问答 | 创金合信李游：下半年我们更加看好成长行业|李游_新浪财经

2022年一季度因为一些内外风险因素扰动，市场的风险偏好下行，以新能源、半导体、军工为代表的成长板块出现了较大的回撤，低估值、高分红的价值标的受到市场追捧。成长板块将会就此失势力了吗？未来市场行情又将向何种方向演化？我们请来了创金合信工业周期基金经理李游为我们解读当下市场行情和成长板块的演化逻辑。

本期嘉宾：李游

创金合信工业周期基金经理

Q1：近半年来市场多变，如何判断未来市场风格？

李游：

今年过去的几个月中偏价值风格和上游周期板块表现比较突出，不过下半年我们更加看好成长风格。

前四个月因为一些内外风险因素扰动，市场的风险偏好下行，但我们认为四月份政治局会议之后，政策底已经基本出现。尽管市场向上走之前可能还要经历一个磨底的阶段，五、六月份市场或将维持震荡行情。成长风格在上半年表现不太理想，很多标的的估值已经落入了过去几年的低位。受上游原材料的涨价的影响，市场对新能源板块存在一些担忧情绪，但随着光伏上游的原材料产能释放，成本压力会有所缓解。军工方面，从已披露的业绩来看，军工企业表现依然十分优秀，景气度没有发生大的变化。

从市场的风格来看，随着稳增长的信号逐渐明确，市场风险偏好也会逐渐得到修复，但从政策到基本面传导仍然需要时间，如果未来一到两个季度内经济数据开始真正企稳，稳增长的信心得到增强，经济结构转向新兴产业，我们认为市场风格将会发生转变。

因此，总的来说就是“周期搭台，成长唱戏。”下半年我们更加看好成长行业。

Q2：上半年受益最大的资源板块，未来会如何演绎？

李游：

上游资源板块在过去几个月收益非常明显，但我们认为上游资源板块配置的最佳时间点已经过去。所谓上游资源配置的最佳时间点，就是整个市场风险偏好急速下行的时期。在这个过程中，一些低估值、高分红的标的受到市场追捧，表现相对较好。但随着市场风险因素逐渐解除，风险偏好抬升，成长风格将会回归。

另外，资源品的价格方面，一些海外定价的资源品，如铜、石油和黄金，目前已经处于历史高位。对于投资价格弹性很大的周期板块，把握行业所处的周期位置十分关键，最理想入场时机是在周期低位、景气度开始向上的过程中。但目前资源板块大多处于高位，黄金和铜大概率已经见顶，原油尽管受地缘政治因素的影响，可能仍将维持高位，但整体来看，价格也已处于偏高位置。我们对此较为谨慎。

相对而言，国内定价的资源品如电解铝、钢铁和煤炭等，主要还是与国内的经济周期和货币政策挂钩，基于碳中和的大背景，这些行业产能释放的速度依然很慢，可能未来两到三年内这些商品的价格都可以维持在较高的水平。但这一逻辑近几年长期存在，而近期煤炭板块表现非常突出，除了受海外能源上涨的带动之外，最关键的因素仍然是市场风险偏好较低。

因此，综上两点原因，我们认为资源板块最佳配置时间点已经过去。

Q3：面对近期的行情，如何做回撤控制？

李游：

对于不同产品，我们的操作策略也不同。创金合信资源主题是一个工具型产品，本身需要高集中度高仓位，减仓或者漂移会使产品失去意义。在高仓位的情况下，我们会基于不同行业所处周期的位置做一些调整。对于创金合信工业周期等聚焦中游制造的产品，我们在投资过程中不太追求择时。一般而言，如果我们能预测到一些比较确定的风险因素，对于30%左右的回撤，去做仓位控制和结构控制是必要的。但现阶段有些灰犀牛变成了黑天鹅，诸如上海疫情、俄乌冲突这些因素往往很难预料，所以择时做防守在如今这轮回撤中实际上是一个伪命题。如果能够预测到需要做防守，但回撤只有大约10%-20%，这时候做仓位上的控制就没有必要，反弹行情的初期变化非常快，如果减仓，可能会错失机会。

