靓女出嫁不宜急 政府导演的深发展外资并购

　　陆建华/文

　　深发展(资讯 行情 论坛)(000001)是我国证券市场上第一家上市的股份制商业银行，作为地方政府的宠儿--深发展在我国金融业系统内虽称不上大家闺秀，但由于政府的呵护有加，也能算得上是小家碧玉，亦出落得楚楚动人。

　　深发展易手新桥投资(Newbridge Asia AIV III,LP)之所以引人注目，不仅是因为国内首家本土银行蜕变为外资控股的股份制商业银行，而且因为其中的戏剧性广受外界关注。

　　靓女出嫁宜早不宜急

　　收购方新桥投资也并非资本舞台上的一个新秀，1997年的金融危机，为其登陆亚洲金融市场提供了表演的时机，其中，韩国的第一银行便是其时收入囊中的，我们摘录了其收购协议的主要内容，以期让大家了解与收购深发展的差异(见表1)。

　　从公告的收购报告书摘要看，我们认为新桥投资协议收购深发展过程中，尚存在一些细节仍值得我们去探究：

　　1.根据双方(转让方及受让方)签署的《股份转让协议》，在股份转让完成前，作为股权转让的先决条件，美国新桥将推荐6名董事，不少于两名已当选的独立董事的提名也要经过新桥许可。由于深发展目前董事会由14名董事组成，该条款规定的内容因为和中国证监会年初颁布的《关于规范上市公司实际控制权转移行为有关问题的通知》(证监公司字[2004]1号)第二条第二款“在过渡期间，收购人原则上不得通过控股股东提议改选上市公司董事会；确有充分理由改选董事会的，来自收购人的董事不得超过董事会三分之一”存在明显的冲突，故在静候中国证监会十五天的无异议期内可能有所变化。

　　2.双方订立的特别条款还要求“自2003年9月30日之后，深圳发展银行就出让方持有的任何目标股份公布的所有股利分红及利益均归收购方”。深发展财务数据显示，虽然其在2003年度表现不佳，净利润只有31654.57万元，每股收益0.16元，净资产收益率为7.98%，每股净资产为2.04元，在所有境内5家上市银行中位列最后一名。但公司在2004年第一季度实现强劲增长，实现净利润21436.80万元，每股实现收益0.11元，净资产收益率为5.13%，每股净资产也上升到2.15元。因此,协议中关于2003年9月30日后的收益归于收购方的特别约定更显不合理。

　　该条款本身违反了风险与收益对等的契约原则，亦同我国目前的国有资产管理精神相悖。根据我国现行国有资产管理办法，国有资产转让中的计价应以基准日评估价值为计算依据合理确定，实际交付日与基准日之间形成的利润或亏损应由原所有方承受。换句话说，深发展国有股转让中的溢价并不能替代或抵消基准日和实际交付日之间形成的损益。因此，我们有理由相信国资委在核准国有股转让的过程中，可能会提出异议，并要求国有股出让方(现持有人)与受让方做出相应调整和修改。

　　3.收购报告书摘要称“深圳发展银行已与收购方订立了一份战略合作协议”，但报告书摘要中并未提及战略合作的框架内容。按照一般理解，收购方与上市公司之间的战略安排属于收购方对上市公司的重大事项，按照《上市公司收购管理办法》的规定，应在第一时间披露。

　　新桥投资以强势的股权受让方式进入深发展，能否给深发展带来质的提高和转变，我们还难于推测，毕竟我们所获知的新桥投资仅仅是一家战略性投资公司，其所谓的整合亚洲商业银行的丰富经验也只是道听途说而已(从报告书摘要披露内容看，收购人及其实际控制人均为2000年左右成立，而作为最终控制人的4个自然人，亦只有个别人士是美国太平洋投资集团相关人员而已，不知亚洲金融危机时整合韩国第一银行的“新桥”是否就是现在收购深发展的“新桥”)，脱开了政府这个大婆家的手，深发展能真正像个成熟的孩子一样走向社会吗？

　　政府导演地方国资战略退出

　　近年来，很多地方政府开始积极推动国有资本的战略性退出，业务领域逐渐从竞争性行业有条件地扩展到非竞争性行业、垄断行业。

　　当然，我们也要看到，巨大的国有资本从各领域中退出，需要有相应的合格投资者承接巨大的国有资本存量。如何选择好合格投资者、如何安排后续监管，已经成为国有资本战略性退出的一个关键因素。

　　对于深发展国有资本的退出，外资的引进，并非是一个偶然性事件，细究深发展的财务状况，我们不难发现，其无论是盈利能力，还是资产状况都落后于行业平均值。2003年，公司净利润为3.165亿元，与2001年相比下降21.39%，而同行业2003年净利润较2001年净利润增幅度高达52.85%。此外，其资本充足率已低于8%，是已上市银行中惟一未达标的银行。

　　2003年年报显示，深发展前10大股东持有总股本的25.99%，而其中只有总计持有3.42%的“外来户”——海通证券股份有限公司、德隆国际战略投资有限公司、博时裕富(资讯 行情 论坛)证券投资基金。公司股权的结构分布、日常的经营状况以及银行业的今后走势等等，都决定了深发展今天的命运。

　　当然，在市场经济中历练多年的地方政府，在“国退民(外)进”的洪流中选择承受者上已开始慎重。偏爱国际战略性资本，一方面有引进外资的考虑，而更深层次意义上的则表明政府也认识到国内民营资本尚且薄弱，仍无法承接国有资本战略性退出中巨大的存量资产，这也从近期的一些曾经广受地方政府追捧的民营资本失意得到佐证(巧合的是有市场传言3月份德隆开始在证券二级市场收缩战线、收集筹码意在问鼎深发展)。

　　如果国务院、国资委和中国银监会批准深圳市政府向名不见经传的新桥投资洞开我国金融领域大门，无疑给众多蓄谋已久的国际金融大鳄注入了一支强心剂，他们有理由相信中国金融领域并购市场空间很大。实际上，很多国外金融巨头将会在以自己的“老字号”逐步渗透的同时，加紧对我国商业银行的股权并购或战略性增资扩股。

　　目前我国产业的基本格局是，越是垄断性领域，越是国有大型企业最集中的领域。打破垄断、引入竞争机制，改变国有企业管理落后、绩效低下的局面是大型国有企业改革的动因；而其中，在必要的产业限制和股权限制条件下，通过跨国公司并购进入、消除垄断方式不仅会提高我国产品市场的竞争程度，而且还会增强企业的市场竞争力和提高国内行业的成熟度。事实也证明，大量的跨国公司并购国有企业大多发生在我国具有垄断性的行业，由于这些产业存量资产巨大，所以往往构成交易额巨大的外资并购交易。

　　政府在审批环节上的重重把关，决定了外资并购仍然是政府主导下的商业演出。

　　外资并购的审批手续纷繁复杂，尤其是垄断性行业的国有股向外资转让，获得批准的综合成本相对较高。《关于向外商转让上市公司国有股和法人股有关问题的通知》尽管从原则上明确了允许外资直接收购上市公司国有股和法人股，但同时指出需要经过国家级主管部门的严格批复。按照现行法律法规及规范性文件，目前外资并购至少需通过如下几重关口：证监会审核信息披露事宜，商务部审核外资身份变更，工商局审查是否会造成垄断，国资委审核国有股转让，发改委审查是否符合产业目录等等，外资并购金融类公司还须获得银监会或者证监会、保监会的批准，手续相当繁琐。

　　(作者为上海荣正投资咨询有限公司投资银行部经理)