市值超170亿元，中国MRO赴美第一股是何来头？

　　尽管过去数年持续亏损，中国工业品采购服务平台震坤行工业超市有限公司（下称震坤行）仍成功上市了。

　　12月15日晚，震坤行正式登陆纽交所，股票代码为“ZKH”，成为中国MRO赴美第一股。

　　这是震坤行首次公开发行美国存托股票（ADS）将发行400万股ADS，每份ADS代表35股震坤行工业超市有限公司的A类普通股。

　　根据招股书，震坤行首次公开发行价格为15.5美元/股。以此计算，震坤行此次IPO募集6200万美元（约合4.4亿元人民币），承销商另外享有60万股ADS的超额配售权。

　　上市首日，震坤行最高涨至17.05美元，最终收盘价格为15.5美元，与发行价持平，市值为24.9亿美元（约合177亿元人民币），是两年半以来中概股市值最大的在美IPO。

　　官网信息显示，震坤行成立于1998年，创始人为陈龙，当时获得了多家国际知名品牌胶粘剂、润滑剂代理权，主做经销；2008年转型产品方向。

　　2014年，其正式更名为当前公司名称，以胶粘剂和特种润滑客户为种子客户，着重工业用品业务，转型电商领域；2019年后开始打造成为一家数字化的工业用品服务平台，提供一站式的工业用品采购与管理服务。

　　招股书显示，震坤行的收入模式包括产品销售模式和市场模式，大部分收入来自产品销售模式下MRO产品的销售，另外还有市场模式下通过平台向销售产品的供应商赚取佣金。

　　MRO是指非生产原料性质的工业用品。MRO是英文Maintenance维护、Repair维修、Operation运行的缩写。通常是指在实际的生产过程不直接构成产品，只用于维护、维修、运行设备的物料和服务。

　　目前，震坤行产品线大致可分为五大类：零配件、化学品、制造零部件、通用耗材和办公用品。

　　截至去年底，震坤行拥有包括30个配送中心、32条优势产线、90个中转仓库和大约3600台EVM智能自动售货机的全国覆盖配送网络，产品覆盖了约1700万个SKU（库存单位）和所有主要的MRO产品线；与超过4万家先进制造业客户保持长期合作；建成35个全国总仓、70个服务中心仓。

　　从业绩上看，近年震坤行处于增收不增利的情况。

　　招股书显示，2020-2023年前三季度，震坤行的营业收入分别为46.86亿元、76.55亿元、83.15亿元、62.77亿元；与此对应的净利润则均为负值，分别亏损3.97亿元、10.94亿元、7.31亿元、3.25亿元。

　　民生证券分析认为，前期震坤行需要扩充产品矩阵、搭建物流供应链网络，因此导致亏损。2022年营收增速下降主要受疫情影响，上海仓库暂时关闭两个月，年底疫情放开之后工厂因感染人数迅速增加而停工，对业务造成负面影响。

　　震坤行表示，无法保证能够在未来产生净利润，其实现盈利的能力主要取决于提高毛利率的能力，要么通过更快的速度增长收入，要么通过降低收入成本或运营费用占净收入的百分比，“未来可能会继续出现亏损。”

　　此外，震坤行现金流也是负数。2020年-2023年前三季度，震坤行的经营性现金流净额分别为3180万元、-13.83亿元、-5.04亿元、-5.09亿元。

　　对此，其在招股书风险因素中提到，无法保证能够从运营中产生正现金流，且无法保证在需要时可以获得额外资本或其他类型的融资等。“我们可能会不时寻求额外的股权或债务融资，以资助平台增长、应对竞争压力或进行收购或其他投资。”

　　震坤行仍在调整自身的业务模式。

　　其在招股书中表示，线上MRO采购服务行业在国内仍处于早期发展阶段，可能不会发展到预期的阶段和规模。震坤行的线上MRO采购服务的运营历史，及其产品销售和市场模式下运营的经验均有限。

　　震坤行称，随着业务的增长或为应对激烈的竞争，可能会继续推出新的产品和服务，调整现有的产品和服务供应，或总体上调整业务运营，以有效抵御MRO产品采购价格的变化，以维持增长和盈利能力，这可能会产生相当大的成本。

　　民生证券研究指出，MRO品类复杂，相同产品在不同行业中可能仍有细微差别，导致SKU数量众多，传统经销模式下会产生效率低下、库存管控难、采购成本高企以及售后服务差等问题。

　　这也给以震坤行为代表的企业转型线上化采购提供了市场空间。据上述机构统计测算，自2015年3月以来，线上零售占比逐步提升，从2015年3月的10.2%提升至2022年10月的30.1%，共计提升19.9个百分点。

　　民生证券指出，ToB端线上平台产品分类整齐，SKU数量或达到线下门店千倍，并且单价会随着采购量的上升而下降，极大提升采购方的体验。

　　从市场规模看，据灼识咨询报告显示，根据销售额计算，中国MRO采购服务市场规模从2016年的2万亿元，快速增长至2022年的3万亿元，预计至2027年时，该市场有望增长至3.98万亿元，五年复合增长率为5.8%。

　　同时，中国传统的MRO采购服务行业分散且相对欠发达，全价值链数字化水平较低。因此，行业参与者相当脱节，导致缺乏透明度、管理成本高、交易流程低效等痛点。

　　此外，MRO订单履行流程复杂，很多产品需要专业的搬运。传统的MRO采购服务商缺乏有效应对这些市场挑战的规模和能力。因此，MRO采购服务行业对以数字化解决方案赋能的高效、标准化流程有着显著的需求，以提供一站式采购体验。

　　目前，国内一线MRO企业为齐心集团（002301.SZ）、怡合达（301029.SZ）、咸亨国际（605056.SH）和震坤行等。

　　其中，齐心集团共有产品多为办公相关产品，下游覆盖行业范围广泛，包括能源、交通、通讯、金融等；咸亨国际共有产品多为仪器仪表、技术服务等专业性较强的品类，下游覆盖行业包括传统能源、国家电网等；怡合达产品主要为液压元件、传感器和机械标准零件，下游覆盖3C、汽车、锂电等高科技新兴行业，同时还包括食品、物流等传统行业。

　　全球主要玩家包括索能达、伍尔特、西科国际、固安捷、欧时、NOW Inc．。

　　民生证券认为，MRO覆盖细分行业众多，即使是行业龙头仍有其能力边际，每家所侧重行业均有所不同；MRO行业是一个能容纳多强的行业，即使在较为成熟的美国市场，固安捷美国地区目前所占的市场比例仍只有接近10%，行业发展潜力较大。

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责任编辑：李桐