连平：2024年宏观经济十大展望

　　意见领袖 | 连平、 刘涛、马泓、罗奂劼

　　回顾2023年，全球通胀与经济下行相互交织、发达国家货币紧缩政策走向尾声、地缘政治风险此起彼伏，外部环境的变化深刻影响着中国经济走势。2024年，世界经济将发生怎样的变化？国内财政和货币政策如何精准发力？房地产市场能否实现企稳？“三驾马车”对增长的贡献将出现何种结构性变化？消费还会有亮眼的表现吗？人民币是升值还是继续贬值？金融风险进一步加大还是有所收敛？中国经济又将交出怎样的成绩单？针对上述一系列问题，本文提出2024年宏观经济十大展望。

　　展望一：国际经济环境有所改善

　　2024年，世界经济将呈现出一系列新变化、新特征。尽管全球经济下行的风险依然存在，但总的来看，中国面临的国际宏观经济环境将有所改善，可能会出现一些有利于中国经济巩固回升的积极变化。

　　全球通胀逐步缓和。全球通胀于2022年达到顶峰的8.71%后，在美欧实行紧缩货币、全球需求萎缩等因素推动下逐步下行，到2023年下半年已开始出现缓和迹象，2024年将进一步走低。国际货币基金组织（IMF）预测，2023年全球平均通胀率为6.9%，较2022年下降1.8个百分点；2024年全球平均通胀率将进一步降至5.8%，但仍高于2019年的3.51%。广开首席产研院“全球通胀预测模型”测算结果也表明，基准情形下，2024年上半年全球CPI同比可能出现一定回落，此后回落速度有所放缓，全年CPI中枢约为6.1%。

　　美欧增长将下行。尽管当前美国非农就业数据阶段性转好，出口和制造业形势尚可，但货币紧缩效应持续显现、超额储蓄消失等因素正在抑制美国的投资和消费，2024年美国经济增长放缓已成为国际多数机构的共识。IMF预测，2023年美国经济增长2.1%，2024年将降至1.5%；联合国最近发布的报告预测，美国经济增速将从2023年的2.5%降至2024年的1.4%；德意志银行和摩根大通则认为美国经济2024年会陷入温和衰退或“硬着陆”。此外，2024年欧元区增长也较为乏力。欧洲央行预测，欧元区2024年的经济增长预期为0.8%。

　　美欧货币政策由紧向松。鉴于通胀走缓和经济下行，2024年，美联储货币政策将由此前的以通胀为核心目标转向以经济增长和就业为核心目标，利率水平将趋于下降。预测表明，2024年二季度或三季度，美联储将开启首次降息，全年可能降息4次，约85~100个基点；2025年或进一步降息200个基点。与美联储同步，欧洲、英国等央行2024年年中也将开启降息进程。

　　全球贸易和资本流动前景柳暗花明。2024年，中美关系将继续呈现缓和趋势，新的全球产业链、供应链网络正在加速构建，2023年全球贸易萎缩后催生了各国补库存需求，而2024年美欧货币政策转向宽松又将进一步改善企业经营环境。世界贸易组织预测，2024年全球商品贸易量将增长3.3%。除中国外，韩国、越南等东亚国家对于2024年贸易前景均表达了积极乐观的预期。随着美联储利率水平下降和全球风险偏好回落，资本有可能从美国市场回流新兴市场。鉴于中国经济的增长水平在全球范围来看仍属“优等生”，2024年国际资本流入中国市场的步伐将明显加快。

　　展望二：财政和货币政策加大力度并协同配合

　　总体而言，2024年财政政策与货币政策将适度加大逆周期与跨周期调节力度，并将强化政策协同，其中又主要体现为货币政策对财政政策的支持。

　　财政政策适当发力释放积极信号。2024年是实现“十四五”规划目标任务的关键一年。面对复杂严峻的国内外经济形势，我国将进一步强化宏观政策逆周期和跨周期调节，继续实施积极的财政政策，总体基调是“适度加力、提质增效”。预计2024年财政将保持必要的支出强度，释放积极信号。预算赤字率名义目标或保持在3%左右，但鉴于中央财政状况良好，财政部门还可从中央预算稳定调节基金、中央政府性基金预算、中央国有资本经营预算等调入一部分资金，必要时财政赤字规模有能力进一步追加，最终实际赤字率很可能达到或超过3.8%。在地方层面，2024年新增地方专项债额度预计为4万亿元左右，超过2023年的3.8万亿元；考虑到中央经济工作会议和全国财政工作会议高度重视妥善化解地方债务问题，2024年用于偿还地方存量债务的特殊再融资债券预计将发行1.5万亿元左右，高于2023年的1.3万亿元。

