PGIM Quantitative Solutions：2023年第三季度资本市场假设

概览

经历一年多的激进加息后，随着总体通胀下降，全球主要央行或即将结束紧缩周期。尽管经济衰退的风险依然存在，但这种担忧可能在短期内已有所缓解。2023年第三季度，PGIM Quantitative Solutions多元资产团队对未来十年的经济增长预测以及未来十年美国通胀预测基本保持不变，但下调了对欧洲通胀、并上调了对日本通胀的预测，而对其他地区的预测则有升有降。

我们将全球股市的长期回报率预测下调至7.3%，主要是由于全球股市在第二季度增长6.3%后，估值吸引力有所下降。发达经济体持续保持韧性，这降低了对央行将在近期开始放松政策的预期，从而推高了全球主权基金利率。由于主权基金利率上升，对冲全球综合债券 (Global Aggregate Bonds) 的长期回报率预计为4.2%，略高于2023年第二季度4.0%的预测。

保德信团队预计，未来10年平衡型投资组合 (即60%未对冲全球股票/40%已对冲全球综合债券) 的年均回报率为6.5%，较美联储开始实施紧缩政策前2022年第一季度预测高出2%以上。这一数字的大幅上调主要是由于过去18个月全球利率的上升。

摘要

2023年第二季度的市场发展为长期 (未来10年) 预测提供依据

预测：经过一年多的激进加息之后，在不计入开始于2022年物价上涨的情况下，全球总体通胀有所下降 (尽管仍高于目标值)，能源成本走低，主要央行似乎即将结束紧缩周期。

虽然美联储和欧洲央行都在7月底上调了政策利率，但在议息会议的新闻发布会上，美联储主席鲍威尔 (Powell) 和欧洲央行行长拉加德 (Lagarde) 都拒绝承诺在今年晚些时候进一步加息。因此，尽管今年晚些时候仍有降息或加息的可能，市场从预期美联储今年还会再加息一次转向7月议息会议后保持利率不变。然而，更有可能出现的情况是，美联储在今年余下时间里保持利率不变，然后在通胀允许的情况下考虑在2024年降息。

相比之下，日本央行在7月下旬宣布提高收益率曲线控制计划的灵活性，使日本10年期国债收益率得以在更高的上限区间内波动。第二季度和第三季度初的加息为美国10年期国债收益率带来了一定的上行压力，而欧洲的情况则变化不大。收益率曲线仍然倒挂，根据历史经验来看，这是美国出现经济衰退的前兆。

虽然经济衰退风险依然存在，但这种担忧可能在短期内已经有所缓解。与新冠疫情相关的货币和财政刺激措施的影响余波使得需求保持强劲，但从长远来看，全球经济增长前景可能更加脆弱。在美国，劳动力市场的强劲表现帮助经济渡过了3月的地区性银行危机和5月的债务上限风波，第二季度GDP稳步增长。欧洲第二季度GDP增速有所加快，但由于利率成本上升以及来自中国的需求疲软，经济增速仍低于美国。与此同时，日本政府持续放宽新冠疫情限制措施，推动了日本经济在2023年上半年快速增长。相比之下，2023年上半年，中国的经济复苏较不平衡。

随着大部分央行的加息周期可能接近尾声，全球股市在第二季度延续涨势，涨幅超过6%，而年初至今涨幅则超过14%。美股的强劲表现支撑了全球股市回报，但也导致美股的估值超过非美股。我们对未来10年的经济增长预测基本保持不变，对未来10年的美国通胀预测也大致保持不变，但下调了对欧洲的通胀预测，并上调了对日本的通胀预测，对其他地区的预测则有升有降。政策利率的变化以及经济增长和通胀预测对我们的长期资产类别预测具有重要影响。

全球经济长期展望：我们预计，未来10年，发达经济体的实际经济增速将继续放缓，这与过去30年的情况一致，主要由于受国内人口结构的限制，发达国家劳动力增长有限。制约经济增长的另一原因是我们假定了生产率的提高不能显著抵消劳动力增长有限带来的影响。相比之下，相对于2021年和2022年的高通胀水平，未来10年发达市场的通胀预计将趋于缓和。然而，通胀水平预计仍将略高于2008年全球金融危机之后和2020年新冠疫情引发经济衰退之前这一阶段的水平。

