应收账款票据化：福兮祸兮

　　央行虽然大力推行商业承兑汇票替代银行承兑汇票，但是当前中国的银行信用远高于企业信用。商业承兑汇票即使表面上替代了应收账款，实质也是企业间不良账款的转移，三角债成了“三角票”

　　本刊研究员 王大力 实习研究员汪媛媛/文

　　近年来增长迅猛的商业汇票市场，已经引起央行的高度重视。这其中，不仅有对中小企业借助商业汇票解决短期融资之苦的认可，也有对没有真实贸易背景的融资性汇票泛滥的无奈。而当前中国累计签发的商业汇票中，95%以上是银行承兑汇票，中国这种畸形发展的结果，无疑是导致企业信用风险不断转移到银行业，而企业信用进一步萎缩。

　　央行畅想

　　8月初，中国

人民银行征信管理局局长戴根有透露，为了有效解决企业间三角债等问题，今后票据市场发展的一个重要任务是把企业应收账款逐渐票据化。紧接下来，8月末，中国人民银行副行长吴晓灵表示，为了让商业票据在市场上能够流通转让，能够取得社会的认可，应该通过两种途径提升商业票据的可信度：一是建立全面的征信系统(央行目前正在做)，二是充分利用商业信用，形成自律主体(如通过商会建立自律秩序)。

　　央行官员所谓的商业票据是指商业承兑汇票，而不是目前广为流通的银行承兑汇票。尽管没有透露企业应收账款票据化的具体内容，但这一前一后的言论，其中的政策信号很明显。首先，面对目前票据高烧的现实，宜疏不宜堵；其次，应采用商业承兑汇票替代银行承兑汇票，以减少银行系统业已聚集的高风险；第三，政策的前提是商业信用体系的建立与完善。

　　其实，既减少银行风险又通过“票据”方式解决企业融资问题的政策早已破冰。目前在银行间交易市场发行交易的短期融资券就是在央行主导下迅速发展起来的。尽管其发行门槛较高，远非一般企业获得银行承兑汇票那么简便易行。但是，这却是企业独立以自身商业信用，进入资金市场的融资方式。目前，短期融资券市场规模已经达到1500亿元左右，虽然规模相对较小。但是，发行企业的发行规模却相对较大。

　　根据《短期融资券管理办法》的规定，中国的短期融资券形式上属于债券市场而非票据市场，但其功能与美国商业票据(CP)已趋一致。顾忌到票据法中对票据真实交易背景的强行规定，在从宏观到微观的诸方对以商业信用为基础的短期融资工具的声声呼唤中，具有相似功能的短期融资券的推出，起到了类似美国式的商业票据的作用。

　　比之于短期融资券而言，“应收账款票据化”这一政策风向已经更接近融资性票据了。应收账款包括过去交易形成的，也包括未来交易将要形成的，而为解决企业间三角债等问题而定调的“应收账款票据化”，显然偏重于前者，也就是说，欲将呆滞的应收账款通过票据予以盘活，实质上成就的就是一种票据融资。

　　这种具融资盘活功能的“应收账款票据化”，并未违背票据法的相关规定。票据法规定票据的签发、取得和转让必须具有真实的交易关系和债权债务关系。其中，真实的交易关系也可以是过去交易产生的现时的应收账款，换言之，票据的签发、取得和转让可以根据基于真实交易而产生的应收账款。当然，目前情况是，银行在商业汇票承兑环节的审核，主要是依据现时的交易合同，审查其交易结算相应条款。

　　“他山无石”

　　“他山之石”，可以攻玉。按照惯常的思维逻辑，当经济生活中遇到新情况新问题时，人们不自觉地将目光向西。然而，在商业汇票问题上，看到的却是西方的另一种景象。

　　与中国银行承兑汇票如火如荼急速发展形成鲜明对照，美国等成熟市场中的银行承兑汇票却已呈萎缩状态近20年之久。同样，与中国票据市场不同，美国的票据市场主要由商业票据和银行承兑汇票构成，其中，彼商业票据不同于此商业汇票。其不是以商业交易为基础，而是大型企业公开发行的短期无担保的融资工具，发行的主要目的是筹集短期资金以满足季节性营运需求。

　　在上世纪80年代以前，美国的银行承兑汇票处于迅猛发展的势头，这得益于美联储的众多优惠政策，如高于市场价格买入银行承兑汇票、同意接受银行承兑汇票为担保的再贴现再贷款申请等，以及国际贸易迅猛增长、石油和其他商品价格的上涨等间接因素的刺激。不过，进入80年代以后，美国的银行承兑汇票市场发展开始放缓，并从1989年始至今一直处于负增长阶段，原因主要有三：一是国际银行业风险增大，银行财务状况日渐恶化甚至部分银行倒闭，使得投资者回避银行承兑汇票；二是其他低成本替代融资工具产生并得以广泛使用，如欧元贷款、商业票据；三是美联储开始终止若干对银行承兑汇票市场的优惠政策。不过，伴随着银行承兑汇票萎缩的是美国商业票据的超速发展。

　　慎独慎行

　　美国式商业票据的超速发展很可能是“应收账款票据化”政策风向的参照系。

　　应该说，应收账款票据化必将带来中国票据市场的“繁荣”。仅以上市公司为例，2005年末，全部A股上市公司应收账款净额3024亿元，如果其中的50%实现票据化，商业汇票可增加1512亿元，这将给票据市场参与者带来巨大的利益。

　　然而，与美国等西方国家不同的是，目前国内商业信用与众企业经营情况并不尽如人意。即便是在短期融资券市场上，日前“福禧事件”爆发后，其发行的短期融资券也成烫手的山芋。今年3月份，福禧投资发行了10亿元365天期限的短期融资券(06福禧CP01)，仅仅4个多月的时间，当初首开先河的“民营非上市短券”引发了短期融资券市场的震荡。

　　短期融资券尚有如此大的信用风险，考虑到目前中国式商业汇票存在的种种问题，“应收账款票据化”的政策很可能有违于初衷。其后果或者是形成银行承兑汇票替代应收账款的局面，造成银行风险的更大幅度的聚集；或者虽然商业承兑汇票表面上替代了应收账款，但实质是企业间不良账款的转移，三角债成了“三角票”，进而造成票据市场的混乱。

　　在中国上市公司中，G上广电(600637)可以说是率先实行“应收账款票据化”的典范(详见附文《G上广电：“票据”现形记》)，只是有些另类，且其近期又摒弃之而重新回归应收账款结算。若要从商业汇票在中国之发展的更宏观角度上看，G上广电这种结算方式实践路径的轮回在带给我们更多的思考的同时，也提醒我们，慎独之下更要慎行。

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