政策放宽交易火爆 国有股权转让呈现三大特点

　　2003年以来，国有股权转让股数和交易笔数急剧增加。2003年第一季度，转让国有股股数共计47.8亿股，涉及金额约86.99亿元。国有股的停止减持并未减弱国有股转让的火爆，另外还出现了一些新的特点，从而引发人们的思考，为何各路豪杰这样热衷国有股股权？我国对国有股转让的法律政策呈现出何种变化，趋势如何？

　　国有股转让 政策放宽交易火爆

　　-北京证券康静

　　股权转让呈现三大特点

　　新的国资委成立后不久，即有�漇T明珠(600873)于2003年6月11日公告国有股转让事宜，受让国有股权并获得控制权的山东五洲投资集团有限公司为11个自然人股东出资设立的公司，这也构成了民营企业收购国有股权并借壳上市的典型案例。

　　�漇T明珠的国有股转让申请报告是在国资委成立之前就在财政部立项的，后移交至国资委并很快得到批复，其中的意义也非常明显。统计资料显示，2003年前三个月，中国证券市场尽管经历了中国最喜庆的节日——春节，但国有股转让并未放缓脚步。从转让价格和转让股数来看，2003年第一季度，转让国有股股数共计47.8亿股，涉及金额约86.99亿元，平均转让价格约为1.82元／股。

　　今年以来国有股转让呈现为以下三个特点：

　　协议转让成为主流

　　股权发生变更的方式有拍卖、无偿划拨、协议转让、二级市场收购等多种形式，但是，目前约有70%的国有股权变更是通过协议转让的方式完成的，其余为无偿划拨方式。显然，协议转让成为国有股股权转让的重要形式。之所以会形成这种局面，有两个主要原因，一是有关国有股转让的政策对协议收购给予认可，因此，法律框架比较清晰；二是上市公司对国有股转让的认同度较高，操作方面比较娴熟。

　　转让价格差距较大

　　由于协议转让为主流形式，因此，上市公司国有股权协议转让的价格有较大差距，这种差距主要是相对于上市公司的净资产而言定价高低不同形成的。以伊利股份(600887)为例，其国有股转让的价格为10元／股，是伊利股份2002年净资产值的1.1倍，伊利股份的转让价格成为国有股转让价格中最高者，较高的转让价格表明收购者对该公司的前景十分看好；相反，前景暗淡的公司其转让价格与其净资产相比反而较低。如ST康达尔的转让价格为0.13元／每股，主要是该公司2002年每股净资产值也只有这样的水平，因此，该公司的转让价格也成为最低者。

　　目前上市公司的国有股转让定价多数没有清晰的定价标准，总体来看，转让的平均价格略高于每股净资产。如2003年第一季度，在明确标示转让价格的公司中，按照实际转让价格计算的转让金额总计为86.99亿元，如果将这些公司的净资产加总起来则涉及金额为85.07亿元，由此可以看出转让价格平均为净资产金额的1.02倍。

　　收购主体多元化

　　国有股的收购方已经不是单纯的法人身份，伴随着我国对外资和民营资本投资领域政策的放开，外资和民营资本都异常活跃，国有股能够出现火爆的转让场面与这些资本的活跃关系密切。因此，国有股收购主体呈现为多元化特征。

　　目前，收购主体主要有一般法人、自然人、公司管理层、民营企业以及外资企业等，其中，民营企业收购国有股已经显示出多家出击、多家控股的状态，通过收购法人股直接或间接控股多家上市。另外，国有股权转让中，一半以上的公司更热衷于做控股股东。2003年一季度，76家公司中，有36家公司通过国有股权受让成为第一大股东。

　　热衷受让意欲何为

　　国有股权转让异常火爆的原因非常复杂，受让方热衷受让的理由也表现为多个层次，但无论因素多么纷繁复杂，中国具有全世界独有的10万亿存量的国有资产可以出售，构成了转让浪潮不衰、且不断升温的最重要的基础。在此基础上，笔者认为国有股转让的重要原因表现在以下几个方面。

