消息面扰动债市 静待震荡后配置机会

上周债市回顾

1. 债市综述

上周，受央行二级市场买卖国债及财政部增发储蓄国债等消息面影响，债券市场表现较弱，其中长期、超长期国债调整较大。2016年以来，历次债市大幅调整均由资金面形势突变引起，而当前DR007、Shibor隔夜利率表现较为平稳，震荡过后债类资产仍有配置价值。

2. 央行操作

截至4月26日，央行已连续一周实现零投放零回笼。此外，4月，央行缩量平价续作到期MLF（中期借贷便利），为2022年11月以来首次缩量续作。4月28日以利率招标方式开展了20亿元7天期逆回购操作，中标利率为1.8%。Wind数据显示，当日无逆回购到期，因此单日净投放20亿元。

3. 资金面

资金价格略有上涨，上周DR001环比上行8bp至1.80%，DR007环比上行4bp至1.88%，DR014上行9bp 至 1.97%。

4. 利率债

一级方面，上周利率债总计发行 4227.9亿元，净增 85.6 亿元，发行量环比小幅上升。二级市场，周环比来看，10年期国债收益率上行5bp收于 2.31%，10年期国开债收益率上行9bp收于2.40%，30年国债收益率上行8.5bp 收于 2.53%。

5. 信用债

一级方面，上周信用债发行量为 4746 亿元，净增量为 1000 亿元。二级方面，中高评级信用债收益率出现回调，幅度在 2-8bp 左右，国开债 1-5 年期收益率整体上涨 5bp 左右，信用利差涨跌互现。

债市要闻

1. 经济面

一季度规上工业企业利润持续增长。国家统计局27日公布数据显示，1—3月份，全国规模以上工业企业实现利润总额15055.3亿元，同比增长4.3%。近七成行业利润实现增长。一季度，在41个工业大类行业中，有28个行业利润同比增长，占68.3%，比上年全年扩大2.4个百分点。分门类看，制造业利润由上年全年下降2.0%转为增长7.9%；采矿业利润下降18.5%，降幅比上年全年收窄1.2个百分点；电力热力燃气及水生产和供应业利润增长40.0%，保持快速增长态势。

2. 政策面

国家金融监管总局，加大保险资金绿色债券配置。国家金融监督管理总局发布关于推动绿色保险高质量发展的指导意见。其中提出，强化保险资金绿色发展支持。充分发挥保险资金长期投资优势，在风险可控、商业可持续的前提下，加大绿色债券配置，提高绿色产业投资力度。坚持资产负债匹配原则，积极运用保险资产管理产品等工具，加大对绿色、低碳、循环经济等领域金融支持力度，逐步提升绿色产业领域资产配置。

3. 供给面

财政部：研究适当增加储蓄国债发行规模。近日，财政部国库司司长李先忠22日在国新办新闻发布会上表表示，为了进一步满足投资者购债需求，下一步，我们将采取以下四项措施：一是密切关注储蓄国债的供需关系变化和销售情况，研究适当增加发行规模。一债难求”核心就是需求旺盛，供给相对不足，所以我们下一步要研究适当增加发行规模。二是研究进一步调降单人购买限额，使储蓄国债能够惠及更多的投资者。三是在保障柜面销售的基础上，不断提升电子式储蓄国债的信息化服务水平，稳步增加电子式储蓄国债网上（手机）端销售额度。同时，加大宣传，引导更多的投资者通过网上（手机）端购债，改进购债体验。四是会同有关部门，进一步优化凭证式储蓄国债的额度分配机制，更好地匹配有实际需求的网点，并研究优化凭证式和电子式两种储蓄国债发行比例的中长期安排，更好地满足投资者购债需求。

4. 需求面

央行表示，在二级市场买卖国债可以作为流动性管理方式和货币政策工具储备。4月23日，中国人民银行有关部门负责人接受《金融时报》记者采访时表示，央行在二级市场开展国债买卖，可以作为一种流动性管理方式和货币政策工具储备。中央金融工作会议提出，“要充实货币政策工具箱，在央行公开市场操作中逐步增加国债买卖”，我国国债市场规模已居全球第三，流动性明显提高，这为央行在二级市场开展国债现券买卖操作提供了可能。不少专家提出，央行公开市场操作可以配合财政进行赤字融资，但国债发行规模要相对足够大，同时发行节奏要相对稳定，才能有效实现政策传导，也能避免市场利率大幅波动；而且，未来央行开展国债操作也会是双向的。

5. 利率面

中国4月LPR“按兵不动”。央行授权全国银行间同业拆借中心公布，4月1年期货币市场报价利率（LPR）为3.45%，5年期以上LPR为3.95%，均较3月保持不变。分析指出，由于部分银行面临较大的净息差压力，加之4月中期借贷便利（MLF）利率保持稳定，市场对于4月LPR报价保持不变已有预期。短期内LPR缺乏进一步下调动因。

 债市展望

《中信建投 | 2024Q1固收+基金转债持仓点评》

虽然固收+基金一季报呈现出转债投资市值下降、转债仓位降低、份额赎回明显等不利因素，但我们认为一季报披露较实际情况会有一定滞后性，认为产品赎回风险已经得到较好出清。而目前资金面、资产配置角度、和权益市场方面均有利于转债资产的配置。具体方向上，建议持续关注①底仓品种的切换下，优信用资质个券的估值提升；②科技成长主线快速轮动，均衡配置；③高股息类转债；而当下部分低评级、小余额个券的YTM再次具备性价比，认为进入5月后可以持续关注信用风险事件的实际发生情况（如st/*st风险等），在深耕个券基本面的前提下逐步布局高YTM转债。

《中信建投｜城投债监管、标转非标与破刚兑进程——兼论信贷与债券两大市场间关系》

我们认为短期内放松城投债发行监管可能性不大。根本原因在于“一揽子化债”采取的城投债优先兑付策略，使得监管部门不得不限制城投债新增，并引导广义基金有序在弱资质区域撤退，以降低政府救助范围。因此在中央化解弱资质地区债务风险前，城投债监管放松难度较大，这一进程在或延续到2025年后。

不过短期看，信贷、非标对债券的快速替代或暂告段落。随着2024年后资金面边际宽松，短端利率快速下行强化债券价格优势。同时，央行提及“合理把握债券与信贷两个最大融资市场的关系”与“着力加强贷款均衡投放”下，低价信贷投放趋缓将有利于债券增长。我们预计全年城投债存量增速有望实现正增长，达到1-2%，对应年度净融资额2000亿元附近。

《中信建投：买卖国债将成为货币政策储备工具》

财政部表示支持在央行公开市场操作中逐步增加国债买卖。央行称“在二级市场开展国债买卖，可以作为一种流动性管理方式”。同时认为当下利率可能偏低，要高度关注利率极端下行背景下的反转风险。

接下来货币政策方面，我们认为央行将会在二级市场上购买特别国债，这一操作固然会降低特别国债的流动性冲击，但降准概率反而大幅下降，因而难言宽松，更不是所谓QE。

债市方面，若特别国债项目准备完毕后快速发行，叠加专项债等供给上升，可能带动债市的调整，但如果央行购买特别国债，则供给压力将有所降低。总体上，短期情绪已经较为极致，继续追高性价比降低。但长期看多情绪与资产荒行情仍在。短期观望，保持流动性空间，等待回调后的机会。

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