鸿睿的“长胜”之道：不追求“精准的错误”，更追求“模糊的正确”

短期暴富，不少见；但长胜将军，却不常有。

财通资管鸿睿12个月定开债券（以下简称「鸿睿」）A份额在过往五个封闭期均为正收益，历史4个完整年度均获正收益，并且自2022年初至2023年10月6日，连续8个季度获得银河证券三年期五星评价。

同时，截至第五个封闭期结束（2023.9.17），「鸿睿」A份额自2018年成立以来最大回撤只有-1.17%，远小于同类混合一级债基同期-4.28%的回撤均值，Calmar（卡玛比率，衡量投资性价比）为5.21，远高于同类同期2.28的均值。

数据来源：Wind，统计区间2018.8.10至2023.9.17，同类为Wind基金类型二级分类混合债券型一级债基。

如何力争“长胜”？本期邀请「鸿睿」基金经理马航，分享一手观点。

马航

固收公募投资部基金经理

天津大学金融硕士，2020年3月加入财通证券资管，曾任研究员、基金经理助理。

专注可转债研究，持续提升自身研究广度与深度，力争为产品贡献可持续弹性。

Q1：转债与其他债券相比，有何不同？

马航：转债可以拆分成债底和正股的看涨期权。债底的研究可以理解为是对公司信用资质的判断，正股看涨期权就是围绕正股股价和转股溢价率两个维度来看，股价的影响因素就比较多，经营业绩、估值、市场的风险偏好、行业景气度等等。转股溢价率是转债的估值，既要从整个市场的角度来把握，也要结合个券，不同平价的转债对应的转股溢价率也不同。虽然正股股价是影响转债价格的重要因素，但不是唯一因素。转债可以赚估值提升的钱，也可以通过条款博弈赚钱，参与机会比较多。

Q2：能否介绍下「鸿睿」的可转债投资理念？

马航：第一，均衡投资的组合管理。也可以理解为不把鸡蛋放在同一个篮子里，不追求“精准的错误”，更追求“模糊的正确”。所管理组合在选择行业、转债类型时是比较分散的，不会重押某一个券或者某一行业，即使判断某个券在未来可能会有不错的表现，但投资的第一原则就是不重仓，通过分散风险来控制回撤。

第二，注重赔率的底线思维。在投资转债时，首要考虑未来最大下跌空间而不是最大上涨幅度。转债的特性是有债底存在，其底部相对好判断。投资一篮子转债时需把握好债底，对转债组合的整体最大回撤有大致判断，秉持“注重赔率的底线思维”。

第三，重视波动率，分批止盈控回撤。转债投资难点在于卖点，在实践中我们一般采取逐步止盈的策略，分批卖出。这样做既能落袋为安，保存已获得的收益，也有利于整体的净值回撤控制。

第四，逆向投资，把握有效时点。转债的逆向投资，与股票有所区别。大多数资产都遵循“买在无人问津时，卖在人声鼎沸处”的箴言，但“无人问津”的时点却很难把握。而转债的两大特性，一定程度上可以很好的解决这个问题：一方面转债存在债底，底部相对好判断；另一方面，转债存在强赎特性，强赎条件一般是正股在任何连续三十个交易日中至少十五个交易日的收盘价格不低于当期转股价格的130%，因此卖点也会更好把握。

Q3：「鸿睿」是如何控制回撤的？

马航：截至第五个封闭期结束，「鸿睿」A类自2018年成立以来最大回撤只有-1.17%，远小于同类同期-4.28%的均值，这在过去5年中实属不易，也说明我们坚持的“控回撤”理念是行之有效的。

数据来源：Wind，统计区间2018.8.10至2023.9.17，同类为Wind基金类型二级分类混合债券型一级债基。

这一方面得益于，我们的固收多策略产品在设立初期就会严格设定各类资产的仓位中枢，运作中严格遵守，一以贯之——财通资管自2016年起前瞻布局固收多策略产品，追求长期绝对收益，阶梯式设定收益目标和回撤区间，满足不同期限和风险偏好投资者的个性化需求。另一方面，在具体的投资运作中，会结合前述四点理念，力争为持有人创造更好的持有体验。

Q4：从债券的资产属性上来说，产品设置为定期开放有何优势？

马航： 不同于每日开放或持有期产品，定开产品在封闭期内通常每周公布一次净值，一定程度上可以减少短期波动讯息干扰，同时封闭期的设置也有效避免受市场短期波动而产生的非理性追涨杀跌行为。

从基金管理人的角度来看，稳定的负债端更有助于基金经理长期投资理念的落实。举个例子来说，某只债券在无信用风险的前提下，通常持有至到期是可以获得票息收益的，但如果负债端不稳定，需要变卖债券资产应付流动性时，债券资产可能也会面临一定资本利得的损失。而定开产品具有更稳定的负债端，久期相匹配的债券资产更利于争取持续的票息收益。

Q5：下一封闭期，转债投资将重点关注哪些方向？

马航：将主要关注顺周期、出口链、科技三大方向。

第一，顺周期。随着货币、地产、资本市场等一系列政策持续加码，未来经济企稳的预期已有所增强，8月经济数据环比7月已出现较大改善，目前市场更关注9月份经济数据。这是因为大多数政策工具都是8月出台，需要9月份社融结构、地产数据等来验证，因此顺周期在这种背景下或更占优。

第二，出口链方面，细拆6、7、8三个月的出口数据，汽车、家电的分项表现较好，保持重点观察。

第三，科技方面，一方面科技新品持续发布催化整个行业演化，叠加资本开支边际改善；另一方面，从“均衡投资的组合管理”理念出发，前两个方面偏顺周期，适当配置成长方向捕捉收益。

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