财富顾问室丨市场波动加剧，黄金还值得投资吗？|黄金价格_新浪财经

近段时间，金价市场波动加剧，引起了较多的关注。简单回顾一下，国际金价自今年3月以来一度涨势如虹，从2000美元/盎司附近一路攀升至2400美元/盎司以上，不断刷新历史高点，但却在4月下旬迎来“急刹车”，出现两次较为明显的下跌。4月22日，黄金市场一夜“变天”，国际金价下挫近3%，创近两年来单日最大跌幅，并在23日跌破2300美元/盎司大关。4月30日，金价跌幅超过2%，再度跌破2300美元/盎司。但最近两周公布的美国4月CPI数据不及预期，又提振了降息信心，美元与美债利率延续下行趋势，对黄金形成基本面支撑，目前徘徊在2400美元/盎司附近。

我们先来看看

金价上行的主导因素是什么？

对于本轮金价上涨的刺激因素，可能包括但不限于：美联储货币政策预期变化、地缘冲突、全球货币体系重构、主要国家和地区的汇率变化、抗通胀和避险需求、主要央行不断增持等。

2019年以来，全球公共卫生事件、美国债务上限、俄乌冲突等风险事件脉冲式推动了黄金上涨。2023年至今，黄金与美元负相关性被打破，在美元利率保持高位的情况下，国际金价上涨超过15%，已打破了以美债实际收益率为核心的黄金分析框架。

决定黄金价格有双层次定价逻辑：一方面，黄金价格是美国实际利率的一面镜子，反映当前全球经济金融规则体系下的系统性风险程度；另一方面，黄金价格在更广泛的意义上，直接映射了美元体系无法完全体现的全球经济金融长期发展趋势中的规则和长期供需结构冲击等在内的深层次不确定性。

根据招商证券的研报分析，对于本轮金价上涨的主导因素中，最重要之一就是全球流动性的泛滥，推升了包括黄金在内的大宗商品价格反弹。

一般从传统观念来讲，当美债收益率上行时，美元资产的收益率会相应提高。美元走强会削弱以美元计价的黄金的吸引力，因为此时持有美元资产可以获得更高的收益，而持有黄金的机会成本上升。此外，美元走强也会降低以其他货币计价的黄金价格，进一步打压黄金的需求。因此，美债收益率上行通常会对黄金价格构成压力，是利空黄金的重要因素。反之，当美债收益率下行时，美元资产的收益率下降，资金会流出美元资产，导致美元汇率走弱。因此，美债收益率下行通常会利好黄金价格。上述规律，是在美国主导权稳固，美元供给相对稳定时的框架，但如果当美元主导权削弱、或者美元美债供给过度扩张，美元自身价值面临贬值，黄金价格或会脱离“美债收益率-黄金”的关系。 2023年以来两者趋于同向上行，事实上这种历史规律已经失效了。

从去年年底到今年年初，美国联邦财政赤字进一步增加，美国国债余额的增速也攀升至9.3%，4月份最新的国债余额较去年同期增长了3.1万亿。因此，美国政府的财政支出也扩大到了5%左右。美国国债余额的增长速度已接近10%，本质上，这意味着美元的内在价值正在持续贬值。这解释了黄金价格出现与历史规律不同的情况，即黄金价格与美国每年的利率水平同时上升，其背后的本质原因是美国国债供给的无限增加导致的货币贬值效应。

图表：美国债务规模占GDP比重上升对应黄金价格上升

（资料来源：Wind，中金公司研究部。风险提示：引自外部机构的观点或信息，我们并不对该等观点和信息的真实性、完整性和准确性做任何实质性的保证或承诺。）

除此之外，尽管存在较多分歧，国际市场也在不停演绎对于美联储今年货币政策的变化，如果下半年开启降息，这将使美元走弱，从而推高黄金需求。与此同时，全球货币体系也在重构的过程中，叠加通胀、地缘冲突，比较多的央行也开始积极增持黄金储备，也在一定程度上推升了黄金的价格。

央行增持黄金可能主要有以下几个原因：

分散风险

黄金与其他资产的关联性较低，可以有效分散投资组合风险，尤其是在全球经济不确定性加剧的情况下。

对抗通胀

黄金被视为对抗通胀的有效工具，在通胀预期上升时，黄金价格往往会随之走高。

提升外汇储备稳定性

黄金作为一种国际储备资产，可以提升外汇储备的稳定性，降低对单一货币的依赖。

避险属性

面对复杂多变的全球形势，黄金的避险属性使其成为央行资产配置的重要选择。

黄金在全球央行储备中占比不断提升

（资料来源：Wind，招商证券。风险提示：引自外部机构的观点或信息，我们并不对该等观点和信息的真实性、完整性和准确性做任何实质性的保证或承诺。）

金价上涨持续性如何？

前期本轮金价的持续上涨过程中，其实也并非没有扰动因素出现，比如近几个月美国的非农数据以及较强的经济数据，便带来了美联储降息脚步放缓的预期，使得市场一定程度上降低了对黄金上涨的期待。同时，市场情绪也在最近出现了一些变化，比如“五一”假期期间，受国际金价回落及“五一”假期促销等多重因素影响，终端黄金价格也出现了较为明显的回落，不少品牌黄金优惠后的价格重回600元/克以下，市场观望情绪相较之前似乎也多了不少。

黄金的多面性决定了其价格走势分析的复杂性，包括货币属性、金融属性、避险属性在内的多重因素均在影响黄金的价格走势。对于大多数投资者而言，准确把握黄金的高点和低点是非常困难的。从历史经验看，长期或超长期持有黄金具有一定抗通胀作用，但需要留意近期黄金波动增大，市场分歧上升，之前金价的快速上行已开始透支美联储降息以及地缘冲突预期，投资者需要对潜在波动风险保持警惕。

根据世界黄金协会发布的数据显示，截至4月底，全球黄金ETF总持仓减少33吨至3079吨，较过去12个月以来的均值低了6%。与此同时，金价涨势推动全球ETF资产管理总规模（AUM）上升至2290亿美元，较上月增长3%，是自2022年4月以来的最高值。

事实上，在多种因素交织下，美联储降息预期的变化或是影响黄金走势的重要因素之一，但美联储内部对此仍存在较大分歧，这也意味着金价走势可能存在反复。

从美国长期利率所反映的美国经济和货币政策前景展望来看，美国经济当前仍处于比较典型的供需循环偏热、薪资通胀螺旋强化阶段，美国就业市场最近的强劲表现和年初前几个月的通胀数据都指向美联储降息时点可能进一步较市场预期推迟，美债长期实际利率可能维持高位震荡，而同时非美发达经济体实际利率和名义利率水平都可能在年中即提早于美国回落，这对黄金价格都会产生一定程度的影响。

另外，从结构性因素看，美国债务扩张如果继续突出，叠加地缘冲突事件没有很好缓解，以及与去美元化格局或进一步深化，或推动全球央行继续增持黄金，可能会为金价提供支撑。

投资黄金的注意事项

黄金作为一种非常特殊的资产，影响其短期走势的因素非常多。但只要合理定位黄金在投资组合中的角色和仓位，就无需过分纠结于短期的价格波动。投资者不要出于炒股票的心态去买黄金，而应该从长期资产配置的角度来考虑黄金的作用，从而避免短期波动带来焦虑。

从资产配置的角度来讲，根据中金的研报，黄金与海内外主要资产的相关系数均未超过0.45，在投资组合中加入黄金或有利于分散风险、降低组合的波动。

图表：黄金与海外主要大类资产相关性较低