证券行业2024年信用风险展望：行业高质量发展温和有序整体信用水平将保持稳定

2023年12月15日17:30 作者:张瑶、李欣蕊、周立干、尚玉欣

　　2023年，我国经济运行持续恢复向好，资本市场改革继续推进，证券行业盈利水平有所回升，资产规模保持增长，资本实力整体增强，同时债券融资规模增加。预计2024年，外部环境的不稳定因素仍对证券市场形成扰动，但我国经济发展韧性及活力将保持强劲；监管机构将继续推动证券行业回归服务实体经济本源，促进行业高质量发展；证券公司的各项业务将整体企稳回升，财富管理转型、提升主动管理能力的进程将继续推进，头部证券公司将继续保持较强的市场竞争力，拉动行业收入水平进一步增长；资本对信用风险的抵御能力较高，行业整体信用水平将保持稳定。

　　宏观环境

　　2023年，我国加大跨周期和逆周期调节力度，经济运行持续恢复向好。一方面，通过降准降息和运用结构性货币政策工具保持流动性合理充裕，并通过公开市场操作引导利率中枢下行，降低实体经济融资成本；另一方面，通过增加财政支出、增发特别国债和延续优化税费优惠政策等举措增强经济发展动能。

　　受多重内外部因素影响，2023年证券市场波动明显。从股票市场看，上证指数成交额中枢下行，点位波动下降，国内经济韧性强劲但市场信心不足，一定程度上限制了证券公司经纪业务、信用业务规模的增长，同时加剧了自营业务和资管业务的挑战。2023年8月，证券交易印花税实施减半征收，旨在活跃资本市场、提振投资者信心；2023年10月，中央金融工作会议强调活跃资本市场，更好发挥资本市场枢纽功能，推动股票发行注册制走深走实。未来，随着上市公司盈利能力企稳回升，预计市场信心将逐步修复，证券市场有望迎来上升行情。上市融资方面，年内市场总体IPO数量有所减少，同时监管机构对上市公司质量提出更高要求，IPO撤否率走高。

　　债券市场方面，我国债券发行规模继续增长，发行利率稳中有降。2023年1~10月，我国新发债券规模累计59.31万亿元，同比增长15.09%；新发债券42，233只，同比增长5.87%。债券市场整体保持平稳运行，信用风险有所缓释，2023年1~10月，违约债券余额432.49亿元，同比下降23.82%；展期债券余额2，040.33亿元，同比增长11.45%。

　　预计2024年，外部环境的不稳定因素仍对证券市场形成扰动，但我国经济发展韧性及活力将保持强劲，市场信心将得到提振，加之提高直接融资比重政策的走深走实，上市公司盈利能力有望回升，证券市场有望迎来上升行情，房地产等重点领域的信用风险化解将持续推进，债券市场总体将继续保持平稳运行，证券公司的各项业务将整体企稳回升。

　　监管政策

　　2023年以来，资本市场改革继续推进，行业监管制度和机制进一步完善，以引导证券行业回归服务实体经济本源，促进行业高质量发展。同时，金融监管机构改革落地，中国证券监督管理委员会（以下简称“证监会”）职能配置等明确，国家围绕企业债券发行审核职责划转明确过渡期内企业债券受理审核、发行注册和承销、登记托管等各项工作安排。

　　注册制改革继续深入，一系列全面实行股票发行注册制相关制度规则落地标志着注册制的制度安排基本定型，注册制推广到全市场和各类公开发行股票行为，债券发行注册制改革同步推进，同时，监管要求进一步压实中介机构责任，提升证券服务机构执业质量。

　　执业规范和业务监管制度继续完善，监管机构引导证券公司回归服务实体经济本源，实行差异化监管和穿透式监管，并根据业务发展需要，修订经纪业务管理办法，就公开募集证券投资基金投资顾问业务管理规定征求意见；同时，重点关注证券公司再融资行为，推动证券公司走资本节约型、高质量发展的新路。

　　风险防控方面，监管政策切实提高风控指标的有效性、压力测试的审慎性和精细化程度，同时中国证券业协会进一步完善债券业务执业质量评价、内部审计指引、操作风险管理等多方面的自律规范。2023年，证监会及其派出机构对证券公司的处罚力度依然延续，处罚措施集中在出具监管函，投行业务、经纪业务处罚仍然高企，研报业务、资管业务、网络和信息安全等方面的处罚数量也有所增加。

