由于央行票据互换操作为“以券换券”，不涉及基础货币吞吐，对银行体系流动性的影响是中性的。[详情]
公开市场业务一级交易商可以使用持有的合格银行发行的永续债从中国人民银行换入央行票据。[详情]
最新季度末的资本充足率不低于8%；最新季度末以逾期90天贷款计算的不良贷款率不高于5%；最近三年累计不亏损；最新季度末资产规模不低于2000亿元；补充资本后能够加大对实体经济的支持力度。[详情]
值得注意的是，这些政策出台的终极目的，依旧是为了疏通货币政策传导机制，让银行有能力加大对实体经济的信贷投放，托底中国经济。[详情]
建投点评：这意味着CBS本质上是以票据的互换，但是央行的互换需求，实际上提升了永续债的流动性，对于降低永续债的成本具有重要的帮助。[详情]
去年底，金融委办公室召开专题会议，研究多渠道支持商业银行补充资本有关问题，推动尽快启动永续债发行。[详情]
补充资本后能需加大对实体经济的支持力度。[详情]
民生证券分析，假设2019年永续债推行后，商业银行其他一级资本/商业银行净资本达到5%，至明年三季度，银行永续债放量有望撬动4.24万亿元的信贷增量[详情]
来源：21世纪经济报道 许尧（中国建行金融市场交易中心研究员） 1月24日，人民银行公告创设央行票据互换工具（CBS），为银行发行永续债提供流动性支持。人民银行在随后的答记者问中表示：“央行票据互换操作采用固定费率数量招标方式，面向公开市场业务一级交易商进行公开招标”，“人民银行从中标机构换入合格银行发行的永续债，同时向其换出等额央行票据”，“银行永续债的利息仍归一级交易商所有”，期限“原则上不超过3年”。对此，我们有如下几点思考： 一是CBS不会产生货币投放，不影响流动性，因而也不会影响当前的货币政策取向，更非所谓的QE。 第一步：银行A向银行B发行50单位永续债。银行A负债增加债券发行50，银行B资产增加对银行A债权。由于所有的交易只发生在商业银行体系内，合并银行体系资产负债表后，其他存款性公司资产负债表表现为资产端对其他存款性公司债权增加50，负债端债券发行增加50。 第二步：人民银行发行CBS，银行B购买。在此过程中，银行B换入央行票据，而人民银行换入永续债（假设全部置换），这一过程发生在其他存款性公司与货币当局之间。货币当局资产负债表资产端增加对其他存款性公司债权50，负债端增加债券发行50，其他存款性公司资产负债表中资产端对其他存款性公司债权减少为0，对中央银行债权增加50。 CBS操作不影响基础货币和流动性，不改变货币政策取向。我国的基础货币由流通中的现金和商业银行的准备金存款构成，而商业银行的准备金存款构成了银行间市场的流动性总量。虽然CBS操作会造成人民银行扩表，但这一操作并不涉及现金发行及商业银行准备金存款的变动，因而不会对基础货币产生影响，也不会对流动性产生影响，不改变货币政策取向。 CBS操作绝非QE。无论是日央行的QE或是美联储的QE，其目的均是通过扩张基础货币（美联储略有不同，其更依赖QE控制长端利率）来推动全社会货币供应量的增加，进而促进经济增长和通胀提升。QE的关键在于基础货币的增加，因此，并不是任何扩表行为都是QE。人民银行的CBS操作由于采用了换券的形式，虽然扩张了资产负债表，但不改变基础货币，因而并非QE。 二是CBS操作本质上是一种扭转操作，其目的是提高永续债的流动性，降低商业银行永续债的流动性溢价，进而帮助其发行。 美联储在历史上曾多次进行扭转操作（OT）。2008年金融危机之后，美联储曾在第三轮QE之前进行了两轮OT，通过卖出短期国债并等量买入长期国债，在不影响基础货币的同时降低长期无风险利率。美联储亦曾在60年代进行过同样的扭转操作，降低长期利率刺激国内经济，同时推高短期利率以吸引资本流入。2008年之后的OT由于存在量化宽松的影响很难单独评估，但60年代的操作普遍被认为有效。 CBS操作形式上类似于人民银行买入市场存量的永续债，并通过定向央行票据回笼发行的基础货币，不改变基础货币总量的同时，降低了永续债发行时的风险溢价，因而本质上是一种以降低永续债溢价为目的的扭转操作。 人民银行的CBS操作通过两方面降低永续债的溢价。一方面减少了市场上存量永续债规模，相当于降低了永续债的供给，另一方面给予了永续债持有方等量央行票据，弥补永续债流动性过低的缺陷进而减少永续债的流动性溢价，两方面的因素都可以降低永续债的溢价进而促进其发行。 三是CBS可能使永续债的风险转移至央行，需要其他制度安排阻止风险转移。 CBS操作不应出现风险转移。CBS操作涉及央行票据与永续债的互换，商业银行将永续债置换给人民银行后，永续债的信用风险可能会由商业银行转移至人民银行。人民银行在货币政策的执行过程中，除了对手方的信用风险外，不应承担额外的信用风险，因而需要有一种合理的制度安排来阻止风险的转移。