来源：紫金天风期货研究所
前三季度成材端继续延续产销双弱态势，二季度宏观二次通胀交易后回归基本面逻辑，成材价格自6月以来一路下跌，主力合约由3800元下跌至9月上旬2920元，创自2018年以来螺纹钢盘面最低价格。
三季度成材端形成流畅负反馈行情，日均铁水产量自7月初245迅速下降至8月末220万吨，247家钢厂盈利率降至1%。此轮下跌过程中，原料端未发生突出性矛盾，供给端产量处于历史中性区间，且并未看到整体成材库存有加速累库趋势。因此，我们判断此轮下跌除产能过剩问题以外，黑色整体下跌可能归因为今年需求端有明显走弱迹象。
从下游需求看来，今年制造业投资、基建投资、出口端均延续高速正增长，但三季度制造业、基建投资增速逐月走弱。且今年基建、制造业两大下游均出现结构性变化，投资增速与实物工作量出现一定分化，实际永钢需求与资金层面存在较大差异。
四季度需求展望：1）全年地产端未抱有回暖期待
2）基建端有专项债9月投放资金落地预期，但去年四季度万亿国债基数较高，四季度基建端增幅或将大幅放缓。
3）制造业“两新”持续发力，但增速出现一定程度放缓，后续刺激效果或将边际递减。
4）出口端抢出口行为不可持续，面临外需走弱和反倾销两个潜在风险。
四季度总体成材需求端或将面临增速继续走弱的可能。
对于年度平衡表，目前预计2024年生铁产量同比下降4.6%，减量4300万吨；粗钢全年产量累计下降3.6%，减量3900万吨。需求端，预计全年国内需求相比于去年同期下降4.4%，减量4400万吨，出口端同比增长1260万吨，增幅13.8%。
盘面情况
数据来源：wind，紫金天风期货下跌周期仍在继续
数据来源：Wind,紫金天风期货供应端：Q3负反馈倒逼钢厂减产
三季度铁水大幅减量，钢厂盈利率历史新低
三季度，247家钢厂盈利率最低值低至1%，几乎全行业亏损。
7-8月，成材价格一路下跌，负反馈倒逼钢厂由于生产亏损过大主动减产。247家钢厂日均铁水产量由7月初左右245万吨左右一路下滑至8月末最低点220万吨左右，日均铁水低至历史同期最低值。
数据来源：钢联,紫金天风期货原料进口量、产量持续高位，生铁粗钢产量明显缩减
三季度原料供给仍处于偏高位置，铁水粗钢出现明显减量。
1-8月，生铁累计产量5.77亿吨，累计降幅4.3%，累计减量2588万吨。粗钢累计产量6.91亿吨，累计降幅3.3%，累计减量2152万吨。
数据来源：统计局,海关总署，紫金天风期货原料价格齐跌，铁水成本不断下移
三季度，原料端并未出现结构性矛盾，铁矿、焦炭、废钢均呈现较大跌幅，铁水成本均值自二季度2650元/吨左右下降至目前2300元/吨左右。
铁矿、焦炭成本占比维持在铁矿55%，焦炭成本均值37%左右区间，成本占比处于历年平均水平，原料相对估值较为中性。
数据来源：统计局,海关总署，紫金天风期货三季度废钢日耗快速下降
三季度，废钢日耗由于钢厂亏损快速下降。三季度255家钢厂废钢平均日耗40.87万吨，同比下降18.1%。
1-9月废钢平均日耗45.8万吨，累计同比下降2.0%。
下跌过程中，废钢跌幅不及其他原料，废钢性价比不高。
数据来源：钢联，紫金天风期货整体钢材供需情况
6-7月淡季整体库存处于相对高位，且并未见到库存去化趋势。成材价格不断阴跌，钢厂利润持续压缩。
8月钢厂不断亏损，负反馈钢厂主动减产，成材进入季节性旺季，库存开始去化。且由于产量下降幅度过大，库存呈现加速去库态势。
从5-9月本轮下跌周期成材端整体供存情况来看，供给端未存在历史同期高产现象，库存端去化情况较不理想。可见除产能过剩以外，黑色整体下跌主要归因为今年成材需求端或将有明显走弱迹象。
品种间矛盾
成材端总量矛盾并不突出，但结构性矛盾较为明显。
近年来，板材端需求持续好于建材端，产能置换后多为配备板材轧线为主，板材产能不断增加，造成产量增加幅度大于需求，形成热卷库存总量逐年创新高。
7月螺纹宣布新旧国标切换以来，建材端相应配合减产，7-8月以消化旧国标为主，库存持续去化。部分钢厂转产热卷，造成热卷需求虽稳定按需补库，但产量过大，库存加速累积，成为压制成材价格上涨的主要矛盾。
粗钢需求结构性分化
三季度制造业、基建走弱，出口层面走强
从钢材各大主要下游分项增速来看，2024年制造业、中国总出口金额呈现增速高于2023年全年的高增长水平；钢材出口数量、基建2024年延续正增长，但增速相较于2023年全年有所放缓；房地产依旧延续-10%左右负增长趋势。
