者对于投资者保护、如何保护自己的合法权益，给予更多的关注。第三，我们必须要意识到保护不是包办，保护不是保证我一定赚钱。最好地对于一个投资者进行保护的方式，我个人认为仍然是对于投资者的教育和对于投资者整个投资能力和风险意识的提升。

　　演讲的最后，他表示自己非常感谢新浪财经举办了315投资者保护的论坛，也非常高兴能在这个论坛的环节下和大家进行一些我个人的思考。

　　以下为演讲全文：

　　朱宁：各位网友大家好，非常高兴参加新浪财经315投资者保护论坛，也非常感谢新浪财经盛情的邀请。在今天的这个演讲里，我想跟大家分享以下几点关于多渠道新制度的环境下面投资者保护的一些新的思考和新的一些观察。

　　我讲的内容主要有四个方面：

　　第一点，分析一下整个多渠道核心的制度环境下，整个投资者保护大的背景和新的变化。

　　第二点，在我个人的思考过程中，整个新的投资者保护的主要内容。

　　第三点，整个在投资者保护过程中，究竟投资者保护是什么、不是什么。

　　第四点，从我的很多研究和整个国际的研究里面，通过行为金融的分析，强调一下整个投资者保护过程中的一些难点和可能克服和解决一些问题的办法。

　　自从2020年新冠疫情暴发以来，整个全球的经济环境、金融环境和整个全球的资本市场都发生了一个非常深刻的变化，对于中国的股市可能也是有非常大的影响，对于整个中国的投资者人群来讲，我们看到在整个新冠疫情暴发的过程中，我们整个中国的A股市场投资者从大概原来的1.5亿左右上升到了1.7亿，增加了2000万。到了2020年的年底，整个中国的A股市场投资者人数更是进一步地上升到了1.9亿。在过去两年的疫情过程中，其实整个投资者人群取得了一个非常大的发展。与此同时我们也看到2018年推出资管新规，2021年整个过渡期就应该结束了，意味着可能在资管新规里所提出来的“买者自负，卖者有责”的新的监管理念和新的看待风险的这种态度，可能也在逐渐逐渐地被广大的机构和广大的投资者所适应、所接受。

　　在整个这个大的环境之下，我们也看到了随着整个进一步地坚持“房住不炒”地随着中国经济进一步地高质量的转型，我们可以看到整个资本市场在整个推动经济进一步地发展，推动中国经济高质量地转型，帮助中小企业获得更多的融资，进一步地发展，同时帮助广大的中产阶层，帮助广大的居民家庭能够进一步地扩大自己的财富，能够保值增值，在这个过程中整个资本市场所扮演的角色和表现出来的地位都是越来越重要的。我们可以看到整个资本市场对于中国的居民、对于中国的金融体系、对于中国经济的发展的作用是越来越大、越来越重要的，这一点也是为什么我们看到为什么投资者保护如此之重要，因为毕竟投资者是整个金融市场里面非常重要的一个组成部分，投资者的预期、投资者的金融素养、投资者的行为都会对整个市场中长期的发展形成非常重大的影响，同时也会对于整个市场的稳定和投资者自身的收益和风险意识，也会产生非常大的影响。

　　下面我花几分钟的时间和大家分享一下我个人的理解，在整个多渠道和新制度环境下，投资者保护应该涵盖哪些方面的内容。我们一讲到投资者保护，其实投资者保护有很多不同的层面，这里面可能要多头发力、多头监管，才能真正实施有效的和比较得力的对于投资者的保护。投资者保护其实有不同种类的投资者，既有比较成熟的大量的机构投资者，又有为数更众多的可能对金融了解相对比较有限的个人投资者，所谓的“散户”，所谓的“小白”，所谓的“韭菜们”，我这里更多讲的是如何更好低保户我们个人投资者，也是我在全球整个研究领域里面比较有成绩的一些研究。第一，因为个人投资者数目比较众多。第二，个人投资者相对能够投在整个关注投资和金融方面的时间相对比较有限。第三，大量的投资者其实是比较年轻和缺乏投资经验的投资者。所以，对他们来讲如何能够更好地进入到市场里面，如何能得到制度环境更有效的保护，其实对于他们进一步地接触金融环境，也进一步地能够提升自己的金融素养，都是非常重要的。我们主要关注的可能是关于如何保护中小投资者或者广大的个人投资者。

