报告摘要
A股五维择时模型综合采用了宏观、资金、情绪、技术、海外5个维度20多个指标来对权益市场进行打分，得出择时观点，每个指标得分处于[-1,1]之间。当前择时模型综合得分0.3分，整体偏多。
• 宏观维度：分为增长、通胀、信用、库存4个细分维度7个指标，其中代表增长、通胀、信用的细分宏观指标整体处于下行趋势中，库存周期指标将库存周期分为主动补库存、被动去库存、主动去库存、被动补库存四个阶段，当前处于主动补库存阶段。
• 资金维度：包含北向资金、融资融券、新成立基金3个指标，北向资金指标采用北向披露新规后的数据构建，当前北向资金与融资融券处于下行趋势中，新成立基金份额相较前期有所提升，资金面边际改善。
• 情绪维度：包含60日新高占比、破净股票占比、50ETF期权PCR、换手率、成交额、前5%成交额占比、行业分歧度7个指标，当前60日新高占比、破净股票占比、50ETF期权PCR、换手率、成交额处于极值位置，发出看多信号。
• 技术维度：采用DMI技术指标体系，空头指标-DI近期有所减弱，多头指标+DI有所增强，趋势强度指标ADX有所降低，从技术角度，权益市场近期逐渐转变为震荡市场。
• 海外维度：中美利差近期有所缩小，A股市场对海外资金的吸引力提升。
利用A股五维择时模型构建如下A股择时策略：
每月月末根据A股五维择时模型得到择时综合得分值，当择时得分大于0时买入Wind全A指数并持有一个月，当择时得分小于等于0时则空仓，回测区间2010年1月-2024年8月。
A股择时策略回测结果如下：
A股择时策略年化收益12.19%，最大回撤13.70%，胜率58.19%，基准Wind全A年化收益2.82%，最大回撤48.44%，择时策略能够较好地降低A股市场大幅回撤的风险。
A 股五维择时模型：模型整体发出看多信号
A股五维择时模型综合采用了宏观、资金、情绪、技术、海外5个维度20多个指标来对权益市场进行打分，得出择时观点，每个指标得分在[-1,1]之间，当前择时模型综合得分0.3分，整体偏多。
当前各个维度观点如下：
宏观维度：代表增长、通胀、信用的细分宏观指标整体处于下行趋势，库存周期处于主动补库存阶段。
资金维度：北向资金与融资融券处于下行趋势中，新成立基金份额相较前期有所提升，资金面边际改善。
情绪维度：60日新高占比、破净股票占比、50ETF期权PCR、换手率、成交额均处于极值位置，发出看多信号。
技术维度：DMI指标体系中，空头指标-DI近期有所减弱，多头指标+DI有所增强，趋势强度指标ADX有所降低，从技术角度，权益市场近期逐渐转变为震荡市场。
海外维度：中美利差近期有所缩小，A股市场对海外资金的吸引力提升。
图 1 A股五维择时模型框架
数据来源：Wind，基煜研究，数据截至 2024/9/22表 1 择时模型历史得分：近期情绪面得分较高，资金面边际改善
数据来源：Wind，基煜研究，数据截至 2024/9/22宏观
我们将宏观维度指标细分为增长、通胀、信用、库存四大类。其中我们采用 PMI 作为增长的代理指标，构建高频价格指数作为通胀的代理指标，采用中长期贷款、M1、M2、M1-PPI 作为信用类指标，库存维度我们根据库存周期理论来构建各种库存状态。除库存指标外，其他宏观类指标我们均通过观察指标是处于上行还是下行状态来判断指标对股市的影响。
1.1
增长
PMI 即采购经理指数，是通过对企业采购经理的调查结果统计汇总、编制而成的月度综合性指数，由国家统计局在每月最后一天发布当月的调查统计数据，为经济的重要先行指标， 当 PMI 处于上行趋势时，经济处于复苏区间，利好股市，发出看多信号。当前 PMI 指标得分为负，暂未出现明显的上行趋势。
图 2 增长：当前 PMI 指标得分为负，暂未出现明显的上行趋势
数据来源：Wind，基煜研究，数据截至 2024/9/221.2
通胀
通常我们采用 CPI（居民消费价格指数）和 PPI（工业生产者出厂价格指数）来分别衡量消费端和生产端的通货膨胀程度，由国家统计局在每月月中发布上月的 CPI 和 PPI 数据，因此用 CPI 和 PPI 指标来衡量通货膨胀存在一定程度的时滞，为了更及时地反应通货膨胀指标，我们利用高频价格数据构建高频通胀指数，当通胀处于上行期时，对股市整体利好，发出看多信号。当前高频通胀指标得分为负，暂未出现明显的上行趋势。