Q4：现在新能源是上车的好时机吗？

李游：

我们布局中游制造的几只产品，因为配置了许多新能源相关标的，近期回撤比较明显。但站在目前的时间点上，我们仍然比较看好新能源板块。近期市场担心上游资源涨价会抑制下游需求，但光伏的多晶硅和电池的碳酸锂的价格之所以一直能够维持高位，主要是因为下游需求非常好，涨价并没有对需求产生重大影响。而随着今年下半年多晶硅产能释放，光伏的潜在需求会释放得更明显。碳酸锂今年依旧紧张，但仍然可以用以支撑今年国内550万辆、全球900万辆的新能车销量目标，因此我们认为新能源行业的景气度不会发生大的变化。

从估值的角度来看，在四月最低点时，除了电池龙头之外，没有超过30倍以上PE的标的，部分光伏龙头甚至跌破了25倍PE以下，总体而言已经处于2018年来相对较低的位置。因此我们仍然看好新能源板块未来的表现。

Q5：除此之外还看好哪些行业?

李游：

我们还看好一些传统的稳增长板块，特别是与基建相关的一些板块，比如建材（防水材料）、水泥、工程机械等等。工程机械在过去一年回调显著，景气度也处在下行区间，但之后增速会有所恢复、负增长会慢慢收敛，再加上基建助力，板块可能会有机会。

新兴行业方面，相对于半导体我们更看好军工行业。半导体作为一个周期行业处在景气高位。军工行业从一季报来看表现不错，尽管个别公司业绩存在低于预期的情况，但并不普遍。从一些前瞻性的指标来看，军工景气度未来一到两年还有延续的可能性，其估值经过前期的调整也回到了一个比较合适的位置。未来我们可能会给予更多关注。

Q6：怎么理解你所谓的“周期成长”？

李游：

我们的投资主要集中在一些中游的周期行业。对于这种带有明显周期属性的行业，我们的投资的思路是自上而下和自下而上相结合：一方面，要在好的赛道里选择好的标的；另一方面，周期行业投资对景气度的判断和择时的要求比较高，因为周期一旦见顶之后，下滑的速度非常快，对周期位置在顶部的行业，我们相对谨慎。如果行业在周期低位且整个景气度开始抬升，整个产业趋势和龙头公司竞争力都非常强，这个行业就达到了一个最理想状态—— Alpha+Beta：我们既能赚到行业景气度提升的钱，又能赚龙头公司内生增长的钱。

Q7：怎么确定卖出的时机？

李游：

首先，判断行业所处的周期位置非常重要，行业到了周期景气度高点我们就会选择兑现。另外一个标准是产业趋势和公司的竞争力出现了大的变化，一旦我们看到高估值龙头公司的竞争力受到了巨大的冲击，它的估值必然会快速下滑。一般而言，对于周期的波动，我们还可以选择用时间去消化，而一旦公司的基本面被削弱了，高估值个股的出现巨大调整也非常常见，并且这种下跌很可能不会修复，这是我们要极力避免的。

风险提示

投资有风险，投资需谨慎。公开募集证券投资基金（以下简称“基金”）是一种长期投资工具，其主要功能是分散投资，降低投资单一证券所带来的个别风险。基金不同于银行储蓄等能够提供固定收益预期的金融工具，当您购买基金产品时，既可能按持有份额分享基金投资所产生的收益，也可能承担基金投资所带来的损失。

您在做出投资决策之前，请仔细阅读基金合同、基金招募说明书和基金产品资料概要等产品法律文件和本风险揭示书，充分认识本基金的风险收益特征和产品特性，认真考虑本基金存在的各项风险因素，并根据自身的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等因素充分考虑自身的风险承受能力，在了解产品情况及销售适当性意见的基础上，理性判断并谨慎做出投资决策。