大公国际：拜登政府再出6万亿支出计划需关注美联储政策调整信号

2021年06月17日19:21 作者:邢磊

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　　大公国际资信评估有限公司邢磊

　　5月29日，拜登宣布上任后首个全面预算方案，其中2022财年计划支出规模约为6.01万亿美元，用于美国基建、社会安全、医疗保障以及应对气候变化。财政预算收入规模约4.17万亿美元，并再次重启“大政府”措施，通过将美国公司税率从21%提升至28%来支持财政收入扩大。财政赤字规模达到1.84万亿美元，财政赤字占GDP的比重将达到7.8%，债务规模占GDP的比重将由今年的100%提高至111.8%，白宫预计未来几年美国通胀将保持在2%左右。在目前美国高通胀低利率环境下，拜登政府再推6万亿美元支出计划，如能通过，可能引发美国经济过热、通胀加剧、债务水平攀升以及美元持续走弱，从而引发美国金融风险以及美元国际地位的下跌。美国货币政策或将提前出现边际收紧，但我们预计年内加息可能性不大，美联储或于下半年开启缩减购债计划（Taper）的讨论。

　　目前美国正在经历来自供给瓶颈、需求恢复和预期上行三重因素叠加下的通胀走势，持续财政扩大将加剧通胀风险。

　　自2021年以来，随着美国疫苗接种率的扩大以及超大规模的财政刺激下，美国经济持续回暖，但从供需两端的修复节奏看，需求恢复快于生产。从需求端来看，得益于大规模现金补贴，美国个人可支配收入自疫情以来大幅上涨，今年一季度，美国个人可支配收入同比上涨18.44%，个人储蓄存款总额同比上涨165.9%，个人储蓄率达到21.4%，收入和储蓄的上涨推动消费的快速修复，一季度美国个人消费支出同比上涨3.6%，3月以后个人消费支出规模开始加速扩大，3月、4月分别同比上涨11.54%和28.47%。从供给端来看，美国供给瓶颈问题突出，一方面能源价格持续上行。受去年国际油价冲击，美国页岩油生产体系仍处于停滞状态，即使今年以来在OPEC+限产的拉动下国际油价持续回升，但美国页岩油受成本因素影响，短期内难以重启生产。另一方面，工业品供给短缺导致价格上涨。疫情以来，不仅全球大宗商品价格上涨带来上游能源品成本上升，同时受到全球主要芯片生产地的供应紧缺限制，全球芯片价格成倍上涨，随着需求的逐步恢复，芯片短缺带来的供需矛盾还将进一步凸显。此外，劳动力供给瓶颈问题也将进一步对美国供给端形成冲击，加深通胀矛盾。从数据来看，5月非农新增就业人数（55.9万）虽然好于前值但仍不及预期，劳动参与率（61.6%）仍然较低，且低于前值和预期，而职位空缺率今年以来却持续上升，说明超大规模的财政补贴带来的居民收入上涨降低了其劳动参与意愿，在生产体系修复过程中，为了缓解用工荒的问题，企业将不得不提高工资水平来刺激工人的工作意愿，5月数据显示，美国每小时薪资同比上涨2%，劳动力成本的上涨将会向下游传导，特别是在夏季即将到来，美国服务业复苏加速，服务业用工需求在美国产业中占比较高且服务业中劳动成本向下游价格的传导性较强，通胀水平可能会在劳动力成本上升的催动下进一步恶化。从预期来看，今年以来美国通胀预期持续上行，对于通胀的上涨也起到一定的推动效应。通胀预期上行一方面来自市场对于美国今年经济修复的信心，另一方面由于美联储在今年以来的四次议息会议上始终表现出鸽派的态度，将全年平均通胀目标定在2%以上水平，对今年美国通胀给予了较高的容忍度，即使在4月美国通胀数据显著超出市场预期时，美联储对于通胀的态度依然冷淡，市场中做多大宗商品和工业品的力量加强，这也进一步推高了美国通胀水平。

　　在当前美国超宽松的货币环境下，继续加大财政支出力度，除引发通胀上行、美元贬值外，美国债务风险将进一步加大。

　　美联储5月份金融稳定报告及其随报告发布的声明中指出，“各类资产风险偏好回升正在拉升估值，金融市场相关的脆弱性正在增加，估值拉升与企业高债务水平并存值得关注，若风险偏好下降可能引发资产价格再定价且其效应可能被放大，有可能引发金融系统风险”。疫情以来美国实施的超大规模量化宽松以及大力度的财政刺激之下，尽管带来了消费和投资的回升，同时也带来了房地产和股市的大幅上涨，超大规模流动性在刺激经济的同时也在催生资产泡沫。继续加大货币投放带来通胀持续走高的情况下，在经济过热后可能出现风险偏好的回调，市场将对资产进行再定价，进而导致资产价格的大幅回落引发金融市场动荡。另一方面，拜登重回“大政府”的执政理念在美国内部形成较大分歧，税率水平的上升引发较大争议，税率提升能否顺利实现有待进一步验证，在税收规模难以支持超大规模的财政支出时，美国只能继续加大国债发行来支持财政支出计划，而自疫情以来美国债务水平急速攀升，新的支出计划再次提高了美国债务规模，并可能带来美元贬值，尽管当前美国的低利率环境对于美国持续增发国债仍能起到支持作用，但随着政府债务规模的不断扩大，将可能引发财政支付的困境并可能引发美国债务危机。

　　基于上述潜在风险因素的分析，我们认为美联储可能会出于稳定金融风险的考虑，对货币政策进行审慎评估，以求在核心目标达成与潜在风险防控之间寻求平衡，但我们认为美联储年内加息可能性并不大，可能会从三季度逐步开始有关Taper的讨论，今年年底或正式启动Taper。

　　国内输入性通胀风险整体可控，需关注美国政策边际调整带来的资金面波动风险。

　　对于国内影响，美国再次大规模财政预算计划的推出，将对今年大宗商品价格的上涨形成新一轮的刺激效应，预计国内上游进口能源产品价格仍将保持高位震荡，国内近期几次高层会议多次点名大宗商品价格控制问题，已出台相关政策对国内投机炒作因素加以遏制，并通过税调节对钢材等限排商品价格进行了调控，但外部环境变化带来的进口大宗商品价格上涨不可规避，仍需对输入性通胀风险给予高度关注，预计必要时可能动用官方储备进行物价平抑。同时，在美国加速通胀的预期下，中国资产的稳定性和收益性相对更高，资本大量流入易推升人民币汇率，也易推高国内资产价格，或引起监管干预。短期外资流入带来流动性宽松，对债市形成利好，但仍需密切关注美国就业数据以及美联储近期表态上的变化，在美国正式启动Taper之前，美联储货币政策的边际变化或市场对美联储政策调整的预期均可能会引起国际资本的大幅回撤，不利于金融市场稳定。

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