　　货币政策更好地发挥总量和结构双重功能。根据中央经济工作会议精神，2024年稳健的货币政策将“灵活适度、精准有效”，注重做好逆周期和跨周期调节，继续偏松操作，更好发挥货币政策工具的总量和结构双重功能。2024年货币当局仍可能出台适度的降准降息政策措施。预计全年降准至少两次，合计不低于0.5个百分点，以增强政策偏松操作信号，提升商业银行扩大信贷投放的能力和积极性，加快恢复资本市场信心，改善房地产市场的流动性状况。为促进消费和投资、稳定银行息差，预计2024年MLF（中期借贷便利）有下降10~20bp的空间，LPR也会相应下调，存款利率下调幅度可能会略大于贷款利率下降幅度。为“与名义GDP增速相匹配”，预计2024年广义货币供应量（M2）和社融同比增速可能落在9.5%~10.0%区间。围绕做好科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融五篇文章，2024年央行将加强多种政策工具的综合运用，包括支农支小再贷款、再贴现、普惠小微贷款支持工具、抵押补充贷款（PSL）、科技创新再贷款等。

　　展望三：基建和制造业双管齐下稳投资

　　2024年，基建投资和制造业投资将双管齐下带动投资继续发挥“稳增长”作用。预计固定资产投资增长5%，其中基建投资增长8%，占投资25%，拉动投资2个百分点；制造业投资增长7%，占投资45%，拉动投资3.2个百分点；房地产投资下降6%，占投资20%，向下拉动投资1.2个百分点；其余投资增长7%，占投资15%，拉动投资1个百分点。2024年，投资对GDP的平均贡献有望重新提升至40%左右，较2023年大幅提升11个百分点左右，接近近十年来的平均41.7%的水平。投资贡献率的明显抬升，对中国经济预期转好和市场主体信心提振有较大推动作用。

　　基建投资具有较强托底经济作用，成为关键抓手之一，得到了财政的有力支持。专项债的提前发行和万亿国债的增发，能够确保形成实物工作量。2024年专项债限额或略大于2023年的3.8万亿元，对基建投资形成有力支撑。从建设项目来看，我国中西部地区传统基建项目建设空间仍然较大，东部地区新基建建设将取得较快增长。水利、交通、防灾和“新基建”项目会有较大发展。2024年，预计“三大工程”带来的新增投资约为1.5万亿元，若按房地产投资与基建投资比例为7：3，则能对基建投资带来约4500亿元的增量。

　　近年来，制造业投资在投资和经济增长中的作用越来越明显，成为“稳增长”的另一大重要抓手。2024年，一系列因素将推动制造业投资保持平稳较快增长：技改投需求持续释放；装备制造业和高技术制造业始终保持较快增长；民企经营环境不断改善，民间投资逐步回暖；金融保持较强支持力度；外需有所回暖等。

　　展望四：消费运行逐步走向常态

　　2024年，在诸多利好因素的带动下，消费将继续保持平稳较快增长的修复态势，且仍是GDP增长的第一拉动力，但贡献率将大幅下降，逐步回归常态。2024年，预计社会消费品零售增长5.5%，最终消费对GDP的贡献率为60%左右。在疫情发生前的九年时间，最终消费对于GDP的贡献率大致保持在55%~69%的区间内。

　　2024年，随着宏观扩张性政策逐步落地，就业形势将趋改善，居民收入继续上升。就业形势改善是居民收入增长的重要影响因素。消费是收入的函数，收入的高低对消费产生较大影响。居民储蓄意愿有所下降，消费意愿有所增强，平均消费倾向有所恢复，带动消费需求回暖。房地产企稳带动相关消费回暖。根据测算，房地产投资波动1个点，将影响消费2至3个点。服务消费将保持较快增长。近年来，服务消费在总体人均消费中所占比例已超45%。从国际经验看，在进入中等收入阶段后，服务消费将长期处于快速增长通道，成长空间较大。随着经济转型步伐的不断加快，以新型消费为主的服务消费将得到更大发展。

