明星基金经理“华山论剑” 激辩牛熊市

　　2008首届明星基金论坛观点集萃

　　王宏远：目前市场最需要的是信心

　　南方基金公司投资总监王宏远认为，近期市场大跌超出了预期，今年股市主要面临两大挑战：高通货膨胀引起的宏观面恶化和大小非解禁所引起的资金面恶化。

　　王宏远表示，高通胀是原因，宏观调控是手段。中国经济的持续发展以及一些行业、上市公司的成长受到了市场的怀疑，这是股市下跌的一个因素。中国股市从2005年开始经历了股权分置改革，现在已进入全流通时代，一方面，进入全流通时代有与国际接轨带来上市公司治理结构正向受益，同时市场也面临一些不同的问题，需要加以认真研究。王宏远透露，南方基金去年11月份作出减持银行、地产的决定，就是根据进入全流通时代后新的市场状况作出的判断。

　　王宏远认为，现在市场下跌不符合每一个投资人的利益，但也许符合投资者整体的利益。基金、证券公司、保险公司、中小散户过去可以在市场上说话，但现在加在一起可能比不上在某一个场合几个人所代表的大小非和产业资本。今年市场主要是以基金、券商、保险、中小散户为代表的证券市场存量资本和以大小非为代表的产业资本之间的博弈。

　　“大小非减持我们无法阻挡，从法理上任何人和机构都无法阻挡大小非减持。”王宏远表示，股改的上半场已经结束，股改红利已进入一个拐点，在股改的下半场，广大的产业资本、大小非解禁所增加的供给对流通市值的比例，在全人类的股票市场是史无前例的。“现在的情况是，广大的存量资本与其在这个时候去被动地接盘，还不如放眼长远，主动退缩。”王宏远认为，大小非减持应该考虑采用制度化的方式，或者是通过新的途径，比如明确预期、向社保基金划拨等。

　　“市场目前的发展在各种内外因素的影响下，已经失去了自我调整、自我修复的状态。”王宏远表示，参照美国等成熟市场的经验，在特殊时期，政府可以适当采取一些措施来稳定股市。目前市场对估值的担心主要集中在对于经济、金融、宏观调控、大小非减持的担心。

　　王宏远最后表示，现在股市已超越单个公司、单个行业所能解决的范畴，我们现在最需要的是市场信心，使价值回归在有序的过程中完成。对于南方基金公司来说，一是要做好风险控制，其次要保存实力，三是要用时间等待整个市场的信心恢复，为持有人创造低风险基础上的长期回报。

　　朱平：股市还有牛市下半场

　　“大跌之后，2008年中国股市将要进入牛市下半场，投资者需要从趋势投资回归到价值投资。”广发基金副总经理朱平在3月22日举办的“首届明星基金论坛”上表示。

　　朱平分析，从去年四季度到今年第一季度股市暴跌的直接原因可能是大小非解禁、巨额再融资、美国次级贷危机等因素的结果，但实际上是去年股市供需失衡推高估值后的理性回归。持续大规模资金直接或间接进入股市，估值水平自然被一步一步推高，直至估值水平无法维持。

　　“此次股市调整之前，趋势投资一直赚钱的好投资方法，调整真正让投资者改变股票永远会向上涨的错误观念。”朱平表示，“投资者需要从正面来看待此次调整，它让市场估值体系从趋势投资回归到理性的价值投资中。”

　　在朱平看来，估值体系回归对广大投资者最有利的地方，在于缓解了大小非解禁压力。按股市6000点时计算，今年大小非解禁将会产生3万亿元左右的资金压力。在市场下跌股票变便宜之后，持有小非的股东们可能不愿意卖出，即使小非们卖出股票后，在当前市场投资标的均存在风险，且并不多元化的情况下，这些资金的大部分仍然会回流。

　　朱平认为，投资者应该去赚企业盈利增长的钱，而不是“以邻为壑”，赚取其他投资者的钱，更不要为赚股票的钱“心太急”，大家蜂拥而上买股票时，股票价格肯定会贵起来，从而影响长期持有优质企业股票的收益。

　　朱平认为，当前中国股市牛市还未结束，现在只是在上半场和下半场之间的不确定时期，相当于汽车从4档速度下降到3档，在这个关键时刻又碰到美国次贷危机。从另一个侧面来说，股市下跌也为今后的投资带来了上涨空间。

