长城证券金融研究所 毛从容
对于2003年的国债市场，笔者有两点基本的认识。首先，尽管宏观经济通缩尚未根本改善，但是今年利率下调和进入升息周期的可能性都很小。为夯实经济增长的基础继续发挥内生因素的作用，笔者认为今年央行可能维持目前的利率政策，利率向上和向下调整的可能性不大。
其次，资金供求方面供给将略大于需求。国债供给方面，随着国债拉动经济作用的减弱，考虑到财政赤字和偿还能力等因素，发债预计不会突破去年的规模。
市场利率平稳决定今年国债表现为平衡市，资金型市场剧烈波动的行情很难再现，我们预计随着资金面的变化，国债市场将出现前高后低区间震荡的格局，当然震荡中存在局部的投资机会。
市场扩容将稳定增长
从目前中央政府财政承受能力看，以国债项目为主导的投资扩张显然不可能长期维持。同时，在目前供给相对过剩的环境下，过度的投资扩张并没有带来较高的直接收益，预计今年增发国债规模可能有所收缩。但是，管理层会重点支持民间投资力量的壮大，改善民间投资的融资环境，比如增加贷款的支持力度、放宽企业债的发行等等。去年企业债发行已经有明显的启动迹象，发行规模超过去年156%。如果预期的企业债管理条例修改后出台，不再以额度控制企业债的发行，肯定会有更多的企业发行债券。
可转债方面虽然目前发行市场低迷，已发行转债的公司都大大跌破面值，但是这也催生了像雅戈尔等公司大幅度修改发行条款，在转股价格的设置、赎回条款和利率方面更符合投资者的利益，发行条款的多样化无疑增加了可转换债券的投资选择和机会。
另外，市场还可能出现更多的固定收益品种，比如抵押贷款证券品种、一些商业银行发行的金融债。债券品种本身也将创新，像国开行推出本息拆离债券，期限结构品种也更加丰富，预计国债期货等创新品种还会陆续面世。
制度创新产生局部投资机会
去年债券市场化进程明显加速，管理层支持债市发展的信心也由此可见。随着银行间市场成员备案制的实施、柜台交易系统的启动和银行间市场对非金融机构的间接开放，以及托管结算系统的完善，债券市场的发展空间非常广阔。特别是15期国债三个市场发行并实行自由托管的试点，预期市场转托管的券种将继续增加，两个市场融合的趋势加快。这不仅市场的资金量将稳定增长，而且多种投资主体的加盟将使交易主体分布更加广泛，可以改变市场由于交易主体趋同而产生的流动性不足问题，转托管的实施之后银行间市场与交易所市场成员和资金的交叉，将促进两个市场的收益率和波动性趋向一致，两个市场之间的跨市场套利成为可能。随着技术创新的出现，企业债回购放开将有效改善其流动性，更多的投资者会关注和进入企业债市场，一些资质较高、收益稳定的企业债品种受到青睐。
投资策略与品种选择
投资策略上，我们认为当前利率水平应能够维持半年以上的时间，加息预期并不会接踵而来，周边市场即股市以目前的趋势调整还没有结束，其对债市的长期影响并不明显。而且，今年债市资金面供给略大于需求，投资者以谨慎投资为宜。
具体品种方面，以适当的组合投资为上策。在利率平稳的环境下，国债方面以期限中短(7年以下)的品种为首选，而且流动性因素需要重点关注。
新券发行考虑到当时的市场利率状况，可以根据情况适当参与。浮动券作为规避风险的品种可以长期关注。企业债方面可以选择收益率和期限比较效应高的品种进行投资，当然，存续期控制仍然比较关键。转债投资也是弱市中规避风险的重要手段，关键看发行条款的设置情况和发行公司的基本面，一些发行条款修改幅度有实质改善的品种可值得关注。
一般而言，上半年市场资金投放相对宽松，而债券发行陆续在二季度进行，这时比较容易产生局部行情，全年将呈现前高后低的走势。
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