作者：郑任远（富达投资大中华区投资策略及业务资深顾问）
人口老龄化如今已成为一项全球挑战，一个均衡发展的三支柱养老保障体系，尤其是第三支柱的积极发展，对于在长寿时代老有所养意义重大。
2022年11月，中国个人养老金制度正式落地，于36个城市和地区先行实施。我个人非常高兴看到这一具有深远影响的制度安排在中国经过了多年的研究和试点最后正式推出，因为如果结合海外市场养老金制度的发展经验，我深刻地认识到，个人养老金制度的大规模推广实施，一方面能够有效帮助中国民众丰富养老储备，而同时也将为资本市场提供稳定的现金流入，有了源源不断的“活水”，才能有利于金融市场乃至整个经济体系的长期健康发展。
然而，新事物的发展从来都不是一蹴而就的，在美国养老第二、第三支柱的发展历程上也曾遇到不少困难。他山之石，可以攻玉，我希望通过分享自己在美国养老金制度建设和发展中观察到的经验，能够为中国提供有价值的借鉴，可以在三支柱养老体系建设和完善过程中少走弯路。
个人养老投资行为问题普遍存在
“三支柱”是目前国际上普通采用的养老保障体系，即由政府主导的全国社保基本养老金为第一支柱；企业和个人共同缴纳的职业/企业年金养老金计划为第二支柱；以及第三支柱的个人养老金。
上世纪70年代，美国老龄化问题加剧，美国国会于1974年颁布了《雇员退休收入保障法案》（ERISA），允许雇员个人定期向指定账户存入部分收入以建立个人退休金账户（IRA），第三支柱应运而生，也正是这一法案带来的变革，对美国的养老金体系以及金融市场产生了深远影响。
而基于自愿制度的IRA在推出时也曾“遇冷”，与当前中国在第三支柱发展初期的情况十分相似。一方面，尽管有税收优惠、政府也试图通过投资者教育帮助人们了解如何建立和调整投资组合，但实际参与率始终偏低。另一方面，在缴款人群中普遍存在资产配置不合理的问题。出于“保本保收益”的目的，大部分人的风险偏好过于保守，会选择保障型产品，导致养老金投资的全生命周期收益较低，浪费了养老财富的积累机会；而还有一部人的风险偏好可能过于激进，临近退休时权益类资产占比仍然偏高，但那时已难以承受较大波动。另外，人们也容易受到短期情绪影响而出现高买低卖的情况，种种这些不适当的资产配置将会导致投资者在退休时无法达成养老储备目标。
因此，从美国当时的经验来看，个人养老投资并非完全是投资者教育的问题，还应认识到人性中的惰性和非理性因素，需要制度设计和投资方案的完善。
目标日期基金：将投资纪律化繁为简
那有没有一种工具可以帮助人们克服非理性投资？为了解决这一问题，在上世纪90年代，我和团队进行了长达三年的研究测算，起初发现在传统经济学里找不到答案，最终是从热力学能量守恒定律中获得了启发，并在1996年在美国创建了第一只目标日期基金（Target Date Fund，简称TDF）。顾名思义，投资者只需确定预期退休的目标日期，剩下的事情就可以交给基金经理。根据“风险滑降曲线”，投资组合会随着年龄的变化而进行相应调整，对风控实行动态管理，以此达到风险随时间递减的效果，解决了个人养老金投资中绝大部分人面临的投资难题。
过去二十年间，TDF在在美国经历了快速发展，从2000年不到80亿美元[1]增长到2023年底接近3.5万亿美元的总规模[2]，更是印证了市场和投资者对这一解决方案的认可。
虽然TDF的问世在一定程度上解决了投资缺乏纪律性的问题，但在刚成立的前几年里也可以说举步维艰，因为在当时美国科技股大涨的背景下，大家不愿意去买这类产品。然而经历了2000年的互联网泡沫，风险管理的重要性不言而喻，由此TDF也开始被越来越多的投资者接受。
真正发生井喷式发展是在2006年，当时美国颁布的《养老金保护法案》对企业年金即第二支柱的加入机制和投资选择做出了革命性的制度改革，允许雇主自动为雇员注册401（k）储蓄计划，并将TDF作为合格默认选择之一。自此，401（k）的参与率大幅提升，TDF这一科学的资产配置工具，也日益得到投资者的青睐。更为关键的是，随着美国养老金二、三支柱参与率的提升，为资本市场带来了长期、稳定的内生现金流，利好股市以及整个金融生态系统的健康发展。
他山之石，可以攻玉
参考美国养老金制度发展中经验，接下来，我想分享几点可对中国养老体系建设提供借鉴意义的启示和思考。
公募基金在三支柱养老体系中能起到重要推动作用。截至今年一季度，美国401（k）计划总资产约为7.8万亿元，其中有超过一半即65%由共同基金（对应中国的公募基金）管理，规模约为5.1万亿美元；IRA的资产规模达到14.3万亿美元，其中有43%约6.2万亿美元投向共同基金[3]，这说明公募基金在账户型退休储蓄计划中发挥着重要作用。首先从资产配置角度，公募基金的投资范围较广且拥有丰富的产品线，能在股票、债券，境内、境外等多个领域进行资产配置，有效地满足参加者的不同风险偏好。另外在风险管理层面，公募基金参与养老金投资管理的历史悠久，积累了丰富经验和一大批专业团队，同时信息公开透明，能够匹配养老金对于安全性和规范性的高要求。
制度设计有助于解决投资行为问题。在美国启动了适当的养老体系设计后，有了制度的约束和助推，大大帮助改善了个人投资者的惰性和非理性投资情况，二、三支柱开始进入蓬勃发展阶段。对于中国个人养老金的制度安排，我们建议后续是否可以考虑提高每年12，000元的缴费上限或者是区分不同的年龄层设立不同的上限；免除在领取阶段3%的个人所得税来进一步扩大税优激励；二、三支柱打通账户的联动管理，以及在未来时机成熟时加入默认定投机制等等。还是以美国为例，美国的二三支柱是打通的，可以实现员工在离职或退休时，二支柱即401（k）向三支柱账户划转，因此IRA实质上背后的资金大部分来自于第二支柱。另外也是非常关键的一点就是默认定投，美国的二支柱目前已有这样的安排，而且效果很好。在2022年底颁布的《安全法案2.0》（SECURE 2.0）[4]中，更是规定自2025年开始，在法案颁布后企业新设立401（k）计划时必须具备自动注册机制，因此有望将进一步提高覆盖率，但是因为历史原因这一安排还没有推广到第三支柱。因此我们建议中国可以此为鉴，通过雇主自动对员工的个人养老金账户设置定投，帮助投资者聚沙成塔，集腋成裘。
养老是投资者的个人长期财务责任，行业需继续深耕投资者教育。推进广泛、长期的投资者教育仍是一项艰巨且重要的工作，尤其是在制度建设初期。意识的唤醒永远是第一步，人们对于养老问题、退休规划有了较为清晰的认识后，才能积累相关知识并通过像TDF这一类有效工具进行行动。美国在投资者养老教育工作上也是用了长达二、三十年的时间，不断引导民众意识到养老是个人长期财务责任，并且尽早投资，通过定投和复利的长期作用，才能为退休生活做好财富积累。
最后，对于每一个人来说，养老都是终将要面对的现实问题。不积跬步无以至千里，希望随着中国民众的养老意识不断提升，大家都能尽早开始养老投资，做好养老储备，安享退休生活。
(本文作者介绍：富达国际为全球240万客户提供投资解决方案及退休规划服务，协助客户构筑更美好的未来。)
责任编辑：张文
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