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北京联合大学应用文理学院经济与城市科学系孙颖
2001年8月7日的《财经时报》刊登了中伦金通律师事务所刘育琳律师的《愿郑百文合法再生》，该文作者曾于2001年7月31日在《财经时报》上发表了“郑百文重组的合法解决方案”(以下简称“新方案”)，其后，有一些文章曾对该“新方案”进行了讨论(包括笔者发表于《财经时报》2001年8月3日的《对“郑百文重组的合法解决方案”的几点质疑》(以下简
称《质疑》)，一些媒体也采访了郑百文重组的有关方面(包括原方案的重要设计者、三联、信达、郑百文等，见8月4日南方南方报业集团文章《郑百文重组仍需等待》)，因此，《愿郑百文合法再生》实际上是作者对各方面评价的一个回应。
郑百文的重组涉及到诸多法律问题、经济问题，重组是郑百文有关利益各方(郑百文、股东、债权人、战略投资者)的事情，有关利益各方对郑百文重组肯定都有自己的“底线”，局外人恐怕很难彻底了解。但郑百文重组也为感兴趣的有关人士提供了一个讨论、学习的机会。学术和理论上的探讨是严肃的事情，观点不同可以争论，在探讨与争论中，参与者或多或少都能有所收获，一些问题也可能越争论越清楚，也许真的可以为郑百文找到一个最好的重组方案。但是，在探讨与争论中，大家都是平等的，都是拥有相当的智慧的，都是应该互相尊重的，任何自以为是、以为别人愚蠢的人也许正是真正愚蠢的人。
在对郑百文的重组方案进行讨论时，有一个前提是必须明确的，即重组各方能实现其各自的商业目的，尤其是对三联而言，要获得郑百文50%的流通股，而且，这50%股份中包括约5000万股的流通股，这一点三联方面是非常明确的，郑百文的重组方案公告及郑百文对重组的数次风险提示中都有“如果反对郑百文重组、选择回购的股东持股数额超过700万股时(此时，意味着三联获得的流通股将少于5000万股)重组即告失败的表述”。对于重组必须实现重组各方的商业目的，新方案的设计者也是同意的，在其新方案中即表述为“本文旨在提出一种在现有的法律框架内能实现重组各方原有商业目的，及使全体股东在重组后的结果与原方案实质一致的新的重组方案”。新方案在商业利益方面，至少在持股的数额方面(不考虑时间、方式和每股的净资产情况)达到了重组各方的要求，然而，正如本人在《质疑》一文中指出的那样，“新方案无法从根本上改变郑百文的财务状况”，因为，按照“新方案”，“郑百文重组之后总的净资产只有约0.5亿元，每股净资产只有约0.25元。这种财务数据显然是无法达到重组各方要求的，对重组后郑百文的压力将相当大，必须在较短时间解决净资产低于股票面值的问题(在净资产低于股票面值时恐怕很难彻底摘下PT、ST的帽子并发行新股)，这需要增加至少约1.5亿元的净利润”。笔者认为，财务指标上的不足是新方案最严重的不足之处，也是其不具有可行性的重要理由之一。不知是不是本人文章质疑的结果，新方案的设计者在《再生》一文中对其“新方案”进行了修正(以下将经修正的方案称为“修正方案”)，提出了减资的方案，“可先将郑百文减资，假设减为原注册资本的1／3(减资后总股本约为7000万股)”。通过这个修正方案，显然是可以解决重组后仍然净资产远远低于股票面值的问题。但是，修正方案却又犯了“顾此失彼”的错误，减资之后，“修正方案”与“原方案”相比、与“新方案”相比，使重组有关方的利益有了重大变化，重组各方无法实现原有的商业目的，全体股东也不可能“在重组后的结果与原方案实质一致”：
首先，三联获得的将是约7000万股，而不是原方案中的约1亿股，但却要承担与原方案下同样的义务(置入资产、郑百文集团偿还债务提供担保、偿还信达3亿元)，3000万股对于三联意味着什么，恐怕不用作更多的解释，更何况，7000万股中有多少流通股？修正方案也是无法解释和解决的。
其次，郑百文的原股东的持股数额将减少为原来的三分之一。新方案的设计者原本是坚决反对把原股东的两股变为一股的(即，反对原股东将50%股份无偿过户给三联)，但此时却使原股东的三股变成了一股，不知原来的股东作何感想，作为国有股管理者的财政部又作何感想。如果让股东在两股变为一股还是三股变为一股之间作出选择，其结果恐怕是不言自明的。
在三联仅仅能获得7000万股的前提下，三联少拿了3000万股，信达还能不能从三联收回3亿元自然也成了问题。
