北京时间10月12日晚，国际货币基金组织（IMF）发布最新一期《全球金融稳定报告》，认为目前虽然全球依然处于新冠疫情影响当中，但在积极财政货币政策作用下，全球经济逐渐反弹，迄今为止金融风险得到很好控制。但由于不同经济体在疫情防控、经济复苏、通胀、企业盈利、金融对外依存度、财政货币政策空间、金融体系稳健性等领域的基础能力存在差异，一些国家、部门、市场仍存在严重的金融脆弱性，推动金融资产价格上涨的乐观情绪一定程度上有所消退，全球金融稳定的底层逻辑可能恶化，给全球金融风险防控带来严峻挑战。主要关注点如下：
第一，大规模财政货币支持政策对维护全球金融稳定发挥了重要作用。对比2008年全球金融危机，虽然疫情冲击对经济金融体系的影响更加深刻，但金融领域遭受的冲击好于预期，金融机构未出现大规模破产潮，金融体系表现出较强韧性。这与各国政府实施的史无前例的财政和货币支持政策有关，帮助缓解了市场流动性压力，稳定了市场情绪，使得金融市场快速从疫情初期的动荡中走出。随着全球经济逐渐复苏，目前全球金融风险逐渐得到控制（图1）。一是货币政策继续维持相对宽松，发达经济体融资环境改善。尽管近期出现一些波动，但股价整体上涨，信贷息差继续收窄，企业盈利改善，住房价格保持上涨。二是新兴经济体金融状况整体变化不大，但结构出现较大调整，在经济复苏和全球风险情绪走强推动下，流入新兴经济体的证券投资增加，主要国家债券发行量强劲反弹，许多评级较低的发行人重返资本市场。三是企业部门的信贷状况有所改善，资产负债表总体加强，盈利能力逐渐恢复，违约率和破产率都有所下降，但不同国家、企业规模和行业之间存在差异。
第二，全球金融领域脆弱性提高，风险敞口逐渐暴露。全球政策制定者正面临艰难抉择，如果继续采取宽松政策刺激经济增长，流动性和金融风险承担行为增加，将加剧全球通胀压力和金融资产泡沫；如果过快退出支持政策，则可能导致市场流动性逆转，金融状况收紧可能与当前的金融脆弱性相互作用，导致风险敞口加速暴露，资产估值大幅下降。从当前情况看，第二种情境发生的概率在加大。
一是全球能源紧缺将驱动通胀继续抬升。年初以来，受全球供应链失衡、物流遇阻、流动性刺激等因素影响，全球主要大宗商品、中间投入品、工业出厂品、出口产品、海运等领域均面临价格上涨压力，全球通胀快速走高。虽然美联储和其他国际组织大多认为通胀将是短期现象，但近期全球愈演愈烈的能源危机及其对全球食品、工业生产、供应链等领域的影响，可能将使通胀继续抬升，持续更长时间。叠加绿色经济发展、贸易保护主义和人口老龄化趋势，未来几年全球物价中枢可能将趋势性上移，将改变全球经济运行逻辑和货币政策操作框架。IMF预测未来5年美国通货膨胀率超过2%的概率超过80%。
二是全球货币政策收紧态势可能加快。实际上，随着通货膨胀预期上升，8月以来10年期美债名义收益率快速上行。虽然目前美国就业市场恢复并不完全符合预期，但可能不会改变美联储在年内启动缩减资产购买的计划。在货币政策制定损失函数中，短期看，物价上涨对居民的影响更加直接，目前美国消费增长逐渐疲软，将驱动政策制定者对物价作出更加直接的反应。考虑到新兴经济体对发达经济体货币政策正常化比较敏感，预计未来新兴经济体的政策调整路径将更加陡峭。2021年4月以来，包括巴西、智利、哥伦比亚、匈牙利、墨西哥、俄罗斯等在内的央行已经提高了政策利率。未来几年，新兴经济体实际利率可能将大幅攀升，在缺乏强劲复苏情况下，更高的债券收益率可能导致偿债成本上升，引发债务风险。IMF统计发现，目前超过60%的低收入国家正处于或接近高债务困境。
