固定收益策略周报（22年51期）_新浪财经

股市瞬息万变，投资难以决策？来#A股参谋部#超话聊一聊，[点击进入超话]

资金面：上周流动性总体宽松，隔夜利率维持低位，非银7天利率继续上行。具体来看上周资金市场情况：

（1）上周央行公开市场共有5000亿元MLF和100亿元逆回购到期，央行当周累计进行了6500亿元MLF和490亿元逆回购操作，因此市场全口径净投放1890亿元；

（2）资金价格方面，截至上周五收盘，DR001收益率上行15BP至1.21%，R001收益率上行16BP至1.35%；DR007收益率收平于1.73%，R007收益率上行26BP至2.11%；Shibor3M收益率上行8BP至2.34%。上周共发行同业存单524只，发行规模3639.20亿元，环比减少1286.5亿元，净融资额大幅下降3905.7亿元至-1583.30亿元。截至上周五，AAA存单收益率全面上行，其中1M存单收益率上行29BP，收于2.49%；3M存单收益率上行13BP，收于2.51%；6M存单收益率上行12BP，收于2.62%；9M和1Y存单收益率分别上行12BP和10BP，均收于2.72%。

利率债：一级方面，上周利率债（含地方债）发行量环比大幅回升7016.42亿元至9388.20亿元；净融资额大幅增加18108.71亿元至9388.20亿元。上周利率债投标情绪较差，7Y国债的超额认购倍数3.75倍，50Y的国债超额认购倍数3.44倍；地方债发行量较少，北京债超额认购倍数在4.58倍；政金债投标情绪较差，仅7Y农发清发债的超额认购倍数超过4倍，其余期限的政金债超额认购倍数大都在2-3倍左右。二级方面，上周公布的金融和经济数据虽然大幅低于预期，但对债市提振有限，市场仍在担忧理财子赎回影响以及后续政府经济刺激措施，市场情绪总体偏空，短端利率债收益率上行较明显。具体来看，截至上周五收盘：

（1）国债方面，1-3Y国债收益率上行3BP；5Y国债收益率下行3BP；7Y国债收益率下行1BP；10Y国债收益率收平于2.89%。

（2）政金债方面，1Y政金债收益率上行8-10BP；3Y农发债收益率上行7BP，3Y国开债收益率上行1BP，3Y口行债收益率下行2BP；5Y国开债收益率下行2BP，5Y口行和农发债收益率上行0-1BP；7Y口行债收益率下行1BP，7Y国开债和农发债收益率上行2BP；10Y口行和农发债收益率下行1-2BP，10Y国开债收益率收平于3.04%。

（3）期限利差方面，上周国债和国开债短端品种收益率上行幅度更大，利差曲线继续收窄，国债10-1Y利差收窄3BP至57BP；国开债10-1Y收窄8BP至56BP。

信用债：一级方面，上周信用债共发行2081.41亿元，信用债净融资为-852.9亿元，环比均下降；结构上，产业债净融-356.58亿元，城投债净融资-496.32亿元。上周取消发行数量创近期新高，取消发行64只债券，取消发行规模合计449.05亿元。二级方面，上周信用债市场围绕理财赎回问题波动，周一、周二理财赎回影响持续，以二永为首的信用债大幅上行，1年期AAA-二级资本债估值周一、周二分别上行9.11bp、15.59bp；周三、周四央行调控银行自营、保险买入信用债，信用债走出修复行情，1年期AAA-二级资本债估值周一、周二分别下行14bp、6.7bp，但是修复行情只修复中高等级信用债，低资质信用债成交缺位；周五信用债成交分化，成交以高估值2bp为主，少数极高资质信用债出现低估值成交。整体看上周全部信用债收跌，其中1年期中低评级上行幅度最大。城投债方面，1年期AA-品种上行幅度最大（39.45bp）；产业债方面，1年期AA品种上行幅度最大（25.41bp）。