　　面对国内外股市的剧烈震荡和经济的不确定性，不少投资者在持币等待，何时才能明显好转？朱平表示，国内市场最快到5月份可以明显好转，届时一季度盈利数据全部出来，慢一点到今年下半年，最悲观到明年一季度就可以明显好转。造成现在估值水平下降的原因是投资者对上市公司2008年盈利虽较有把握，但没有人能够说清2010年的盈利情况，因此需要时间来证明企业的盈利能力。

　　朱平认为，伴随国内经济进入转轨期，股市也相应要走入下半场，人们必须对将会产生的变化作好充分的思想准备，如资源价格不断上涨、出口减速、GDP增长减速，并对市场可能产生的风险给予足够折价。从外围市场来看，美国次贷风暴虽然对全球股市产生了深远影响，但美国很多的大企业盈利仍然很优异，他们有一半左右的收入和盈利来自于非美国市场，且他们的市场估值也比较低。

　　王国卫：三大压力蕴含三大机会

　　华安基金公司首席投资官王国卫向众多的投资者坦言，目前基金公司确实感受到了三大压力。

　　关于估值的问题，在去年单边上涨的行情中，很多人根本不去考虑估值这个问题，但今年以来的下跌使更多的人去关注估值问题，而且今年以来有上市公司高管辞职来操作股票，说明大家对估值的分歧缩小了。而专业机构投资者眼界越来越宽，他们所看到的东西也越来越多，心理波动也越来越大，而这些实质上都是估值所产生的压力。

　　除去估值是大家已经认识到的问题外，市场的供需失衡也越来越明显，大小非减持成为潜在的风险，而需求方面，我们基金公司都感觉到基金越来越难卖。

　　第三是众多周知的内外部经济环境变化所带来的压力，基金公司在做行业调研或公司调研的时候感受也更多，大家的一个共识是———2008年是中国经济面临较大困难以及转型的一年，这将考验新一代中央领导人能否用大智慧解决问题。

　　三大压力让看淡2008年市场的人，更加没有信心，但王国卫明确说出了华安基金公司考虑的三大投资主线，这三大主线迎着目前的市场压力而上，与它进行正面的交锋。

　　通胀是使市场失去信心的关键因素，但华安却将投资主线锁定在通胀这个点上。“因为通胀是今年全年都不能回避的问题，既然会长期存在，基金公司就需要有面对这个问题的勇气。”他们关注的是在通胀的环境下中国财政政策的变化，以及在这种变化下行业和公司是否有价格转移的能力。

　　升值是去年市场出现最高频率的词，在升值的前提下，基金公司要关注的是成本的变化，而不仅仅是一个概念，更多的是要关注对企业实际的影响。

　　2008年是新一届政府可以考虑产业政策调整的时候了，并且中央财政是有这个能力，民生的呼吁也很高，所以不仅是在新兴行业即便是夕阳行业里，作为专业的机构投资者应该看到产业政策的调整中蕴含着较多的机会。

　　在市场比较悲观的氛围下，基金公司是否有信心来实现正收益来回馈投资者，是对基金公司的重大考验，王国卫表示，“基金公司有信心实现正收益来回馈投资者”，这是一种承诺，更是在2008年这样一个动荡的市场下，华安前行的最大动力。

　　陈亮中：长期牛市基础尚存

　　“从市场机制比较短的历史来看，高涨之后自然的回落，是市场本身一个自然的需求。投资者应该对A股市场有充足的信心。”博时基金公司股票投资部总经理陈亮在首届明星基金论坛上，针对投资者所担心的2008年牛市能否持续所做出的回答。

　　在他看来，市场作为宏观经济的晴雨表，通货膨胀是未来投资最重要的主线，是一个非常关键的变量。在通胀过程中，在政府改进管理的大环境下，真正的投资机会将出现在名义价格能够顺利往下游产业传导的行业。

　　在陈亮看来，从去年四季度到今年年初的股市大跌，是从非理性回归理性状态的转变。按照理性预期下的正常增长来看，国内上市公司的净资产回报率已经到了历史上比较高的水平。2005年以前净资产回报率不足10%，2005年以后大盘蓝筹逐步回归，上市公司整体回报率得到了适度改善。