图 3 通胀：当前高频通胀指标得分为负，暂未出现明显的上行趋势
数据来源：Wind，基煜研究，数据截至 2024/9/221.3
信用
信用类指标包含中长期贷款、M1 同比、M2 同比、M1-PPI 同比四个指标。中长期贷款是非常重要的信用类指标，当中长期贷款呈现上行趋势时利好股市，发出看多信号。当前中长期贷款指标得分为负，暂未出现明显的上行趋势。
图 4 信用：当前中长期贷款指标得分为负，暂未出现明显的上行趋势
数据来源：Wind，基煜研究，数据截至 2024/9/22M1 指标属于狭义货币供应量，M1=基础货币（M0）+单位活期存款，单位活期存款虽然不如现金方便，但作为企事业单位的周转资金仍然可以随时支取，反应了企业和居民的资金松紧变化，是经济的先行指标，当 M1 指标上行时利好股市，发出看多信号。当前 M1 指标得分为负，暂未出现明显的上行趋势。
图 5 信用：当前 M1 指标得分为负，暂未出现明显的上行趋势
数据来源：Wind，基煜研究，数据截至 2024/9/22M2 指标属于广义货币供应量，是信用类常用指标之一，M2=M1+单位定期存款+居民储蓄存款+其他存款，当 M2 指标上升时，货币供应量增加，这通常会导致投资和消费的增加，从而促进经济增长，进而利好股市，发出看多信号。当前 M2 指标得分为负，暂未出现明显的上行趋势。
图 6信用：当前 M2指标得分为负，暂未出现明显的上行趋势
数据来源：Wind，基煜研究，数据截至 2024/9/22通常用 M1-PPI衡量股票市场的剩余流动性，M1指标代表了市场的整体流动性，PPI则代表了进入实体经济的钱，因此 M1减去 PPI则代表了进入金融市场的钱，当指标上行时利好股市，发出看多信号。当前 M1-PPI指标得分为负，暂未出现明显的上行趋势。
图 7信用：当前 M1-PPI指标得分为负，暂未出现明显的上行趋势
数据来源：Wind，基煜研究，数据截至 2024/9/221.4
库存
库存周期最早由英国经济学家基钦提出，因此也称为基钦周期，由于企业生产往往滞后于需求端的变化，从而使得企业库存呈现周期性运行的规律。一轮完整的库存周期在 40个月左右，往往对企业的效益产生很大影响。根据企业的收入变化和存货变化，可将库存状态划分为主动补库存、主动去库存、被动补库存、被动去库存四种状态。
主动补库存：当经济开始向好，企业意识到这点就会扩大生产，从而库存会上升。
被动补库存：当经济开始下行，需求下降，企业由于滞后作用，生产继续扩大，供给出现背离。主动去库存：当经济开始下行，企业终于意识到并采取减产行动，从而带动库存下降。
被动去库存：当经济触底回升，需求上升，企业由于滞后作用，生产未及时跟进，导致库存减少。
可以看到，当出现主动补库存和被动去库存状态时，利好股市，发出看多信号；当出现主动去库存和被动补库存时，则对股市形成反向影响。当前企业处于主动补库存状态，利好股市，发出看多信号。
图 8库存：当前处于主动补库存状态，利好股市
数据来源：Wind，基煜研究，数据截至 2024/9/221.5
宏观综合指标择时
我们将上述宏观指标得分加总，最终得到了宏观择时指标，当宏观指标大于 0时，利好股市，此时买入 Wind全 A；反之当宏观指标小于 0时空仓。下图分别为宏观指标得分以及宏观指标择时净值曲线。
图 9宏观指标暂未出现明显上行趋势
数据来源：Wind，基煜研究，数据截至 2024/9/22图 10宏观指标择时净值曲线
数据来源：Wind，基煜研究，数据截至 2024/9/22资金
2.1
北向资金
北向资金的流入流出对股票市场有一定的影响，当资金大量流入时，利好股市，发出看多信号。当前北向资金得分为负，并未出现明显的上行趋势。
图 11资金：当前北向资金得分为负，并未出现明显的上行趋势
数据来源：Wind，基煜研究，数据截至 2024/9/222.2
融资融券
