美降息刺激流动性过剩 新兴市场面临热钱威胁

　　美联储大幅降息加剧了全球流动性过剩，一般分析认为热钱会加速流向新兴市场，但也有专家表示资本会选择流向发达市场。无论如何，由于之前已经有大量资本流入新兴市场，资本流动可能出现的逆转应该引起充分关注，其中美元的走势将在其中扮演十分重要的角色。

　　专家建议，新兴市场在对资本流动进行监管时，应该加强国际协调和地区性联合；就中国而言，保持宏观经济的稳定和政策的相对连续性是防范资本流动逆转风险的最根本因素。

　　热钱流向新兴市场？

　　一般分析认为，过剩的流动性将四处流窜寻找投机机会，而以金砖四国为代表的新兴市场将会成为重要目标。分析的逻辑其实很简单，次贷危机的爆发使得欧美房地产价格大幅下跌，证券市场也未能幸免，这些国家资产市场的吸引力下降，逐利性使得资本转向新兴市场获取利润。新兴市场经济成长性较高，市场的不完善和逐渐完善的过程都孕育了获取超额报酬的机会；相对于美元而言，新兴市场货币带有较大的重估空间，也即升值预期，这又增加了对热钱的吸引力。

　　顺便提一下，热钱具有短期、套利和投机的特征，但由于中国实行资本账户管制，进入中国的套利外汇并不具有短期性的特征，因此就中国而言，那部分资金称之为长线投机资金更为妥当。

　　但对外经济贸易大学金融学院副院长丁志杰给出了相反的观点。他认为，美国经济增长出现问题、美联储降息会有可能导致资本流出美国，但不会流向新兴市场，而是以流向发达国家市场为主，近期日元、欧元等货币的强劲走势就是一个重要例征，新兴市场已经表现出资本过度流入的迹象。

　　美元反弹可能孕育风险

　　在金融市场动荡和经济增长放缓的担忧下，美元节节败退，美元指数从去年9月中下旬至今已经下降了约9%，最低触及70.68。

　　丁志杰认为，美元汇率的有序贬值已经进入到了第二阶段，主要特征是对日元的大幅贬值。统计显示，今年以来美元对日元汇价已经贬值幅度已经超过11%，最低触及约95.7，而自去年6月下旬高点以来已经跌去20%。而今年以来备受人们关注的美元对欧元跌幅为约6.5%，美元对澳元的跌幅为4.3%左右。

　　根据丁志杰的研究，从1990年以来，美元汇率与利率的走势并不完全同步，升息过程中会出现美元走贬，而降息过程中美元会止稳回升。

　　国海证券高级研究员杨永光指出，“实际上，无论美元降不降息，热钱都会进入诸如中国这样的国家，只要有（美元）贬值预期存在。”他认为，以中国为例，不是中美利差决定热钱流动方向，而是升值或贬值速度的预期在决定流动方向；但其他国家没有中国幸运，中国资本项目的兑换是限制的，所以就其他国家而言，利差作用更明显些。

　　如果美元止跌回升，那将会对全球流动性格局产生重大影响，尤其是资本流动的方向，而这恰恰是新兴市场需要密切关注的。

　　到目前为止，在美联储决策体系中，经济增长依然胜过通货膨胀。但乐观的分析认为，美国经济有可能在今年年中或者下半年止住下滑迹象，通货膨胀有可能重新成为美联储的心头之患，而美元汇率和利率也将会重新定位。届时，美元可能出现的价格组合包括：高利率、高汇率；低利率、高汇率等。丁志杰认为，当出现高利率、高汇率时，热钱有可能加速从新兴市场撤出。

　　新兴市场如何应对？

　　从上述分析可知，美联储降息将会加剧全球流动性过剩，新兴市场有可能成为热钱觊觎的对象，而即便不是如此，新兴市场也已经存在大量的资本流入。

　　大规模的跨境资本流入可能导致一国出现货币扩张过快、通胀压力增加、实际汇率升值等问题，而且也会加剧一国金融市场波动，一旦出现预期资产收益率变化和“羊群效应”，资本流入可能会突然断流或大规模逆转，引发经济和金融体系的动荡。1994-1995年的墨西哥金融危机、1997年的亚洲金融危机以及1998年的俄罗斯金融危机中都曾出现过类似的惨痛经历。

　　丁志杰认为，虽然目前市场比较关注资本流入，但实际上应该更加关注资本流动可能发生的逆转。从现在的情况来看，对于小型新兴经济体而言，市场的力量远远超过了国家，这种力量对比的变化要求相关国家之间加强资本流动管理政策的国际协调；而地区范围内的联合以应对资本流动也是必要的。

　　就中国而言，丁志杰认为，目前首先应该加强资本流入尤其是短期投机资本的管理和监督；其次，要保持宏观经济的稳定和政策的相对连续性以使得资本流动可持续，而这也是防止资本流动逆转最根本的因素；此外，保持汇率安排一定的灵活性也是必要的。

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