一种简单的方式是附加一个CDS协议或者担保，即可使得信用风险降低至不超过商业银行质押获取MLF的水平。 CBS操作带来的另一个问题是债券互换后，商业银行不再直接持有永续债，是否仍需按照永续债的标准计提资本占用。监管机构设立资本占用的强制性要求是为了维护金融机构的稳定，其标准的确定是以所持有资产的风险属性为依据，与资产的持有方式等形式上的变化无关，因而CBS不应导致持有永续债资本占用的降低。但这一具体细节仍需监管机构确认。 四是CBS是解决永续债发行困难的超常规操作，一旦宏观经济企稳或永续债发行难度下降，应及时退出。 货币政策之所以重要是因为其在宏观经济运行和国民收入分配中的重要影响，因而货币政策工具的选择应非常谨慎。合理的货币政策工具应确保在实现货币政策目标的同时，不会对经济体产生过多的结构性扭曲。超常规的货币政策在实现其目标的同时，会产生明显的副作用，不应经常使用并应及时退出。例如美联储QE在推动美国经济走出泥潭的同时，也推动了美国的金融资产泡沫；日央行近20年QE则使得其银行资产负债表依然薄弱。 CBS是在当前宏观经济下行压力加大、资本金不足抑制商业银行信用扩张的背景下创设的一种超常规的货币政策工具，其目的是支持银行发行永续债，解决因为集中发行导致的市场承接能力不足带来的发行问题。CBS虽然有利于永续债发行，但也可能会压低商业银行的风险溢价，导致市场低估发行银行的风险，对正常的市场定价行为产生干扰，长期影响存在不确定性。 因而，当宏观经济企稳或者永续债发行不再对市场产生额外冲击时，为避免其长期存在可能产生的负面影响，CBS应适时退出。 相比人民银行的其他工具，CBS较为复杂。人民银行之所以选择更为复杂的工具，或与宏观经济存在复杂的结构性问题和人民银行面临的内外部约束有关。 但是，复杂的工具也有一些其他问题。金融危机后，各国央行创设了大量的工具用于反危机。从具体实践来看，除了简单直接的QE取得了较为明显的效果外，其余结构性调整或定向操作的工具往往效果有限。复杂的工具在政策传递过程中面临政策效果难以传递的问题，因而，对于CBS能起到何种效果，以及最终规模会如何，我们仍需进一步观察。[详情]
创设央行票据互换工具 央行助力银行补充资本 谭志娟 央行鼓励银行补充资本金再添新抓手。 1月24日晚，央行发布公告称，决定创设央行票据互换工具（CBS），公开市场业务一级交易商可以使用持有的合格银行发行的永续债从中国人民银行换入央行票据。同时，将主体评级不低于AA级的银行永续债纳入中国人民银行中期借贷便利（MLF）、定向中期借贷便利（TMLF）、常备借贷便利（SLF）和再贷款的合格担保品范围。 就此，《中国经营报》记者采访获悉，从国外来看，永续债被归入AT1（一级资本补充工具），与优先股等工具的功能作用相同，是比较常用的资本补充工具。央行此举或是为了支持银行发行永续债，刺激银行通过永续债去补充银行资本。 助力银行补充资本 受访专家认为，央行创设央行票据互换工具有助银行发行永续债补充资本。 顶点财经首席宏观分析师徐阳在接受记者采访时表示，“这主要是为了支持银行发行永续债，刺激银行通过永续债去补充银行资本，间接提高银行为实体经济放贷的空间。” 联讯证券首席经济学家李奇霖也向记者分析说：“这主要是为了配合银行永续债的发行。现在表外非标受到资管新规等监管政策的约束，仍在收缩，大量的融资需求回归表内，给银行表内带来了资本金补充的压力。而国内目前来看，比较成熟的二级资本的补充，对于一级资本的补充，还没有成熟且常用的工具，因此监管推出了永续债来帮助银行补充其他一级资本。” 他还表示，这具有三大优势，可提高银行认购永续债的意愿：一是直接在市场上加入央行作为“买方”，提高了永续债的流动性；二是央票抵押范围更广，可用于质押式回购、OMO（公开市场操作）、MLF等，解决了永续债抵押功能不足的弱点；三是央票的资本计提比例为0%，大幅降低了银行表内持有永续债会对自身资本金造成侵蚀的担忧。 在李奇霖看来，此举最终目的还是宽信用。“永续债可补充银行银行解决表内资本金不足的问题，为银行加大信贷投放，弥补非标融资需求缺口做贡献。” 川财证券也指出，此次央行创设CBS，允许一级交易商将其持有的永续债转为央行票据，同时纳入永续债进入央行公开市场操作抵押工具，有助于提升银行持有永续债积极性，加速补充商业银行其他一级资本和核心资本充足率，提升商业银行抵抗风险的能力。 北京大学国家发展研究院副院长黄益平表示，经济的持续发展，需要金融服务的不断扩张。近年来资本金已经成为我国商业银行业务增长的一个重要障碍。永续债可以为商业银行补充资本金提供一个有效而且可持续的渠道，同时也可有助于丰富资本市场特别是债权市场的产品，最终也许能帮助改善资本市场定价与货币政策传导机制。黄益平曾在2015年6月~2018年6月担任央行货币政策委员会委员。 