可转债：上周股指整体下跌，wind全A下跌1.5%，上证指数下跌1.22%，深证成指下跌1.8%，创业板指下跌1.9%，分行业看，社会服务、食品饮料和农林牧渔等行业表现较好，整体上涨1%-3%左右，电力设备、有色金属以及基础化工等行业表现较弱，整体下跌3%-4%。

宏观及利率债方面，11月经济不出意外全面走弱，但其中几点分项值得关注，一是汽车生产、销售均大幅转弱；二是地产投资、施工、新开工数据再度大幅下滑；三是城镇失业率走高伴随商品消费走弱。种种迹象叠加来看，目前国内经济已经进入2020年后最困难时期，随着疫情管控的放松、感染人数不断增加，生产、消费短期内将进一步放缓，12月至明年2月是经济的至暗时刻。待渡过消费影响第一波以后，经济有望快速反弹，但恢复高度仍然取决于地产和消费。对债市而言，明年经济复苏并不是影响当前市场的核心矛盾，基金和理财的赎回何时能暂缓是关注重点，虽然利率大幅跳升后部分品种看起来具有一定性价比，且配置盘也开始逐步入场，但在市场情绪未平稳前，建议先中性跟随，观望为主。

资金面方面，虽然央行超额续作MLF释放暖意，但临近跨年，跨年资金价格预计将继续上行。

信用债方面，短期看年前理财赎回压力仍存，但是边际影响减弱；同时目前二级资本债、短久期高等级信用债已经跌出价值，1年期AAA级、AA+级城投债信用利差已在2015年以来71%、91%分位数，2年期、3年期、5年期各评级城投债均在历史95%以上分位数；更直观的说，目前1年期中高等级城投债信用利差全部超过信用利差高点，绝对收益很“香”。经和同业交流发现，同业也认为短久期信用债和二级资本债配置价值已显，配置意愿较高，需观望理财赎回波动结束时间。在配置节奏上，可以在一级、二级市场发现捡漏机会；并且对于资质略有瑕疵的品种，在信用分化的背景下注意溢价买入、敢于要价。

转债方面，上周转债整体下跌，表现不如正股，转股溢价率下行，转债随信用债一起遭遇杀估值。展望当前权益市场，地产基本面仍较弱，消费受消费者信心，国内复苏仍较弱,上市非金融企业盈利从2021年下半年开始下滑，三季报业绩不及预期的公司很多。但从中长期看当前权益市场有较高配置价值，一是经济边际改善预期，上市公司盈利下行进入尾声；二是美联储加息减缓，全球货币收紧预期拐点出现，利于风险资产估值修复；三是估值性价比到极高位置，无论绝对估值，还是相对债券收益率的风险溢价，均处于历史最低位。结构上，短期当前基本面处于业绩真空期，但经济工作会议临近，经济修复预期增强，权益市场机会更多来自稳增长板块；拉长视角来看，展望明年，经济结构变革带来的增量环节是核心主线，投资机会可能会回到成长行业。

1. 资金面

上周流动性总体宽松，隔夜利率维持低位，非银7天利率继续上行。具体来看上周资金市场情况，（1）上周央行公开市场共有5000亿元MLF和100亿元逆回购到期，央行当周累计进行了6500亿元MLF和490亿元逆回购操作，因此市场全口径净投放1890亿元；（2）资金价格方面，截至上周五收盘，DR001收益率上行15BP至1.21%，R001收益率上行16BP至1.35%；DR007收益率收平于1.73%，R007收益率上行26BP至2.11%；Shibor3M收益率上行8BP至2.34%。

上周共发行同业存单524只，发行规模3639.20亿元，环比减少1286.5亿元，净融资额大幅下降3905.7亿元至-1583.30亿元。截至上周五，AAA存单收益率全面上行，其中1M存单收益率上行29BP，收于2.49%；3M存单收益率上行13BP，收于2.51%；6M存单收益率上行12BP，收于2.62%；9M和1Y存单收益率分别上行12BP和10BP，均收于2.72%。

