固定收益策略周报（23年7期）

资金面：上周上半周资金面偏紧，随着央行持续加大公开市场投放力度，下半周资金才趋于平稳。具体来看，上周资金市场情况：

（1）上周央行公开市场累计进行了18400亿元逆回购操作，当周共有12380亿元逆回购到期，故央行公开市场净投放6020亿元；

（2）资金价格方面，截至上周五收盘，DR001收益率上行54BP至1.80%，R001收益率上行50BP至1.88%；DR007收益率上行12BP至1.94%，R007收益率上行17BP至2.08%；Shibor3M收益率上行1BP至2.37%。上周共发行同业存单758只，发行规模环比小幅增加772.8亿元至6940.20亿元，净融资大幅减少2955.9亿元至2275.1亿元。截至上周五，各期限AAA存单收益率整体以小幅上行为主，其中1M存单收益率上行3BP，收于2.17%；3M存单收益率上行4BP，收于2.37%；6M-9Y存单收益率变化不大，分别收于2.48%和2.57%；1Y存单收益率上行3BP至2.62%。

利率债：一级方面，上周利率债（含地方债）发行量小幅下降75.64亿元至4963.98亿元；净融资额小幅下降至3373.05亿元。国债投标情绪一般，30Y国债超额认购倍数3.79倍；地方债投标情绪尚可，云南债的超额认购倍数超过30倍，其余地方债超额认购倍数大都在20倍左右；政金债投标情绪一般，3Y的国开债超额认购倍数超过7倍，20Y国开债的超额认购倍数在6.78倍，其余品种的超额认购倍数大都集中在2-3倍左右。二级方面，上周市场波动不大，无论是资金面收紧还是通胀、社融数据对市场扰动都有限，利率债收益率整体以小幅上行为主。具体来看，截至上周五收盘：

（1）国债方面，1Y国债收益率上行2BP，收于2.17%；3Y国债收益率上行1BP至2.54%；5Y国债收益率持平于2.70%；7Y国债收益率上行2BP至2.87%；10Y国债收益率上行1BP，收于2.90%。

（2）政金债方面，1Y国开债、农发债收益率上行2BP，1Y口行债收益率上行4BP至2.38%；3Y政金债收益率上行0-1BP不等；5Y政金债收益率基本没有变化；7Y国开债收益率上行3BP，7Y口行债和农发债收益率上行1BP；10Y口行债收益率上行1BP，10Y国开债和口行债收益率变化不大，10Y国开收于3.06%。

（3）期限利差方面，收益率曲线整体小幅走平，国债10-1Y利差收窄1BP至73BP；国开债10-1Y收窄2BP至73BP。

信用债：一级方面，节后一级发行持续回暖，上周信用债共发行1678.79亿元，净融资为792.29亿元，环比均大幅提高；结构上，产业债净融353.78亿元，城投债净融资438.51亿元。上周仅取消发行3只债券，取消发行规模合计16.5亿元。二级方面，上周信用债整体以修复为主，信用债短端中高资质由于前期修复到位、且上周资金面紧，收益率只下行1-2bp；上周修复到短端低评级，1年AA城投收益率下行15bp ；2年期、3年期中等资质收益率下行比较多，尤其是2年AA+城投下行13bp，反映市场在拉长久期找收益。二级资本债方面，上周3年期的二级资本债表现最好，下行幅度比同期限普通信用债大，3年期AA+二级资本债下了16bp，主要原因是保险和基金的配置力量强劲。城投债方面，收益率全部下行，其中1年期AA级品种下行幅度最大（14.79bp）。产业债方面，短端收益率以上行为主，3年期、5年期收益率全部下行，其中1年期AAA级上行幅度最大（2.23bp），3年期AA+级品种下行幅度最大（10.15bp）。

可转债：上周股指整体下跌，wind全A下跌0.6%，上证指数下跌0.76%，深证成指下跌1.27%，创业板指下降2.2%，分行业看，通信、传媒和计算机等行业表现较好，整体上涨2%-3%左右，有色、机械设备以及煤炭等行业表现较弱，整体下跌2%-3%。上周中证转债指数整体下跌0.7%，转债整体估值压缩，转债转股溢价率整体下行2.25%，纯债溢价率下行0.84%，分类别看，各平价转债转股溢价率均有所下行。

