(国务院发展研究中心研究员 吴敬琏)

　　在今天的讲话里，我想讨论一个有关公司治理的具体问题：股权结构与公司治理有效性的关系，或者说，一股独大和内部人控制情况下公司的治理问题。

　　股权结构是决定公司治理机制的有效性的最重要的因素，因为股权结构如何将决定公司控制权的分布，决定所有者与经营者之间的委托代理关系的性质。发达市场经济中公司运作的历史表明，公司股权集中度与公司治理有效性之间关系的曲线是倒U形的，股权过分分散或过度集中都不利于建立有效的公司治理结构，一方面，如果股权过分分散，所有股东都怀着“搭便车”的心理，对公司的经营状况不闻不问，对经理人员的监督会变得十分软弱无力。另一方面，如果一股独大，控股股东擅权独断，高层经理人员唯大股东之命是从，也不利于有效公司治理机制的建立。在东方国家某些家族控股的公司中，由于控股股东一股独大和执行层多半是控股股东的亲信，时常发生控股股东损害公司中小股东和公司整体利益的情况。因此，虽然在香港这样的地方家族控股公司的数量正在趋于减少(见附表)，但为了防止控股股东损害中小股东和其他利害相关者的利益，证券交易所和证券交易监管机构仍然要做出种种规定来约束和规范控股股东的行为，以利于建立有效的公司治理机制。

　　以上这种股权结构的偏差对公司治理产生消极影响的情况在我国的上市公司中也是存在的。

　　我国多数上市公司股权结构存在的第一个问题，是国有股“一股独大”。由于我国国有企业实行股份化改造时通常采取剥离非核心资产、以原国有独资企业作为唯一发起人组建股份有限公司进行首发公募(IPO)的办法，国家在大多数上市公司中拥有高度集中的股权。目前在我国上市公司中，有54%的股权属于国家所有和国有法人所有。在上市公司的全部董事中，有73.3%的董事具有国有股(27.9%)和国有法人股(占45.4%)的背景。这种控股股东在上市公司的公司治理中占有绝对优势的情况，使规范控股股东行为成为建立有效的公司治理和保证国企改革成功的一个关键。

　　我国国有控股上市公司存在的另一个问题，是国家所有权的代理行使问题没有得到妥善的解决。目前，大多数国有控股公司采取由授权投资机构(控股公司、国有资产经营公司、集团公司等等)全权代理行使国有股权的办法。由于“授权投资机构”一旦建立，就会有自己区别于国家这个最终所有者利益的独立利益，同时，这些机构又是以国家所有者的全权代表的身份出现的，因而这些机构的领导人就有可能运用他们握有的控制权追求自身的利益。于是，就出现了授权投资机构的“代理风险”或“内部人控制”问题。也就是说，作为国家所有权受托人(代理人)的“授权投资机构”的内部人离开委托人的要求(例如把上市公司建设成为具有强大市场竞争力的企业)自身的目标，甚至不惜为了本机构或者本机构领导人的利益，损害而作为最终所有者的国家的利益。

　　由于上面的原因，在上市公司治理结构中就出现了一些不尽如人意的现象。例如，目前不少上市公司与控股母公司之间存在摩擦，不利于上市公司的健康发展。更有甚者，近年来出现了一系列控股机构利用自身特殊地位损害其它投资者(中小股东、贷款银行等)，以及股权最终所有者的利益的恶性事件。例如，控股股东通过不正当的关联交易、强制上市公司为自己出具担保、抽逃上市公司资金、私分上市公司财产等办法“掏空”上市公司等等。“猴王”只是其中广为人知的一个事例。这些恶性事件的频繁发生，充分说明了问题的严重性。对于这种情况，投资人有许多不满的反映，也直接威胁到我国上市公司在国际上的声誉。

　　为了改变这种情况，看来有必要采取以下的措施：

　　第一，减持国有股，引进国内外非国有的机构投资者，形成前几名股东拥有较高比例的股权、但彼此相差不大的股权格局。过去几年拟议过的办法，如“债转股”以后资产管理公司介入上市公司的治理，将用以补偿老职工社会保障基金的国有资产过户到老职工的个人帐户，由社会保障基金会招商代为经营等等，都是不错的设想，不妨进行探索和试验。

　　第二，严格执行中国证监会关于上市公司必须在财产、帐目和领导人员上与控股母公司“三分开”的规定，控股母公司除行使股东权利外，不应干预公司事务。当然，这里所说还只是在现有国家所有权行使办法不变的情况下防止出现大的弊端的一种处理办法。其实，对于国有股权的行使方式，我们还应该放开思想，广泛吸收国外的经验，寻求能够降低代理成本的根本解决方法。

　　第三，提升小股东对公司治理的参与程度，例如：组织小投资者协会；引进为中小股东和独立董事服务的中介机构(如股东投票咨询机构)；在股东会的表决中试行累积投票制等等。

　　第四，完善董事会的工作程序，保证董事会作为集体以会议形式执行职能；要求每个上市公司董事会至少设立2名以上与大股东没有关联的独立的外部董事；在董事会中设立以独立的外部董事为主的提名委员会(负责提出董事会各项提名的候选人名单)、审计委员会(监事会并入审计委员会)和薪酬委员会；独立董事有权聘用中介机构帮助他们做好董事会专门委员会的工作和审查关联交易的公正性。

　　第五，加重董事个人的受托责任；建立健全保护分散的中小股东利益的法律体系，包括衍生诉讼、集团诉讼等制度；加强执法力度，以便加强对大股东、董事会和经理人员的监督。

　　第六，强化强制性披露制度，特别是上市公司与控股股东之间的关联交易、财务担保关系和同行业竞争情况的披露。

　　目前各地区家族控股情况

　　国家/地区 占总市值(%)

　　亚洲 60.0

　　香港 24.0

　　美国 18.3

　　大洋洲 12.2

　　英国 0.0

　　资料来源：香港证监会

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