浦银安盛债市观察 | 长短债表现分化，央行提及政策仍有空间

2024.4.24

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债市焦点

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4月17日，市场传闻国开行将加大十年新券发行，240205规模将提升至3500亿，流动性改善预期推动国开债收益率出现明显下行；同时发改委在新闻发布会上表示2024年特别国债项目刚刚研究起草了行动方案，仍等待批准同意，供给担忧阶段性缓解。当日10年国开活跃券收益率下行3.1BP。

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4月18日，央行在新闻发布会上提及未来货币政策还有空间，但同时也强调防止利率过低导致内卷式竞争加剧和资金空转，债市收益率先下后上。当日10年国开活跃券收益率下行1.5BP。

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债市走势回顾

上周长债利率整体下行，10Y国债活跃券收益率下行2.3BP至2.25%，10Y国开活跃券收益率下行7.3BP至2.32%。长短端利率表现分化，短端利率在政策利率制约下进一步下行空间受限，而长端利率在供给担忧阶段性缓解后则出现补涨行情。此前市场预期上周，即记账式附息国债发行空窗期，可能有超长期特别国债发行，但发改委表示相关建设方案尚未开始组织实施，发行时点预期可能进一步延后；与此同时，市场传闻十年国开新券240205规模将提升至3500亿，流动性改善预期推动国开债表现相对强势。DR007运行区间1.81-1.88%，R001运行区间1.90-1.93%。

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图：10Y现券收益率走势

单位：% 数据来源：wind，截至2024.4.19

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债市策略

基本面方面

一季度实际GDP同比增长5.3%，经济整体表现尚可，但春节因素导致数据波动较大，1-2月偏强而3月偏弱。具体来看，3月制造业进一步走强，可能受设备更新政策的推动；基建投资内部结构分化明显，电力、水利等公用事业类投资走强，而市政、道路等传统项目投资表现不佳。总体来看，经济尚处于弱复苏的进程中，在地产和出口尚不具备明显向上弹性的背景下，有效需求不足可能会不断推迟补库周期开启的时点。

流动性方面

各期限票据利率均下行，叠加大行持续净买入票据，预计4月信贷可能弱于季节性表现；1年期AAA存单收益率下行至2.04%，存单到期高峰仍在延续。总体来看，目前银行体系资金供给依旧较为充裕。政府债券发行节奏方面，本周净缴款转负，对资金面不构成扰动，但发改委表示已经联合财政部完成专项债券项目的筛选工作，后续可能面临供给放量的风险。

曲线结构方面

1年短端收益率位于历史5-10%分位左右，而10年长端收益率位于历史0.0%分位，收益率曲线明显走平。其中，国债10-1年利差位于历史33%分位（前值38%），国开10-1年利差位于历史16%分位（前值22%），国债30-10年利差位于历史0.7%分位（前值1.0%）。

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后市展望

●利率债方面

基本面弱复苏的环境对债市利空有限，当前市场核心逻辑还是“资产荒”，尤其是禁止存款手工补息导致理财及养老金等被迫增配债券，但考虑到央行近期表态“防止利率过低导致内卷式竞争加剧”，叠加专项债供给压力即将到来，利率或将呈震荡走势。

●信用债方面

上周信用债市场收益率继续下行，当前各期限各评级品种的绝对收益率均处于历史极低或历史新低水平，中高等级信用债利差保护空间不足。品种策略上，城投债整体估值水平较低，期间风险点关注稳增长政策和化债进展不及预期所带来的估值回调可能；产业债方面，关注行业景气改善的行业，选择在央企体系或地方区域中重要性高、经营情况良好、杠杆水平可控、偿债压力可控的央国企。

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