　　有四个方面的主要内容我个人高度关注：

　　1.持牌经营。这一点可能是整个金融行业或者是金融服务行业非常重要的一个组成部分，我们看到几乎所有的金融机构，几乎所有的金融业务都是纳入在监管环境之内的，你要开展这个业务，你必须有相应的牌照。为什么要有牌照？这其实是整个市场环境和政府监管做法的一个逐渐演进的历史的形成。一百年之前，整个各国的金融机构基本上都是未监管的，但是随着过去很多次的股灾、很多次的金融危机和在金融危机之中暴露出来的很多的机构的贪婪和人性的弱点，我们都必须认识到要把金融机构纳入到监管环境之内。所以，从这个上面来讲，第一个很重要的保护就是金融机构，这种践行金融服务的提供者必须是持牌经营，必须被纳入到正统的监管环境之内。无论它是在网上还是在线下，无论它是以各种各样不同的名义，无论它是不是叫证券公司，它只要从事的是和证券或者是和基金或者是和投资相关的业务，它就应该被纳入到我们监管的环境之内。这种持牌经营还有一个非常好的好处，对于投资者保护来讲，我们中国老话叫做“跑得了和尚跑不了庙”。如果你这个机构是持牌经营，纳入到监管环境之内的，一旦投资者的保护没有做到位，一旦投资者的权益受到伤害的话，至少监管者知道我这个问题应该找谁去解决。所以这一点对于可能整个投资者保护来讲，持牌经营可能是一个前提条件。

　　2.信息披露。资本市场其实是一个信息的市场，之所以资产价格出现波动，很大程度上是由于关于企业、关于宏观经济、关于未来战略的信息逐渐的被市场所接纳。在这个过程中，可能个人投资者处在一个天生的劣势。为什么呢？因为本身大量的投资者并不是学财经出身的。第二，大量投资者并没有这么多的时间去关注股市的波动和变化。第三，即使你有时间和精力，可能这些上市公司、这种专业机构也是嫌贫爱富的，并不愿意为广大的个人投资者提供这么多的帮助或者提供这么多的信息。所以，从这个意义上来讲，很重要的一个组成部分就是整个信息披露的公正、公平和公开，这是中国证监会整个监管的很重要的思路，这里面很核心的内容是要保证信息披露的公正、公平和公开。在这个过程中，在这三个条件得到满足的情况下，我们要进一步地推动整个上市公司信息披露的水平，我们专业机构在这个过程中的操守和整个职业的水准，同时也要提升我们广大投资者对于信息披露，他可以理解、他可以接受的这种程度和水平。所以，对于整个资本市场来讲，信息是核心。因此，对于整个投资者保护来讲，信息披露也是整个投资者保护里面非常非常关键、非常重要的一个组成部分。

　　3.在信息披露得到保证或者得到提升的环境之下，我们还要进一步地提升中国上市公司的公司治理水平我们必须得看到，一个公司经营得好与坏，可能和整个公司的专业管理水平有关，但是一个公司和投资者之间的关系，很大程度上其实还会涉及到整个这个公司的治理。因为公司即使经营得很好，盈利很高，如果它没有能够以投资者为核心，以投资者为自己的这种衣食父母的观念，如果它不是真正有效地对中小投资者有这种感恩之心的话，我们会发现可能一个经营得很好的企业也会通过比如说关联交易，通过这种交易能够把很多企业的利益输送给大股东，这种输送其实是以中小股东的权益为代价的。所以，在这种环境之下，我们如何能够进一步地提升中国上市公司的公司治理水平，这个公司的治理水平里面既有整个董事会、监事会、高管自身的水平，也有整个机构设置过程中，监事会如何更好地监督和督促董事会行驶职能，董事会如何更好地对于高管的行为进行监督，这都是非常重要的组成部分。