融资融券又称证券信用交易，是指投资者向证券公司借入资金买入证券（融资交易）或者借入证券并卖出（融券交易）的行为。因此当出现大量的融资买入时，代表市场对股票市场的看好，利好股市，发出看多信号。当前融资融券得分为负，并未出现明显的上行趋势。
图 12资金：当前融资融券得分为负，并未出现明显的上行趋势
数据来源：Wind，基煜研究，数据截至 2024/9/222.3
新成立基金
新成立基金也是资金流的一个重要指标，当新成立基金份额出现明显增加时，往往意味着对后市的看好。当前新成立基金得分为正，出现上行趋势。
图 13资金：当前新成立基金得分为正，出现上行趋势
数据来源：Wind，基煜研究，数据截至 2024/9/222.4
资金综合指标择时
我们将上述资金指标得分加总，最终得到了资金择时指标，当资金指标大于 0时，利好股市，此时买入 Wind全 A；反之当资金指标小于 0时，空仓。下图分别为资金指标得分以及资金指标择时净值曲线。
图 14资金指标边际改善
数据来源：Wind，基煜研究，数据截至 2024/9/22图 15资金指标择时净值曲线
数据来源：Wind，基煜研究，数据截至 2024/9/22情绪
情绪类指标包括 60日新高占比、破净占比、前 5%成交额占比、行业分歧度、50ETF期权 PCR、换手率、成交额 7个指标，当情绪处于极端高或者极端低的位置时，往往意味着市场即将要发生反转或者反弹，因此本文建立每个情绪指标的上下限，通过比较情绪指标当前的位置与上下限的关系发出信号。
3.1
60日新高占比
当前 60日新高占比处于下限位置，意味着市场比较冷清，此时容易发生反转或者反弹，触发看多信号。
图 16情绪：当前 60日新高占比处于下限位置，触发看多信号
数据来源：Wind，基煜研究，数据截至 2024/9/223.2
股票破净率占比
当股票的破净率占比出现极端值时，往往会发生反转或者反弹。当前股票破净率占比处于上限位置，触发看多信号。
图 17情绪：当前股票破净率占比处于上限位置，触发看多信号
数据来源：Wind，基煜研究，数据截至 2024/9/223.3
前 5%成交额占比
前 5%成交额占比是指前 5%成交额占总成交额的比率，该指标在市场牛熊转换时往往处于极值状态，前 5%成交额占比当前处于中间位置，暂未触发信号。
图 18情绪：前 5%成交额占比当前处于中间位置，未触发信号
数据来源：Wind，基煜研究，数据截至 2024/9/223.4
行业分歧度
我们利用中信一级行业的主成分解释比例构建行业分歧度指标，当行业分歧度过高时，代表市场行情过热，有下跌风险，反之当行业分歧度过低时，则代表市场行情过冷，预期后市存在反转的可能。当前行业分歧度处于中间位置，未触发信号。
图 19情绪：当前行业分歧度处于中间位置，未触发信号
数据来源：Wind，基煜研究，数据截至 2024/9/223.5
50ETF期权 PCR
我们利用期权市场认沽合约和认购合约的成交金额比率构建 50ETF期权 PCR指标，从而刻画期权市场的投机情绪，当 PCR指标过高时，即意味着看空的力量远高于看多的力量，此时容易反转发出看多信号；当 PCR指标过低即意味着看多的力量远高于看空的力量，此时容易反转发出看空信号。当前 50ETF期权 PCR处于上限位置，触发看多信号。
图 20情绪：当前 50ETF期权 PCR处于上限位置，触发看多信号
数据来源：Wind，基煜研究，数据截至 2024/9/223.6
换手率
当股票市场处于高位时，换手率通常很高，此时情绪过热，后市有下跌风险，反之当股票市场处于低位时，换手率通常很低，此时情绪过冷，后市预期会上涨。
当前换手率处于下限位置，触发看多信号。
图 21情绪：当前换手率处于下限位置，触发看多信号
数据来源：Wind，基煜研究，数据截至 2024/9/223.7
成交金额
成交金额指标与换手率指标类似，当股票市场处于高位时，成交金额通常很高，此时情绪过热，后市有下跌风险，反之当股票市场处于低位时，成交金额通常很低，此时情绪过冷，后市预期会上涨。
当前成交金额处于下限位置，触发看多信号。
图 22情绪：当前成交金额处于下限位置，触发看多信号
