《巴伦周刊》：百事可乐也许该分拆了

图为最新期《巴伦周刊》杂志封面

　　导读：《巴伦周刊》最新一期封面文章称，在公司分拆大潮中百事可乐岿然不动，但投资客佩尔兹旗下对冲基金入股后要求分拆小食和饮料业务，认为这样可更好地促进二者的发展。百事可乐则坚持认为小食和饮料合二为一利大于弊。

　　公司分拆在公司化的美国很流行。甘尼特(Gannett)、时代华纳等媒体公司将剥离增长乏力的报纸和杂志业务，以便着力打造活力较强的广播和有线电视业务。雅培公司一分为二，变为同名医疗产品公司和增长更快的制药公司雅培生命。卡夫食品公司则分成两个上市公司，即增长缓慢但稳定的卡夫食品集团和业绩更优的小食、糖果公司蒙德雷兹国际(Mondelez International)。

　　一家拒不分拆的公司是116年历史的软饮料公司百事可乐，如今它60%的利润来自菲多利、多力多滋(Doritos)和乐事薯条。

　　多年来一些投资者抱怨软饮料业务拖累利润较高、增长较快的含盐小食业务，自从去年积极投资家佩尔兹(Nelson Peltz)染指百事可乐后他们的怨言更多。去年夏天佩尔兹旗下对冲基金Trian Partners预计，百事可乐股价可达144美元(近期股价为92美元)。“股东对百事可乐现状不满，”佩尔兹对本刊说。“虽然我们认为体现百事可乐价值的最好办法是分拆饮料业务，但我们仍然欢迎不同意见。”

　　持有12亿美元百事可乐股票的Trian Partners硕果累累。Trian Partners在2012年推动了卡夫公司的分拆，在董事会赢得多个席位后帮助亨氏公司扭转了局面。佩尔兹曾说要对百事可乐采取行动，代理人战争、入驻董事会等都是可能的选择。

　　百事可乐似乎对佩尔兹的挑衅做出了反应。今年2月，百事可乐公司管理层提出每年削减10亿美元成本的五年计划：收缩公司架构、调整生产、扩大自动化应用及改进分销网络。此外，公司预计今年将通过分红和股票回购向股东回报87亿美元，比2013年多35%。

　　不过，与此同时百事可乐仍然坚持“统一力量”(Power of One)的战略，软饮料和小食业务统一运营。“我们一直都是通过改造实现业绩，”百事首席财务官乔斯顿(Hugh Johnston)如是说。他说软饮料和小食业务的统一采购和供应链重叠使公司受益，美国市场顾客一起购买小食和饮料的时间占55%。

　　百事公司董事长兼CEO卢英德(Indra Nooyi)不愿接受本刊采访，不过她在公司第一季度的电话会议上表示“改善产品组合的大刀阔斧动作正在产生效果”。

　　如果说百事可乐公司管理层不感冒佩尔兹的执着，华尔街却受到鼓舞。瑞银分析师Stephen Powers最近将百事可乐股票评级调升至买入，目标价100美元。百事可乐称过去十个季度均达到或超过利润预期，不过有分析师表示它调低了季度财测，从而降低了盈利标准。

　　自2013年4月佩尔兹首次公布Trian入股百事可乐以来，百事可乐股价已上涨11%，逼近历史高点。很多人认为佩尔兹施压百事可乐为股价托了底。2013年一月佩尔兹开始买入百事可乐股票并私下鼓动公司改革，佩尔兹称在此之前他和卢英德直到都是好朋友。卢英德通过发言人表示自己仍视佩尔兹为好友。

　　作为软饮料的“千年老二”，百事可乐公司去年的百事可乐(Pepsi-Cola)、无糖可乐(Diet Pepsi)、激浪(Mountain Dew)等碳酸饮料销售额为170亿美元。加上佳得乐(Gatorade)、立顿茶、纯果乐(Tropicana)和Naked Juice，饮料销售额去年共计318亿美元，占百事可乐664亿总销售额的48%。年销售额超过10亿美元的品牌百事可乐共有14个。

　　相比之下可口可乐公司只卖饮料，可口可乐、芬达、雪碧去年的销售额占公司总销售额469亿美元的70%。年销售额过10亿美元的品牌可口可乐公司有17个。可口可乐公司饮料销售额年增速3-4%，百事可乐则为2-3%。

　　不过当1965年百事可乐收购菲多利食品公司(Frito-Lay)之后，它和可口可乐公司有着根本区别。如今百事可乐的小食业务占一半多，占全球小食市场的28%，旗下菲多利有八个销售额数十亿的品牌。百事可乐小食业务去年增长4%，但其运营利润率号称27%；饮料销售额下降1.5%，运营利润率14%。去年百事可乐公司盈利68亿美元，合每股4.37美元。

　　佩尔兹认为，百事可乐分拆后饮料和小食业务运营会更加企业化。“通过加强运营管理和消除公司官僚作风，分拆是为了降低企业经营费用，充分释放两种业务的潜力，”佩尔兹如是说。

　　Trian认为，如果增加广告和市场营销投入，菲多利的业绩会更耀眼。虽然第二季度卢英德表示百事可乐今年的广告开支将达到营收的5.9%，但Trian称过去这一比例为8%。佩尔兹坚持认为百事可乐一直减少广告开支以支持饮料业务。