宏观及利率债方面，从上周公布通胀数据来看，通胀短期无忧，需关注服务项和核心通胀的涨价情况。一方面，疫情过峰叠加春节效应，食品和商品并未出现超季节性涨价；另一方面，服务项的涨价势头相对较强，后续存在一定压力。社融方面，天量信贷是支撑1月社融的关键，企业债、政府债和未贴现票据则成为社融增速拖累项。从信贷结构来看，依旧维持企业强、居民弱的格局，症结仍是房地产，后续政策待观察。短期债市维持窄幅震荡走势的原因，一是经济复苏进度并不算快，春节后的一系列生产、消费高频并未展现超预期恢复；二是政策端的态度虽仍是全力支持，但增量政策较少。后续进入数据真空期，经济恢复程度较难验证，市场将更关注两会政策导向，在债市缺乏明确方向的背景夏，策略上建议中性跟随。

资金面，本周公开市场有3000亿MLF和18400亿逆回购到期，预计央行将平稳续作以保证资金面稳定。

信用债方面，城投债，在经济修复期短期发生系统性金融风险的可能性不高，可在短端找些收益，推荐好区域的次要平台或核心平台的重要子平台。另外继续推荐：

（1）2年期中高资质品种，2年期AA+城投信用利差历史分位数84%，还有性价比；

（2）担保债策略，中等资质带强担保的债券估值修复还未到位，可挖掘结构性机会。

转债方面，展望后市，从上周看，外资流入持续放缓，港股这段时间表现开始走弱。一方面，美国经济表现出韧性，衰退速率预期在减弱，另一方面，之前中国复苏预期较高，近期没有超预期表现，中美经济预期剪刀差，外资流入放缓。这轮上涨外资是主要推动力，现在外资流入放缓甚至有净流出，内资接力乏力，短期预计市场偏震荡，转债估值有压力，整体策略建议保持中性，行业方面，一方面继续挖掘能从中受益但股价距离前高尚有较大空间的板块，如医疗服务、非新冠疫苗、调味品等；另一方面关注成长板块，如新能源、光伏、军工及计算机等，适当回避涨幅过高个券，寻找估值合理及基本面环比有改善逻辑的标的。

上周上半周资金面偏紧，随着央行持续加大公开市场投放力度，下半周资金才趋于平稳。具体来看上周资金市场情况，（1）上周央行公开市场累计进行了18400亿元逆回购操作，当周共有12380亿元逆回购到期，故央行公开市场净投放6020亿元；（2）资金价格方面，截至上周五收盘，DR001收益率上行54BP至1.80%，R001收益率上行50BP至1.88%；DR007收益率上行12BP至1.94%，R007收益率上行17BP至2.08%；Shibor3M收益率上行1BP至2.37%。

上周共发行同业存单758只，发行规模环比小幅增加772.8亿元至6940.20亿元，净融资大幅减少2955.9亿元至2275.1亿元。截至上周五，各期限AAA存单收益率整体以小幅上行为主，其中1M存单收益率上行3BP，收于2.17%；3M存单收益率上行4BP，收于2.37%；6M-9Y存单收益率变化不大，分别收于2.48%和2.57%；1Y存单收益率上行3BP至2.62%。

2. 利率债

一级市场：上周利率债（含地方债）发行量小幅下降75.64亿元至4963.98亿元；净融资额小幅下降至3373.05亿元。国债投标情绪一般，30Y国债超额认购倍数3.79倍；地方债投标情绪尚可，云南债的超额认购倍数超过30倍，其余地方债超额认购倍数大都在20倍左右；政金债投标情绪一般， 3Y的国开债超额认购倍数超过7倍，20Y国开债的超额认购倍数在6.78倍，其余品种的超额认购倍数大都集中在2-3倍左右。

二级市场：上周市场波动不大，无论是资金面收紧还是通胀、社融数据对市场扰动都有限，利率债收益率整体以小幅上行为主。具体来看，截至上周五收盘，（1）国债方面，1Y国债收益率上行2BP，收于2.17%；3Y国债收益率上行1BP至2.54%；5Y国债收益率持平于2.70%；7Y国债收益率上行2BP至2.87%；10Y国债收益率上行1BP，收于2.90%。（2）政金债方面，1Y国开债、农发债收益率上行2BP，1Y口行债收益率上行4BP至2.38%；3Y政金债收益率上行0-1BP不等；5Y政金债收益率基本没有变化；7Y国开债收益率上行3BP，7Y口行债和农发债收益率上行1BP；10Y口行债收益率上行1BP，10Y国开债和口行债收益率变化不大，10Y国开收于3.06%。（3）期限利差方面，收益率曲线整体小幅走平，国债10-1Y利差收窄1BP至73BP；国开债10-1Y收窄2BP至73BP。

