【中金固收·信用】债市迎“开门红”，信用补涨利差收窄|理财_新浪财经

我们认为在短期未有新增政策出台，宽货币预期仍在，同时年初配置需求相对较强的情况下，债券走势整体偏强。跨过年末，理财开始出表，我们认为理财规模在短期或出现回升，信用债需求或维持增长，同时如果未来降准落地，资金价格出现回落也会带动短端存单和中短期限高等级信用债收益率下行，信用利差或边际仍有压缩空间。中长期来看，我们认为还需要持续关注是否会有新增财政政策出台，同时理财估值整改如果严格执行，理财在债券配置端会再度回到中高等级和中短久期品种，对长期限和低等级品种可能会存在潜在的需求减弱的影响。

风险

统计口径发生变化。

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债市迎“开门红”，信用补涨利差收窄

本周央行累计进行2909亿元7D逆回购，同时共有5801亿元7D逆回购到期，累计净回笼3442亿元。资金价格受到跨年影响有所波动，隔夜价格回升，7天和14天价格则有所回落。本周债市“开门红”，表现强势。节奏上来看，周一现券相对偏弱，日内收益率先上后下，周二则有所回暖。周四周五“股债跷跷板”效应显现，债市收益率大幅下行，长端表现相对较好。全周来看，10年期国债收益率下行9bp至1.6%，30年期国债收益率下行9bp至1.86%。非金融信用债一级发行量回落，但到期量降幅更大，使得净增量转正，二级市场收益率在利率债收益率下行带动下也明显回落，且有一定补降，变动幅度整体在6-13bp左右。表现好于同期限国开债，信用利差主动收窄5-13bp。从历史分位数来看，目前各评级和期限信用利差回落至历史5-20%分位数区间。

具体需求方面来看，本周理财规模继续下降，幅度达到1600亿元。由于产品规模披露有一定滞后，12月底规模下降幅度或更高。结构上现金管理类、最小持有期、定开式和非现日开型产品规模均出现下降，分别下降900亿元、300亿元、400亿元和600亿元左右。而封闭式产品规模则增长700亿元。从非金融信用债净买卖数据来看，本周理财净买入规模为14亿元，较上周继续小幅回落；基金净买入271亿元，相比上周环比继续回升；保险公司净卖出6亿元，其他资管类机构本周净买入规模13亿元。包含银行二永债的其他类债券来看，银行理财净卖出25亿元；基金净买入140亿元；保险公司净买入20亿元，其他类资管机构净卖出88亿元。

整体来看，本周在基金需求的推动下，信用债收益率出现补降，信用利差收窄，整体符合我们前两周判断。展望未来，我们维持此前判断，认为在短期未有新增政策出台，宽货币预期仍在，同时年初配置需求相对较强的情况下，债券走势整体偏强。跨过年末，理财开始出表，我们认为理财规模在短期或出现回升，信用债需求或维持增长，同时如果未来降准落地，资金价格出现回落也会带动短端存单和中短期限高等级信用债收益率下行，信用利差或边际仍有压缩空间。中长期来看，我们认为还需要持续关注是否会有新增财政政策出台，同时理财估值整改如果严格执行，理财在债券配置端会再度回到中高等级和中短久期品种，对长期限和低等级品种可能会存在潜在的需求减弱的影响。

低隐含评级成交情况

隐含评级AA、AA（2）评级活跃个券成交收益率涨跌互现，AA（2）评级样本券平均剩余期限有所拉长。AA评级活跃券中城投占比近4成，区域较为分散，产业中煤炭、基建设施个券较多；AA（2）评级活跃券中地市级平台占比近半数，区域较为分散。具体来看：

隐含评级AA的成交中城投占比近4成，区域较为分散，剩余期限6.5年左右的24津城建MTN025成交在3.09%附近，成交价和估值分别下行21bp和14bp。其余较为活跃的个券多在煤炭、基建设施行业，剩余期限1.98年左右的华阳新材成交在1.97%附近，成交价和估值分别下行7bp和8bp；剩余期限0.93年左右的云能投成交在1.92%附近，成交价和估值分别下行5bp和7bp；剩余期限0.72年左右的冀中能源成交在2.06%附近，成交价和估值分别下行8bp和6bp。