他还补充表示，央行票据互换工具实际上是相当于为永续债增信，商业银行买的永续债，但可以置换成央行票据，降低了风险。这等于是央行以自己的信用支持银行补充资本金。 对于创设央行票据互换工具的主要考虑，央行有关负责人答记者问时表示，为保障金融支持实体经济的可持续性，银行需要有充足的资本金，永续债是银行补充一级资本的重要渠道。央行票据互换工具可以增加持有银行永续债的金融机构的优质抵押品，提高银行永续债的市场流动性，增强市场认购银行永续债的意愿，从而支持银行发行永续债补充资本，为加大金融对实体经济的支持力度创造有利条件，也有利于疏通货币政策传导机制，防范和化解金融风险，缓解小微企业、民营企业融资难问题。 发行银行覆盖面较广 记者从央行官网获悉，央行票据互换操作采用固定费率数量招标方式，面向公开市场业务一级交易商进行公开招标。中国人民银行从中标机构换入合格银行发行的永续债，同时向其换出等额央行票据。到期时，中国人民银行与一级交易商互相换回债券。银行永续债的利息仍归一级交易商所有。央行票据互换操作的期限原则上不超过3年。 央行票据互换操作可以接受哪些银行发行的永续债？ 据上述央行有关负责人介绍，目前，央行票据互换操作可接受满足下列条件的银行发行的永续债：一是最新季度末的资本充足率不低于8%；二是最新季度末以逾期90天贷款计算的不良贷款率不高于5%；三是最近三年累计不亏损；四是最新季度末资产规模不低于2000亿元；五是补充资本后能够加大对实体经济的支持力度。 李奇霖表示，覆盖面较广，以2018年半年报贷款数据看，可用于CBS操作的永续债发行银行大概有65家左右，贷款规模占所有金融机构贷款总额比例超过65%。 不过，据了解，永续债是银行补充一级资本的重要渠道，但是由于与其他的一二级资本工具相比，其发行票面利率相对较高且可变，存续期过长，操作复杂，银行持有和发行的积极性不高。 对于该现象，徐阳向记者分析，“这主要在于永续债有着对于投资者不利的条款存在，例如永续债的发行人有赎回选择权，在这种情况下，永续债发行人只能通过提高利率来吸引投资者，所以商业银行对于永续债的持有或者发行兴趣都不是很大。” “这主要源于两个方面：一是资本占用过高，部分银行自营持有永续债，可能需要按250%计提风险资本；二是缺乏流动性，恶化银行的融资能力。”李奇霖对记者说。 因而在他看来，“央行推出CBS将银行自营持有的永续债置换为央票，拓展了永续债的流动性，银行持有央票，其质押融资的能力也会更强，因此对机构的吸引力也会显著增强，对银行发行永续债补充资本有较强的积极意义。” 央行票据互换工具对流动性有何影响？有机构指出，此次互换主要是针对的一级交易商和基本面良好的银行，在鼓励商业银行扩表的同时控制了风险，短期来看，对流动性影响相对有限。 李奇霖也对记者指出，CBS操作是纯粹的“以券换券”，不涉及流动性的投放与回笼。 上述央行有关负责人也表示，由于央行票据互换操作为“以券换券”，不涉及基础货币吞吐，对银行体系流动性的影响是中性。[详情]
新华社北京1月25日电 时下，永续债成为银行补充资本金的热门渠道，而就在首单永续债发行前夜，人民银行宣布决定创设央行票据互换工具（CBS），增强市场认购银行永续债的意愿。这个创设的新工具到底如何操作，又将为永续债发行带来怎样的影响？ 25日起，中国银行将在全国银行间债券市场发行总额不超过400亿元的无固定期限资本债券，募集资金用于充实中行其他一级资本。这是我国商业银行获批发行的首单此类新的资本工具。 作为一种新品种债券，永续债能否被市场广泛接受还得打个问号。毕竟，在CBS推出前，永续债的缺陷较为明显：因无固定期限，难以成为金融机构之间资金拆借的抵押品。 为提高银行永续债的流动性，人民银行决定创设央行票据互换工具。人民银行从中标机构换入合格银行发行的永续债，同时向其换出等额央行票据。到期时，人民银行与一级交易商互相换回债券。银行永续债的利息仍归一级交易商所有。 交通银行金融研究中心首席金融分析师鄂永健表示，通过CBS将金融机构持有的永续债置换成央行票据后，机构可以将央票作为抵押品开展资金拆借，这相当于给金融机构增加了高优质流动性资产，同时还能获得持有永续债的利息收入。 另外，CBS还可以减少商业银行资本消耗。“银行永续债普遍在银行间互相认购，而银行互持会计入加权风险资产增加资本消耗。”华泰证券首席宏观分析师李超表示，央行创设票据互换，使商业银行持有主权债券央票，不用消耗资本，有利于商业银行实现非标回表。 人民银行有关负责人介绍，央行票据互换操作的期限原则上不超过3年，互换的央行票据不可用于现券买卖、买断式回购等交易，但可用于抵押，包括作为机构参与央行货币政策操作的抵押品。 “这实际上是为永续债增信，央行以自己的信用支持银行补充资本金。”北京大学国家发展研究院副院长黄益平表示，商业银行的永续债可以置换成央行票据，降低债券风险，机构对投资永续债的意愿将大为增强。 