文/新浪财经意见领袖专栏机构 建信信托
用“艰难”二字来形容9月投资与资产配置，似乎再恰当不过。9月各类资产普遍下跌，有资产跌幅甚至一度超过市场预期。在经历了大幅调整后，市场对于10月的资产表现充满了期待。
国内经济“风景这边独好”，国庆长假四处呈现欣欣向荣之景象，叠加人民币汇率兑美元快速升值的因素，究竟对各大类资产产生怎样的影响？
A股市场在国庆假期后量价齐涨，4季度会否迎来一轮上涨？债券市场仍处于熊市趋势，短期还未看到拐点，那么，债券类资产是否已到左侧布局的时刻？以黄金为代表的贵金属在触及历史高点后下行震荡，目前看仍在震荡筑底阶段，那么，黄金的上涨行情会否卷土重来？
展望后市，投资者是应该左侧抄底还是等待趋势走出？抑或调仓换股寻找各类资产的结构性机会？我们将在本期资产配置观点与投资建议中为您一一解答。
一、9月大类资产表现回顾
9月股票和大宗商品等风险资产下跌较多，黄金和债券等避险资产也有所回调，关注的大类资产仅日本股市和铜有所上涨。
就各资产类别表现而言，权益方面，9月各大指数普遍下跌5%左右，代表中小盘的中证500指数跌幅达7.14%；大盘蓝筹股跌幅相对较小，因为该类资产年初以来上涨幅度原本就比较小，其中银行、钢铁煤炭等行业仍旧呈现下跌态势；总体来看，高低估值的分化行情继续收敛。
9月债市继续下跌，代表债市总收益的中债-新综合财富（总值）指数下跌-0.04%，长债下跌1.58%，短债小幅上涨0.03%。
二、四季度及全年全球与中国经济展望
当许多国家的刺激政策已是强弩之末，中国宏观经济政策走向将会呈现怎样的特征？我国的经济增长预期会否有所调整？人民币汇率的升值态势是否还会持续？中美科技领域的围猎与反围猎的背景下，企业该如何布局？
（一）全球经济恢复动能趋缓
新冠疫情持续带来全球经济不确定升高，全球新冠病例依然居高不下，每日新增病例超过35万。而全球主要发达经济体服务型经济脆弱性愈发凸显，例如航空业持续遭受重创，电影院线行业短时间内难以恢复。此外欧美提早进入负利率时代，后续政策空间愈发逼仄。
（二）中国经济继续强劲复苏
需求端，社会消费品零售总额实现正增长，但前八个月累计增速仍出现8%以上负增长；预计前三季度投资累计增速将回正，实现2%左右正增长；出口及净出口仍在强劲增长，中国商品全球市场份额保持在高水平。
供给端，电力生产较快增长，9月日均发电量预计将增长4.5%以上；工业增加值增速继续回升，工业企业利润维持超高增速；PMI连续六个月超临界点。
通胀与货币金融方面，CPI一季度后呈平稳下降趋势，核心CPI今年以来始终徘徊在1%左右，PPI整体有所回升，但仍处于负增长通道；货币投放量达到近两年新高，社会融资规模增长处于高水平，9月份预计将超过4.5万亿元。
汇率方面，9月以来人民币汇率持续升值，10月9日突破6.7，[W用1] 美元流动性泛滥是影响美元指数的基础原因。本轮升值属于多空交织状态下的正常双向波动，但我们认为，作为管制型货币，人民币升值空间十分有限。
数据来源：wind，建信信托整理与预测
（三）中美科技领域的围猎与反围猎升级
美国对中国ICT及互联网企业展开持续围猎，华为在电信设备市场领先全球是被围猎的直接诱因。继华为后多家中企受到制裁，中芯国际成为最新目标。但中美经济联结过于复杂，脱钩企图或属一厢情愿。我们认为中美科技领域的围猎与反围猎将产生深远影响：技术替代产业链滋生出巨大发展空间，外部技术依赖型资产面临巨大估值压力，局部科技领域“一个世界两套系统”将显性化。
（四）四季度及全年经济展望
近期，国内外各机构更新了对全球主要经济体2020年经济增速预测。其中，全球增速预测均值为-2.66%，美国为-5.31%，中国为2.02%。根据国内外情况，我们预计国内三季度可实现5.5%的当季同比增速，四季度可实现6%的增速。根据不变价GDP当季值占全年不变价GDP的比重来分配权重，进行加权平均估算，全年经济增速为2.58%。