　　展望五：房地产市场逐渐企稳

　　2024年，房地产市场边际改善具备了有利的条件。政策可能会加大对房企合理的融资支持，“三大工程”建设将拉动房地产投资，个人购房门槛有望维持较为宽松的标准，更好地满足刚性和改善性购房需求。

　　2024年房地产市场重点指标跌势大概率有所收敛。一季度偏高的基数因素将令房地产销售增速可能跌至全年最低水平，此后企稳回升。作为全国房地产市场“标杆”的北京和上海有望率先企稳。预计2024年销售面积跌幅可能收窄至5%以内，销售额仅微跌。房价走势基本与住宅销售同步，上半年下行压力可能大于下半年，新房价格轻微下跌0.2%，房价下跌的主要压力来自于二手房市场。其中，一线城市和部分二线城市房价在土地价格支撑、购买力修复、可供出售商品房库存偏低的综合因素作用下可能出现反弹。2023年末，上海、成都、杭州等个别城市现房库存不到一年。

　　2024年房企的资金状况总体仍然偏紧，房企表外“降杠杆”仍可能延续，主要是房企债券存量和信托余额继续减少。一些大城市土拍规则的修改可能会推动部分房企适度加大土地储备的投资规模。2023年12月新增抵押补充贷款（PSL）3500亿元，按过去三年投资倍数推算，可能拉动房地产投资近1万亿元，约合全年房地产投资金额的9%左右。综合过去十年房地产中长期运行趋势和房地产商业周期的运行规律，新开工、施工面积和到位资金来源对房地产投资具有较好的领先作用，2023年工程投资下跌和高基数效应将对2024年房地产投资上半年形成抑制，下半年房企现金流状况有望进一步改善，偿债压力相对缓和以及政策支持资金的加快落地，可能会推动房地产投资跌幅较快收窄至-6%左右。

　　展望六：出口有望由降转升

　　2024年出口增速可能由降转升，净出口对经济增长的贡献率由负转正。以美元计，预计增长0.5%。从外部来看，全球主要经济体增长不同程度地下行，贸易增速下降，外需回暖有限。2024年，美国经济增速和通胀回落，货币政策转向；欧洲经济上半年仍将持续低迷，下半年筑底企稳；超低实际利率和新一届政府的综合性刺激计划推动日本经济保持温和复苏；东南亚和印度等新兴市场经济体有望保持平稳增长。

　　从内部来看，三个优势会对出口带来一定支撑：一是全产业链优势带来的系统性出口供给和应对风险能力；二是中高端的制造水平在不断提升，尤其是机电和电子产品等中高端技术密集型产品的占比越来越高；三是出口市场多元化的战略逐步见效，东盟已成为我国最大贸易伙伴，俄罗斯和中东等其他新兴市场的增速也较快。此外，中东紧张局势升级、相关行业进入主动补库存周期，大宗商品价格易涨难跌，出口价格将企稳回升。

　　进口降幅有望收窄。以美元计，进口增速预计下降1%。我国内需总体稳定，随着经济稳步恢复和我国坚持扩大进口战略的推进，需求可能进一步回暖。2024年，国际市场将出现一些新变化：红海地区冲突对能源的供给运输等各方面都产生了压力；全球经济下行背景下，相关能源方面的需求也会有所减弱；PPI增速由负转正可能性较大，将带动进口价格上涨；随着跨境人员恢复流动，服务贸易将适度增长，特别是入境游等服务贸易有望逐步恢复。