　　地方政府利益凸现

　　新旧国资管理体制的一个重要差别在于，地方政府转让国有企业股权后的归属不一样。在旧的国资管理体制下，地方政府转让国有股权的收益并不归地方政府所有，与此同时，经营状况好的国有企业是地方财政的利税大户，而经营状况不好的国有企业股权转让又相对困难，因此，地方政府对这种无利可图的事情也就没有多大积极性。新的国有资产管理体制下，国有资产统一管理、分级产权的指导思想下，地方企业国有股权转让较大层面上归地方政府所有，地方政府的权力得到了较高程度的保护，其积极性也异常高涨。全部国有资产总量中，中央占用国有资产为56594.2亿元(占47.8%)，而地方政府占用的国有资产为61705亿元(占52.2%)，全国国有资产中，经营型资产为76937.8亿元(占65%)。因此，地方政府在拥有较高比例国有股权管理权限的基础上，其积极性也自不待言。

　　民营、外资在战略上布局

　　2002年8月20日，方向光电(000757)国有股权转让获财政部批准，成为自2000年8月财政部暂停国有股向非国有股转让后重开闸门的里程碑。自此以后，非国有企业受让国有股权速度加快，国有经济及非国有经济在产业格局上出现变化。以北京泰跃房地产公司为例，2001年以来，北京泰跃先后直接收购湖北金环(600615)、三峡水利(600116)和茂化实华(000637)，通过其控股的中泰信用担保有限公司间接控股景谷林业和凯马B股，旗下已经有5家上市公司，目前已经形成以泰跃房地产公司和湖北金环等房地产企业为核心，以电力、信用担保等为辅助产业的产业控股集团。可见，通过国有股权的受让，一批有实力的民营、外资资本在发展战略上进行布局，抢占先机的必然结果就是通过国有股权受让，控制长期以来我国一直封存的重要产业及其重要企业。

　　在我国，上市公司的股权被分裂为流通股和非流通股，流通股为通过市场发行的社会公众股，国有股和发起人法人股是非流通股，由于两者发行的价格不同，市场成本自然相异，理论上两者之间存在着巨大的价差。这一方面使发达证券市场经常被采用的要约收购成为不可能，因为流通股与非流通股存在巨大价差，而无法确定一个统一的要约价格；另一方面，尽管大量协议收购的发生会带来大量的内幕交易，但协议收购仍然是非流通股的国有股和法人股转让的惟一通道。

　　之所以国有股权愿意转让，从深层次的角度来看，一些国有上市公司，由于出资人不到位，公司的经营决策、管理水平、法人治理结构等问题仍然没有得到有效地解决或完善，困扰一些上市公司取得长足发展的共性问题仍然存在。因此，上市公司通过股权转让，形成多元投资的新格局，既有利于企业的发展，也有利于大股东集中优势资源并进行重新配置。

　　借助上市公司壳资源

　　2001年国有资产总权益的三分之一和总利润的三分之二集中在上市公司，上市公司国有股权的转让是国有资产变现的主要来源。从受让方来说，由于上市公司在我国证券市场上仍然属于稀缺资源，收购方借助于上市公司可以展开一系列资本运营行为。同时，资本进出证券市场又相对灵活，因此，证券市场的上市公司就成为众多资本追逐的对象。除此之外，上市公司又多是行业龙头或地区经济发展的龙头，控股上市公司就等于拥有行业领先地位或控制了一定区域市场。再加之上市公司存在通过配股或增发进行再融资的可能，因此，国有股权就成为不可多得的“稀有之物”。可以预料的是，随着国有资产管理公司的成立，国有股权转让的政策不断推出，会在一定程度上规范国有股转让的条件、金额和价格，为我国通过国有股权转让优化国有资产并进行合理配置奠定重要基础。

　　国有股转让政策渐趋宽松

　　国有股转让最根本的法律依据是《中华人民共和国公司法》。《公司法》第148条规定：“国家授权投资的机构可以转让其持有的股份，也可以购买其他股东持有的股份。”从法规政策方面来看，1997年以来，相关政策出台的密度逐渐加大(见表)，6年中有关国有股转让的法规政策随着国有股转让操作中的规范程度时松时紧，但总体来看，国有股转让的政策渐显宽松。

　　较早的有关国有股权转让的法规由国资局和国家体改委发布，于1997年3月24日推出了《股份有限公司国有股股东行使股权行为规范意见》，重点对合规性和转让价格两个方面进行了规范。一是要求向境内、外法人和自然人转让，必须符合国家有关法律、行政法规和产业政策的要求；二是转让股份的价格必须依据公司的每股净资产值、净资产收益率、实际投资价值(投资回报率)、近期市场价格以及合理的市盈率等因素来确定，但不得低于每股净资产值等。