　　预计2024年，监管机构将以加快建设中国特色现代资本市场为主题，围绕做好科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融五篇大文章，继续从制度完善、规范执业和融资行为等方面推动证券行业回归服务实体经济的本源，实现高质量发展。同时，防控风险是金融工作的永恒主题，监管导向将继续聚焦中介机构主体责任，监管制度和监控手段也将进一步完善，重视证券公司的合规稳健运行。

　　行业规模与竞争格局

　　2023年以来，证券行业资产规模继续扩大，资产规模增速小幅回升。截至2023年6月末，我国境内141家证券公司总资产为11.65万亿元，较2022年末增长5.33%，增速上升0.90个百分点；客户资金余额1.93万亿元，较2022年末增长2.66%。

　　我国证券公司传统业务的同质化程度较高，行业内竞争激烈，头部证券公司凭借其自身客户基础、品牌价值、服务能力等资源在各项业务特别是投行业务方面具有较为明显的综合竞争优势。截至2022年末，前十大证券公司的总资产占全行业的66.51%，同比增加13.62个百分点，行业集中度进一步上升。2022年，前十大证券公司股票承销额占比和债券承销额占比分别为75.95%和66.78%，同比分别上升3.92个百分点和2.38个百分点，证券公司承销额集中度亦上升。

　　2023年，证券公司数量总体保持稳定，但多家中小型证券公司涉及股权转让事项，部分证券公司股权转让事项尚未完成。

　　预计2024年，证券公司行业集中度仍将处于较高水平，头部证券公司将继续保持显著的市场竞争优势。竞争格局方面，证券公司数量整体保持稳定，但未来中小型证券公司的股权变动仍然存在。

　　盈利能力

　　2023年以来，自营业务收入水平修复推动证券行业营业收入及净利润整体回升，但受市场行情波动、活跃度降温及融资节奏阶段性放缓等影响，证券公司经纪业务、资管业务和投行业务收入同比均有所下降。2023年1~6月，境内证券公司实现营业收入2，245.07亿元，同比增长9.03%；实现净利润850.50亿元，同比增长4.75%。

　　我国证券公司业务结构仍以经纪业务、自营业务和投行业务为主，但自营业务产生的证券投资收益对证券公司业绩分化的作用愈发明显，资本实力、投研实力、风险管理能力越强的证券公司越有能力应对资本市场波动。2023年1~6月，证券公司实现自营业务收入748.17亿元，得益于权益市场边际回暖，加之上年度同期基数较低影响，自营收入同比大幅增长74.08%，并成为证券公司第一大营业收入构成。

　　证券公司佣金率继续下行，股票市场成交量整体收缩，公募基金新发和认购情况低迷，证券公司经纪业务收入增长承压。2023年1~6月，证券公司代理买卖证券业务实现收入523.03亿元，同比下降10.30%。

　　信用业务方面，沪深两市融资融券规模有所波动、股票质押规模继续收缩，证券公司信用业务收入有所减少。2023年1~6月，证券公司信用业务收入280.87亿元，同比下降5.30%。

　　投行业务方面，市场利率下行，同时地方政府债和私募债需求增加，推动债券承销总额增长，但由于IPO审核阶段性收紧，证券公司股权承销总额降低，投行业务收入总体小幅下降。2023年1~6月，证券公司证券承销与保荐业务实现收入255.37亿元，同比下降4.61%。市场份额方面，证券公司保持强者恒强，2023年1~9月，承销总额排名前十的证券公司市场份额合计占比超过60.00%。

　　资管业务方面，证券公司通过设立基金子公司、申请公募基金牌照、提高对基金子公司的持股比例等方式谋求公募基金管理业务资格，加快资管业务公募化转型。受证券公司及其子公司的在管私募资管计划规模下降影响，2023年1~6月，证券公司资管业务实现收入109.63亿元，同比下降17.69%。截至2023年10月末，证券公司及其子公司在管私募资管计划规模6.06万亿元，同比下降24.70%。

