次按危机以来全球金融市场的特征与趋势分析

　　根据次按危机波及的领域以及人们担忧情绪的扩散程度，可以把2007年以来的次按危机划分为三个阶段。

　　未来数月，我们预计，避险情绪仍将主导全球金融市场。随着日元套息交易的进一步平仓，全球资金面将继续偏紧，日元、国债、贵金属和农产品被继续看好；中期来看，抵御外需冲击能力强的国家(地区)可能受到资金青睐，同时饱受次按危机摧残的知名金融机构将成为并购资金追逐的猎物。

　　对中国而言，由于目前仍处于次按危机的第三阶段，游资从中国市场的撤离为人民币加速升值提供了难得的时机。我们看好直接受益人民币升值的行业，如航空、造纸。

　　⊙申银万国证券研究所

　　　　一、次按危机的三个阶段

　　纵观2007年以来次按危机由星星之火向烈焰熊熊的演变，我们可以大致划分出三个阶段。

　　1、第一阶段：次级住宅按揭市场的危机——“美国次按市场遇到了问题”

　　次按危机的第一阶段从2007年初至当年的7月中旬，其主要特征是，直接经营次级按揭贷款业务的机构遭遇到困境，但市场轻视次按危机对美国经济和金融体系的影响，认为问题将会局限于次按市场。在这一阶段，代表美国主板股票市场的标准普尔500指数累计上扬了9.15%，金融市场的强势为当时的主流心态提供了清晰的注脚。

　　2、第二阶段：次按危机向金融市场蔓延——“发达经济体的金融市场遇到了问题”

　　次按危机的第二阶段从2007年7月19日一直延续到11月底，其主要特征是，更多金融机构开始遭受次按问题的冲击，市场信用风险溢价出现急速飙升，金融危机引发各国央行进行注资干预，但美国实体经济依然保持快速增长势头。因此，彼时的主流舆论认为，次按危机首先是美国金融市场的问题，其次是那些大量投资于美国次按产品的发达经济体所需要面对的问题。

　　3、第三阶段：对发生经济危机的担忧加剧——“世界经济遇到了问题”

　　目前我们正处在次按危机的第三阶段，该阶段从2007年12月开始，其主要特征是，随着对美国经济前景的悲观预期逐渐占据上风，“世界经济遇到了问题”——这种担忧开始萦绕在人们心头。

　　二、外汇市场：资金撤离美国部分回流日本

　　1、美元有效汇率：暴跌后暂时企稳

　　在次按危机的第一和第二阶段，美元指数(代表美元对六大主要货币的名义有效汇率)在起初的六个半月中下跌了3.42%，在接下来的四个半月里进一步下跌了5.32%，并于11月26日创出74.859的历史新低。2007年以来美国贸易逆差不断缩窄，这本应支撑美元汇率，然而美元指数却持续下跌，这表明期间有大量资金撤离了美国；进入第三阶段后美元暂时走稳，反映撤资冲动暂告段落。这表明，当人们对经济前景的忧虑从美国扩散到全世界的时候，资金暂时失去了明确的区域流向。

　　2、拉美货币：在第一阶段表现抢眼