　　由于1997年至1999年的上半年，进行国有股权转让的公司数量较少，因此，政策也并未作更为详尽的规定。1999年下半年至2000年上半年，随着证券市场走势的火爆，国有企业尤其是国有企业中的上市公司进行国有股转让的数量增多，资产重组升温。2000年5月19日，也就是股票市场1999年“5·１9”行情暴涨一年后，财政部发布了《关于股份有限公司国有股权管理工作有关问题的通知》。该项通知成为至今为止国有股权转让最为严格的政策依据之一。该通知对不同层次的国有股转让作了较为严格的级别划分：地方股东单位的国有股权管理事宜一般由省级(含计划单列市)财政(或国有资产管理)部门审核批准；国务院有关部门或中央管理企业的国有股权管理事宜由财政部审核批准。对于发行外资股(B股、H股等)，国有股变现筹资，以及地方股东单位的国家股权或发起人国有法人股权转让、划转、质押担保等变动(或者或有变动)的有关国有股权管理事宜，则须报财政部审核批准。

　　2000年8月，财政部以口头形式命令地方暂停国有股权向非国有股东转让的审批工作。

　　随后的两年后，在较为严格的政策规范下，国有股转让稳步推进，国有上市公司股权转让日益活跃。从1993年到2002年中期�熒鲜泄�司股权转让累计发生5300多起�熒婕吧鲜泄�司800多家�煷危牏熃鸲�270多亿元�熎渲械谝淮蠊啥�变更近300家�煷危牔犛�13家上市公司进行了吸收合并柜台交易公司的试点。与此同时，在转让过程中对外资和管理层受让国有股权也日益显现，在此背景下，2002年9月28日，中国证监会针对上市公司股权转让出台了两项政策：《上市公司收购管理办法》和《上市公司股东持股变动信息披露管理办法》。两个“管理办法”对涉及上市公司收购的程序及信息披露事宜做出了详细规定，并对进一步明确自然人可以成为国有股权受让的对象�煿芾聿愠止稍凇渡鲜泄�司收购管理办法》的政策之下，也具有了一定的受让依据。

　　随着中国加入WTO后，外资在中国的投资日益活跃，2002年11月4日，中国证监会、财政部和国家经贸委联合发布《关于向外商转让上市公司国有股和法人股有关问题的通知》，该通知明确可以向外商转让上市公司的国有股和法人股，并加以规范管理。

　　十六大报告“国家所有，中央政府和地方政府分别代表国家履行出资人职责，享有所有者权益”的思想�熢�2003年5月27日国务院发布的378号令《企业国有资产监督管理暂行条例》中做出了更加明确的说明，并使十六大报告有关国有股权的论述更加具体化，并具有较强的可操作性。378号令的第二十三条明确规定：“国有资产监督管理机构决定其所出资企业的国有股权转让。其中，转让全部国有股权或者转让部分股权致使国家不再拥有控股地位的，报本级政府批准。”

　　暂行条例明确了国家统一管理、分级产权，让地方政府和地方国资委有转让国有股权更大的自主性和灵活性。

　　在《企业国有资产监督管理暂行条例》推出后，相配套的法规规章和规范性文件会相应推出，国资委目前正在调研和审议的国资方面的法律和行政法规共有11个�煱�括《公司法》、《国有资产法》、《企业破产法》、《监事会条例》�熜拚��牎ⅰ吨卮笫孪畋ǜ嬷贫群凸嬖颉贰ⅰ镀笠凳杖敕峙涔芾戆旆ā贰ⅰ冻鲎势笠抵卮笕谧使婊�管理办法》、《企业产权登记实施细则》�熜薅��牭鹊取Ｆ渲校�国资委首先将积极促进《国有资产法》的尽快出台。这些都意味着我国关于国有股权转让的有关内容会从条例逐步过渡到法律文件，依法转让国有股权将指日可待。

　　依据我国国有股转让的政策变化脉络进行分析，可以肯定的说，国有股权转让的法律政策环境愈益宽松，国有股转让的操作速度已明显加快。