海清入股的梦金园转战港股：曾遭卡地亚起诉，一元换款活动遭质疑_新浪财经

界面新闻记者 | 郭净净

梦金园黄金珠宝集团股份有限公司（简称“梦金园”）日前更新招股书，计划在港交所主板上市。

梦金园创始人、执行董事兼董事长是现年60岁的王忠善。王忠善及其配偶张秀芹、儿子王国鑫、女儿王娜、天津园金梦以及三家员工持股平台金梦合伙、金园合伙、金隆合伙等共同构成该公司的控股股东集团。其中天津园金梦由王国鑫及王娜各拥有50%。据此，王忠善家族直接控制梦金园近72%股份。

值得注意的是，2018年，知名女演员海清（真名为黄怡）以500万元入股梦金园，当时的持股比例2.22%。2022年3月，海清曾因为个人财务问题向张义贞转让其持股的0.67%的股权，她的持股比例当时降为1.56%。截至上市前，海清对梦金园的持股比例为1.53%。

回顾起来，2018年8月，该公司启动深交所主板IPO上市工作，聘请曾成功保荐另一家中国黄金珠宝公司深交所IPO工作的广发证券。不过，直到2020年，该公司IPO上市工作并未新进展；当年5月，梦金园改聘中泰证券作为保荐人并递交上市申请。遗憾的是，经历证监会连续两轮的征询意见，梦金园IPO申请于2021年11月25日进入听证阶段后最终于当年12月20日被驳回。

2022年12月，梦金园与中信证券签订辅导协议，但并未递交第二次A股IPO申请。随后，梦金园转战港交所，并于2023年9月首次向港交所递交招股书。公司称，“为更好地接触多元化的全球投资者并获得更多国际认可，我们并未提交第二次A股申请”。

特许经营分销模式存隐忧

招股书显示，梦金园自我介绍是“中国的黄金珠宝首饰原创品牌制造商（OBM）以及为极少数实现全价值链运营的企业之一”。公司的增长取决于能否依托工艺交付令目标消费者产生情感共鸣的黄金珠宝。根据弗若斯特沙利文，截至2022年12月31日止年度，就黄金珠宝收益而言，该公司于中国黄金珠宝市场的黄金珠宝品牌中排名第五且市场份额为3.8%；按三线及以下城市的黄金珠宝收益（不包括金条）计算，公司在中国黄金珠宝品牌中位列第三。

梦金园称，公司于中国三线及以下城市拥有稳固的市场地位。截至2023年12月31日，梦金园已建立全面的特许经营网络，覆盖1687名加盟商旗下经营的2817家加盟店、七个自营直营区服务中心及17个省级代理。其他销售渠道包括35家自营店、向在线平台销售以及消费者网络中主流电商平台入驻网店。2021年至2023年，公司加盟店的平均收益分别为550万元、540万元及670万元。

需要看到的是，特许经营分销模式不无风险。日前，北京的“中国黄金”、“山东黄金”多家加盟店跑路，“客户托管的价值上亿黄金无法取出”的消息引发广泛关注。4月1日，中国黄金（600916.SH）称，特许经营加盟商三鼎原实控人已被公安机关刑事羁押，公司决定先行对有关消费者进行垫付，全力维护消费者的合法权益。公告显示，中国黄金特许经营加盟商北京三鼎原黄金珠宝有限公司运营的北京富力广场店，违反与公司签订的《专卖店特许经营加盟协议》，违规擅自开展所谓的“金条无忧预订”业务，并于2023年12月27日私自停止经营活动，无法兑付消费者已购买的产品，造成恶劣影响，引起社会广泛关注。

梦金园称，公司对加盟商的营运控制权有限；“倘我们无法维持或进一步发展与加盟商的合作，或加盟商有任何违法行为、行为失当或未能提供令人满意的服务，我们的业务、财务状况及经营业绩可能受到不利影响。”

梦金园表示，尽管公司不拥有对省级代理或加盟商的直接管理控制权，但透过针对产品采纳及实施彼等的营运政策、定价指南及为彼等提供培训会来监控和间接管理彼等的表现。为监控特许经营网络的表现，公司的内部管理政策包括要求销售代表进行临时实地考察及监控销售业绩、定价及营销活动质量。公司也与表现欠佳的省级代理和加盟商召开会议以助力复苏。

毛利率持续较低

财务数据显示，2021年至2023年，梦金园实现收益分别为168.71亿元、157.24亿元及202.09亿元；同期，公司实现年内溢利分别是2.25亿元、1.81亿元、2.33亿元。报告期内，该公司的分销及销售开支分别为1.77亿元、1.95亿元及2.57亿元。