　　4.对于中国股市来讲还有一个非常重要的，现在还方兴未艾的一个很重要的提升公司治理的方式是通过公司治理的外部机制，所谓的外部机制就是通过外部的企业对于本公司的收购和兼并，这种外部的压力来推动和提升整个公司内部的公司治理水平的提升，这也是非常重要的一个组成部分。无论是持牌经营，无论是信息披露，无论是整个公司治理，这都是属于在事前、事中要求这些企业，要求中国A股市场达到的某些要求。但是如果出现了违法行为，如果出现了违规的行为，怎么办？第四点就是对于那些侵犯了中小投资者权益的行为，对于那些在整个新制度和多渠道环境之下还会冒天下之大不韪，还会进一步地伤害中小投资者权益的那些机构和个人，必须要加大整个惩处的力度，前一阶段我们通过整个《证券法》的修改，通过证监会的一些工作重点的调整，我们都把保护投资者、严打非法行为、侵犯中小投资者的行为放在整个工作的重点。

　　总结一下，我认为在现阶段，在新制度和多渠道的环境之下，可能要更好地做好投资者保护。第一，我们必须要加强整个持牌经营。第二，要求上市公司进一步地提升信息披露（包括中介机构）。第三，要进一步地提升中国上市公司的公司治理的水平。第四，一旦发生非法行为，我们要加大整个惩处和打击的力度。

　　下面几分钟时间里，我想跟大家分享一下在我的心目中，我认为投资者保护不是什么，又应该是什么。

　　我们刚才讲了整个投资者保护的很重要的组成部分，我也想跟大家分享一下，大家对于投资者保护这几个字可能期望不要过高或者不要不切实际。在我心目中我认为投资者保护不是什么呢？首先，投资者保护不是大包大揽，投资者保护不是包办投资。有些投资者认为既然投资者保护已经存在，我是不是就可以不用负责任，闭着眼睛进入股市就可以赚钱？这一点我想强烈地跟大家分享，投资者保护并不是保护你不会亏钱，投资者保护更核心的内容是保护你不会被上市公司、不会被大股东、不会被专业机构所欺负，但你仍然要有自己合理的水平和能力，才能在股市里赚到这一份钱。从这一点来讲，2018年的资管新规提出了一个非常重要的思路和观点，叫做“买者自负，卖者有责”。什么叫“买者自负”呢？任何人把自己的真金白银投入到股市里，你必须要对自己的投资决策负责任，你必须要意识到你投资所面临的风险。所以，从这个角度来讲，大家不要对投资者保护抱以不切实际的期望，认为有了保护我就可以不学习金融、不学习投资，每个投资者仍然需要靠你的专业知识、你的专业的技能去股市里面战胜其它投资者获得这份超额收益。这是第一点，投资者保护不是大包大揽，不是包办收益。

　　第二点和第一点相关，投资者保护不是救市和托市。在中国资本市场过去30年发展的过程中，每当市场出现波动和下跌，就有一些投资者会认为，我通过采取一定的言语的表达或者一种群体的方式向政府和监管者施加压力，这样就可以让政府出台更加宽松的政策，推动股市来救市和托市，来保证我的投资的收益。但是我们看到在过去几年整个中国金融体系改革进一步地推动，随着2018年资管新规的推出，也随着我们整个高质量发展的转型，我个人认为这种做法或者这种思路也是不正确的，也在今后不会得到政府和监管者的支持和保护。这一点也是不要对于政策的救市和托市寄予盲目的期望。

　　第三点，整个投资者保护不是遏制创新。我们很多人认为因为要保护投资者，不会再有新的金融产品、不会再有新的衍生产品推出，这一点不是的。很多金融产品的推出恰恰是为了便利投资者的整个投资行为，恰恰是为了增进投资者保护，恰恰是为了给投资者提供更多的工具，让那些更加有金融修养的投资者能够在更多的工具的支撑之下，能够对自己进行更好的保护。所以，投资者保护不是对于金融创新的遏制，反而是对金融创新进一步的有序和逐渐的支持和稳定地推出。

