来源：中粮期货研究中心
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避险与通胀
【此轮十年黄金上涨的价格推演】
根据金银的历史规律，一般的周期是15-20年，即涨10年跌5年。此轮黄金上涨的起点是2015年12月，价格在225元/克。主要分为四波，每波有不同的交易主逻辑。第一波为2019年，主要交易美债收益率与黄金的负相关性；第二波是2020年1-8月，主要交易美股与黄金，即风险资产与避险资产的轮动，全球大类资产重新分配；第三波预计在2021-2023年，主要交易美元指数与黄金的负相关性，是黄金货币和金融属性为主导；第四波预计在2023-2026年，主要交易通货膨胀与黄金的正相关，是金银的尾部行情。
近期对大周期推演进行了部分细化，主要内容包括四部分。（一）疫情对经济的扰动持续，各国政治风险增加，有可能为黄金上涨提供一个新的长期利好支撑点；（二）判定第二波“美股与黄金”的主逻辑结束，接下来美元走弱讲继续提振黄金价格；（三）细化2020H2的波动节奏，7月白银叠加美国政治风险，黄金再创新高；8-9月大概率震荡回调；Q4进入传统旺季，实物金消费提振情绪。（四）调整高点：第二波由400上调至440；第三波由450调整到500；第四波即终点位置，由650至700。
【通胀与避险】
首先明确，通胀是趋势行情，避险仅是脉冲行情。
避险方面，目前金融市场风险降温，从VIX指数可以明显看出。相反，政治风险增加，但目前无较好的观测指标，更多是事件主导型和情绪发酵型。
通胀方面，目前大级别通胀言之尚早，年内通胀已完成预期式交易。一般黄金反应通胀会体现实际2-3个月。
【美元指数：美国货币政策和经济增速的相对性结果】
复盘近50年美元指数走势，可以看出从2011-2016年美元升值42%，而后经历4年的盘整。目前乡下趋势较为明显。
具体看空美元指数的理由有四点。（一）欧盟“复苏基金”推动欧洲财政一体化进程，欧洲前景更加乐观；（二）美国政治风险增加，“逆全球化”势力抬头，美元的国际本位货币作用受到压制；（三）疫情影响美国货币政策的相对优势几近不在，且疫情控制较中国在内的其他经济体毫无优势；（四）看空情绪已经高涨，CFTC非商业净持仓转空。
【策略观点】
黄金：等待新动能，波动率上升
白银：冲高后盘整，波动率回落
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政策与指标跟踪
【7月FOMC鸽派，扩表概率仍旧较高】
7月28日的会后记者招待会中，美联储主席鲍威尔明确表示，企业开支意愿不佳，已经对美国可能存在长期负面影响；通胀因素结构性分化，短期供应导致食品等部分商品价格上涨，但新冠疫情实际上是一场反通胀冲击；货币政策立场可以在必要时做出调整；货币政策效果有限，财政刺激是关键。
【金银币销售量】
金银币的销售量可以更直观的反映居民对于贵金属的投资和长期资产配置寻求中的抗通胀配置的比例调整。
2020年7月，美国金银币销量同比继续上涨，其中鹰洋金币同比上涨334%，鹰洋银币上涨21%。
【ETF持仓量】
ETF基金是推动贵金属投资需求的主要力量之一，持仓量与价格长期相关性较高，是投资者长期配置的首选；
7月，SPDR黄金ETF持有量增加 5.35%，连续七个月增持，合计增持348.70吨，至1241.95吨；iShare白银ETF持有量增加14.07%，连续六个月增持，合计增持6413.12吨，至17669.66吨；
【CFTC持仓结构】
黄金非商业净持仓持续高位，同时非商业多头持仓占比持续高位。
白银非商业净多头减仓42%，同时非商业多头持仓占比下降。
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预期差推演
【预期与现实】
美国季度级别通胀已经完成预期交易；接下来进入美元指数是否转弱的预期博弈。
观察依据主要有美国CPI的预测值与公布值的偏差，美元指数非商业净持仓方向及规模。
【风险提示】
美联储货币政策超预期、美国经济超预期、疫情超预期、地缘政治等
作者简介
曹姗姗
中粮期货工业品部 资深研究员
投资咨询资格证号：Z0013588
风险揭示
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责任编辑：唐婧
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