2021年至2023年，该公司实现净利率分别为1.3%、1.1%及1.2%。梦金园表示，其净利率较低乃主要归因于公司的采纳特许经营分销模式，当公司向省级代理及加盟商销售产品时保持较低的固定工费；相应地，该定价模式可使其加盟商受益，乃由于其后续能够以较高利润率向消费者进行销售。

2021年至2023年，梦金园来自特许经营网络的销售毛利率分别为2.8%、4.3%及4.7%；同期其自营店的毛利率分别为14.7%、16.9%及22.4%。

2021年至2023年，梦金园销售的主要组成部分为黄金珠宝及其他黄金产品，占总收益的约97.5%、97.9%及98.4%。相较于其他珠宝产品，黄金珠宝的利润率普遍较低。同期，该公司的毛利率分别为3.2%、4.8%及5.3%；其中黄金珠宝及其他黄金产品的毛利率分别为2.2%、3.9%及4.6%。公司称，由于销售量增加、黄金价格波动及黄金采购与销售时间差的综合影响，黄金产品的毛利率呈持续上涨趋势。

近期，黄金价格持续拉升。数据显示，2024年以来金价涨幅已达约18%。2021年至2023年，梦金园向最大供应商上海黄金交易采购金条所支付的成本分别为75.85亿元、80.5亿元及111.63亿元，占相关年度总采购的90.9%、93.2%及87.6%。2021年，黄金价格整体呈现下跌趋势，导致该公司以相对较高的价格水平采购之黄金，同时向客户收取通常低于之前采购成本的现行市场黄金价格；公司的采购与销售交易之间有时间差，另加年内金价的下跌趋势，导致其毛利下降，并对当年毛利率产生消极影响。

梦金园指出，为减轻黄金价格瞬息万变带来的影响，公司实施了黄金价格风险管理策略，即以销定采。该方法容许其依据日销售量采购黄金物料以维持存货水平，2021年至2023年该公司存货周转天数分别为42.7天、45.6天及36.8天，从而减轻黄金采购价格与销售价格不相匹配的潜在不利影响。

此外，根据黄金价格风险管理策略，该公司实施了包括通过黄金租赁及Au(T+D)合约采购在内的措施，以减轻与黄金价格波动相关的风险。该等措施乃根据可用资金、黄金存货状况及预估销售需求审慎评估。

梦金园表示，公司营运需要大量资本。黄金材料的采购属资本密集型，乃公司扩张有机业务的必经之路。上海黄金交易所仅接受使用其特定账户中的现金采购黄金。公司预期将使用经营所得现金及其可动用的各种渠道及工具满足该等资本承担。

针对后续发展，梦金园招股书显示，该公司将进一步投入生产设施建设以提高产能，支持业务增长；通过设立研发中心加强对研发和技术的持续投入，确保创新力和竞争力；加强及扩大分销渠道，拓展消费者触达及焕新消费体验；加速发展数字信息平台，建立完善的会员体系；及持续投入品牌建设，进一步做好产品创新及品类拓展。其中，该公司计划加强位于中国山东省潍坊市昌乐县经济技术开发区生产基地的黄金珠宝首饰智能制造中心，以生产黄金珠宝、K金产品及弹簧扣。

梦金园指出，截至本债务声明的最后实际可行日期（即2024年2月29日），该公司的未偿债务包括银行借款8.8亿元、黄金租赁4.55亿元及租赁负债1515万元。截至2024年2月29日，该公司拥有可供动用银行融资17.27亿元，其中5000万元尚未动用。

旧料业务及“一元换款”活动遭质疑

冲刺A股IPO时，监管方面对梦金园若干未获圆满解决的征询意见表达疑虑，包括公司的旧料业务及“一元换款”活动的商业原理；及黄金原料存货单价明显高于黄金珠宝产品存货单价。

对此，梦金园港股招股书进行回应。该公司认为其旧料业务及“一元换款”活动的商业原理属完备；根据弗若斯特沙利文，旧料业务属黄金珠宝行业的惯常做法；尽管该活动属于行业惯例，证监会仍对公司从事旧料业务的规模远大于同行业其他上市公司表示关注。此外，按往绩记录期间的同业销量计，黄金珠宝行业内具有提纯及制造能力的同业的旧料业务交易占比介乎20%至40%，该比例与该公司相当。此外，根据弗若斯特沙利文，同业进行旧料业务的交易方与交易方相若，包括加盟商、省级代理及消费者。

