摘要
5月，债市成交活跃度总体小幅回升，但在经济弱复苏的背景下，投资者风险偏好下降，利率债和信用债交易活跃度呈反向变化。信用利差方面，资金面平稳偏宽松，利率债收益率下行较快，基本面恢复缓慢且各行业复苏节奏分化，信用债收益率曲线趋于平坦，信用利差整体小幅上行。从各行业信用利差来看，消费领域和制造业领域内的细分行业信用利差有所分化，商贸零售、煤炭和钢铁行业利差上行较大，社会服务、电气设备和机械设备行业利差下行，地产行业利差仍处于较高水平。城投板块方面，各区域城投债信用利差差异较大，贵州、甘肃和青海等西部省份信用利差较高。
正文
一、债市成交量回顾
5月，债市成交活跃度总体小幅回升，但在经济弱复苏的背景下，投资者风险偏好下降，利率债成交金额显著增加，信用债成交金额小幅下降。5月，债券二级市场总成交金额293，041.10亿元，同比、环比分别上升24.79%和6.89%，债市成交活跃度小幅回升，主要由于利率债中国债成交金额明显上升。利率债方面，5月成交金额173，971.25亿元，同比、环比分别上升45.95%和19.81%；信用债方面，5月成交金额67，128.62亿元，同比、环比分别下降5.73%和8.25%，利率债和信用债交易活跃度呈反向变化，表现出经济缓慢复苏背景下的投资者风险偏好下降。
产业债方面，成交债券久期略有增加，1-3年期产业债成交金额占比环比持续上升，高等级产业债仍为主要交易品种，可转债交易频繁且尤以AI概念转债最为火热，商业银行次级债成交金额占比位列第二。5月，产业债总成交额环比下降6.18%，成交虽延续相对保守的“短久期”特征，但成交债券久期略有增加，1-3年期产业债成交金额占比33.47%，环比持续增加，1年期以下产业债成交金额占比下降，成交产业债主体仍以AAA级别为主，占总成交金额的73.17%，投资者对低信用风险产业债投资热度不减。从债券类型来看，受蓝盾转债、搜特转债退市风波的影响，可转债为成交金额占比最高的券种，在权益市场中AI概念股再度走强的背景下，本月可转债中以AI概念转债最为火热；商业银行次级债成交金额占比位列第二，在结构性“资产荒”下，此类高票息、低信用风险品种受到机构投资者追捧。
城投债方面，成交金额环比下降，短久期城投债成交金额占比小幅下降，成交城投债主体仍以AA+级别为主； 在本月交易整体缩量的情况下， 仅上月城投债成交量较低的区域本月成交量有所上升。5月，城投债总成交额持续下降，环比降幅13.58%，成交维持短久期投资特征，3年期（含）以下期限城投债成交金额占比逾五成，但环比延续小幅下降，3-5年期城投债成交金额占比上升；成交城投债主体仍以AA+级别为主，占总成交金额的45.14%，占比较上月小幅上升，AAA级城投债成交金额占比相应下降。从区域来看，在本月交易整体缩量的情况下，31个省市自治区中除黑龙江、辽宁、内蒙古、宁夏、西藏、吉林、河北、甘肃和青海等上月成交量较低的区域外，其余22个省市城投债成交量环比均呈负增长。
二、信用利差走势分析
5月，资金面平稳偏宽松，基本面恢复缓慢且各行业复苏节奏分化，利率债收益率下行较快，信用债收益率曲线趋于平坦，信用利差整体小幅上行。截至5月30日，信用利差与去年同期相比扩大27.68bp，与4月底相比扩大3.26bp。具体来看，资金面方面，5月银行体系流动性适中，叠加央行月末加大公开市场操作，资金面整体平稳偏松。基本面方面，1-4月社会消费品零售总额同比增加8.50%，较1-3月上涨2.7个百分点，消费恢复强劲，但全国固定资产投资同比增速下降，其中房地产投资数据仍未见改善。各行业复苏节奏分化明显，1-4月全国规模以上工业企业利润降幅持续收窄，工业企业生产延续缓慢恢复态势；制造业PMI指数连续两个月低于荣枯线，制造业景气度小幅回落；非制造业商务活动指数仍高于临界点，虽延续恢复但景气水平环比有所下降。综合来看，资金面平稳偏宽松，基本面恢复缓慢且各行业复苏节奏分化，利率债收益率下行较快，信用债收益率曲线趋于平坦，信用利差整体小幅上行。
从各行业信用利差来看，信用利差位列前三的行业分别为城投、建筑装饰和煤炭，消费领域和制造业领域内的细分行业信用利差有所分化，商贸零售、煤炭和钢铁行业利差上行较大，社会服务、电气设备和机械设备行业利差下行，地产行业利差仍处于较高水平。5月末，城投、建筑装饰、煤炭、房地产和综合行业利差处于高位。房地产领域，地产销售端数据连续三个月向好，但投资端数据呈进一步下降趋势，房地产行业利差较高且环比小幅扩大，建筑装饰作为房地产的下游行业，信用利差亦处于高位；消费领域内，消费数据延续增长态势且增速加快，服务式、出行类居民消费明显回升，食品饮料行业利差较低、社会服务行业利差下行幅度较大，但4月中国进出口总值同比增速回落6.6个百分点，商贸零售行业利差上行；制造业领域内，1-4月制造业投资同比增长6.40%，较1-3月增速回落0.6个百分点，同时国内外终端需求下降，煤炭和钢铁企业利润下滑严重，相应行业利差较高且有所上升，而1-4月电气机械和器材制造业投资增长42.10%，加之第16届国际太阳能光伏和智慧能源（上海）大会上多项新技术备受关注，电力设备和机械设备企业利润增长，相应行业利差较低且有所下降。
城投板块方面，各区域城投债信用利差差异较大，信用利差最高的三个省份为贵州、甘肃和青海，同时甘肃、吉林和四川信用利差本月上升较高，升幅均超过100bp。
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