那么，CBS更能激发哪些机构购买永续债的热情？业内人士认为，相对来看，非银机构和流动性压力相对较大的机构投资热情会更大。 央行在创设CBS的同时宣布，将主体评级不低于AA级的银行永续债纳入人民银行中期借贷便利（MLF）、定向中期借贷便利（TMLF）、常备借贷便利（SLF）和再贷款的合格担保品范围。 鄂永健认为，对于非银机构来说，CBS在不影响其获得投资永续债利息收入的同时，还为其提供了资金拆借的抵押品，相当于多了一条融资渠道。特别是考虑到银保监会同时发布允许保险机构投资符合条件的银行二级资本债券和无固定期限资本债券，预计非银机构对永续债的投资热情会因CBS而明显增强。 有市场人士担心，CBS是央行“放水”让商业银行买永续债吗？答案是否定的。人民银行有关负责人解释称，由于央行票据互换操作为“以券换券”，不涉及基础货币吞吐，对银行体系流动性的影响是中性的。 “CBS操作是将金融机构持有的永续债资产转换为央行票据，本身并未导致银行资产负债表规模变化，央行也并未投放基础货币，仅是持有机构的资产类型发生变化。”鄂永健说。 此外，CBS操作对于发行永续债的银行也提出了一定要求，在资本充足率、不良贷款率、资产规模等方面有具体标准。其中，央行明确提出一条：补充资本后能够加大对实体经济的支持力度。 国盛证券宏观首席分析师熊园表示，央行创设CBS，不仅有望缓解商业银行资本金压力，更希望以此疏通货币传导机制，保障金融服务实体经济，尤其是缓解小微企业和民营企业融资难融资贵的困境。[详情]
来源： 岳读债市 基本结论 事件：1月24日，中国人民银行宣布创设央行票据互换工具（Central Bank Bills Swap，CBS），公开市场业务一级交易商可以使用持有的合格银行发行的永续债从中国人民银行换入央行票据。我们对此解读如下： 银行永续债用来干嘛？作为银行其他一级资本补充工具，作用有三点：一是为非标回表创造条件；二是扩大信贷投放空间；三是满足银行监管指标。 从投资者角度看，此前配置态度偏谨慎。此前由于减记条款的存在，保险资金投资受限，但今日银保监会放开了险资投资限制条款；一旦永续债被计入权益工具，对于银行自有资金的吸引力相对较小，而银行理财资金存在期限匹配的顾虑；公募基金有一定投资意愿。 什么是票据互换工具？根本目的在于提高永续债市场流动性，支持银行发行永续债补充资本，最终实现信用扩张，增强对于实体经济的支持力度。互换操作是“以券换券”，不影响基础货币投放和流动性。 CBS推出，债市影响几何？预计未来高层将不断推出各种方式，帮助商业银行扩充资本金，未来银行信用扩张速度或有加快。考虑到信用扩张传导仍需要一定的时间，短期内社融大幅改善可能性不大。考虑到目前债市对于基本面利多因素的反映明显钝化，需要关注投资者预期改变所带来的利率波动。 风险提示：信用扩张超预期，债市波动加大。 一、银行永续债用来干嘛？ 1月17日，银保监会批准中国银行发行不超过400亿元无固定期限资本债券。这是我国商业银行获批发行的首单此类资本工具，在中国银行成功获批发行永续债之前，哈尔滨银行、盛京银行和民生银行均公告称拟发行无固定期限资本债券。 国外通常使用优先股、永续债（分转股型和减记型）和其他一级混合资本工具，但我国此前只能依赖发行优先股补充其他一级资本，导致部分银行的资金充足率接近警戒线。中国银行成功获批标志着永续债这一新型资本工具的成功落地，作为银行其他一级资本补充工具，可以起到三方面作用：一是为非标回表创造条件。金融去杠杆背景下资管新规出台，非标资产回归表内挤占银行资本金，对银行资本承接能力提出挑战。永续债发行增加了其他一级资本补充途径，为非标回表创造条件。二是扩大信贷投放空间。服务实体经济背景下，扩大银行对小微企业的信贷投放力度对银行资本金提出了更高的要求。发行永续债能够扩充银行资本，增大银行信贷投放空间，提升风险抵御能力。三是满足银行监管指标。2012年银监会为了配合巴塞尔协议Ⅲ实施而颁布的《商业银行资本管理办法（试行）》规定，2018年底国内系统重要性银行资本充足率、一级资本充足率和核心一级资本充足率、一级资本充足率和资本充足率须分别达到8.5%、9.5%和11.5%，其他银行三项指标各低1%。 从投资者角度看，此前配置态度偏谨慎。1）对于商业银行而言，投资关键在于永续债作为股权还是债权。永续债介于债权和股权之间，这两类投资对于银行自营资金而言，风险权重存在较大的差异：对于商业银行一般债权的风险权重为20%，但对于商业银行的次级债权风险权重为100%，而对于银行股权投资，超过一定数额未扣除部分风险权重为250%。因此一旦永续债被计入权益工具，对于银行自有资金的吸引力相对较小。对于银行理财，早在2015-2016年委外业务扩张和高收益资产稀缺环境下，银行理财为追求高收益会配置部分永续债。