我们预计，与发达市场相比，新兴市场的长期实际经济增长和通胀水平的年化增长率将更高，且新兴市场更年轻的人口结构和更高的资本回报率也在推动名义经济产出率的增长。虽然我们在长期通胀基准预期中假设通胀水平将回归长期趋势，但近期的通胀前景高度不确定。

美国通胀在2021和2022年分别升至7.0%和6.5%，近40年呈下降趋势的美国通胀至少目前暂时停止这一趋势。尽管我们预计不太可能出现像20世纪70年代那种通胀达到两位数的极端水平，但从长期来看，平均通胀可能会远高于美联储目标 (目前仍为3.5%) ，这对投资者来说是不容忽视的风险。

股票

我们预测全球股市10年期的年化名义回报率为7.3%，低于我们对2023年第二季度7.7%的预测。下调主要是由于这一数据在第二季度上涨6.3%后，估值不太有吸引 力。我们将对美国股市长期回报率的预测也略微下调到了6.6%。放眼全球其他地区，美国以外发达市场股票在未来10年的年化回报率预计可以达到8.5%，而新兴市场预计可以达到9.2%。

以历史估值比率衡量，较低的估值对非美国发达市场股票预期回报率的推动力会高于美股。然而，相对于非美国发达市场股票而言，更快的经济增速预期将对新兴市场股票构成利好，但这会被吸引力相对欠佳的估值和收入增长所抵消。

固定收益

全球主权基金利率在2023年第二季度恢复了上升趋势，因为以美国为首的发达经济体持续展现韧性，降低了大部分央行将在近期通过开始放松政策来应对经济放缓或通胀进一步放缓的预期。基于此，我们对于对冲全球综合债券的长期回报率预测为4.2%，略高于第二季度4.0%的预测水平。

我们对美国综合债券长期回报率的预测为4.3%，略高于我们对全球综合债券的回报率预测，这是由于部分较高的初始收益率被对冲外汇敞口的积极影响所抵消。到我们的10年期预测结束时，我们预计美联储的政策利率将在3.2%左右，比2023年第二季度末政策利率目标区间中点低约200个基点。

在美国之外，由于通胀压力持续居高不下，发达市场 (日本除外) 央行预计将继续提高政策利率。在美国信贷市场，我们预测未来10年的平均利差将与2023年第二季度末的水平相当，美国投资级和高收益债券的预期回报率分别为4.8%和5.4%。

实物资产

实物资产是指具有实物特性或回报与通胀高度相关的资产类别。在我们的资本市场假设中，我们将大宗商品、房地产投资信托基金 (REITs) 和通胀保值债券 (TIPs) 视为实物资产。我们对所有这些资产类别回报率的预测超过我们对美国10年通胀预测——2.6%。

私募资产

我们对美国私募股权并购基金、美国风险投资基金和美国夹层私募债的收益预测是基于公开市场资产收益之上增加风险溢价，其溢价与历史经验保持一致。溢价来源于这些资产类别相对公开资产较低的流动性和潜在的杠杆。我们对美国核心和投机性私募房地产的预测，是基于美国房地产投资信托委员会 (NCREIF) 的房地产指数以及与美国经济增长和通胀预测的关联性而得出的。

货币及货币对冲回报率：未来10年，我们预测美元相对于发达市场货币的回报率将普遍为负值，收益从澳元0.1%的年化跌幅到瑞士法郎0.9%的年化涨幅不等。对新兴市场货币的预测收益从南非兰特2.7%的预期跌幅到台币0.9%的预期涨幅不等。因长期来看，美国的短期利率高于欧元区和日本，美国投资者针对市场加权的一篮子发达市场敞口的长期货币对冲净回报率将为正数。

60/40投资组合回报率1：根据我们的长期预测，60%未对冲全球股票和40%已对冲全球综合债券的平衡投资组合预计将在未来10年实现6.5%的年化回报率。这一最新预测比我们对2022年第一季度 (美联储施行紧缩政策之前) 的预测高出2%以上。预测大幅上调的主要是基于过去18个月全球利率的上升。

1 仅供说明。所有模拟投资组合都存在明显的内在缺陷，未考虑许多现实世界可能产生的摩擦。目前，PGIM Quantitative Solutions的客户并未持有此类资产组合。本文不构成投资建议，不应作为任何投资决策的依据。

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