数据来源：Wind，基煜研究，数据截至 2024/9/223.8
情绪综合指标择时
我们将上述情绪指标加总，得到了下述情绪指标加总图，可以看到情绪指标比较好的捕捉到了从2010年开始的股票市场的高低位，当前情绪指标发出了强烈看多信号。
图 23情绪指标发出强烈看多信号
数据来源：Wind，基煜研究，数据截至 2024/9/22技术
本文采用 DMI系列技术指标，利用股票价量数据生成多头指标+DI，空头指标-DI，趋势强度指标ADX。当前空头强度有所降低，多头强度有所增强，趋势强度指标转弱，从技术角度，权益市场近期逐渐转变为震荡市场。
图 24技术：当前-DI指标仍然高于+DI指标
数据来源：Wind，基煜研究，数据截至 2024/9/22图 25技术指标显示权益市场逐渐转变为震荡市场
数据来源：Wind，基煜研究，数据截至 2024/9/22图 26技术指标择时净值曲线
数据来源：Wind，基煜研究，数据截至 2024/9/22海外
海外资金的流动对国内权益市场也有一定的影响，海外资金在不同市场之间的选择部分取决于不同市场的经济吸引力差异，而这种经济的吸引力或者说经济的预期可以利用国债收益率来近似体现。当前中美利差相较前期缩小，A股吸引力上升，发出看多信号。
图 27海外指标显示当前 A股吸引力上升
数据来源：Wind，基煜研究，数据截至 2024/9/22图 28海外指标择时净值曲线
数据来源：Wind，基煜研究，数据截至 2024/9/22构建 A股五维择时模型：胜率 58.19%，最大回撤 13.70%
在上文中已经构建了宏观、资金、情绪、技术、海外 5个维度的细分指标，我们将上述细分指标加总，最终得到 A股五维择时系统，从下图可以看到模型在 A股历史的关键时刻发出合理信号。当前择时模型得分 0.3分，模型看多。
图 29 A股五维择时模型：关键时刻发出合理信号
数据来源：Wind，基煜研究，数据截至 2024/9/22我们基于 A股五维择时模型，构建如下 A股择时策略，构建规则如下：
• 业绩基准：Wind全 A指数（881001.WI）。
• 回测区间：2010年 1月 1日-2024年 8月 31日。
• 调仓频率：月度调仓，每月最后一个交易日调仓。
• 构建方式：每月月末根据 A股五维择时模型得到择时综合得分值，当择时得分大于 0时看多下月股市，买入 Wind全 A指数并持有一个月；当择时得分小于等于 0时则空仓。
A股择时策略回测结果如下图表所示，回测区间内 A股五维择时策略年化收益12.19%，最大回撤 13.70%，夏普比率 0.90，卡玛比率 0.89，胜率 58.19%，而基准 Wind全A年化收益 2.82%，最大回撤 48.44%，夏普比率 0.12，卡玛比率 0.06，可以看到 A股五维择时模型对A股择时效果相对较好，可以比较好地降低 A股市场大幅回撤的风险。
表 2择时策略回测数据统计
数据来源：Wind，基煜研究，数据截至 2024/9/22图 30 A 股五维择时策略回测净值曲线
数据来源：Wind，基煜研究，数据截至 2024/9/22风 险 提 示
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重 要 声 明
本报告由上海基煜基金销售有限公司（以下简称“基煜基金”）编制，旨为发给基煜基金特定客户及其他专业人士内部参考。本报告基于合法取得的信息，但基煜基金对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，基煜基金不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本报告版权归基煜基金所有。未经基煜基金事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用、转载或其他任何形式的流传，否则，基煜基金将保留随时追究其法律责任的权利。
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