2. 利率债

一级市场：上周利率债（含地方债）发行量环比大幅回升7016.42亿元至9388.20亿元；净融资额大幅增加18108.71亿元至9388.20亿元。上周利率债投标情绪较差，7Y国债的超额认购倍数3.75倍，50Y的国债超额认购倍数3.44倍；地方债发行量较少，北京债超额认购倍数在4.58倍；政金债投标情绪较差，仅7Y农发清发债的超额认购倍数超过4倍，其余期限的政金债超额认购倍数大都在2-3倍左右。

二级市场：上周公布的金融和经济数据虽然大幅低于预期，但对债市提振有限，市场仍在担忧理财子赎回影响以及后续政府经济刺激措施，市场情绪总体偏空，短端利率债收益率上行较明显。具体来看，截至上周五收盘，（1）国债方面，1-3Y国债收益率上行3BP；5Y国债收益率下行3BP；7Y国债收益率下行1BP；10Y国债收益率收平于2.89%。（2）政金债方面，1Y政金债收益率上行8-10BP；3Y农发债收益率上行7BP，3Y国开债收益率上行1BP，3Y口行债收益率下行2BP；5Y国开债收益率下行2BP，5Y口行和农发债收益率上行0-1BP；7Y口行债收益率下行1BP，7Y国开债和农发债收益率上行2BP；10Y口行和农发债收益率下行1-2BP，10Y国开债收益率收平于3.04%。（3）期限利差方面，上周国债和国开债短端品种收益率上行幅度更大，利差曲线继续收窄，国债10-1Y利差收窄3BP至57BP；国开债10-1Y收窄8BP至56BP。

3. 信用债

一级市场：上周信用债共发行2081.41亿元，信用债净融资为-852.9亿元，环比均下降；结构上，产业债净融-356.58亿元，城投债净融资-496.32亿元。

上周取消发行6只债券，取消发行规模合计75亿元。

二级市场：上周信用债市场围绕理财赎回问题波动，周一、周二理财赎回影响持续，以二永为首的信用债大幅上行，1年期AAA-二级资本债估值周一、周二分别上行9.11bp、15.59bp；周三、周四央行调控银行自营、保险买入信用债，信用债走出修复行情，1年期AAA-二级资本债估值周一、周二分别下行14bp、6.7bp，但是修复行情只修复中高等级信用债，低资质信用债成交缺位；周五信用债成交分化，成交以高估值2bp为主，少数极高资质信用债出现低估值成交。

城投债方面，1年期中低评级上行幅度最大，尤其是1年期AA-品种上行39.45bp；从区域利差来看，广东、安徽、湖北、四川、江苏、上海等12个省份信用利差处于历史前1/5分位数；而天津、青海、辽宁、云南等8个省份信用利差均处于历史后1/5分位数。

产业债方面，1年期中低评级上行幅度最大，尤其是1年期AA品种上行25.41bp；从行业利差来看，纺织服装、轻工制造、农林牧渔和家用电器的行业信用利差显著偏高，且处于历史高分位数。

4. 可转债

股票方面，上周股指整体下跌，wind全A下跌1.5%，上证指数下跌1.22%，深证成指下跌1.8%，创业板指下跌1.9%，分行业看，社会服务、食品饮料和农林牧渔等行业表现较好，整体上涨1%-3%左右，电力设备、有色金属以及基础化工等行业表现较弱，整体下跌3%-4%。

转债方面，上周中证转债指数整体下跌2.1%，转债整体估值压缩，转债转股溢价率整体下行2.32%，纯债溢价率下行2.27%，分类别看，各平价转债转股溢价率几乎均出现下行。