在上述前提下，作者却认为，“新方案对包括三联在内的重组各方并未增加任何风险或成本”，这恐怕只是其一厢情愿的看法，持股数减少3000万股不是增加成本，股东持股数额由原重组方案的二分之一变为三分之一不是增加成本，信达回收金额将减少不是增加成本，真不知什么才是真正的增加成本。
新方案设计者认为，“新方案对包括三联在内的重组各方并未增加任何风险或成本”，成本问题，前面已经讨论过了，下面谈风险问题：
1。原方案下，三联获得股份的是“现货”，新方案下获得的只能是“期货”，现货与期货的区别是不言而喻的。
2。新方案下，“期货”到时能否兑现也很不确定。笔者在《对“郑百文重组的合法解决方案”的几点质疑》中曾指出“定向发行新股问题、特别是向单一投资主体定向发行流通股问题都需要得到证监会的专门批准，目前还没有先例可循”，但在《再生》一文中，笔者的上述观点被概括为“定向增发没有先例，证监会不一定会批准”，并说“定向增发有没有先例，查一下证监会历年的通知即可知道”。不知是不是作者在故意混淆概念，笔者说的“定向发行新股问题、特别是向单一投资主体定向发行流通股问题需要得到证监会的专门批准，目前还没有先例可循”，被理解为“定向增发没有先例，证监会不一定批准”。也许是笔者手头资料稀少，笔者倒是非常希望作者举出一两个“向单一投资主体定向发行流通股”的例子。笔者已经指出过“根据最近ST、PT公司的重组情况，我们可以看到，自琼民源之后，证监会除要约收购的豁免之外，从未给过ST、PT公司重组以任何特殊的政策，证监会的政策取向是用制度的手段和市场的手段来解决ST、PT公司的重组问题，因此，在这方面也不太可能给郑百文特别的优惠”，这是笔者对目前证监会政策的一种观点，如果证监会愿意给郑百文特殊政策，笔者倒是也为郑百文及其股东而高兴。
3。在原方案下，重组之后，增发新股当然是三联所希望的，但那不是其必然的选择，即使相当长时间内不增发，三联也有足够的耐心和信心，因为三联已经是郑百文的控股股东，已经拿到了想要拿到的股份。但在新方案下，增发的时间相当的不确定，而且增发成为三联入主郑百文的必经之路，如果不能增发，三联甚至连郑百文的股东都不是，这种情况下，通过增发来入主郑百文实际上比三联自己争取上市还要困难，三联当然宁可选择自己去争取上市了。
4。新方案认为“如果公司发展确实需要资金并预计有良好回报，实际上完全可考虑在重组后的首次增发时扩大发行规模，其中一部分由三联按照重组方案确定的价格认购，其余以市场价格向社会公开发行。当然，马上会有人反驳说，同一次发行的股票能以不同价格认购吗，这不是违反了同股同权原则吗？我的答案很简单：只要依法定程序进行，不存在任何法律障碍。同一次发行的股票以不同的价格认购的案例俯拾皆是”。这又是作者一厢情愿的想法。《中华人民共和国公司法》第130条明确规定：“同次发行的股票，每股的发行条件和价格应当相同。任何单位或者个人所认购的股份，每股应当支付相同价额”。不知作者“只要依法定程序进行，不存在任何法律障碍”的依据何在？既然“案例俯拾皆是”，还是请作者试举一二为好。但是，即使有这种的案例，那也只能说明这种做法违反了《公司法》，对于违法行为，难道还要后来者效仿吗？难道这还不是风险吗？
5。新方案的设计者认为，“在新方案下，三联最终能否获得郑百文50%的股份将取决于证监会能否核准增发，就此而言，三联的风险与原方案相比并无任何增加。因为原方案下，郑百文在重组后能否具有增发条件也是三联进入重组的关键条件。新方案下，真正需要周密安排的是在增发前的过渡期内。我们认为只要安排妥当，三联的利益将丝毫无损，即使最终证监会未能核准增发，三联亦可全身而退”。这又是一厢情愿不切实际的想法。按新方案，三联是要先置入郑百文约4亿元资产的，如果增发不成，三联无法成为股东，三联如何“全身而退”？那个时候，三联一方面要偿还对信达的债务，一方面置入的资产又无法全部顺利收回(请注意，三联这时候仅仅是郑百文的债权人，而不是股东)，三联真正的被“套牢”了。这还不是风险吗？一个法律工作者应该明白，任何完备的法律文件及设计都无法彻底的使保证商业上的风险消失，究竟有没有没有风险，是要由重组各方来判断的。
在《郑百文重组仍需等待》一文中，“记者第一时间采访了当事各方”，当事各方认为：“律师的建议出发点是好的，但是实施起来难度大，可行性不大”。新方案的设计者是应该注意到郑百文重组各方的相关态度的。从前述关于成本和风险的分析看，笔者以为，郑百文重组各方未对新方案表示出热情显然并不是“不想重组成功”，而是新方案的风险和成本超出了有关方面所能接受的限度。
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