　　预计2024年，在提高直接融资比重的政策基调下，全面注册制将持续推进，稳健的货币政策继续为市场提供较为充足的流动性，证券公司以经纪业务和自营业务为主的收入水平将进一步增长。具体来看，居民资产配置需求增加将继续推动经纪业务向财务管理转型；随着一揽子化债政策落实和市场信心的修复，A股市场或将上行并对证券公司自营业务增长提供支撑，但多种外部不确定性因素依然存在，仍将对证券公司自营业务风险管理形成一定挑战；IPO回归常态化以及债券融资需求增加将推动证券公司投行业务收入增长；融资融券业务仍是信用业务拓展的重点发力方向；股票质押业务规模或将继续收缩且对证券行业整体业绩的影响将进一步减弱。同时，证券公司将继续推进资管业务公募化转型，且行业内主动管理能力强、业务布局完善的证券公司的竞争优势将逐渐凸显。

　　资本充足性及流动性

　　随着市场同质化竞争加剧，传统业务展业空间受到挤压，证券公司需要扩大信用交易、自营投资和IPO跟投等业务规模以增加利润来源，重资本业务的开拓对证券公司资本实力提出更高要求，同时资本实力成为证券公司构建核心竞争力及差异化竞争优势、增强风险管理能力的关键。2023年以来，证券公司资本实力进一步增强，信用风险缓释能力提高，但增速明显放缓。截至2023年6月末，我国证券行业净资产合计2.86万亿元，较2022年末增长2.51%；净资本2.13万亿元，较2022年末增长1.91%。另一方面，随着大中型证券公司通过股东增资、定增、配股等多种渠道补充资本，近年来行业内净资本实力差距继续拉大。

　　2020~2022年，证券公司再融资规模有所波动，但整体保持较高水平。2023年以来，证监会对再融资的审核趋严，证券公司再融资降温，2023年1~10月，仅1家证券公司增发项目落地，发布增发预案的7家证券公司中，有1家已撤回预案、6家未受理审核，无落地的配股项目，无发布配股预案。

　　我国证券公司杠杆平均水平仍保持低位，整体信用风险可控，资本对信用风险的抵御能力保持较高水平，流动性仍然充足。预计2024年，证券公司流动性风险整体可控，资本实力仍是证券公司构建市场核心竞争力、增强风险抵御能力等方面的重要基础，证券公司业务重心将继续向重资本业务倾斜，但资本补充热潮或有所降温。

　　债券融资

　　由于金融行业再融资监管加强，证券公司通过股权进行再融资的难度加大，因此，债务融资成为了证券公司补充资本的重要手段。2023年1~10月，证券公司新发行债券636只，同比增加151只；募集资金合计11，883.53亿元，同比增长23.40%，发行额占金融债发行总额的13.73%，同比增加1.65个百分点。结构方面，2023年1~10月，一般公司债仍是最主要发行品种，发行规模占证券公司新发行债券总额的58.08%；短期融资券新发行规模占证券公司新发行债券总额的29.93%；次级债新发行额合计1，425.33亿元，同比下降18.42%。截至2023年10月末，证券公司存续债券较2022年末增加152只至1，224只，规模合计25，351.80亿元，较2022年末增长7.35%。

　　2023年，证券公司继续调整债务融资工具期限结构。2023年1~10月，在短期融资券最长发行期限延长的政策背景下，3个月（含）以上的短期融资券的期数比重较2022年上升10.03个百分点；3年期次级债期数比重较2022年上升6.38个百分点，而5年期次级债期数比重较2022年下降13.90个百分点。截至2023年10月末，证券公司期限为3年（含3年）~4年和5年期的存量债券规模占比分别为49.56%和22.38%。

　　预计2024年，在提高直接融资比重、增加长期资本供给、促进金融服务实体的政策背景引导下，随着各项业务的发展，证券公司流动性补充需求仍将持续，证券公司债券发行规模有望增长，债务将持续滚动。

　　信用质量

　　证券行业整体信用质量保持稳定，2023年以来，除1家证券公司主体评级上调外，无证券公司主体级别下调、评级展望上调或下调、被列入负面评级观察名单。同时，发债证券公司主体级别以AAA和AA+为主，整体行业信用水平较高。2023年1~10月，通过发行各类债务融资工具对外融资的证券公司合计73家，其中包括AAA主体53家、AA+主体17家、AA主体3家。截至2023年10月末，证券公司所发行债券仍处于存续期的发债主体共77家；其中，AAA主体53家、AA+主体19家、AA主体5家。

　　2023年以来，证券公司发行债券的利差有所收窄，票面利率有所上升。此外，有1家AA级证券公司成功发行证券公司短期融资券。