5. 重点讯息

（1）央行公布数据显示，中国11月新增人民币贷款1.21万亿元，略低于市场预期，企（事）业单位中长期贷款增加7367亿元，同比多增3950亿元，连续四个月同比多增。社会融资规模增量为1.99万亿元，比上年同期少6109亿元，11月末社会融资规模存量为343.19万亿元，同比增长10%，增速创1年新低。11月末M2同比增12.4%，为2016年4月以来最高。

（2）央行行长易纲发表文章表示，建设现代中央银行制度，要完善货币政策体系，维护币值稳定和经济增长。未来，我国经济潜在增速有望维持在合理区间，有条件尽量长时间保持正常的货币政策，保持正的利率，保持正常的、斜率向上的收益率曲线形态。

（3）中办、国办印发《乡村振兴责任制实施办法》。其中提出，以处理好农民和土地的关系为主线深化农村改革，巩固和完善农村基本经营制度，发展新型农村集体经济，发展新型农业经营主体和社会化服务，发展农业适度规模经营。深化农村土地制度、农村集体产权制度改革，赋予农民更加充分的财产权益。完善农业支持保护制度，健全农村金融服务体系。持续深化供销合作社、农垦、农业水价、集体林权、国有林场林区等重点领域改革，推动农村改革扩面、提速、集成。

（4）2023年中国经济工作重点目标明确。中央经济工作会议12月15日至16日在北京举行，会议要点包括：要着力稳增长稳就业稳物价，保持经济运行在合理区间；要坚持稳字当头、稳中求进，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策；要把恢复和扩大消费摆在优先位置，增强消费能力，改善消费条件，创新消费场景，多渠道增加城乡居民收入，支持住房改善、新能源汽车、养老服务等消费；加强重要能源、矿产资源国内勘探开发和增储上产，加快规划建设新型能源体系，提升国家战略物资储备保障能力；要大力发展数字经济，提升常态化监管水平，支持平台企业在引领发展、创造就业、国际竞争中大显身手；要确保房地产市场平稳发展；完善生育支持政策体系，适时实施渐进式延迟法定退休年龄政策，积极应对人口老龄化少子化；加强金融、地方债务风险防控，守住不发生系统性风险的底线。

（5）中国11月主要经济数据出炉，规模以上工业增加值、社会消费品零售、城镇固定资产投资同比增速分别为2.2%、-5.9%和5.3%，均低于市场预期。前11个月房地产开发投资额、商品房销售面积、房企到位资金同比分别下降9.8%、23.3%和25.7%，降幅有所扩大。同时，11月份全国城镇调查失业率上升至5.7%。不过，高技术产业投资仍保持快速增长，新动能、新能源产品需求也依旧旺盛，相关产品生产保持高速。国家统计局表示，11月份国民经济顶住国内外多重超预期压力，保持恢复态势，总体运行在合理区间。但国际环境更趋复杂严峻，国内经济恢复基础仍不牢固。

（6）联合国贸发会议12日发布的《2022年统计手册》指出，全球实际GDP增速将从2021年的5.7%下降到2022年的3.3%。贸发会议的这份报告显示，2022年，全球商品出口和服务贸易出口的增速都将放缓。商品出口的增速预计将从2021年的26.5%下降到13.8%，服务出口增速则从2021年的17.2%下降至14.6%。

（7）美联储在今年最后一次议息会议上如期加息50个基点，基准利率提升至4.25%-4.5%的十五年新高，并重申继续加息“可能”适宜。此外，“点阵图”将明年终端利率上调至5.1%，略超市场预期，并预言2024年之前利率保持高位、不会降息。市场对此作出鹰派解读，美元和美债收益率拉升，美股集体转跌，金价跳水。

（8）美联储主席鲍威尔新闻发布会要点总结：1、政策利率方面，在对通胀回落至2%有信心之前，美联储不会降息；需要将利率保持在最高水平，直到我们真正确信通胀正在持续下降；2月加息规模将取决于未来的数据和就业市场。2、通胀方面，需要更多通胀下降的证据；FOMC继续认为通胀风险倾向于上升。3，就业方面，没有价格稳定，就没有持续强劲的劳动力市场；劳动力市场仍然极度紧俏；希望我们重回疫情前的劳动力市场水平。4、经济方面，相比2021年，美国经济增速已经在2022年显著放缓；实现“软着陆”的路径很窄，但仍有可能；美联储尚未讨论可以接受的经济衰退程度。