从今年三季度看来，制造业、基建投资增速连续逐月走弱，房地产维持稳定降幅，总出口及钢材出口出现超预期走强。
数据来源：Wind,紫金天风期货基建：不断存在的预期差
基建投资增速与实物工作量分化
对比建材端需求变化与下游房地产、基建投资增速可以看出，与2023年全年相比，1-8月基建、房地产投资增速均呈现略微走差，整体未发生较大变化。然而螺纹表需增速自2023年-6.1%下降至1-8月累计降幅18.9%，建材直供量从2023年全年增量10.9个百分点急转直下至-17.8%。在地产施工端依旧延续降幅的基础上，今年基建投资增速与实物工作量出现较大偏差。
从八大建筑央企新签订单季度增速来看，今年新签订单增速出现明显放缓趋势，二季度新签订单相比于去年同期下滑6%。
数据来源：wind,紫金天风期货基建投资拉动项目切换
2017年以前，基建投资增速主要由道路运输业、公共设施管理业两个地方主导行业拉动投资。而近年来拉动基建投资主力切换为电力、铁路、航空运输等中央主导且用钢量较小的项目。
2024年1-8月，电热供应、水利、航空运输项目出现较大增幅，而管道运输、公共设施管理、道路运输业此类用钢量较大的行业降幅明显。基建行业内结构性变化带动今年基建用钢增速出现较大下降。
数据来源：wind,紫金天风期货四季度基建层面期待
今年1-8月，专项债发行进度较慢，1-8月专项债发行进度占比65.9%，发行进度不及预期。9月单月专项债计划发行量高达10279亿元，资金发行明显放量，9月单月新增专项债发行量创历史同期最高值，累计发行进度快速上升至92.3%。专项债资金层面加速预计会对四季度基建方面实物工作量落地形成一定刺激。
2024年，特殊新增专项债发行节奏不断加快，截至9月22日，全国共有31个地区已发行“特殊”新增专项债券7985.5亿元，占新增专项债券已发行规模的27.22%。三季度，特殊新增专项债（没有披露“一案两书”、没有列明单个项目的资金使用规模发行）占新增专项债占比明显提高，7月特殊新增专项债发行量占新增专项债总额比重63.2%，8-9月占比均在30%以上。新增专项债中，化债用途资金占比不容忽视。
数据来源：wind，紫金天风期货房地产：年内持续寻底
房地产持续拖累
1-8月固定资产投资增速3.4%，环比弱于1-7月3.6%。其中，制造业累计投资增速9.1%（增速不断放缓），基建投资（不含电力）增速4.4%（增速放缓），房地产投资增速-10.2%（降幅扩大）。房地产对整体经济增速拖累仍在继续，持续呈现同比负增长格局。
1-8月房地产各指标持续下行。1-8月销售面积累计同比-18.0%，新开工-22.5%，施工-12.0%，竣工-23.6%，房企到位资金-21.3%，开发投资-10.2%。除竣工外，其余指标均呈现降幅放缓趋势。
开年以来利好政策频出，未能给房地产市场带来一定提振，住房市场低迷依旧，70城新房价格指数增速持续下降且降幅逐渐扩大，1-8月新房价格指数增速-5.7%，环比弱于1-7月-5.3%。
数据来源：Wind,紫金天风期货新开工面积回落至2006年之前水平
目前房地产下行循环仍未结束，房地产销售降幅仍未见拐点，新开工面积持续缩减。随之1-8月份水泥产量11.59亿吨，同比降幅10.7%。房地产新开工面积回落至2006年之前水平，销售面积处在14年左右水平。
房地产销售及投资未见企稳，房价依旧持续下跌中。四季度进入施工端淡季，尽管地产放松政策层出不穷，但年内作用于施工端可能性较小，年内政策刺激对于房地产施工端提振作用有限。
数据来源：统计局,紫金天风期货房地产销售高频数据
数据来源：Wind,紫金天风期货制造业：高增速下的疲弱
制造业投资高增，生产端承压明显
1-8月制造业投资增速9.1%，连续5个月增幅逐渐放缓，但整体制造业投资依旧偏强。
从生产角度，PMI自5月份以来一直处于容枯线之下，制造业新订单环比持续走差。工业企业产销率自5月以来直线下滑，6-8月工业企业产销率位于历史同期最低位。
与制造业高度相关的中厚宽钢带产量增幅今年以来增速持续放缓，8月中厚宽钢带产量剔除当月出口值以外，（产量-出口）当月同比增速降至-0.9%。
数据来源：Wind,紫金天风期货“两新”依旧是主要亮点
固投三大领域中，仅有制造业投资持续维持高速增长。2024年1-8月，我国制造业固定资产投资同比增速为9.1%，大幅高于去年全年增速6.5%，略低于1-7月9.3%。
