2002年2月20日，人们期待已久的降息政策终于出台，这对马年股市无疑是个利好。降息有助于减少企业的利息支出，提升经营业绩。本文基于2001年中报以及已披露的部分上市公司2001年年报数据，就降息对上市公司未来业绩的影响程度进行了测算。我们认为,降息后房地产行业将从中获益微利公司、T族公司的业绩有望得到改善能源、城市公用设施、建筑、冶金等财务费用支出较大、资产负债率较高、债务融资规模较大的行业的整体业绩将有所提升银行则由于存贷利差空间缩小面临利润压力。

　　中国人民银行2月20日决定，从2002年2月21日起，降低金融机构人民币存、贷款利率。金融机构各项存款年利率在现行基础上平均下调0.25个百分点，各项贷款年利率在现行基础上平均下调0.5个百分点。这是我国1996年开始降息以来第8次降低银行存贷款利率。降息利好股市

　　降息对证券市场无疑是一大利好。

　　首先，降息提升了资本市场的投资价值，按照调整后的一年期定期存款利率1.98%及利息税20%计算得到的市盈率为：1÷1.98%×(1-20%)?＝63.13(倍)，这对于目前平均市盈率40倍左右的股市而言，凸显了投资价值。

　　其次，降息有利于社会游资及储蓄资金流入股市，增加市场的资金供给。

　　再次，在马年股市开市前宣布降息，对投资者的信心也起到很大的鼓舞作用。

　　此外，降息有助于减少贷款企业的利息支出，降低成本，提升经营业绩。据我们测算，降息后沪深两地上市公司在2002年将减少20多亿净利息支出。

　　那么，降息对上市公司未来业绩影响程度究竟如何，哪些公司受到的影响较大？我们利用上市公司的相关财务数据对这一问题进行分析。银行房地产影响最大

　　第一，从分行业来看，银行业和房地产业可能受降息政策的影响较大。存款利率的调低令商业银行资金分流且吸存难度加大，而贷款利率大幅降低令商业银行赖以生存的存贷利差空间有所缩小。受其影响，深发展、浦发银行、民生银行等3家上市银行的股价短期内预计会有所波动。而对于高负债率经营的房地产企业而言，一方面，贷款利率的下调有助于缩减其巨额的财务费用；另一方面，存款利率的降低则有助于刺激购房消费。两者的共同作用将提升房地产行业的整体业绩水平。此外，能源、城市公用设施、建筑、冶金等财务费用支出较大、资产负债率较高的行业的整体业绩预计受降息的影响也较大。财务费用减少是关键

　　第二，对各家上市公司业绩的影响程度，由于信息披露等诸多原因，我们只能通过一些历史的财务数据作出粗略的估计。不过，在进一步探讨该问题之前，首先简要阐述几个相关问题:

　　(1)关于利润表中“财务费用”与上市公司实际利息费用的差异问题。

　　企业财务费用，是指为筹集生产经营所需资金等而发生的费用，包括应当作为期间费用的利息支出减利息收入、汇兑损失减汇兑收益以及相关的手续费等。

　　通常情况下，利息费用占财务费用的绝对主导地位。另外，“财务费用”科目没有包含企业的所有借款利息支出。比如，企业为购建固定资产而借入的专门款项所发生的借款利息，属于在所购建固定资产达到预定可使用状态之前发生的，应当予以资本化，计入所购建固定资产的成本；在所购建的固定资产达到预定可使用状态后所发生的，才于发生当期直接计入当期财务费用。

　　由此看来，一方面，“财务费用”科目除包括利息费用之外，还包含一些汇兑损益及手续费；另一方面，企业实际的借款利息支出的一部分又予以资本化，未计入“财务费用”科目。因此，为便于分析，我们可以近似认为“财务费用”就是利息费用。

　　(2)关于从负债类科目分析还是从财务费用科目分析的问题。

　　前者体现在资产负债表中，后者则反映在利润表中。资产负债表中描述企业从银行借款的会计科目主要有短期借款、一年内到期的长期负债、长期借款，由于财务报表上未披露各期限借款的利率，有些借款费用也并不会随利率的下调而立即下降，因此我们很难从负债类科目来定量分析利率下调对各上市公司业绩的影响程度，而只能通过财务费用及其派生指标来分析。

　　由于企业现有借款的利息费用通常不会因央行降息而立即缩减?据《人民币利率管理规定》规定，短期贷款(期限在一年以下，含一年)，按贷款合同签定日的相应档次的法定贷款利率计息。贷款合同期内，遇利率调整不分段计息；中长期贷款(期限在一年以上)利率实行一年一定。贷款(包括贷款合同生效日起一年内应分笔拨付的所有资金)根据贷款合同确定的期限，按贷款合同生效日相应档次的法定贷款利率计息，每满一年后(分笔拨付的以第一笔贷款的发放日为准)，再按当时相应档次的法定贷款利率确定下一年度利率，这给分析降息政策对公司业绩的影响带来了困难。

　　为简化起见，我们假定各上市公司有r比例的财务费用会随降息政策的出台而发生变动，不妨设定r值为75%。同时假定银行降息前的平均贷款利率为R0，利率下降X个百分点，降息前某上市公司的财务费用为C0，利润总额的绝对值为I0，则该公司下一期财务费用的下降幅度可近似认为(r*X%/R0)，而税前利润的增长幅度K可表示为r*C0*X%/(R0*I0)。如果以六个月至一年(含一年)期的贷款为标准进行测算，则R0＝5.85%，X＝0.54。

　　据此，我们可以就降息对上市公司下期业绩的影响程度作出粗略的估算。表一给出了基于2001年中报测算的未来业绩可能受降息政策影响较大的50家上市公司。从表一中我们容易发现，降息后税前利润有望增幅较大的上市公司基本都是微利公司或T族公司。可见，降息对该类公司带来了福音。

　　不同的投资者往往有不同的偏好，有些投资者偏好微利但业绩改善潜力较大的企业，另一些投资者则可能偏好目前业绩良好且预期略有增长的股票。上述排序结果显示降息政策可能带来税前利润大幅增长的公司中微利和T族企业所占比重较高，这与比例指标本身有关。

　　为了进一步考察降息对目前业绩良好的上市公司的影响程度，我们还对2001年中报每股收益大于0.1元的520家A股上市公司的K值进行了排序，并筛选出业绩变化受利息政策影响相对较大(即K值较大)的50家上市公司，名单如表二所示。

　　另外，截至2月8日，沪深两市已有70家上市公司披露年报，其中财务费用为正的有58家，表三基于近期披露的2001年年报数据测算了降息对这58家上市公司下期业绩的影响程度。

　　最后我们还想说明的是，上文主要是从缩减财务费用的角度，分析和测算了降息对上市公司未来经营业绩的影响。除此之外，降息还有利于刺激消费需求，扩大产品销路，比如可以刺激汽车等大宗耐用品的消费以及产品出口型企业的销售。这些也会对企业的业绩带来长远的影响。(申万研究所童驯)

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