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嘉实财富投资顾问与培训部副总经理 马会驰
嘉实财富产品管理部产品总监 万玮
嘉实财富研究与投资者回报中心研究员 何法杰
● 关于当前的利率环境
何法杰
利率是债券定价的基础，也是投资回报的基础来源。更直白来说，利率就是借钱的成本，这个成本与我们的整个经济环境密切相关。在当前环境下十年期国债利率在2.3%左右，一年期国债利率在1.6%到1.7%左右。
长期来看，利率有下降的趋势。过去我们经济是高增速的发展，如今经济到了高质量发展的阶段，面临着人口老龄化、资本产出效率边际下降、科技创新步伐放缓等多方面的挑战。拉长时间来看，利率水平会是一个长期向下的趋势，预期债券的长期收益也是会下行的。
短期来看，利率会有波动。在经济转型的过程中会出现阶段性的经济周期，在这个时期内，利率会出现一些波动与反复。此种情形下，债券的收益同样会产生波动，这种波动也会受情绪或供给的影响。
补充解释一下短期波动，比如最近大量发行超长期国债，利率债的供给迅速增加，但是需求却没怎么变化，这种情况下就造成债券价格的短期波动。站在管理人的角度来说，是十分欢迎这种短期波动的，借助这些短期波动可以购买一些低价债券，提高投资人的收益。
万玮
● 关于债券投资策略
何法杰
对于利率债与信用债两大种类的债券，一般而言，利率债是有国家信用或政府信用做担保的，所以相对于期限相同的信用债，利率债的票息水平会低一些。除了票息差异外，这两类不同债券所应用的投资策略也是不同的。
1、利率债+久期策略
债券的久期是衡量债券价格对利率变化敏感性的指标。对于久期较长的债券而言，利率下降所引起的债券价格上升的幅度也就较大。基于这一基本理念，对于利率债的配置主要是使用长久期策略。通过配置长期的10年国债，或者更长期的30年期国债来拉长久期，在利率下行的过程之中，长久期的债券能够获得更多的资本利得，增厚整体的回报。
2、信用债+票息策略
信用资质不同的主体在发行信用债时所付出的票息也是不同的，信用资质较低的主体需要更高的利率来进行融资。对于信用债而言，主要赚取的是票息部分的收益。
3、信用债+信用挖掘策略
另外，通过信用分析与挖掘也可以找到市场上被错误定价的信用债。市场上存在一些信用资质与到期收益率不匹配的信用债，如相同期限、相同信用资质的两支信用债却有着不同的利率水平，这时可以通过这个错误定价来赚取收益回报。
常见的策略还包括信用债+杠杆策略。对于某些息率较高的信用债，如果在可以用较低利率进行融资的情况下，可以通过加杠杆的方式来购买这类信用债，赚取信用债票息与融资利率之间的差额。当然这个策略的前提条件是，自身信用资质足够好，能够以低利率的方式进行融资。
在实际的账户管理中，上面的策略会被组合使用。例如，持有部分长久期债券，赚取经济周期的钱，再持有部分短久期的高票息信用债，构成哑铃型策略，同时信用挖掘与杠杆策略也会被择机使用。
万玮
马会驰
与股票不同，债券它有三个概念，分别是票面价值、票息与久期，每一个管理人都会在这三个维度上去做组合。对于以国债为代表的利率债而言，其背后是国家的信用，因此我们默认它是没有风险的。现在由于长期利率向下的趋势，封闭型长久期的产品可能会更适合，它能让投资者更好的享受中国利率环境变化带来的收益。对于信用债而言，它所体现的是不同信用水平的融资借款人去借钱的代价，在这里违约风险就是其核心前提，只有在正确评估违约风险后，才能围绕债券的这三个概念进行配置与交易。不是说债券赚不到大钱，而是说信用债赚取的收益与其信用资质是匹配的。在调研充分、确定企业实际的偿债能力没有问题时，可以选择信用下沉的方式，主动选择一些信用资质相对不那么高但实际上违约风险被误判的企业发行的债券，进而获得可观的收益。
● 关于对债券投资收益与回撤的认识
马会驰
目前银行间市场信用债的违约率很低，为了降低违约风险，一个很好的方法是对账户债券部分的持仓进行分散化处理。马科维茨曾说过，分散化投资是天下唯一免费的午餐。如果一个账户持仓有30只债券以上，在分散化的投资下每只债券的平均头寸约3%，这样当单支债券违约造成回撤时影响不会那么大。
利率债产品的收益基准一般以国债收益率作为参考。信用债产品的收益基准建议以公募的纯债基金作为参考。当前公募中长期纯债基金规模约为6万亿元，数量水平比较大，其次，公募面对的是广大散户投资者，它在整体的风险控制上会更加严格，所选取债券的信用资质也是相对比较高的，因此可以作为一个信用债的比较基准。
何法杰
万玮
在进行收益比较的时候需要注意到，产品的风险收益是与其自身的定位密切相关的，比如短久期高等级的信用债，它基本上没有什么回撤，但是对应的收益可能也不会怎么高。此外有一些收益是由于管理人进行了正确的波段操作，或者信用挖掘带来的收益，这些要与债券自身的收益进行区分。
债券产品的回撤一般有两种，一种是估值的波动，对于估值的波动不需要特别的担心。估值的波动本质上并不会影响一个将债券持有到期的投资者的收益，相反在出现估值的波动时，只要债券的流动性没有问题，那么遇到回撤其实是一个低价买债的好时机，如2022年10至11月的回撤时机。另外一种是债券违约造成的回撤，对于投资者而言这种回撤一般都会产生实质性的损失，如无法按期兑付息票甚至是本金，对于这种违约造成的回撤需要严格控制。
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