　　展望七：物价回暖，经济增长含金量提升

　　2024年，在积极的宏观政策和相关因素的推动下，国内物价水平持续低迷的状况有望得到改善，通胀和通缩的风险都不高。CPI将小幅上行。生猪偏低的存栏量和消费需求的改善有助于推动食品价格小幅上涨；高基期因素可能令餐饮、住宿、旅游、教育、医疗等服务业物价涨幅相对有限；楼市边际改善，推动耐用消费品等非食品及核心商品通胀小幅走升。根据消费产出多因子通胀回归模型测算，全年CPI同比增速可能在1.3%左右。PPI可能转正。国际油价中枢可能在波动中上移，OPEC+寻求进一步减产和红海地区的地缘政治冲突可能会阶段性推高石油价格。国内固定资产投资增速的提升可能预示着工业部门补库需求增加，工业部门利润回升有望带动部分中上游行业需求抬升及价格回暖。从二分法的角度来看，预计2024年PPI同比增速可能达到1%，年内高点在二季度末，下半年以企稳为主。

　　2024年，在宏观政策的积极推动下，“三驾马车”将不同程度地协同推动经济增长。基建和制造业投资仍是“稳投资”和“促增长”两大抓手，房地产投资则在利好政策和经济恢复的带动下，减弱对投资的拖累。在世界经济增速下行背景下，上半年外需仍然承压，但下半年可能会有所好转，出口韧性犹存。在财政政策加力下，2024年市场需求不足状况将有所改善，产出缺口逐步收敛。受基数效应影响，一季度和三季度的增速可能快于二季度和四季度，呈现出倒“N”形走势。

　　2024年消费对GDP的贡献率会显著下降，但仍为第一拉动力。预计最终消费对GDP的贡献率约为60%。考虑到最终消费约为社零增速的80%，预计最终消费增长6%左右，拉动GDP3.6个百分点。资本形成（投资）对GDP的贡献率提升至40%左右。由于资本形成约为固定资产投资的70%，预计资本形成增长3.5%，拉动GDP1.4个百分点。净出口对GDP的贡献约为0。

　　展望八：金融风险趋向缓和与可控

　　当前我国经济运行中的主要风险包括房地产风险、地方政府债务风险以及中小金融机构风险，从短期看上述风险的实质主要是流动性风险。对资本市场大幅波动带来的风险外溢，依然不可掉以轻心。

　　房地产风险防控压力较大。房企风险中民营企业风险需要重点关注。上市房企中超过一半的公司现金短债比不到1，部分知名房企存在较为严重的资金短缺问题。大部分房企为了缓解风险不得已采取主动缩减资产负债表，非银表外融资工具（债券、信托、ABS等）余额持续减少。2024年房企利息支出占到位资金的比例仍可能处在15%以上的高位，整体上流动性压力依旧不小，需要借助更多金融工具缓释降低房企金融风险。

　　地方债风险有所缓和。2024年，预计地方债到期规模可能降至3万亿左右，到期规模有所减少。考虑到年内地方政府专项债发行规模可能升至3.8万亿元以上，2023年至2024年发行的1万亿元国债的大部分将在2024年投入使用，地方债平均发行利率已经降至3%以内的低位。在还债压力减弱、借债规模有支持、融资成本逐渐降低的背景下，预计年内地方政府债务问题有望得以改善。此外，政策性银行作为“准财政”的金融机构，未来也可能参与到化解地方债务的项目之中，为妥善化解地方债起到积极推动作用。

　　中小金融机构风险相对可控。这部分风险主要集中在农商银行（农信社）、村镇银行、中小私募基金和信托等金融机构。2024年，市场流动性合理充裕将为中小金融机构的风险化解和缓和创造有利条件。近几年，绝大部分中小金融机构的风险化解成本由政府部门承担，主要是通过地方国有企业注资实施定向募股，为中小金融机构进行资本金补充。对系统性影响较小的金融机构，则鼓励中小金融机构引入AMC等不良资产服务商或者鼓励其进行重组兼并，在扩大规模的同时提升竞争力。

　　展望九：人民币汇率稳中有升

　　2024年，中美两国经济之间在货币政策、增长路径、物价水平、国际收支等方面的相对变化将进一步推动美元走弱和人民币走强。

　　一是2024年美国货币政策很可能改弦更张，二季度或三季度美联储可能开启降息，美元将步入补贬过程，非美货币将普遍升值。

　　二是中美两国经济的相对变化将有助于美元贬值和人民币升值。2024年，中国经济有望保持恢复势头，GDP有可能实现5%左右的增长，且含金量较高；相比之下，2024年美国经济增长步伐将放缓1个百分点。