　　此外，他还表示，发达国家四季度房地产金融泡沫的破灭导致的金融风波会在全球范围内持续一段时间，很可能把发达国家经济拖入衰退。中国的通胀压力从去年四季度逐步加大，使A股市场面临巨大的估值压力。按照2008年预期盈利计算，30到40倍的市盈率在高通胀的背景下是得不到支撑的。

　　除此之外，他还表示，产业链条上从原材料到中间产业，到消费终端产业都在涨价，且增幅惊人。其原因在于我们经济长期结构性的调整。从供给角度来看，环保政策的实施和产业政策的调整，使得几年来固定资产投资的增速没有想象中那么高。相反从总量上看，实为不足，这在今年年初的“雪灾”中体现得十分明显。

　　在对于构筑我国股市中长期牛市最为关键的基础的问题上，上市公司的盈利状况便成为关注的焦点，针对这一问题，陈亮表示，上市公司的盈利能力，从整体上来看并未输在世界上盈利能力最强的企业之下。这是我们中长期牛市的一个基本基础。

　　他进一步联系美国的次贷风波波及A 股市场的实际性影响，次贷风暴导致经济衰退再影响中国的出口，是中长期的过程，短期影响不会十分直接。

　　此外，H股近几年资产回报率达到15-16%，相当于标准普尔成分公司最佳的盈利状态。A股和H股的投资价值一目了然，其回归大大加强了市场的投资价值，同时也体现了中长期牛市的稳固基础。

　　谈到2008年的投资机会，陈亮表示，在通胀过程中，行业真正的投资机会将在名义价格能够很顺利地往下游的产业里传导的行业，这些行业有很强的定价能力，例如金属、建材、医疗保健，高端消费品，均值得长期投资。

　　宋三江：QDII产品将是好选择

　　华宝兴业基金公司市场总监宋三江坦言，今年既不是牛市也不是熊市，而是个猴市。在今年，指数的总体水平可能不会有太大的下跌，但是这一过程中，指数的波动幅度将非常大，波动频率很高。

　　“基民今年如果能忍受的住再亏损5-10%的话，有可能获得20-30%的回报。”宋三江这一观点的前提是，基民要逐步降低基金在整个投资中比例，将投资的股票型基金转换成债券基金，只将这两年赚来的钱停留在股票型基金上。

　　现在对于基民而言，可以考虑的投资选择包括：新发基金、老基金以及拆分和刚刚分红过的老基金。宋三江将业内将拆分和刚刚分红过的老基金定义为次新基金。在震荡市的状态下，用宋三江自己的话说就是：“胆大买老基金胆小买新基金中庸买次新基金”。

　　宋三江还特别强调了QDII产品的投资价值，“如果你是个长线投资者，并且是个多元配置的投资者，在当下，最好将投资于基金资产的三分之一投资于QDII基金，尤其是受次级债影响的、跌得比美国市场还多的、中国概念并且以香港市场为主要投资对象的QDII产品”，他表示。

　　宋三江认为投资基金绝不能波段操作。为此，他专门列举了一个例子，在1965年到2005年的41年时间里，“股神”巴菲特管理的基金资产年平均增长率为21.5%。如果将波段操作简化成一种最简单的形式，即在41年的时间里有21年持有股票型基金，其余的20年则持有现金。那么，按复利计算，在41年之后最初投资的1万元能变成367.12万元。如果投资者用1万元坚持投资41年，将获得财富总额将达到2935.13万元。显然，这两者相差甚远。

　　另外，宋三江还表示，做基民在目前情况下来看，不取决于市场的好坏，不取决于基金经理水平的高低，而取决于投资者坚持不坚持。

　　宋三江：QDII产品将是好选择

　　华宝兴业基金公司市场总监宋三江坦言，今年既不是牛市也不是熊市，而是个猴市。在今年，指数的总体水平可能不会有太大的下跌，但是这一过程中，指数的波动幅度将非常大，波动频率很高。

　　“基民今年如果能忍受的住再亏损5-10%的话，有可能获得20-30%的回报。”宋三江这一观点的前提是，基民要逐步降低基金在整个投资中比例，将投资的股票型基金转换成债券基金，只将这两年赚来的钱停留在股票型基金上。