三、10月资产配置策略与投资建议
看好权益类投资的同时有哪些结构性投资的机会，譬如有哪些低估值顺周期行业，或者净利润增幅较大的行业可获取超额收益？固定收益类投资是否仍旧延续9月资产配置策略，信用债是否仍旧优于利率债？经历了黄金回调企稳，贵金属是否还会有新一轮的投资机会？
（一）国内经济复苏持续，权益资产受益
OECD（经济合作与发展组织，简称经合组织）的综合领先指标（CLI）等显示，宏观经济周期于2020年2月触底后进入一轮复苏周期，已经连续7个月好转，并进入扩张期。基本面维持中长期看多中国经济的观点。考虑到9月权益市场因避险情绪而调整（标普500指数-4%，中证800指数-5%，陆股通净卖出327亿元），A股市场情绪进入极低区间，是布局权益资产的较好机会，仓位建议超配。
权益类投资机会一：疫情受损较为严重的低估值顺周期行业补涨
股市虽然经历了一轮上涨，但是估值呈现结构性分化。电子、消费、医药估值已处于历史高位，而银行、地产和传媒估值较低，受疫情影响恢复较慢的行业存在估值修复机会。
考虑机构投资者行为对股市的影响，公募基金对于金融地产板块配置比例严重低配。以银行板块为例，银行占沪深300市值比重为13.5%，占沪深300流通市值比重为8.6%，但公募基金二季度持仓占比却只有2.4%，后续存在补仓需求。
权益类投资机会二：优质龙头股自下而上的alpha（超出市场平均回报的收益）机会
宏观层面，大型企业景气度高于小型企业，大型企业和中型、小型企业的PMI指数仍在分化。资金和估值层面，疫情过后各行业龙头股竞争优势明显，外资持续流入，可获得估值溢价。
权益类投资机会三：景气行业成长股的alpha机会
2020年2季报显示，农业、机械、建材、医药、食品等行业景气度持续改善。建议从陆续发布的3季度各行业业绩预告中，关注净利润增幅较大的行业（如国防军工、汽车、电子等）并寻找结构性投资线索。
三季度预告业绩增速边际提升的行业
（二）固定收益资产月度建议低配
经济基本面向好背景下，还未看到利率拐点。不过，信用债仍优于利率债，适度维持有一定股票仓位的含权债基配置，月度来看总体维持低配。
固收类投资机会一（利率）：收益率震荡上行，经济基本面向好背景下，还未看到利率拐点
从宏观政策面来看，虽然当前不具备进一步放松的条件（宏观杠杆率反弹，完成就业目标压力不大），但考虑经济仍未恢复到疫情前，目前仍不是收紧的时候（地产除外）。从债券供需来看，未来一个月债券供给量仍然充足，机构仓位处于高位，纳入富时指数利好退散，供需面仍影响市场做多情绪。
在基本面持续复苏的背景下，影响债市的核心因素还是货币政策的取向。总体上我们认为货币政策进入观察期后趋于稳定。央行人士此前也表态“以前没有放松，现在也没有收紧”。短期看，资金面不利于利率维持上升走势。
固收类投资机会二（信用）：绝对估值仍处于低位，但收益率已高于年初水平，具有一定配置价值
信用债供需面影响偏负面，银行理财增速缓慢，压降压力较大，净值化改造推进缓慢，后续整改压力较大。全市场3个月理财收益率季末走高后，信用债收益率波动幅度会变大（但预计随着理财产品净值化改造，影响将逐渐变小）。不过，信用债调整幅度小于利率债，接近2019年中枢水平，我们维持熊市趋势下信用债价值强于利率债的判断。
信用风险方面继续关注宽信用进程对企业现金流恶化的对冲作用。虽然受疫情影响，企业基本面总体在变差，高负债行业偿债能力恶化。但是目前仍处于宽信用阶段，外部融资对企业现金流和偿债能力的支撑仍较强，信用风险相对可控；在“排雷”的基础上，考虑配置信用适度下沉的债券基金或债券类产品。