隐含AA（2）评级样本中，地市级平台占比近半数，其余多为省级、园区平台，区域较为分散。剩余期限4.65年左右的黄石城发成交在2.68%附近，成交价和估值分别下行6bp和9bp；剩余期限4.39年左右的常德德源投资成交在2.57%附近，成交价和估值分别下行9bp和5bp；剩余期限2.47年左右的豫航空港成交在2.33%附近，成交价和估值分别下行5bp和8bp。

本周二级市场成交分析

非金融信用债成交量[1]来看，本周产业及城投成交量环比下降45%，成交量约4731亿元。结构上，分行业来看：城投成交量占比51%；分期限来看，1年及以下、1-3年成交量占比分别为38%和39%。永续债成交量环比下降38%，达523亿元。

非金融信用债成交收益率来看，根据Wind成交数据统计，收益率多有下行。1年及以下AAA、AA+和AA及以下评级分别下行3bp、3bp和6bp；1-3年AAA、AA+和AA及以下评级分别变化-8bp、-5bp和2bp；3-5年AAA、AA+和AA及以下评级分别变化-3bp、-4bp和20bp。3-5年、AA评级及以下由于样本较少，整体波动较大。

金融债成交量来看，银行二级资本债成交量环比下降38%，约968亿元，其中发行银行类型上，国有大行、股份行和城农商行分别占比60%、26%和15%；行权期限上1-3年、3-5年分别占比18%和56%。银行永续债成交量环比下降42%，约618亿元，其中发行银行类型上，国有大行、股份行和城农商行分别占比52%、31%和17%；行权期限上1-3年、3-5年分别占比25%和59%。

金融债成交收益率来看，银行二级资本债及永续债方面，二级资本债收益率多有下行。1年及以下国有大行、股份行和城农商行分别变化-1bp、-1bp和3bp；1-3年国有大行、股份行和城农商行分别下行4bp、3bp和2bp；3-5年国有大行、股份行和城农商行分别变化-6bp、-7bp和6bp。银行永续债收益率有所分化，1-3年国有大行、股份行和城农商行分别变化0bp、7bp和1bp；3-5年国有大行、股份行和城农商行分别变化-2bp、-1bp和20bp。城农商行由于样本较少，整体波动较大。

本周一级市场发行分析

发行量来看（根据Wind统计）：本周发行189支非金融信用债，金额合计1253亿元，净增量为360亿元，发行量环比下降40%，净增量转正。取消发行方面，本周合计取消发行1支债券，计划发行金额约2亿元。结构上，评级和期限方面，1年及以下贡献多数净增量，发行和净增量前四位的分别是1年及以下AAA评级（375亿元和151亿元）、3-5年AAA评级（135亿元和135亿元）、1年及以下AA+评级（164亿元和99亿元）和3-5年AA+评级（85亿元和76亿元）。行业上（按Wind行业），城投发行量在777亿元，净增量为291亿元，地产债的发行和净增量分别为4亿元和-5亿元。

发行收益率方面（按照评级和期限划分，选取中位数）：根据DM寰擎信息统计，各评级期限发行利率全面下行。AAA评级1年期以内、1-3年和3-5年分别较上周下行8bp、8bp和6bp；AA+评级1年期以内、1-3年和3-5年分别较上周下行3bp、5bp和64bp；AA及以下评级1年及以内、1-3年分别较上周下行8bp和16bp。个券方面，资质偏弱国企和民企发行利率相对较高，比如24金桂02（5年）发行在3.95%、25通泰MTN001B（7年）发行在3.6%。

发行收益率和发行上限利差来看（按照评级和期限划分，选取中位数）：根据DM寰擎信息统计，本周上限与发行利率的差值中位数在0附近的期限和评级为1年期以下AAA评级整体。其余期限评级利差有所分化。1年以下AA+、AA及以下评级分别变化1bp和-21bp，1-3年AAA、AA+和AA及以下评级分别变化16bp、4bp和-74bp，3-5年AAA评级走扩25bp。需要注意的是收益率和利差统计受到样本券变动的影响可能会较大，期限越长、评级越低样本数据可能会越少，受到的影响也会越大。

[1] 成交量选取Wind数据，包含CFETS/交易所集合竞价和上证固收平台数据。

本文摘自：2025年1月4日已经发布的《债市迎“开门红”，信用补涨利差收窄》

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