另外，梦金园除日常黄金业务外，就万纯系列产品定期推出“一元换款”促销活动。参与活动的消费者可将先前购买的万纯黄金系列产品通过以旧换新换取同等重量或更重的新款万纯系列黄金珠宝，加上每克旧料黄金1元的名义工费与加盟商或自营店进行交易，消费者须支付彼等透过因以旧换新而购买的任何新增黄金的黄金市价和常规工费。

证监会在先前A股申请的审核环节中，对梦金园加盟商参与“一元换款”的商业理由以及加盟商是否会因此遭受损失提出疑虑。尽管未与公司就此类促销活动的具体政策和条款达成一致，但中国证监会亦对加盟商参与“一元换款”的原因提出疑虑。对此，梦金园招股书指出，公司董事认为，加盟商参与万纯系列产品“一元换款”促销活动可获得直接及间接的经济裨益，促销活动刺激客流并增加加盟商销售额；“尽管并无专门就此目的订立任何具体书面协议，所有加盟商均已参与此类促销。

梦金园表示，公司加强了万纯系列产品“一元换款”促销活动的内部控制。具体而言，公司与加盟商的协议明确针对彼等配合促销活动的要求，其包括万纯系列产品“一元换款”。此外，公司通过鼓励加盟商采纳CRM系统记录彼等有关“一元换款”促销活动的销售以加强内部控制。进而令公司可系统及时审核万纯系列产品“一元换款”相关的销售数据。

该公司认为，透过明确告知加盟商并正式记录关于加盟商参与及支持促销活动（包括万纯系列产品“一元换款”的要求，公司相信纳入该等条款会加强其内部控制。透过纳入此类条款，加盟商同意密切关注及参与公司的促销活动，这为梦金园强制执行有关要求加盟商支持促销活动的权利提供坚实基础。

在先前A股申请审核过程中，证监会亦发现梦金园与存货相关的财务数据披露不一致。对此，梦金园回应称，K金珠宝，被计入存货结余披露中，惟于另一项存货披露中撇除；委托加工材料，计入一项黄金原材料存货结余披露中，惟未计入另一项存货结余披露中；及)就一项存货结余披露应用K金材料的账面价值，而在另一项存货结余披露中K金价值被转换为黄金价值（采用75.5%的转换公式）。有关差异披露乃就不同说明用途作出，惟并无充分阐明差异。鉴于上述差异，计算黄金原材料明细与黄金原材料单价时存在不一致。

经过彻底调查，梦金园董事得出结论，这些差异主要是由于在A股申请中提交材料时对相关披露没有充分澄清的解释差异。此后，该公司对存货的会计分类进行了彻底检查，并对可能造成解释差异的细列项目进行了审慎稽核及确认当前IPO申请概不存在该等解释差异，故此项问题不再适用于当前申请。

涉侵犯卡地亚商标等遭起诉

另需关注的是，2018年以来，梦金园卷入与卡地亚国际有限公司（“卡地亚”）的多起诉讼。

2018年12月，卡地亚就加盟商采用与卡地亚珠宝产品系列相同或类似标志及设计销售产品对梦金园、山东梦金园及其加盟商提起商标侵权及不正当竞争法律诉讼。

经当事人上诉，天津市高级人民法院于2022年4月作出其终审判决，据此，法院判决山东梦金园加盟商销售与卡地亚商标系列相同标识的珠宝构成商标侵权及不正当竞争；卡地亚主张加盟商所售侵权产品系由梦金园或山东梦金园生产及销售的证据不足；由于公司及山东梦金园未履行其对加盟商的监管义务，梦金园及山东梦金园应对四家加盟商的侵权行为承担连带责任，包括由加盟商应付卡地亚共计18万元款项的连带支付责任；及公司及山东梦金园应就卡地亚遭受的经济损失及合理支出向卡地亚支付共计25万元。

继加盟商被法院定罪后，梦金园对相关方施加了各种处罚，包括罚款及提前终止特许经营合同，而鉴于所涉金额并不重大以及寻求赔偿所需投入的潜在时间和资源，公司并无寻求彼等赔偿和解金额。

梦金园称，经此事件，公司已采取以下内部控制措施以加强对类似事件的防范及对加盟商业务经营的监督，公司编制了一本内容详实的指南，提醒并要求所有加盟商避免侵害其他方知识产权、肖像权、姓名权并明确禁止在产品上擅自印制及粘贴公司标识及商标。

除与公司签署特许经营合同外，梦金园要求，所有加盟商均需另行阅读、接受、签署并严格执行该指南，如有违反，将承担法律责任；指示外部法律顾问审查及更新特许经营合同，纳入有关加强知识产权保护的条款；及公司指定市场检查组已加大力度对加盟商旗下门店进行检查，检查过程中特别关注加盟商是否侵犯了第三方产品的知识产权。