（9）欧洲央行如期加息50个基点，在连续两次加息75个基点后放缓紧缩步伐，利率水平达2008年12月以来最高。该行同时宣布，将于明年3月份开始缩表。欧洲央行预测，欧元区经济将在今年四季度和明年一季度陷入萎缩，同时大幅上调通胀预期。欧洲央行行长拉加德表示，现有信息表明，明年2、3月份可能将继续加息50个基点。英国央行也宣布加息50个基点至3.5%，为连续第九次加息，利率升至2008年10月以来新高水平。此次利率决议中，有2名政策委员支持暂停加息，另有1位委员支持加息75个基点。大多数委员都认为后续还将继续加息，但并没有给出利率峰值的预期。

（10）多国央行紧随美联储加息。瑞士央行加息50个基点至1%，到达2008年10月以來最高水平。挪威央行加息25个基点至2.75%，并称很可能在明年一季度进一步上调。菲律宾央行加息50个基点至5.5%，但表示这是其最后一次加息50个基点。墨西哥央行加息50个基点至10.50%，符合市场预期。

（11）德国央行发布最新经济预测，预计明年德国GDP将萎缩0.5%，较今年6月份预测的增长2.4%大幅下调；预计今明两年通胀预期分别为8.6%和7.2%，较此前预测的7.1%、4.5%大幅上调。

（12）韩国央行11月会议纪要显示，货币政策委员会多数成员同意加息的同时，呼吁更密切关注国内金融市场面临压力的迹象，其中一名呼吁暂停始于去年8月的紧缩周期。

宏观及利率债方面，11月经济不出意外全面走弱，但其中几点分项值得关注，一是汽车生产、销售均大幅转弱；二是地产投资、施工、新开工数据再度大幅下滑；三是城镇失业率走高伴随商品消费走弱。种种迹象叠加来看，目前国内经济已经进入2020年后最困难时期，随着疫情管控的放松、感染人数不断增加，生产、消费短期内将进一步放缓，12月至明年2月是经济的至暗时刻。待渡过消费冲击第一波以后，经济有望快速反弹，但恢复高度仍然取决于地产和消费。对债市而言，明年经济复苏并不是影响当前市场的核心矛盾，基金和理财的赎回何时能暂缓是关注重点，虽然利率大幅跳升后部分品种看起来具有一定性价比，且配置盘也开始逐步入场，但在市场情绪未平稳前，建议先中性跟随，观望为主。

资金面，虽然央行超额续作MLF释放暖意，但临近跨年，跨年资金价格预计将继续上行。

转债方面，上周转债整体下跌，表现不如正股，转股溢价率下行，转债随信用债一起遭遇杀估值。展望当前权益市场，地产基本面仍较弱，消费受消费者信心，国内复苏仍较弱,上市非金融企业盈利从2021年下半年开始下滑，三季报业绩不及预期的公司很多。但从中长期看当前权益市场有较高配置价值：一是经济边际改善预期，上市公司盈利下行进入尾声；二是美联储加息减缓，全球货币收紧预期拐点出现，利于风险资产估值修复；三是估值性价比到极高位置，无论绝对估值，还是相对债券收益率的风险溢价，均处于历史最低位。结构上，短期当前基本面处于业绩真空期，但经济工作会议临近，经济修复预期增强，权益市场机会更多来自稳增长板块；拉长视角来看，展望明年，经济结构变革带来的增量环节是核心主线，投资机会可能会回到成长行业。

附件1：本周将公布的重要数据提示

附件2：本周利率债发行预告

附件3：本周信用债发行预告

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