公司债市场化发行 中国资本市场发展的重要一步

　　

□武汉科技大学 董登新

　　2007年8月14日，中国证监会正式发布《公司债券发行试点办法》。2007年9月24日，首只获准发行的公司债券——“07长电债”正式发行，该债券是由中国长江电力股份有限公司发行的。该债券的正式发行，标志着公司债的市场化发行终于在中国启航，这意味着中国证券市场的又一个全新时代即将到来。

　　众所周知，在投资市场发达的国家，公司债是证券市场最重要的组成部分之一，从这一意义上讲，没有公司债的证券市场是一个不完整的投资市场。尽管公司债与国债同属债券系列，然而，二者性质完全不同，国债属于无风险债券，而公司债则属于高风险债券，正因如此，公司债券作为介于无风险国债与超高风险

股票之间的一个重要品种，它的存在不仅给投资者提供了多元化投资选择，而且也为市场化的利率结构体系的重建奠定了重要基石。

　　改革开放30年来，尽管中国国债市场与股票市场一并快速发展、繁荣昌盛，然而，公司债券市场却始终未能独立成形。过去，我们曾发行过的企业债券或称公司债券，它们不但规模小，而且与真正意义上的现代“公司债券”相去甚远。

　　原来的企业债券严格地按“指令性计划”发行，企业债券的历年发行额度必须经过政府多个部门的层层审批、道道把关，这样的企业债券发行，带有极强的计划色彩和行政色彩。

　　过去有资格获得债券发行指标的企业只能是少数中央企业或国有控股企业。这样发行出来的债券极其类似于美国联邦机构债券（agency bonds），它带有极强的政府信用和政府担保的性质，因此，它不属于“责任自负”的普通公司债券。正是基于政府信用或政府担保的原因，这些企业债券的发行利率一般比照国债利率制定，因此，利率水平明显偏低。这样的低利率企业债券在人们眼里等同于国债。

　　由此可见，中国一直空缺一个真正市场化的公司债券市场，我们不能不说这是中国资本市场发展的一大缺憾。可以想象，没有公司债券的证券市场，投资者除了存款，就是股票；反过来，除了股票，就是存款。虽然国债安全性和流动性均好，但由于国债品种单一，其收益率贴近银行存款，因此，在某种程度上，国债只是机构维持资产流动性与安全性的“头寸”，它尚不能完全满足老百姓的长期投资偏好。

　　过去，中国始终未能让公司债券市场化，应该说，这是特殊国情所决定的，同时也是政府对投资者负责任的一种表现。20世纪90年代中期以前，中国不仅外汇储备短缺，而且本币资金也极度短缺（主要原因是物质匮乏），因此，企业债券发行必须纳入“指令性计划”，这是可以理解的。20世纪90年代中期之后，中国国有企业开始出现大面积经营困难，国有银行巨额不良贷款也开始暴露出来，与此同时，中国民营企业群体还很幼稚，因此，当时中国大多数企业尚不具备“责任自负”的发债能力，而只有少数中央企业及大型国有控股企业才有资格在“部委”担保下按计划发行债券。这既是中国公司债的无奈，更是政府对投资者负责任的一种表现。

　　经过30年的改革开放，尤其是近几年来，随着大批国企（包括国有银行）的改制上市，以及中国民营企业的不断成长壮大，中国企业的整体素质和盈利能力得以大幅提升。由于经济的快速增长、人均国民收入的不断提高，以及

房地产投资与股市投资的强烈财富效应，人们的投资意识与风险意识不断增强。在这样的经济社会环境下，公司债券市场的开放已是人心所向、大势所趋，特别是在目前中国内、外资金充盈、流动性过剩的格局下，更需要尽早推出纯粹“市场化”的公司债券市场，一方面为企业开拓新的筹资渠道，分散负债风险，另一方面吸纳过剩的市场流动性，从而为过热的股市泄洪减压，并为投资者提供有足够吸引力的多样化投资工具。

　　不难想象，公司债券市场的开启，必将加快我国多层次证券市场的建设步伐，从而使中国国民的投资选择将更具有多样性和安全性。

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