但是在资管新规期限匹配要求下，一旦永续债认定为股权投资，银行理财投资期限较长的永续债存在一定的顾忌。2）保险资金的负债端久期较长，资产负债端的期限是匹配的，但此前由于减记条款的存在，保险资金投资受限。不过1月24日，银保监会宣布允许保险机构投资符合条件的银行二级资本债券和无固定期限资本债券，为险资扫清了障碍。3）相对而言，公募基金在负债端相对稳定的情况下可能考虑投资银行永续债。 因此，如何提高银行永续债的市场流动性，增强市场认购银行永续债的意愿，是银行永续债推出之后亟待解决的问题。这种情况下，央行票据互换工具的推出、银保监会同时放松险资投资限制，也就顺理成章。 二、什么是央行票据互换工具？ 按照央行官方说法：央行票据互换操作采用固定费率数量招标方式，面向公开市场业务一级交易商进行公开招标。中国人民银行从中标机构换入合格银行发行的永续债，同时向其换出等额央行票据。到期时，中国人民银行与一级交易商互相换回债券。显然，票据互换工具的根本目的在于提高永续债市场流动性，支持银行发行永续债补充资本，最终实现信用扩张，增强对于实体经济的支持力度。 央行票据互换操作为“以券换券”，不影响基础货币投放和流动性。央行对互换工具的操作流程做了具体阐释：互换期限原则上不超过3年，互换的央行票据不可用于现券买卖、买断式回购等交易，但可用于抵押，包括作为机构参与央行货币政策操作的抵押品。央行票据期限与互换期限相同，即在互换到期时央行票据也相应到期。在互换交易到期前，一级交易商可申请提前换回银行永续债，经中国人民银行同意后提前终止交易。 央行对互换操作设置了具体门槛，发行永续债银行必须满足：一是最新季度末的资本充足率不低于8%；二是最新季度末以逾期90天贷款计算的不良贷款率不高于5%；三是最近三年累计不亏损；四是最新季度末资产规模不低于2000亿元；五是补充资本后能够加大对实体经济的支持力度。 此外，央行同时宣布将主体评级不低于AA级的银行永续债纳入中国人民银行中期借贷便利（MLF）、定向中期借贷便利（TMLF）、常备借贷便利（SLF）和再贷款的合格担保品范围，同样有助于提高银行永续债的市场流动性。 三、CBS推出，债市影响几何？ 预计银行信用扩张速度或有加快。随着资管新规落地，大量表外业务回表，影子银行资金回归到银行系统管理，必然需要受到资本充足率的约束。面对经济下行压力，宽货币导致流动性过度淤积于银行间市场，宽信用始终未见成效，核心问题之一在于银行资本金约束下表内信用扩张乏力。因此，从18年年初开始，监管层对于银行补充资本金频频发声。从央行创设CBS看，预计未来高层将不断推出各种方式，帮助商业银行扩充资本金，未来银行信用扩张速度或有加快。 关注社融增速变化。考虑到信用扩张传导仍需要一定的时间，短期内社融大幅改善可能性不大。假设今年一季度表内信贷供给继续加大，表外融资按照到期不续作的节奏收缩，直接融资进一步增强，地方政府专项债发行节奏提前，其他融资增量与去年保持一致，预计社融增速二季度企稳。考虑到目前债市对于基本面利多因素的反映明显钝化，在新的催化因素出现之前，需要关注投资者预期改变所带来的利率波动。 四、风险提示 信用扩张超预期，债市波动加大。[详情]
路透中文新闻部 侯向明 他们并称，作为推动宽信用的又一举措，银行补充资本金后信用扩张空间亦会加大，信贷投放能力提升，社会融资规模增量有望反弹，但复苏步伐不会太快。而未来永续债供给规模的增加，或对利率债投资造成挤压。 “这其实就是一种典型的从流动性扩张，向信用扩张的一个转变。”德国商业银行中国首席经济学家周浩说，“传统货币放松方式是大量地注入资金，投放无风险的流动性；但现在这个货币扩张转向了直接的信用扩张，就是由央行来对这个风险进行一定程度的背书。” 中国央行周四晚间宣布创设CBS，公开市场业务一级交易商可以使用持有的合格银行发行的永续债从央行换入央行票据；同时将主体评级不低于AA级的银行永续债纳入央行中期借贷便利（MLF）、定向中期借贷便利（TMLF）、常备借贷便利（SLF）和再贷款的合格担保品范围。 中信建投证券报告认为，央行此举意在疏通货币政策传导机制，缓解实体经济特别是小微、民营企业融资难问题，“央行充分认识到当下流动性比较充裕，与其进一步投放货币引发市场对流动性陷阱的担忧，不如通过政策支持优化银行体系流动性结构，对于宽信用更为有效。” 央行有关负责人在答记者问中则明确，由于央行票据互换操作为“以券换券”，不涉及基础货币吞吐，对银行体系流动性的影响是中性的。 中信证券报告亦据此表述指出此央票非彼央票，通常来说央票曾是央行最主要的流动性回笼工具，但CBS相关的央票是一个全新品种的央票，如果基于CBS不出表的预判，相关央票是CBS交易的“影子”，可能会通过新科目配平资产负债表。 “使用CBS，既是要让资本工具卖得出去，同时还不能释放更多流动性，尤其是不能让市场有‘QE’（量化宽松）的预期，央行可谓用心良苦。”湖南三湘银行资深研究员谭松珩说。 光大证券首席固定收益分析师张旭亦称，在互换操作中，央行并没有投放基础货币，仅仅是使用自身的流动性创造功能提高了永续债投资人的资产流动性；从另一个角度看，CBS是央行为永续债发行提供的流动性支持，可以在一定程度上降低永续债的票面利率。 银保监会周四晚间同时宣布，为支持商业银行进一步充实资本，扩大信贷投放空间，增强服务实体经济和风险抵御能力，将允许保险机构投资符合条件的银行二级资本债券和无固定期限资本债券。 中国首单商业银行永续债将于今日簿记建档。中国银行此前公告显示，首期无固定期限资本债券（永续债）不超过400亿元人民币，发行期限为1月25-29日，基本发行量300亿元，上弹发行量不超过400亿元，下弹发行量不低于200亿元。 债市喜忧交加 从地方债的提前发行到专项债限期发完，此外中央经济工作会议亦提到今年要大幅增加地方专项债的发行规模，中国债市供给压力不可小觑。虽然央行致力于维护流动性合理充裕，但在总量稳定的政策框架下，利率债面临尤其大的压力。 宽信用政策的陆续出炉，令二级市场的交易人士有喜有忧。上海一股份制银行的利率债交易员就表示，“监管这么努力站台，而且还能向央妈质押借钱，不用说肯定要干呀。．．．但如果央行还是维持‘总量宽松’这么一个态度，大家投在利率债上的钱是不是会减少呢。” 不过某大型城商行一位以信用债交易为主的交易员则相对偏乐观。他表示，信用债的收益分两部分：无风险利率+信用利差。信用利差则由发行人的信用资质决定，当市场融资收缩的时候发行人的信用资质被动承压，信用利差会走阔；而宽信用的政策则会改善发行人的信用资质（融资性现金流），使信用利差收敛。 “对信用债来说也是会增加供给，但是信用资质的改善更明显，现在政策面肯定是好的，不过市场会关注实际落地的情况。”他补充称。 中信证券固收团队报告则指出，对债市而言，2019年银行永续债的发行会成为债市供给压力之一，但在宽信用和基本面信号转向确认前，总需求的走弱和政策的持续宽松下，利率下行的趋势仍未结束，10年国债收益率下破3%仍是本轮行情的第一目标。 “央行近期的一系列创新也说明，未来央行通过各种方式扩表成为一个重要的政策方向。”该报告称。 去年底召开的中央经济工作会议提到，积极的财政政策要加力提效，实施更大规模的减税降费，较大幅度增加地方政府专项债券规模。 本月初的国务院常务会议则明确，要抓紧确定全年专项债分配方案，力争9月底前基本发行完毕。 今年首次提前到1月份发行的地方债，自本周一新疆开启年内首只招标后，供给潮可谓汹涌而至；不过密集发行的节奏丝毫无碍机构高涨的配置热情，周四招标的福建地方债投标倍数更是达到罕见的逾50倍。 中国第十三届全国人大常委会第七次会议12月底决定，在2019年3月全国人民代表大会批准当年地方政府债务限额之前，授权国务院提前下达2019年地方政府新增一般债务限额5，800亿元、新增专项债务限额8，100亿元，合计13，900亿元。 社融反弹可期，但步伐料缓慢 2018年以来，由于去杠杆以及中美贸易战的影响，中国经济增速不断走低，企业贷款需求持续萎靡，社会融资规模增量在去年1月达到阶段性高点后，便一路下滑，当年10月增量规模更是创下逾两年新低。 三湘银行的谭松珩表示，要刺激社会融资有三种办法：降息降准释放流动性、放松信贷监管允许金融机构套利和给金融机构足够资本以修复资产负债表。决策层则选择了以“增加资本”作为政策主线的政策组合。 “从这个角度上说，监管机构是不愿意再释放过多资金，让市场回到制造泡沫的老路，而不是刺激社会融资的主线的。”他并称，仍然认为这些政策的出台将会极大扭转社会融资的预期，今年3-5月就是社融扭头向上的时节，而经济将在年底恢复。 张旭亦认为，目前银行的贷款投放受到了资本、流动性、利率等多重约束，其中资本不足是实质性的约束。在今后一段时间内，永续债的发行是破解资本约束的突破口，为金融更好地支持实体创造有利条件。 “我们相信，在人民银行的调控下，金融数据的回暖将早于市场的预期，社融于19Q1（今年一季度）企稳的概率较大。”他并称，随着从“宽货币”向“宽信用”的逐步传导，企业债券和ABS（资产支持证券）融资等重要的社融分项也会对社融形成更为牢固的支撑。 不过对此亦有谨慎的看法。南京证券固收分析师杨浩就认为，CBS的目的是为了多渠道给银行补充资本金，让银行多贷款，但并不会对社融有明显的提振作用。 “首先需解决肯放的问题，因为银行不缺钱，降准这么多，都跑到银行间，都跑到债市了。小微企业和民企不会如政策希望的那样得到融资的，主要还是风险的问题。”他说。 中信证券固定收益首席分析师明明则表示，“社融起来是一定的，但明不明显还要再看看，我个人对这个中性乐观吧，不是特别乐观，主要还是需求的问题。” 2018年中国新增人民币信贷攀升至16.17万亿元续创新高，12月信贷及社融增量亦明显超预期。央行称，2018年适度增加中长期流动性供给，增加了银行支持实体经济的资金来源，从效果看，提供的流动性基本都传递到了实体经济。 （完）[详情]
