■ 多空论剑

　　 本周股市跌宕起伏，不少做量化对冲的私募人士从股指期货连续两日贴水的情况中看到了市场空头情绪在上扬。私募人士认为，在目前4000点位附近，多空分歧明显加剧。短期内，港股火爆以及下周上证50和中证500股指期货挂牌交易将对A股市场带来不容忽视的影响。

　　 □本报记者 徐文擎

　　 多空分歧加大

　　 中国证券报：主力做空意愿是否明显增加？

　　 韩冬：从股指期货的角度看，趋势比较明显。在4000点附近，市场分歧较大，很多机构用股指期货对冲风险。之前大盘一路上涨时，不同合约股指期货之间的基差很大，去年12月最大达到100多点的升水状态。但本周股指期货出现贴水，至周四盘中出现50多点贴水，周五恢复升水。可以看出市场对下跌的预期较高，尤其是那些能用股指期货对冲风险的机构。

　　 现在股市里杠杆资金较多，既包括配资也包括融资融券。当前的牛市与2007年的牛市不一样，大家在狂欢之余会有较多担心。这种谨慎是好事，大家都害怕像“1·19”那样的暴跌再次发生。

　　 马文亚[微博]：本周出现的可能是5年来仅有的这么长时间的股指期货贴水情况，以前可能盘中出现过类似状况，但收盘没有这么大的贴水，到周四已经是全天贴水50多点，这是不同寻常的事，在全球资本市场中也比较特殊。出现这种情况一般有两种原因：一是主动卖空股指期货的人较多，二是主动买多股指期货的人较少，这样才会导致价格异常便宜。但对于机构而言，不太可能买股指期货，相反会买现货、做空股指期货，采用套期保值策略。套保对机构是恒定的需求，所以买多股指期货的大多是散户，主动卖空的是机构，这代表机构可能不看好后市，或者希望大盘下跌，回调之后再健康上涨，而周中几天股市盘中震荡加大也印证了这点。

　　 中国证券报：4000点附近的震荡非常明显，现在是抄底的好时机吗？

　　 韩冬：沪指走到3000点时，市场有比较一致的预期，点位会继续往上走。但到4000点时，市场出现明显分歧，就像大家跟团旅游，没到站之前目标一致；到站后，有的人会选择继续跟团游，有的人选择自由行，这时就会有买卖盘的出现，最近的成交量很大也从侧面说明多空分歧在加大。

　　 但现在并不是抄底的时候，调整可能刚刚开始。据我们自己研发的模型测算，跌到3500点的可能性有60%至70%。现在市场的承受能力不强，配资和融资融券的比例并不低，很多机构和个人的仓位是逐渐加上去的。资金量上去后，可能小比例的亏损就会把之前的收益侵蚀掉，所以抄底要谨慎。

　　 马文亚：现在不是抄底好时机，会有一波较大的调整出现，或者时间很长，或者幅度很大，现在只是属于震荡，未来可能出现单日100点至200点的阴线，盘中的下跌都不算。我们判断，这轮调整一旦开启，应属中期回调，可能持续一两个月。

　　 中国证券报：券商、银行、地产，本周轮番拉升主板，蓝筹是否会再次上演逼空行情？

　　 韩冬：从股指期货的角度讲，这可能是“空头不死，多头不止”的情况。蓝筹轮番拉升有两种解读，一是一波行情的开始，二是一波行情的结束。2000点至3000点的情况下，蓝筹拉升很猛烈，指数涨得很快，虽然这轮蓝筹也在拉升，但有能量衰减的趋势。行情的质量决定了拉升的高度，蓝筹能走多远，取决于中国的经济改革、政策红利、产业升级能否实现以及何时实现。

　　 马文亚：蓝筹逼空小股票，这个点位上不排除这种可能。我们一直看好金融股，银行、保险、券商，依次看好，它们业绩好、估值低，在全球范围看都有吸引力。如果外资进来，主要会买这些股票。不看好地产，这波行情可能会产生未来十年的高点。

　　 警惕短期风险

　　 中国证券报：怎么看待“港股热”对A股的影响？

　　 韩冬：港股额度连续几天被用尽的情况对A股来说是一个风险因素。市场上涨一般基于两种情况，一是经济基本面好转，二是增量资金推升。现在基本面未见好转，增量资金如果向港股流入，对A股的确会产生冲击。我身边有很多朋友在做跨境套利，做A股和H股的价差回归。聪明的钱总是去寻求低风险、高收益的机会，现在港股有这样的机会为什么不去？港股一天涨40%的情况有很多，因为折价明显，再加上H股没有涨跌幅限制，自然会有吸金效果。

　　 马文亚：一个市场的收益率应该和它所在环境下的无风险收益率相关。这轮A股的上涨，很多研究报告说是因为内地的无风险利率下行导致A股上涨，现在港股的无风险利率已经很低，所以港股上涨有预期。至于港股对A股的影响，可能一起跌，然后再一起涨，港股会涨得比较快。A股和港股会有联动效应。

　　 中国证券报：下周中证500、上证50期指就要正式挂票交易，对市场会有怎样影响？

　　 韩冬：现在有人认为，中证500（主要涵盖中小市值股票）股指期货上市后，小票可能会跌得厉害，这种可能性是存在的。2010年本来有一波小牛市，但沪深300股指期货推出后，指数一路下跌，且持续一年。现在有人担心会否复制当年的情况，我只能说不排除这种可能性发生，但可能不会反应在上证指数上，而是上证50和中证500这种指数上。

　　 新工具上市交易后，市场变得复杂多变，机构可以根据需要配置不同种类的股指期货和持仓比例，这时对于机构而言，较量的不仅是选股能力，还有对冲风险和精细化管理的能力。现在股指期货的成交量在千亿元级别，对现货市场的影响不容忽视。未来可以通过比较三种股指期货升贴水情况，观察机构所持有股票的风格和仓位，以及他们对市场的看法。

　　 马文亚：最值得留意的是中证500股指期货的交易情况，因为很多机构手上拿的是中证500的标的现货，他们有套保需求，做空中证500期指与手上持有的小票的相关性更大，对于中性策略来讲这种策略也更贴合。所以未来一段时间，对于中证500股指期货，可能都是“机构净空头、散户净多头”的市场。这种背景下，指数上涨可能比较难。股指期货近期异常贴水可能就是一次提前的反应，类似的可以参考沪深300期指上市时的情况。