3. 信用债

一级市场：节后一级发行持续回暖，上周信用债共发行1678.79亿元，净融资为792.29亿元，环比均大幅提高；结构上，产业债净融353.78亿元，城投债净融资438.51亿元。

上周仅取消发行3只债券，取消发行规模合计16.5亿元。

二级市场：上周信用债整体以修复为主，信用债短端中高资质前期修复到位、且上周资金面紧，收益率只下了1-2bp，上周修复到短端低评级，1年AA城投收益率下行15bp ；2年期、3年期中等资质收益率下行比较多，尤其是2年AA+城投下行13bp，反映市场在拉长久期找收益。二级资本债方面，上周3年期的二级资本债表现最好，下行幅度比普通信用债大，3年期AA+二级资本债下了16bp，主要是保险和基金的配置力量强劲。

城投债方面，收益率全部下行，其中1年期AA级品种下行幅度最大（14.79bp）；分区域看，城投债信用利差基本都在2019年6月以来历史60%以上分位数，结合市场认可度和城投偿债压力，建议城投债择券在好区域择优。

产业债方面，短端收益率以上行为主，3年期、5年期收益率全部下行，其中1年期AAA级上行幅度最大（2.23bp），3年期AA+级品种下行幅度最大（10.15bp）。分行业看AA+中票信用利差历史分位数，行业利差分化，部分行业修复较好，煤炭、建材、电子、汽车在历史30%以下分位数；而农林牧渔、家用电器、建筑装饰、交通运输在历史80%以上分位数，可以考虑择优介入交通运输行业债券。

4. 可转债

股票方面，上周股指整体下跌，wind全A下跌0.6%，上证指数下跌0.76%，深证成指下跌1.27%，创业板指下降2.2%，分行业看，通信、传媒和计算机等行业表现较好，整体上涨2%-3%左右，有色、机械设备以及煤炭等行业表现较弱，整体下跌2%-3%。

转债方面，上周中证转债指数整体下跌0.7%，转债整体估值压缩，转债转股溢价率整体下行2.25%，纯债溢价率下行0.84%，分类别看，各平价转债转股溢价率均有所下行。

5. 重点讯息

（1）中共中央、国务院印发《质量强国建设纲要》，目标是到2025年，质量整体水平进一步全面提高，中国品牌影响力稳步提升。《纲要》提出，集中实施一批产业链供应链质量攻关项目，突破一批重大标志性质量技术和装备；支持通用基础软件、工业软件、平台软件、应用软件工程化开发；推动基本公共教育、职业技术教育、高等教育等提质扩容；大力发展公共交通；规范发展网上销售、直播电商等新业态新模式；大力发展绿色建材。

（2）国资委党委召开会议强调，要聚焦新型基础设施、新型城镇化、交通水利等重大工程建设和短板领域扩大有效投资；汇集优势资源加大关键材料、核心元器件、基础软件等重点领域攻关力度；制定重点行业布局结构调整指引，大力发展战略性新兴产业；加大国防军工、粮食能源资源、骨干网络等重点安全领域布局。

（3）中国1月金融数据重磅出炉。央行发布数据显示，1月份新增人民币贷款4.9万亿元，同比多增9227亿元，刷新单月最高纪录，其中住户贷款增加2572亿元，企（事）业单位贷款增加4.68万亿元。社会融资规模增量为5.98万亿元，比上年同期少1959亿元。1月末M2同比增长12.6%，增速创2016年5月来新高。专家指出，随着疫情等扰动因素消退叠加政策持续加力，一季度宽信用还将持续发力。全年信贷的不确定性或在居民侧。

（4）1月份CPI涨幅重回“2区间”！国家统计局公布数据显示，受春节效应和疫情防控政策优化调整等因素影响，中国1月CPI同比涨幅回升至2.1%，略低于预期的2.3%；环比则上升0.8%，创2021年1月以来新高。1月PPI同比下滑0.8%，降幅比上月扩大0.1个百分点；环比则下降0.4%，收窄0.1个百分点。分析认为，全年来看包括核心通胀在内的通胀指标走势更可能保持温和反弹。