央行银保监会齐出手力挺永续债有深意，如何影响股市债市 监管部门加快了推进银行发行永续债补充资本的步伐。 1月24日晚，央行、银保监会双双发布公告，前者决定创设央行票据互换工具（CBS），为银行发行永续债提供流动性支持，后者则宣布允许保险机构投资商业银行发行的无固定期限资本债券。 根据此前中国债券信息网公布的信息，中国银行2019年第一期无固定期限资本债券于1月25日发行。1月17日，银保监会宣布批准中国银行发行不超过400亿元无固定期限资本债券，这是我国商业银行获批发行的首单此类新的资本工具。 交通银行金融研究中心首席金融分析师鄂永健表示，CBS并不是直接投放流动性，也不是要求金融机构定向支持某一特定领域，其主要意图在于缓解银行资本压力，通过缓解银行的资本约束来增强对实体经济的融资支持能力。 北京大学国家发展研究院副院长黄益平认为，经济的持续发展，需要金融服务的不断扩张。近年来资本金已经成为我国商业银行业务增长的一个重要障碍。永续债可以为商业银行补充资本金提供一个有效而且可持续的渠道，同时也可以帮助丰富资本市场特别是债券市场的产品，最终也许也能帮助改善资本市场定价与货币政策传导机制。 央行深夜发文推CBS，为商业银行提供流动性支持 1月24日晚央行宣布，为提高银行永续债（含无固定期限资本债券）的流动性，支持银行发行永续债补充资本，中国人民银行决定创设央行票据互换工具（Central Bank Bills Swap，CBS），公开市场业务一级交易商可以使用持有的合格银行发行的永续债从中国人民银行换入央行票据。 同时，将主体评级不低于AA级的银行永续债纳入中国人民银行中期借贷便利（MLF）、定向中期借贷便利（TMLF）、常备借贷便利（SLF）和再贷款的合格担保品范围。 在黄益平看来，央行票据互换工具CBS实际上是相当于为永续债增信（的工具），商业银行买的永续债，但可以置换成央行票据，降低了风险。这等于是央行以自己的信用支持银行补充资本金。 那么，应该如何开展央行票据互换操作？ 根据央行有关负责人介绍，央行票据互换操作采用固定费率数量招标方式，面向公开市场业务一级交易商进行公开招标。中国人民银行从中标机构换入合格银行发行的永续债，同时向其换出等额央行票据。到期时，中国人民银行与一级交易商互相换回债券。银行永续债的利息仍归一级交易商所有。 需要注意的是，央行票据互换操作的期限原则上不超过3年，互换的央行票据不可用于现券买卖、买断式回购等交易，但可用于抵押，包括作为机构参与央行货币政策操作的抵押品。 此外，央行票据期限与互换期限相同，即在互换到期时央行票据也相应到期。在互换交易到期前，一级交易商可申请提前换回银行永续债，经中国人民银行同意后提前终止交易。由于央行票据互换操作为“以券换券”，不涉及基础货币吞吐，对银行体系流动性的影响是中性的。 CBS听起来很美，但是并非所有银行发行的永续债都可以拿来与央行票据互换。目前，央行票据互换操作可接受满足下列5项条件的银行发行的永续债：一是最新季度末的资本充足率不低于8%；二是最新季度末以逾期90天贷款计算的不良贷款率不高于5%； 三是最近三年累计不亏损；四是最新季度末资产规模不低于2000亿元；五是补充资本后能够加大对实体经济的支持力度。 创设CBS、放开险资投资限制，推进永续债顺利发行 那么，创设央行票据互换工具的主要考虑是什么？有市场机构指出，此前市场对永续债“股性强于债性”，流动性偏低，难以用于质押融资，资本占用较高等问题存在诸多疑虑，持有永续债意愿不高。 央行有关负责人表示，为保障金融支持实体经济的可持续性，银行需要有充足的资本金，永续债是银行补充一级资本的重要渠道。央行票据互换工具可以增加持有银行永续债的金融机构的优质抵押品，提高银行永续债的市场流动性，增强市场认购银行永续债的意愿，从而支持银行发行永续债补充资本，为加大金融对实体经济的支持力度创造有利条件，也有利于疏通货币政策传导机制，防范和化解金融风险，缓解小微企业、民营企业融资难问题。 华创证券研报指出，将永续债置换为央行票据，能够解决永续债无法质押融资的问题。即使部分一级交易商享受不到置换的额度，也可直接用永续债作为MLF、SLF、TMLF和再贷款的抵押品向央行获取基础货币。 中信证券研报认为，在银行永续债发行落地前夕创设CBS、放开险资限制，增强市场对银行永续债的认购意愿，推进其顺利发行。 此前造成银行永续债需求较低的原因有两个方面：一是永续债风险资本权重高、流动性较低，二是永续债配置主力保险资管被限制投资银行无固定期限资本债券。