新质生产力和设备更新依旧是主要亮点。1-8月代表新质生产力发展方向的高技术制造业投资同比增长10.2%，快于全部投资6.8个百分点。其中，电子及通信制造业、航空航天及设备制造业、信息服务业、科技成果转化服务业投资同比分别增长10%、34.4%、9.9%、15.9%。
受设备更新改造推动，1-8月份设备工器具购置投资同比增长16.8%，增速出现一定放缓。
数据来源：Wind,紫金天风期货三季度出口持续强势
从工业产品产量来看，受到设备更新推动，资源类设备（发电设备、金属冶炼设备）、制造类（工业机器人、包装设备）生产持续偏强。
出口层面持续拉动工业产品产量增长，船舶、汽车、集成电路、集装箱增速维持高位。
数据来源：Wind,紫金天风期货钢材出口：阻力可见
海外需求同样不容乐观
数据来源：钢联，紫金天风期货出口是压舱石吗？
参考上一轮黑色下行周期，14-15年同样面临钢材出口量飙升，出口占比不断提高困境。14-15年全年钢材+钢坯总出口量高达14%，明显高于2024年出口占比10.5%。14-15年钢材价格流畅下跌，2015年螺纹钢现货价格自高点4500元/吨跌至1900元/吨。期间钢材年出口量超1亿吨，粗钢产量明显缩减，而钢材出口总量及占比明显提升。可见，出口较难作为价格下边界有力支撑，大量出口并不能有效阻挡钢材价格下跌。
数据来源：钢联，紫金天风期货出口端的达摩克斯之剑
随着钢材出口占比逐步提高，月均近1000万吨的钢材出口量引起越南、墨西哥、泰国、巴西、加拿大、印度、印尼等多个国家对我国钢材出口开启反倾销调查。在反倾销政策落地之前，近期国内出口企业开启一系列“抢出口”行为，致使8月钢材出口量环比大幅度提高，
但目前中国钢材出口仍然具有价格优势，在反倾销政策落地之前，预计年内钢材出口量较难出现断崖式下降。
预计2024年全年依旧有超1亿吨钢材出口量，增速维持在14%左右。
数据来源：钢联,紫金天风期货四季度展望
粗钢下游需求——去年有基建支撑，今年减弱
四季度产销难超去年同期
根据平衡表推算，目前1-8月粗钢累计同比-1.7%，消费端累计同比-2.7%，出口端累计同比18.7%。四季度，地产端负增长持续，基建端专项债加速，制造业“两新”持续拉动的情况下，出口端高增速持续的态势下，四季度整体产销情况优于三季度。然而在去年四季度制造业出口高增速叠加基建端万亿国债的加持下，去年四季度整体基数较高，今年四季度在未发生增量超预期刺激政策的前提下，产销情况或将明显弱于去年同期。
对于年度平衡表，目前预计2024年生铁产量同比下降4.6%，减量4300万吨；粗钢全年产量累计下降3.6%，减量3900万吨。
需求端，预计全年国内需求相比于去年同期下降4.4%，减量4400万吨，出口端同比增长1260万吨，增幅13.8%。
数据来源：统计局，紫金天风期货四季度展望
前三季度成材端继续延续产销双弱态势，二季度宏观二次通胀交易后回归基本面逻辑，成材价格自6月以来一路下跌，主力合约由3800元下跌至9月上旬2920元，创自2018年以来螺纹钢盘面最低价格。
三季度成材端形成流畅负反馈行情，日均铁水产量自7月初245迅速下降至8月末220万吨，247家钢厂盈利率降至1%。此轮下跌过程中，原料端未发生突出性矛盾，供给端产量处于历史中性区间，且并未看到整体成材库存有加速累库趋势。因此，我们判断此轮下跌除产能过剩问题以外，黑色整体下跌可能归因为今年需求端有明显走弱迹象。
从下游需求看来，今年制造业投资、基建投资、出口端均延续高速正增长，但三季度制造业、基建投资增速逐月走弱。且今年基建、制造业两大下游均出现结构性变化，投资增速与实物工作量出现一定分化，实际永钢需求与资金层面存在较大差异。
四季度需求展望：
1）全年地产端未抱有回暖期待
2）基建端有专项债9月投放资金落地预期，但去年四季度万亿国债基数较高，四季度基建端增幅或将大幅放缓。
3）制造业“两新”持续发力，但增速出现一定程度放缓，后续刺激效果或将边际递减。
4）出口端抢出口行为不可持续，面临外需走弱和反倾销两个潜在风险。
四季度总体成材需求端或将面临增速继续走弱的可能。
对于年度平衡表，目前预计2024年生铁产量同比下降4.6%，减量4300万吨；粗钢全年产量累计下降3.6%，减量3900万吨。需求端，预计全年国内需求相比于去年同期下降4.4%，减量4400万吨，出口端同比增长1260万吨，增幅13.8%。
（转自：紫金天风期货研究所）
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