⊙本报两会报道组 ○编辑 衡道庆

　　以去年6月证监会《关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见》发布为标志，最近一轮新股发行体制改革实施已近9个月。如何评价改革的效果？如何认识改革推进以来 视频：朱从玖表示完善新股发行市场约束机制 媒体来源：第一财经 出现的一些现象？昨日，全国政协委员、中国证监会主席助理朱从玖接受媒体采访，详细剖解了有关改革的五大问题。

　　改革取得积极效果

　　“新股定价进一步市场化”、“强调买方约束”和“重视中小投资者参与意愿”是改革的三项主要内容。朱从玖认为，发行体制改革在这些方面取得了积极效果，进而推动完善了市场约束机制，促进了市场主体的归位尽责。

　　在定价市场化方面，2009年发行新股129只，对其发行价的确定“我们没有做过行政指导。”朱从玖说，“在发行改革实施之初，对于一些可能被市场认为发行价高的案例，我们提请发行人和承销商做出特别公告，提请投资者充分关注价格和市盈率情况。价格主要由发行人投资人承销商确定。”

　　在加强买方约束方面，改革成效也有所显现。“如果新股上市之后有比较大的正收益，那么会驱动新股定价的水平走高；如果新股上市之后正收益不明显，甚至有的跌破发行价，会使投资人在决策是否参与新股、以何种价格参与新股时更加审慎。”

　　在重视中小投资者参与意愿方面，改革顺应了我国国情，采取措施提高了网上中签率和中签户数大幅增加。据统计，2009年IPO网上平均中签率为0.59%，远高于2008年的0.11%和2007年的0.3%。

　　重申股票定价非常复杂

　　继日前接受本报等媒体采访时提出股票定价非常复杂这一观点后，朱从玖昨日予以重申。“股票定价非常复杂。”他说，不仅轻信所谓“黑马”等可以准确把握股票估值的言论非常危险，即便是以分析市场、投资市场为专业的人士，尽管经验多些，专业能力强些，知识储备多些，也只是一家之言。只有“市场会以独特的力量大浪淘沙，只有经过实践检验才会赢得声誉——这是股市的迷人之处，也是高风险所在。”因此，在对待和使用股市时，必须要关注其复杂性和高风险。

　　相比二级市场，新股定价则更加复杂。这是因为，新股并未经过市场充分检验，其透明度的提升需要时间，“多角度地分析它，多角度讨论它需要时间，对公司经营特点、业绩趋势的认识也需要时间”。因此，无论跌破发行价、涨幅过大或涨幅较小，都同时会存在于新股上市后的市场表现中，更有新股在发行路演阶段就会夭折。这些，都体现出新股定价更高的复杂性。

　　朱从玖提请市场各方注意，尽管市盈率是资本市场的重要指标，对于刻画和认识市场具有一定意义，“但在使用这个指标时应该清楚，不同公司之间市盈率差异非常之大。”因此，各方在认识市场、评论市场的时候，应慎用平均市盈率概念。

　　发行价高低与否各方可自己判断

　　“坦白地说，对发行价高低与否，监管部门并不具备判断能力，定价市场化也正是基于这个道理。”朱从玖认为，除监管部门外，作为中介机构的承销商尽管对新股价格可以给出参考定位，但也仅是承销商自己经过分析后参考建议。对此，发行人和投资者都可以坚持自己的观点。

　　关于价格高低的判断，市场上不同的参与者在不同的时间、对不同的公司会有不同看法，这是市场的题中之意。“每天沪深两市有2000亿元的成交，这就意味着有2000亿元的股票被卖出，2000亿元的股票被买入。这样的一买一卖，就表明了买卖双方对股票的不同看法：一般而言，卖的人认为股价高，买的人认为股价合适。”看法的不同，才使市场有了存在和运行的理由。

　　当然，在此过程中，有人担心并不具备信息、资金和分析能力优势的个人投资者权益受到损害。朱从玖的建议是，个人投资者首先要尽自己的能力来做出一定的判断；如果不能做出判断且仍希望投资，最好去寻求其认为可信的市场专业机构或人士的意见；如果找不到相信的机构和专家，建议最好不要参与市场，以规避市场风险。

　　“超募”可能是伪命题

　　关于超募资金的问题，朱从玖介绍了年初“新股发行体制改革研讨会”各方形成的主流观点：“超募”可能是个伪命题。

　　“全球股市中并没有这样的概念。”朱从玖进一步阐述道，对发行人而言，IPO申请中所列募投项目，只是公司经营业务的一部分。任何一家首发公司，除了首发募集资金以外，主要资金都是在生产经营中早已存在的。从这个逻辑来讲，如果要求公司把首发募资限定为募投项目所限，并不是很科学的事情。

　　“之所以存在募投项目和超募的概念，与我国‘新兴加转轨’的发展阶段密切相关。我们还沿用了不少传统体制下的审核方法，但这并不完全适应现在市场的要求。换言之，这种情况实际是告诉我们应该进一步完善我们的发行审核机制。”

　　同时，朱从玖也强调，鉴于历史上一些公司确实存在募资炒股等滥用超募资金的问题，对超募的负面效应需要引起重视。为此，首先要对超募资金加强监管，督促发行人把这部分资金用在发展主业、用在服务于股东利益最大化方面。其次，鉴于发行股本最低要达到发行后总股本的25%(大盘股为10%)这一现行要求，首发公司筹资量可能超过其即期募投需要。为解决这个问题，下一步可以考虑允许原股东在公司首发时出售一部分老股，即通过存量发行的方式予以解决。目前，这项工作还存在一定法律障碍，证监会正研究解决办法。

　　扩容并不打压股指

　　对于一些观点所称扩容可能影响大盘走势的看法，朱从玖澄清说，上海研讨会期间，有很多专业人士提供了相关研究。一些人士通过对历史上6次暂停并重启IPO的观察发现，“基本结论是暂停后市场并未因此止住下跌；重启后扩容也没能抑制住上涨的步伐。”

　　另外，去年A股IPO融资近2000亿元，而上证综指相比年初上涨近70%，位居全球第七，“某种程度上也是一个证据。”一般而言，市场走势好，会有更多新股发行；市场走势弱，则有较少新股发行，因为投资者不愿买股票，发行人也难以理想价格发出股票。

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