创设CBS、放开险资投资限制已经在一定程度上纾解了以上两个矛盾。 具体而言，一级交易商通过与央行开展CBS交易，虽然并不会形成资产出表、降低资本占有，但互换获得的央票可用于质押式回购等交易后风险资本权重降低到0，主体评级不低于AA级的银行永续债纳入货币市场工具合格担保品范围使其流动性进一步上升；险资负债久期与永续债相匹配，对永续债需求较大，银保监会放开保险机构投资符合条件的银行二级资本债券和无固定期限资本债券的限制。 中行今日发行首单银行永续债，其他银行或跟进 到目前为止，我国的银行永续债市场还未成规模。央行此时创设CBS工具，对商业银行发行永续债起到一定的支持作用。而对商业银行来说，发行永续债有哪些用处？ 国金证券研报认为，商业银行发行永续债可以起到3个方面的主要作用，一是，非标资产回归表内挤占银行资本金，对银行资本承接能力提出挑战。永续债发行增加了其他一级资本补充途径，为非标回表创造条件。二是，服务实体经济背景下，发行永续债可以扩充银行资本，增大银行信贷投放空间，疏通货币传导机制。三是，满足银行资本充足率的监管要求。银行其他一级资本普遍较少，29 家上市银行中其他一级资本充足率的平均数为 0.68%，这和我国银行其他一级资本补充工具较少有关。 银保监会官网此前在中国银行获批发行无固定期限资本债券公告上指出，这有利于进一步充实资本，优化资本结构，扩大信贷投放空间，提升风险抵御能力。同时也有利于丰富债券市场投资品种，满足投资者多样化需求。 商业银行补充资本的问题在更早之前已经引起关注。据央行官网，2018年12月25日，金融委办公室召开了专题会议，研究多渠道支持商业银行补充资本有关问题，推动尽快启动永续债发行。从专题会议召开，到永续债落地，用了一个月时间，可见商业银行的资本补充问题确实比较急迫。 有机构指出，去年以来，为补充银行资本金，提高银行信贷投放能力，监管层一直在推动银行永续债发行。今日（1月25日）中国银行公开发行我国首单银行永续债，未来其他银行也被认为将陆续跟进。 “总体上各类机构都会因CBS而愿意投资永续债，但相对来看，非银机构和流动性压力相对较大机构投资热情会更大。”鄂永健分析认为。 鄂永健表示，这主要是因为，央行在创设CBS的同时也宣布，将主体评级不低于AA级的银行永续债纳入央行MLF、TMLF、SLF和再贷款的合格担保品范围。因此，对于大多数公开市场一级交易商（主要是商业银行）来说，其购买的永续债本身就可以作为担保品来获取央行的MLF等支持，因而从获取央行流动性支持的角度来看，CBS操作对其吸引力并不太大。但对于流动性压力相对较大的银行来说，CBS既不影响其从央行获取流动性支持的能力，还增加了优质流动性资产。 鄂永健分析称，对于非银机构来说，CBS在不影响其获得投资永续债利息收入的同时，还为其提供了资金拆借的抵押品，相当于多了一条融资渠道。特别是考虑到银保监会同时发布允许保险机构投资符合条件的银行二级资本债券和无固定期限资本债券，预计非银机构对永续债的投资热情会因CBS而明显增强。 创设CBS可减轻股市压力，宽信用加速实现利好信用债 值得注意的是，央行有关负责人在答记者问中指出，由于央行票据互换操作为“以券换券”，不涉及基础货币吞吐，对银行体系流动性的影响是中性的。 华泰宏观李超团队认为，CBS的创设减少了二级市场再融资，减轻股市压力，为对冲社融增速下滑，银行需要加大支持社融力度，银行需要有充足的资本金，永续债是银行补充一级资本的重要渠道。央行创新央行票据互换工具以及将部分银行永续债纳入公开市场业务担保品范围，都是对银行永续债的背书行为。商业银行使用永续债补充一级资本金，减少了银行在二级市场的再融资压力，减少了对股市的压力。 此外，央行将主体评级不低于AA级的银行永续债纳入央行MLF、TMLF、SLF和再贷款的合格担保品范围，扩大了公开市场抵押品余额，边际缓解了之前部分商业银行因抵押品不足导致的无法从央行获得资金的问题。 华创证券研报认为，对债市而言，由于没有基础货币投放，因此不会对流动性带来利好，而宽信用的加速实现则将利好信用债，对利率债带来压力。对风险资产而言，信用扩张背景下经济企稳概率加大，无疑会利好风险资产。 中信证券研报分析称，对债市而言，2019年银行永续债的发行会成为债市供给压力之一，但在宽信用和基本面信号转向确认前，总需求的走弱和政策的持续宽松下，利率下行的趋势仍未结束，10年国债破3%仍是本轮行情的第一目标。央行近期的一系列创新也说明，未来央行通过各种方式扩表成为一个重要的政策方向，特别关注“之前在人民银行工作会议中，特别强调过保持央行资产负债表健康的提法，这也是类似政策的第一次表态”。 新京报记者 宓迪 编辑 王宇 校对 李立军[详情]
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