　　在这个大的背景之下，投资者保护是什么？我个人觉得投资者保护可能主要要涉及到事先、事中和事后三个不同阶段的很重要的内容。

　　第一，在事先，因为有整个机构持牌的准入，整个监管者要对机构是否合规，对机构的资质、机构过往经营的业绩要有一定的监督和评价。

　　第二，适当性的要求。当一个投资者考虑投资某个产品的时候，我们必须要知道这个投资者是不是有相关的投资经历，是不是有相关的金融素养，是不是有相关的投资能力来面对和驾驭这种投资产品？我们看到随着整个科创板的推出，随着股权产品的推出，我们现在会对某些金融创新产品设立更高的门槛，这个门槛其实并不是为了歧视某些投资者，更多其实是对于那些不能够驾驭这些产品的投资者提供相应的保护，这种适当性的要求其实恰恰是对投资者最大的一个保护，因为你没法进入一个你完全不能了解的产品。比如我们可以想说，如果一个业余的选手没有任何装备就去攀登珠穆朗玛峰的话，很可能他不但不能成功，很可能还会把命搭上。对于很多一般的中小投资者来讲，进入一个比较复杂的投资环境，其实就和一个业余的登山者没有任何装备去爬珠穆朗玛峰一样，结果一定是不太好的。如果我们知道它事后的结果，事先对它的准入和适当性的要求可能就是一个非常重要的组成部分。

　　第三，在事先还是要进行大量的投资者的教育。对于投资者保护最核心的一点是投资者教育，我在过去20年，我在国内和国外进行了大量关于投资者行为专业的研究，也对于整个全球的各个监管机构、全球很多的投资者也进行了很多的教育和培训项目。这里面我们必须要意识到，其实教一个小孩，怎么对一个小孩是很大的保护，你要知道不要做那些危险性很强的行为，你如果不会游泳，别走得离河边太近，不要摸电门，不要玩火。其实我们对投资者的教育很大程度上也是这样，如果你对金融、对投资没有了解，你不要碰那些你看不懂的股票，不要进入那些你根本不了解的创新，你不要去和那些比你有更多的时间、精力和专业技能的专业投资者去同台竞技。从这个角度来讲，对于投资者的基本知识和金融素养的教育，也是在事先对于投资者保护非常重要的一个组成部分。

　　在事中，事中的保护更多的是针对上市公司，针对专业机构，针对整个交易机制。在这个过程中，如何要求上市公司更加准确地披露信息，如何能够要求上市公司提升自己的公司治理结构，更好、更有意识、更积极地把大股东的权益和中小股东的权益放在一个公平的天平上来进行权衡，同时还有整个我们在执法过程中，监管机构对于可能出现的小规模的或者暂时性的违规的行为，要及时发现、及时纠正、及时处罚，这里面可能能够出现一些小的问题，我们及时来诊断的话，就可以避免更多、更大、更严重问题的发生。

　　这是在整个事中对于投资者保护重要的组成部分。

　　在事后可能有几个很重要的组成部分：

　　第一，投资者如果因为一些不法行为所蒙受了损失，要对这种损失给予救济，给予保护，给予赔偿，中国证监会的整个体系下是有相应的赔偿和赔付基金，对于投资者的保护可能是一个最基本的底线的思维。如果你确实有自己相应的投资意识，也进行了比较合理的投资行为，同时在这个过程中，你的损失是由于一些专业机构或者上市公司的不法行为所导致的话，监管机构确实会为你做主，会为你的损失进行相应的救济和赔偿，这是第一点。

　　第二，在这个过程中，我们可能也是进一步地对投资者进行投资者教育的一个重要的机会。为什么其它投资者出现了亏损呢？可能是因为他们对于投资，他们对于交易机制，他们对于整个股市的风险还没有充分意识，这也是一个非常好的进行进一步的投资者的教育和投资者保护的机会。

　　第三，如果我们在这个过程中发现我们现有的一些制度，现有的一些交易机制可能确实让一些不法分子有机可乘，我们如何在今后的过程中进一步地改善制度，进一步地提升对于投资者保护，这个可能是在事后，无论是对于投资者救济，对于投资者的教育，还是对投资者制度的提升，都是在事后能够进一步地改善和提升对于投资者保护的一些做法和思路。

　　最后，我想跟大家分享一下为什么投资者保护是这么一个有挑战性的工作，不只是在中国的A股市场，这是一个全球资本市场的监管者都认真思考而且发现非常有挑战性的任务。有三个重要的原因：