　　三是中美两国之间的物价变化将通过货币购买力的相对变化影响两国货币汇率。2020~2023年11月，美国CPI累计上涨了13.1%；与此同时，我国货币政策基调保持稳健，2020~2023年11月CPI累计上涨了3.9%，不及美国通胀水平的三分之一。

　　四是国际收支将从市场和供求方面影响汇率变化。长期以来，美国因为制造业疲弱和控制高科技产品对中国出口，美国在经常项下对中国的逆差持续存在；2024年，全球资本将流向发展中国家和新兴经济体，其中的佼佼者中国会更受全球资本的青睐。经常项下保持较高顺差和资本账户状况的改善将有助于人民币汇率基本稳定和走强。

　　预计人民币汇率中间价2024年上半年在6.8~7.1区间内双向波动、基本稳定、稳中有升的可能性较大。2024年二季度以后，随着美联储降息进程确立和中国经济进一步回稳向好，人民币将在总体稳定的基础上保持升值态势，到年底前汇率区间或将进一步上移。在中国金融市场开放进一步扩大的背景下，人民币稳步升值意味着以人民币计价的权益类、债权类和房地产等资产的价格也可能形成上涨趋势，将受到国际资本的更多青睐。

　　展望十：增强宏观政策的针对性和协同性

　　2024年，为进一步推动中国经济增长，加大宏观政策调节力度并增强其针对性和协同性，特提出如下政策建议：

　　适当提高政府债务水平。目前，中国政府杠杆水平大幅低于西方发达国家，而国有资产实力又十分雄厚，政府部门具有加杠杆的较大实质性空间。适当增加地方专项债额度，或充分使用专项债结存限额，或增发特别国债，不会增加一般公共预算与狭义赤字。中央政府需要适度扩大举债规模，加大转移支付，支持地方政府改善收支矛盾，提升政策措施落地实施的积极效果。

　　加快货币政策工具创新。一是增加政策性开发性金融工具额度，满足2024年地方政府专项债发行后项目落地的资本金需求，更有力度、更快地推动投资扩张。二是合理调整银行的资金监管要求，鼓励商业银行积极购债，保持市场流动性充裕，活跃资本市场。三是通过再贷款利率优惠、存准率优惠、现金补贴或资金奖励等方式支持和鼓励更多非国有商业银行下调存量房贷利率，减轻居民的偿债压力。

　　多措并举促进国内消费。一是有效支持服务业发展，增加服务业就业岗位，拉动和提升服务消费水平。二是稳定和扩大传统消费，继续制定政策提振传统汽车、新能源汽车、电子产品和家具家电等大宗消费。三是培育壮大新型消费，大力发展数字消费、绿色消费、健康消费，积极培育智能家居、文娱旅游、体育赛事、国货“潮品”等新的消费增长点。

　　加大房企金融扶持力度。一是扩大“保交楼”专项借款、并购贷款和再贷款规模，全年投放相关贷款1万亿元左右。二是保持对优质房企的合理融资，全年新增银行房企贷款2万亿元，推动开发贷增速与金融机构整体贷款增速相匹配。三是加大力度创造宽松的房企非银金融环境，增加房企内地信用债发行规模至5000亿元。四是设立中国房企债务纾困基金1.2万亿元，由中央财政出资2500亿元作为基金初始资本金，应对房企中长期存量资产处置。

　　积极探索金融支持科技创新。一是鼓励国有大型银行成立科技金融事业部或独立的科技金融子公司，充分发挥国有大型银行抗风险能力强，综合化和集团化特色明显的优势。二是探索设立政策性银行支持国家重大科技创新。重点支持攻关“卡脖子”项目、国家重大科技创新项目的融资。三是发挥好创业板、科创板、北交所及区域股权市场功能，进一步完善拨投结合、投贷担联动等业务模式，为科创企业提供更长生命周期的融资支持。（作者连平系中国首席经济学家论坛理事长、广开首席产研院院长；刘涛系广开首席产研院副院长；马泓系资深硏究员；罗奂劼系高级研究员）

　　(本文作者介绍：广开首席产业研究院院长、中国首席论坛理事长、华东师范大学经济管理学部名誉主任)