　　现在对于基民而言，可以考虑的投资选择包括：新发基金、老基金以及拆分和刚刚分红过的老基金。宋三江将业内将拆分和刚刚分红过的老基金定义为次新基金。在震荡市的状态下，用宋三江自己的话说就是：“胆大买老基金胆小买新基金中庸买次新基金”。

　　宋三江还特别强调了QDII产品的投资价值，“如果你是个长线投资者，并且是个多元配置的投资者，在当下，最好将投资于基金资产的三分之一投资于QDII基金，尤其是受次级债影响的、跌得比美国市场还多的、中国概念并且以香港市场为主要投资对象的QDII产品”，他表示。

　　宋三江认为投资基金绝不能波段操作。为此，他专门列举了一个例子，在1965年到2005年的41年时间里，“股神”巴菲特管理的基金资产年平均增长率为21.5%。如果将波段操作简化成一种最简单的形式，即在41年的时间里有21年持有股票型基金，其余的20年则持有现金。那么，按复利计算，在41年之后最初投资的1万元能变成367.12万元。如果投资者用1万元坚持投资41年，将获得财富总额将达到2935.13万元。显然，这两者相差甚远。

　　另外，宋三江还表示，做基民在目前情况下来看，不取决于市场的好坏，不取决于基金经理水平的高低，而取决于投资者坚持不坚持。

　　冀洪涛：资源股有长期价值

　　谈到近期的市场调整，冀洪涛认为，股市也会有自然规律，每一个炎热的夏天后都有一个寒冷的冬天。另一方面，如果冬天来了，春天还会远吗？现在股市无疑比较冷，但我们还有一个火爆的夏天，只是时间不好判断。

　　有投资者问到资源类股票，他认为，当前经济增长受到资源约束越来越强，资源股从长远来说，是有机会的。前期铁矿石涨价、石油价格突破历史高点，都代表着资源稀缺时代的提前到来，资源的价值得到充分体现。但资源股有一个特性，就是周期性比较明显，尤其是一些暴涨暴跌的品种，关键在于怎么去驾驭它。从长期来说，资源类股票是具有投资价值的。

　　付强：机构爱“短炒”

　　如何去衡量国内基金市场的规模？国内基金持有人有哪些特征？他们的投资理念和国外有什么差异？安信证券首席基金分析师付强在3月22日举行的“首届明星基金论坛”上为投资者一一解读。

　　付强表示，中国基金业绝对规模增长速度是其他国家所不可比拟的，从1999年到2006年（扣除首年和尾年）国内基金规模复合增长率为47%，而美国和全球平均水平只有9.2%和4.6%，我们是美国的5倍全球的10倍。

　　从相对规模来看，付强认为，在基金/股市流通市值、GDP和储蓄三个指标来看，只有第一个指标超过了美国，国内基金去年年底持有股市流通市值的28%，美国平均在23%左右；但另外两个指标都远远落后，1998年美国共同基金就超过银行资产规模，而去年底中国基金规模/储蓄只有19%；去年年底基金规模/GDP只有14%，美英法等以直接融资为主国家这一比例平均值为68%，中国基金仍有很大的发展空间。

　　付强表示，按照国际排名来看，中国GDP和股市市值都已经排到了全球第四，全球占比分别为5.5%和8.02%，但基金市值只排到全球第12，占比仅有1.83%。

　　付强透露，国内机构投资者并没有长期持有基金，他们的平均持有期限甚至比个人投资者还要短。在以中低短收入群体为主的基金1.1亿持有人中，大约有6000万去年年底实际持有基金。

　　付强表示，在新老基金选择上，国内投资者偏爱新基金，美国投资者却把80%以上的资产投资在运作超过10年的老基金，两者之间的观念差异巨大。

　　此外，付强还提出了一个被国内基金业很少提及的运营费用问题。他透露，在美国基金市场，低于股票基金平均运作费用的基金占据了超过80%的份额，这就体现了复利的作用，年度运营费用低的基金在同等投资的情况下每年因少支付管理费而赢利水平高一些，10年甚至20年的复利效应下，低运营费用基金的优势会非常明显。

　　“定期定额投资是基金业的伟大发明，他可以让基金投资者战胜恐惧与贪婪，在长期看选时不能创造超额收益的情况下，基金定投是长期投资的很好方式。”付强表示。

　　来源：证券时报

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　　编辑：倪鹏翔