中国式创业板

　　中国式创业板

　　《上海国资》记者 刘虹

　　创业板的推出将给监管者带来挑战，一方面应鼓励、扶持中小企业上市，提供直接融资渠道；另一方面应稳健发展、加强监管，不能一味追求上市企业数量

　　冬天到了，春天还会远吗？在这个全国大范围普降雨雪的寒冷冬天，关于资本市场的消息却另人振奋。

　　在1月16-17日举行的全国证券期货监管工作会议上，证监会主席尚福林指出，2008年将加快推出创业板，争取在今年上半年推出。

　　1月19日，全国人大常委会副委员长成思危指出，创业板可能在两会以后推出。他表示，创业板推出前的准备工作已基本就绪，“就等一声令下了”。

　　这是继2007年8月22日《创业板发行上市管理办法》(草案)(以下简称草案)获国务院批准后，监管层首次明确创业板的推出时间。中国的创业板市场，在走过近10年风雨路之后，终将在2008年春暖花开的季节迎来发展的春天。

　　为什么需要创业板

　　推出创业板的意义与必要性已经成为上至监管层、下至企业的共识。国泰君安证券研究所策略分析师章秀奇对《上海国资》指出，目前推出创业板时机业已成熟:

　　首先是在建设自主创新型国家战略下，现有资本市场的制度、基础都已无法满足自主创新型企业直接融资的需求，必须加强资本市场自身的建设，建立包括主板、创业板、柜台市场(OTC)在内的多层次市场体系，将盈利能力强、增长潜力巨大的创新型企业留在国内上市。创业板的推出无疑承担了这一重要使命；

　　其次，经过股权分置改革后，主板市场蓬勃发展，虽然仍存在很多制度性问题，但改革的紧迫程度低于目前中小型创业公司的融资需求，在资本市场牛市背景下，成功推出创业板的难度较小；

　　第三，2008年的货币政策已明确定调为紧缩，银行信贷的控制将十分严格，并且紧缩政策可能会从今年开始持续一个阶段，在此背景下，创业型公司要想通过银行间接融资，难度显著增大，推出创业板正好可以解决这一难题。

　　国家近年来陆续颁布有关条例和办法为创业板的推出奠定了法律基础。在《中小企业促进法》、“国家中长期科学和技术发展规划纲要”、《创业投资企业管理暂行办法》中，都提出要积极推进创业板市场建设。修订后的《公司法》、《证券法》已将发行上市条件降低，同时对股权激励、无形资产出资折股等做出了较宽松的规定。此外，中小板设立两年多来的实践，也为监管层积累了针对中小型上市公司的监管经验，为创业板监管打下了坚实的基础。

　　深交所总经理张育军对外表示，创业板的各项筹备工作目前正在有条不紊地进行当中，包括前期组织框架、规章制度、技术系统、市场培育的准备等。

　　标准与规则

　　锦天城律师事务所合伙人沈国权律师对《上海国资》指出，草案获批意味着创业板进入了程序，但目前有几个问题有待明确，首先是创业板的行业范围应定位清楚。他认为，创业板的定位上应与主板、中小板有所区别，体现创新性导向，上市企业应当是体现新经济发展方向的，而不应是传统行业企业。

　　证监会有关人士曾指出，创业板将定位于服务创新型企业，在建设过程中、特别是在建设初期将坚持严格市场准入原则。

　　深交所副总经理陈鸿桥1月16日在武汉称，“各位保荐人最好在一两个月内找到储备项目。”他透露，高成长、高科技与新经济、新服务、新农村、新能源、新材料、新商业模式的“2高6新”的企业将受到创业板青睐。

　　就此看来，“2高6新”涉及的行业可能众多，“高”与“新”的具体认定方面，如何操作仍待明确。

　　曾任第8届发审委专职委员的沈国权指出，创业板的上市审核制度、发行制度及上市后的交易规则等是关键问题，目前主板的发行制度正待改革，创业板是否要先行一步，在设立时就有所创新。

　　湘财证券首席经济学家金岩石对《上海国资》指出，中国要成功推出创业板，首先制度上要有保障，草案是按照交易所制度设立创业板。应当借鉴纳斯达克市场引入做市商制度，其报价体系、交易规则等与交易所制度完全不一样。相信随着创业板推出后的不断发展，会做出相应的制度性调整。

　　创业板的上市标准是各方争议的首要问题。2007年下半年以来，管理层关于创业板的会议或研讨较为密集。按照多层次资本市场的设计初衷，各层次市场针对不同层级的上市资源，各有定位，互为补充，因此创业板上市标准的设定原则即为“上不顶香港创业板，下不压三板”，以确保各层次的市场标准清晰。

　　中国政法大学经济与法研究中心主任刘纪鹏教授曾在中小企业融资论坛上表示，中国的创业板不能照搬西方有些市场无盈利、无门槛准入的做法，也不能仿照国内中小企业板的3年盈利要求，要走有自己特色的道路。