固收类投资机会三（含权）：转债配置价值显现
9月转债跟随股市大幅调整，当前转债的估值指标（对应的隐含波动率）处于约1/4分位数附近，估值不高，配置价值显现。结合权益部分的观点，10月看多权益资产，支持适度高配固收含权资产。
（三）另类资产总体建议标配
商品市场可能仍将维持震荡，波动率放大，考虑到CTA策略（CTA策略，即商品交易顾问策略，该策略适合趋势较为明显的市场。商品交易顾问对商品等投资标的走势做出预判，通过期货期权等衍生品在投资中进行做多、做空或多空双向的投资操作，市场上涨时做多，市场下跌时做空，为投资者获取来自传统股票、债券等资产类别之外的投资回报）表现和波动率密切相关，建议适度高配该类策略产品。黄金回调后企稳，但考虑到美国实际利率大幅下行的可能性较小，黄金涨幅可能有限，贵金属上涨态势卷土重来的情景短期内难以再现。股指期货对冲成本处于合理区间，可以维持市场中性策略产品配置，因此，总体上建议标配另类资产。
另类投资机会一：股市成交量逐步攀升，相对价值策略维持标准配置
股票市场中性策略平均对冲成本处于历史平均水平。市场成交量逐步回升，利好中性策略。此外，市场企稳反弹带动成交量攀升，预计市场流动性开始充裕，市场风格相对均衡，中证500超额alpha获取难度降低，利好相对价值策略，建议市场中性策略维持标准配置。
另类投资机会二： 商品市场震荡向上，诸多不确定因素导致商品波动率逐步加大，CTA呈现危机Alpha属性（CTA策略持仓分散，能够较好地锁定市场上全品种板块的波动性行情，多空双向交易，可以在危机时刻给投资者提供保护），建议高配。
中长期来看，CTA策略在各私募策略中表现最好。10月第一周，原油走势受宏观事件，如美国大选、地缘政治冲突和美国飓风等多方面影响表现强劲，WTI、Brent原油分别上涨2.82%、2.46%。农产品大涨，美豆上涨6.17%，美豆粕上涨9.14%，美玉米上涨7.1%，马棕油上涨5.24%。智利铜矿罢工对铜价构成支撑，伦铜上涨1.29%。
另类投资机会三： 黄金高位回调，实际利率维持低位，美元指数反弹后回落，全球货币宽松边际效应递减，建议标配黄金。
美联储维持宽松周期，预计后续仍将继续扩张其资产负债表。美国实际利率持续处于低位，利好黄金；此外黄金经历了前期的调整后逐步企稳，后续继续下跌风险不大。但是考虑到全球货币宽松边际效应递减，美国通胀水平快速上行的可能性不大，黄金上涨的幅度较为有限，因此维持黄金在大类资产配置的标准配置。
四、资产配置观点与本月投资建议总结
权益类投资：基本面维持中长期看多中国经济的观点，目前权益资产仓位建议超配。
核心策略（即某类投资在整个投资组合中所占的权重更大，对整个投资组合的安全和收益起到“保驾护航”的决定性作用）：
卫星策略（即某类投资在整个投资组合中所占的权重较小，负责提升组合的超额收益，捕捉市场龙头获取利益，或者从相关性角度平衡指数风险）：
固定收益类：月度维持低配。
利率：收益率震荡上行，经济基本面向好背景下，还未看到利率拐点。
信用：供需影响偏负面；绝对估值仍低，但收益率已高于年初水平，具备一定配置价值。
含权：转债配置价值显现。
另类投资：总体建议标配。
展望10月，大类资产较为明显的趋势性行情可能仍有待观察。行动水穷处，坐看云起时。考虑到权益市场回暖，市场风险偏好回升，在适度保持谨慎的基础上，我们建议总体高配权益类资产，低配固定收益类资产和黄金，同时在长期资本市场预期和配置倾向性的指导下，可适度进行细分资产的超配和低配。
(本文作者介绍：建行集团一级子公司，致力于打造一流全能型资管机构)
责任编辑：陈鑫
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