房地产泡沫和地方政府高负债是中国经济最大的灰犀牛 别做接盘侠

　　这几天，因为人民日报头版的一篇评论员文章，让“灰犀牛”成为热搜词。

　　7月17日，金融工作会议召开后的首个工作日，人民日报在头版刊发评论员文章《有效防范金融风险》，首次提到“灰犀牛”概念：

　　“防范化解金融风险，需要增强忧患意识。……既防‘黑天鹅’，也防‘灰犀牛’，对各类风险苗头既不能掉以轻心，也不能置若罔闻。”

　　即便不清楚“灰犀牛”的确切含义，仅从上下文判断，“灰犀牛”应该跟“黑天鹅”一样，属于“各类风险苗头”。

　　那么，中国经济金融中最大的“灰犀牛”到底是什么呢？

　　“灰犀牛”无处不在

　　“灰犀牛”概念是由古根海姆学者奖获得者米歇尔·渥克在2013年1月的达沃斯论坛上首次提出的，此后，她在著作《灰犀牛：如何应对大概率危机》一书中进行了详尽阐述。

米歇尔·渥克

　　投资者们比较熟悉的“黑天鹅”（塔勒布提出）比喻小概率而影响巨大的事件，而渥克的“灰犀牛”则比喻发生概率大且影响巨大的潜在危机。

　　我们先来看看真的灰犀牛是什么样子！

　　生长于非洲草原，体型笨重、反应迟缓，你能看见它在远处，却毫不在意，一旦它向你狂奔而来，憨直的路线、爆发性的攻击力定会让你猝不及防，直接被扑倒在地。

　　现代社会，“灰犀牛”出现在各个领域，如——

　　2008年美国房地产泡沫集中爆发引发的金融危机；

　　2005年导致死亡人数约1800人的飓风卡特里娜；

　　近年来颠覆了传统媒体的数字营销……

　　这些影响巨大的事件在开启引爆点之前均出现过明显迹象。

　　典型的灰犀牛事件，一般经历5个阶段

　　第一是“否认与抵触”，我们会否认危机或弱化其危险性；

　　第二是“得过且过”的阶段，即想方设法拖延问题的解决；

　　第三是对已发生事情进行判断、寻求解决方案的阶段；

　　第四个阶段是“惊恐”；

　　然后很快进入第五阶段：行动或是崩溃。

　　因此，灰犀牛理论覆盖的范围更广、更契合当下的时代特性，因为相对于难以预测与难以应对的“黑天鹅”事件，灰犀牛理论告诉我们：

　　我们有能力预测并解决危机。

　　谁是中国经济最大“灰犀牛”

　　当下的中国经济金融运行中，最大的“灰犀牛”藏身何处？

　　中国证券报（ID：xhszzb）记者采访的经济学家一致认为，房地产泡沫、国有企业和地方政府的高负债是中国经济最大的灰犀牛！甚至“灰犀牛”概念的提出者米歇尔·渥克在采访中也认同中国经济中房地产泡沫风险最大。

　　摩根士丹利华鑫证券首席经济学家章俊

　　章俊指出，中国经济运行中存在的灰犀牛，主要有房地产泡沫、国有企业和地方政府的高负债问题。

　　而与金融市场相关的“灰犀牛”主要是：

　　银行隐形坏账率问题；

　　各种理财产品和债券市场的刚性兑付；

　　以及G3央行货币政策正常化对人民币汇率和国内资产价格的冲击。

　　天风证券宏观团队

　　天风证券宏观团队对比了2006年美国金融危机前住房抵押贷款率和2016年中国购房抵押率，指出虽然我们离危机还有一段距离，但是中国的灰犀牛已经隐约动起来了。

　　2006年，美国住房抵押贷款余额/LTV首次超过了房地产总市值，同年美国家庭平均房贷支出/平均收入达到99%，无限接近房价的压力极限，旋即爆发危机。值得注意的是，2016年中国的住房抵押贷款余额/LTV也开始超越房地产市值，中国家庭平均房贷支出/平均收入为67%。

　　2006-2016年，中国居民部门杠杆率从11%上升至45%，10年间增长3倍。中国居民部门快速加杠杆的背后，反映了中国房地产价格脱离基本面（居民可支配收入）的快速上涨。

　　2016年，中国购房抵押率LTV达到50%，而美国次贷危机爆发前整体LTV接近60%。

　　金融运行领域最大的“灰犀牛”可能来自金融业的快速膨胀和可能带来的坏账问题。

　　东兴证券首席经济学家张岸元

　　张岸元指出，中国金融业增加值占GDP比重持续攀升。2016年，该占比达到8.35%，相比十年前2006年大幅上升3.81个百分点，2017年一季度进一步上升至9.98%。而2016年美国金融业增加值占GDP之比为7.3%，相比金融危机之前的2006年下降0.3个百分点。日本2015年占比为4.44%，相比2006年下降1.32个百分点。

　　当前规模的中国经济可能不需要如此庞大的金融部门为之服务，实体经济无法满足持续积累的巨量金融资产参与收入分配需求，中国金融业需要休养生息，增速放缓，重新与实体经济相匹配。

　　如何优雅地活捉“灰犀牛”

　　灰犀牛来了，我们该怎么办？米歇尔·渥克给出了灰犀牛风险（危机）的应对策略：

　　米歇尔·渥克

　　1）承认“灰犀牛”的存在 

　　只有先承认“灰犀牛”的存在，我们才能躲避人们对危机的认知障碍，把握“灰犀牛”的命门。

　　2）定位“灰犀牛”的性质 

　　准确把握“灰犀牛”的性质之后，我们才能确定“灰犀牛”中各个子事件的轻重缓急，并用适当的方式应对“灰犀牛”危机事件。

　　3）不要静立不动 

　　如果你没有能力将“灰犀牛”一击毙命，那么起码应该思考目前所能做的阶段性行动。这些行动可以延缓“灰犀牛”危机事件的终极爆发，为我们找到正确的解决方案赢得时间。

　　4）站在高处观察“灰犀牛” 

　　最英明的领导者会站在高处观察“灰犀牛”，并在其尚未靠近时就采取行动。 

　　第一，你要眼睛紧紧地盯着远方。这样，你就能够准确预测那个看似遥远的“灰犀牛”来临的时间。 

　　第二，从宏观角度，发现妨碍我们正确决策和及时行动的体制性问题：群体思维造成盲目决策；保守体制造成行动迟缓；低效的资源分配方式。

　　5）发现“灰犀牛”，活捉并控制它

　　发现“灰犀牛”，定位其性质，延缓其全面爆发，找到解决“灰犀牛”的障碍，做出正确的决策，最后就是坚定不移地执行下去。发现“灰犀牛”、活捉并控制它的人，都是实事求是、不受群体思维所蒙蔽、执行力强、有着责任和担当意识的人。

　　具体到中国市场，专家建议，在“灰犀牛”日益临近的情况下投资者应当保持谨慎，尽量保持手中的流动性，不要急于做房地产市场的“接盘侠”，且要远离负债累累的大型公司和银行股。