　　章秀奇告诉《上海国资》，根据草案，与主板相比，创业板上市标准的主要特征是，财务门槛降低，更为重视无形资产，更注重企业成长性和创新能力。

　　金岩石认为，具体什么标准不重要，重要的是要坚持两点，一是要一视同仁；二是规定了就要严格执行。创业板门槛最初可以设得低一些，随着市场的发展、交易复杂程度的提高，交易双方通过不断的博弈，市场的门槛将会逐渐提高。

　　公开数据显示，截至2006年底，全球已有41个创业板，当年约有600家公司挂牌，融资约580亿美元。事实上，海外创业板除了拥有广阔的市场资源外，在上市程序方面也十分注重效率和降低市场运作成本，大多实行注册制和备案制，审批周期较短。它们还根据营业收入、利润、资产和营业期限等设置了多套上市标准，分别满足各种具有发展潜力的企业需要。

　　针对创业板审核主体的争论非常激烈,对于创业板的投资主体也是众说纷纭。业内专家认为，既然是要搞一个全新的创业板,也有必要搞一个全新的、有别于主板、中小板的新型市场化模式。如果继续沿袭主板和中小板的上市、发审、退市规则，估计创业板在短时间内仍然不能发展壮大,无法有效地为更多中小企业服务。应充分吸取主板和中小板的教训，力求从制度、规则和市场化环境上去彻底改变。

　　中小板何去何从

　　2004年中小板的设立一直为业内视为创业板难产时的折衷产物，甚至被称为“不伦不类”。深圳证券信息公司2007年底发布的数据显示，在迎来第200个成员后，中小板流通市值达到3362亿元，总市值达到9050亿元，已成为中国多层次资本市场的重要组成部分。

　　金岩石认为，在交易所平台上推出创业板，就会出现与其他市场的关系问题。中小板与创业板是否会合并，还是先推出创业板再看。既然在同一市场内，那就随着市场的发展进行动态调整，逐渐推出一个动态的规则。从发展趋势看，中小板将来可能分流，一部分到主板，一部分到创业板。

　　复旦大学中国风险投资研究中心常务主任、复旦大学国际金融系教授张陆洋对《上海国资》指出，中小板市场并不是真正意义上的创业板资本市场，中小板上市企业基本都是具备相当规模实力的企业，由于主板市场资源有限而在近几年难以上市的，所以中小板起到的是主板应起到而暂时未起到的作用。

　　张陆洋认为，创业板能否与主板、特别是中小板之间形成真正的互动关系，取决于上市时选择企业对象如何发现其价值。如果实际运作过程中创业板市场选择的都是中小板上市类型的企业，必然会导致创业板与中小板之间的实际竞争，则可将中小板并入创业板中，或者是并入主板中。不过最优的解决方案应该还是要形成多层次资本市场的结构，明确各自定位，起到资本市场对于经济增长的多角度的推动作用。

　　风险何在

　　7年前一位国家主要领导人的一句，“主板都搞不好，还搞什么创业板”，从而决定了创业板的命运。这其中也揭示了在波谲云诡的资本市场中，创业板的风险尤其巨大。

　　章秀奇也对《上海国资》表示，从国际经验来看，创业板大多并不成功。香港创业板就是很好的案例。近年来，随着一批绩优公司的离开，香港创业板陷入了低迷，港交所倾向于将创业板市场转型为次级市场“第二板”。国内推出创业板后必然面临着纳斯达克这种成熟市场的激烈竞争，能否留住最好的科技型企业尚未可知。

　　章秀奇认为，创业板之所以难以成功，主要原因有两个方面，首先，是上市公司来源十分有限。其次，创业板市场必须要有足够的流动性，要有灵活有力的资金支持机制。私募股权、创业投资机构以及其他各种机构都必须能支持这种市场的流动性和透明度，这样才能够让中小企业在市场上进行筹资，而这恰是很多国家所欠缺的，所以创业板的成功需要相关机构和制度的系统支持，不能一哄而上。

　　统计数字显示，到2006年底，全国民营科技企业已达13万户，其中50%以上属有限责任公司或股份有限公司。此外，在全国50多个高新技术开发区的4万多家企业中，年营业收入超过1亿元的有3000多家公司。由此可见，中国拟上市资源非常丰富。刘纪鹏曾表示，推出创业板一定要把规模冲上去，一年至少要上500家，无论如何不能低于300家。

　　沈国权对《上海国资》表示出他的关注和担忧，他认为创业板一旦推出，可能会是爆发式的，将有一大批企业想涌入创业板上市。创业板的推出将给监管者带来挑战，一方面应鼓励、扶持中小企业上市，提供直接融资渠道；另一方面应稳健发展、加强监管，不能一味追求上市企业数量。在审核方面不能太松，而要注重规范化，健全相关的法律法规及规则制度，防止泡沫出现。