　　第一，投资本身非常困难。

　　第二，整个投资者的素养，特别是中国A股市场（投资者的素养）相对水平还是比较低的。

　　第三，比较有中国特色的是中国的投资者有非常强烈的刚性兑付和整个政府担保的思路。

　　这些都不利于整个投资者保护的进一步提升。

　　第一，我手上《投资者朋友》这本书，是我集过去二三十年的行为金融的研究，很多内容能够帮助投资者、能够保护投资者提升投资者素养的一本书。我在耶鲁的导师，诺贝尔经济学奖的得主席勒在这本书写的序言里面说了一句非常好的话，他说“投资是一项反人性的活动”，我们中国大量的研究表明投资者在投资的过程中，大量的行为其实是非理性的，其实是反人性的，其实是不利于他们获得很好的收益的。时间关系我不展开讲，但是个人投资者往往过度自信，认为自己的消息很准，认为自己的投资能力很强。个人投资者往往愿意追涨杀跌，去买过去涨的好的股票，虽然这种股票今后上涨的可能性越来越小，而今后下跌的可能性越来越大。第三，投资者不愿意止损，自己买了一个股票，如果一旦出现亏损，一直想等到解套，一直想等到回本才把这只股票卖出。这其实是一个非常错误的投资行为。第四，特别是中国A股市场，过渡关注短期的消息和波动。这些其实都是不利于投资者获得一个比较可持续的长期比较令人满意的收益的。

　　第二，整体来讲，个人投资者的金融素养是比较有限的，他能够投入到投资上的关注和时间、精力也都是比较有限的。一方面我们有专业者基金经理，他可能一个星期七天，每天可能15个小时都在思考关于投资的事，一些是我们个人投资者，只是突然听到一只股票，突然听到一个消息，突然有一个想法，就开始买股票。大家可以想像，这种个人投资者的相对比较有限的时间、精力、金融素养和金融的水平，让他没法和专业投资者在整个股市上同台竞技，他自然而然是处在一个比较劣势的地位，这一点也是为什么保护投资者很重要，很大程度上保护投资者就是帮助个人投资者意识到他们其实是弱势群体，他们是那些需要被保护的人。因此，对于很多个人投资者来讲，可能不直接进行股市投资，而是把自己的钱，把专业的事交给专业的人，把钱交给专业机构去管理，可能反而对很多投资者是一个更好的一种投资的选择。我们也看到在过去3、4年的时间里面，中国的公募和私募基金获得了很大的发展，也是越来越多的个人投资者意识到自己的投资能力和素养的局限，意识到越来越多得通过专业机构来进行工作。

　　最后，在中国的A股市场里面很大程度上仍然有很多投资者有刚性兑付的思路，认为证监会说会保护投资者，会保护我，认为我们整个会推动多层次资本市场的发展，就简单地把这种思路和股市持续上涨和自己肯定赚钱，简单地划为等号。我想再次提醒广大投资者，投资者保护并不是包办，并不是保证你一定赚钱。所以，大家想要在股市里赚钱，可不可能？可能。通过什么方式？通过你自己的聪明才智，通过你自己的金融素养和投资能力，通过你自己超常的分析和获得信息的能力。

　　在20多分钟里，我和大家分享了整个在新制度和多渠道环境下投资者保护的新的变化、它的主要核心的一些内容，它应该是什么、它不应该是什么，和它在整个推动过程中的难点和重点。其实中国整个A股市场还是一个很新鲜的事物，存在不过30年，在整个A股市场里面，针对于中国的投资者特别是中小投资者的保护，也是代表过去20年左右中国整个资本市场、中国资本市场监管者很重要的一个工作的要点，它还是一个非常新的事物，还是一个高度发展和变化的趋势。在这个过程中，第一，大家对投资者保护要给予高度重视，给予高度期望。第二，希望通过这个机会，能够呼吁整个中国资本市场的各界，从政府机关，从监管者，从上市公司，从专业机构，从每一个投资者对于投资者保护、如何保护自己的合法权益，给予更多的关注。第三，我们必须要意识到保护不是包办，保护不是保证我一定赚钱。最好地对于一个投资者进行保护的方式，我个人认为仍然是对于投资者的教育和对于投资者整个投资能力和风险意识的提升。所以，从这个角度来讲，我非常感谢新浪财经举办了315投资者保护的论坛，也非常高兴能在这个论坛的环节下和大家进行一些我个人的思考。

　　最后，希望我们整个全社会、全市场从整个政府机关监管者到上市公司专业机构，到每一个机构投资者和个人投资者，能够齐心协力，能够把整个中国A股市场的投资者保护的工作做得更好，也能够推动我们中国的多层次资本市场进一步地高效率、高质量、可持续地发展。

　　谢谢大家！

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