（5）央行表示，自今年1月起，将消费金融公司、理财公司和金融资产投资公司等三类银行业非存款类金融机构纳入金融统计范围。1月末，三类机构贷款余额8410亿元，当月增加57亿元；存款余额222亿元，当月增加27亿元。

（6）美联储发布了2023年首个银行压力测试情景，其中包括商业和住宅房地产市场面临的高度压力，以及全球经济衰退和房地产市场冲击。该测试还将包括针对8家最大银行的新的“探索性市场冲击”，这将更好地为美联储提供关于大型银行弹性的信息。测试将于3月底进行。

（7）美国财政部长耶伦表示，美国经济“强劲且富有韧性”，鉴于美国劳动力市场强劲，经济不会出现衰退。

（8）美联储主席鲍威尔表示，通胀下降过程已开始，还在早期，限制性利率必须保持些时间；就业超预期强劲可以解释为何联储觉得降低通胀需要很长时间，若就业继续强劲，很可能必须有更多行动，加息可能超出市场定价水平。

（9）澳洲联储如期加息25个基点至3.35%，利率水平升至2012年9月以来最高。这也是澳洲联储去年5月进入加息周期以来的连续第九次加息，已累计加息325个基点。澳洲联储同时强调，通胀仍处高位，未来还可能加息至少50个基点。

（10）加拿大央行行长麦克勒姆：加拿大央行需要暂停加息，以防止经济过度失速；预计2023年前三个季度的经济增长将接近于零；如果CPI未如预期般进一步回落，仍有可能再度加息。

（11）德国央行行长内格尔：欧洲央行的利率仍未达到限制性水平，需要更大幅度的加息；不能太快停止加息，降息不在可预见的未来议程上。

（12）印度央行如期加息25个基点，将基准利率从6.25%上调至6.5%，为2018年12月以来最高水平，自2022年4月以来已累计加息6次，共加息250个基点。

（13）俄罗斯央行维持基准利率在7.5%不变，符合市场预期，但表示如果通胀风险恶化，将考虑在未来的会议上加息。该行将2023年平均关键利率预测从6.5%-8.5%上调至7%-9%，预计2023年GDP增速将在1％至-1％之间。

宏观及利率债方面，从上周公布通胀数据来看，通胀短期无忧，需关注服务项和核心通胀的涨价情况。一方面，疫情过峰叠加春节效应，食品和商品并未出现超季节性涨价；另一方面服务项的涨价势头相对较强，后续存在一定压力。社融方面，天量信贷是支撑1月社融的关键，企业债、政府债和未贴现票据则成为社融增速拖累项。从信贷结构来看，依旧维持企业强、居民弱的格局，症结仍是房地产，后续政策待观察。短期债市维持窄幅震荡走势的原因，一是经济复苏进度并不算快，春节后的一系列生产、消费高频并未展现超预期恢复；二是政策端的态度虽仍是全力支持，但增量政策较少。后续进入数据真空期，经济恢复程度较难验证，市场将更关注两会政策的导向，在债市缺乏明确方向的背景夏，策略上建议先中性跟随。

资金面，本周公开市场有3000亿MLF和18400亿逆回购到期，预计央行将平稳续作以保证资金面稳定。

信用债方面，城投债，在经济修复期短期发生系统性金融风险的可能性不高，可在短端找些收益，推荐好区域的次要平台或者核心平台的重要子平台。另外继续推荐：（1）2年期中高资质品种，2年期AA+城投信用利差历史分位数84%，还有性价比；（2）担保债策略，中等资质带强担保的债券估值修复还未到位，可以挖掘结构性机会。

转债方面，展望后市，从上周看，外资流入持续放缓，港股这段时间表现开始走弱。一方面，美国经济表现出韧性，衰退速率预期减弱，另一方面，之前中国复苏预期较高，近期没有超预期表现，中美经济预期剪刀差，外资流入放缓。这轮上涨外资是主要推动力，现在外资流入放缓甚至有净流出，内资接力有点乏力，短期预计市场偏震荡，转债估值有压力，整体策略建议保持中性，行业方面，一方面继续挖掘能从中受益但股价距离前高尚有较大空间的板块，如医疗服务、非新冠疫苗、调味品等，另一方面关注成长板块，如新能源、光伏、军工及计算机等，适当回避涨幅过高个券，寻找估值合理及基本面环比有改善逻辑的标的。

附件1：本周将公布的重要数据提示

附件2：本周利率债发行预告

附件3：本周信用债发行预告

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