三是企业破产潮可能伴随货币政策紧缩出现。受益于宽松的财政货币政策，疫情下虽然全球经济活动受到严重冲击，但并没有发生传统危机下典型的企业破产潮。不过，随着全球货币政策逐渐收紧，企业破产潮可能不可避免。近期国际清算银行（BIS）基于美国数据，使用偿债比率及信贷与GDP之比缺口（Credit-to-GDP Gap）两个指标，分析企业破产潮何时将到来。BIS认为，企业偿债比率反映了可预期的企业破产风险，延期缴税、现金转移和其他直接支持收入的政策措施使得企业偿债负担保持在低位，但信贷与GDP之比缺口衡量的非预期损失正在急剧上升。在美国1990年和2008年经济危机发生前，信贷实际投放量均高于趋势值，信贷的虚假繁荣和企业过度冒险行为成为经济衰退重要诱因。值得警惕的是，2020年二季度以来，美国信贷缺口已由负转正，信贷投放量超过经济发展需要，目前可能正是企业破产潮加速到来的时间拐点。全球企业部门债务负担已达历史最高位，随着全球流动性状况收紧，延后的企业破产潮可能将随之出现。
四是国际银行信贷可能将放大新兴经济体金融波动。国际银行信贷流动在促进经济增长和国际投资方面发挥了重要作用，特别是对新兴经济体来说，国际银行信贷是重要的外部融资来源。然而，对外国贷款的依赖使新兴经济体在面临国内外压力时更容易遭受信贷逆转或资本外流冲击。近年来，由于外国业务相对国内业务盈利能力下降，发达经济体银行减少了对新兴经济体的国际贷款规模，不过来自新兴经济体的银行跨境信贷逐渐弥补了该缺口。新兴经济体之间的跨境信贷联系日益紧密，且增长迅速，向新兴经济体提供的跨境贷款中有近40%来自其他新兴经济体银行。然而，与发达经济体相比，新兴经济体银行贷款并不稳定，这增加了东道国在货币政策紧缩时期获取信贷的脆弱性，可能将放大跨境风险传染。
第三，相关风险可能传染蔓延至中国，未来需重点关注输入性金融风险。目前中国经济金融市场已深度融入全球化，金融市场开放程度加大，外资不断增配境内人民币资产，境内外市场联动性不断增强。与此同时，国内经济增长压力加大，经济转型升级处于关键阶段，美联储货币政策逐渐正常化，将给我国货币政策制定带来更多压力，货币政策需要在刺激经济增长同时保证人民币汇率和跨境资本流动稳定。我国大宗商品对外依存度较高，国际油价、天然气和煤炭价格的快速上涨恐将造成国内企业生产成本上升，抑制企业盈利改善，也会增加输入性通胀风险，对居民消费带来负面影响。特别是近期企业流动性和债务违约风险逐渐显现，私人部门、传统产业和信用评级较低的企业融资规模趋于收紧，国际市场对中国房地产等高负债领域的投资风险偏好有所下降，未来如果全球企业违约潮发生，相关风险可能将蔓延至国内，对金融稳定性造成影响。
（点评人：中国银行研究院 王有鑫）
(本文作者介绍：中国银行总行一级部门。研究领域涵盖全球经济、国际金融、宏观经济与政策、金融市场、银行业发展等。)
责任编辑：陈嘉辉
新浪财经意见领袖专栏文章均为作者个人观点，不代表新浪财经的立场和观点。
欢迎关注官方微信“意见领袖”，阅读更多精彩文章。点击微信界面右上角的+号，选择“添加朋友”，输入意见领袖的微信号“kopleader”即可，也可以扫描下方二维码添加关注。意见领袖将为您提供财经专业领域的专业分析。