　　百事可乐称2006年饮料收入的7.6%用于销售和营销开支，但那是在收购百事瓶装公司营收增加了200亿美元之前，后来这一比例便降至5.9%。百事可乐否认将菲多利的广告开支用于加强饮料业务。

　　百事可乐目前股价为2015年预期每股收益4.96美元的18倍。Trian的估值模型认为，小食业务单独可达到23倍市盈率，饮料业务则可达18.5倍，相应地股价可到105美元。要实现Trian所估计的业务分拆后144美元的股价，该模型还假定股息率为3.75%(目前为2.9%)及加速削减公司管理费用和增加品牌投资。将百事可乐的四个总部(纽约两个、芝加哥和普莱诺各一个)合并为两个可部分降低成本。

　　伯恩斯坦公司分析师Ali Dibadj认可除已决定的50亿美元成本削减外还可再减20-30亿美元，不过削减成本只能进行到这一程度，在某一时刻必须适时改进战略。百事可乐坚持认为成为一个公司的协同效应每年可省成本8-10亿美元，Trian反驳称拆分后的成本削减可能性大大超过协同效应带来的好处。

　　Trian并非放弃饮料业务而主抓更赚钱的小食业务，它认为饮料业务独立后可大大提高利润率，自己愿意增持百事可乐股票和加入董事会。Trian表示，轻装上阵的饮料公司不用支持公司管理费用，有可能成为可口可乐更强劲的竞争对手。

　　Powers赞同Trian的观点：“百事可乐的饮料业务在一定程度上投资不足，另一方面又受到表现着实强劲的菲多利北美业务的补贴和支持。可以说它与可口可乐一比高下的斗志已经妥协。”

　　而且，百事可乐维持统一能够实现的益处颇令人怀疑。Powers指出，尽管在广告、包装、原材料购买等方面饮料和小食业务有一些重叠，但两种业务的文化不同，在管理上也没有交叉。伯恩斯坦的Dibadj表示，“百事可乐当前体制并不理想，五年来我们一直认为公司应进一步整合业务或分拆。”

　　百事可乐长期持股方、Trian投资方加州教师退休基金(CalSTRS)也赞同分拆。CalSTRS投资官Aeisha Mastagni向本刊表示：“百事可乐股价最近上涨是因为Trian入股。”CalSTRS对百事可乐股价的长期表现不满，今年夏初致信公司主要董事Ian Cook，要求让Trian在董事会拥有发言权。

　　诺华制药前CEO魏思乐(Daniel Vasella)向本刊表示，董事们确实关心与股东公开沟通，但董事会明确支持管理层最好不分拆百事可乐的观点。魏思乐对Trian入主董事会的可能性不予置评，只说无论是股东还是内部推荐，董事提名和选举都有明确的程序。Mastagni则表示：“Trian对百事可乐饮料和小食业务分离的好处做了充分阐述，如果它在董事会有人，相信两三年后百事可乐的处境会更好。”

　　并非所有投资者都认为百事可乐应该分拆。Fairpointe Capital公司总裁Robert Burnstine于2011年入股百事可乐，已经浮盈近50%。“常识告诉我们两种业务有着众多协同效应，分拆将对公司造成大量压力，而且也不容易实现，”Burnstine如是说。

　　Burnstine预计百事可乐的成本削减、规模扩大及创新和全球增长可推动营收增长4-6%、利润增长7-9%，管理层可实现业绩目标。Burnstine认为百事可乐未来12个月的目标价可达110美元。

　　百事可乐长期客户、7-Eleven的CEO迪平多(Joe DePinto)也赞成维持其统一：“百事可乐掌握消费者情况，对小食和饮料的解决方案能做到无缝衔接。”他指出，多力多滋等产品的加强创新及Naked Juice等更健康的产品选择帮助7-Eleven实现了过去四年15%的复合年销售增速。百事可乐宣布将增加健康食品的销售，从去年的130亿美元增至2020年的200亿。

　　百事可乐第二季度利润超预期，将全年盈利增速预期从之前的7%提高至8%。上季度全美零售商的30家最大食品供应商的销售增速百事可乐名列第一。分析师预计今年百事可乐可实现671亿美元营收和70亿美元利润，合每股收益4.59美元。

　　百事可乐首席财务官乔斯顿指出，过去两年消费者开支备受挑战，但在此期间公司业绩超过同行，每股收益年增9%，而同行平均为3%。

　　百事可乐今年加速推出新产品，口味类似佳得乐(Gatorade)的Fierce Green Apple、Mountain Dew Solar Flare热带水果味的碳酸饮料等纷纷上市。与此同时菲多利推出更大胆的混合口味产品，比如Cheddar Bacon Mac & Cheese土豆片和口味较重的Cheetos。在去年全美50大小食和饮料新品种百事可乐占九种，其中包括Mountain Dew Kickstart和Tostitos Cantina Tortilla Chips。

　　美国和其它发达国家市场占百事可乐销售额的65%。不过菲多利的销售对美国国内市场依赖得多，50%的营收来自国内。管理层表示菲多利将利用百事可乐的全球化市场，尤其是在饮料开道面向低收入消费者的新兴市场。如果菲多利不是百事可乐的一部分，它就不会成为一家全球公司。

　　佩尔兹认为，百事和菲多利分立对股东更有利，各公司的成本削减将超过目前协同效应的好处，对此观点本刊表示赞同。正如一位大投资者所说，佩尔兹实际上是在拿枪指着管理层，对他们构成了压力。或者亦如Mastagni所说：“这样可实现双赢的结局。”(柠楠/编译)