抑制资产泡沫谁真心谁假意

　　来源：微信公众号 曹山石

　　上周二政治局会议罕见地提到了“抑制资产泡沫”。

　　开始想当然以为是楼市，结果周三股市先慌了：上证大跌1.91%，诸多小票跌停尿裤子。

　　而在买方路演，几乎所有的地产研究员都强烈看好房价，强烈建议入手。说中国北上深的房子几乎都是控盘之态，需求每年在上升，地产税目前没有规划，地产政策难有全国一致性政策。供给在地方政府，地方政府不想放地就没地，这些点跟日本都不一样。房价一致性预期已经形成。

　　随后，监管层又加了一把火，沪深交易所频发“特停令”，对题材股进行“窗口指导”，抑制涨停板炒作模式。周五，上交所更是以案说法解剖“诱导交易”，揭露并警示游资的炒作行为。

　　就此，抑制资产泡沫谁真心谁假意，似乎不言而喻。而机构的心意又如何呢？

　　警惕地产泡沫！

　　抑制资产泡沫指向地产。这是海通副总裁李迅雷的解答。他认为，去年上半年居民购房贷款新增1.11万亿，今年上半年居民购房贷款新增2.36万亿，翻了一番。在当前较高的房价下，相当于5000点的股票市场。

　　作为李迅雷的得意门生，海通宏观首席宏观分析师姜超，直接在研报标题喊出：警惕地产泡沫！

　　回顾上半年经济，姜超认为，稳增长仍有赖于地产和基建，但后患重重。“14年以来中国居民房贷爆发式增长，月均新增房贷从14年的1500亿元激增至今年上半年的4000亿元，而新增房贷/新增住房销售额则激增至60%。‘地王’频出更是为未来房价、房贷留下隐患。年中政治局会议罕见提及‘抑制资产泡沫’，也意味着地产泡沫应引起警惕！”

　　今天，李迅雷更是直言不讳：目前房产投资不是一个好时机。

　　在其看来，“2000-2010年这十年间闭着眼睛买房子，收益率都能跑赢M2（增加4.6倍），过去五年中国房价总体没有跑赢M2（增加100%），而且，据海通的房地产首席研究员说，唯一跑赢的只有深圳，勉强跑赢的只有厦门。当然，小区块结构性跑赢的总是很多，如苏州的高新园区，保定白洋淀等的涨幅远远超过100%等。但即便是这么差劲的股市，过去五年涨幅超过10倍的股票也为数不少，所以，不管是今天的股市还是今天的楼市，都需要考验你的眼力。

　　良好的投资时机，应该是选择在房价还在徘徊或刚刚启动的时候，目前投资房地产，这就叫跟风了。对于这样一个流动性起伏极大的市场，对于一个90后购房需求将大幅回落的市场，对于一个要对多套房征收房产税的市场，面对一个老年人纸尿裤的消费量将超过婴儿的人口结构，我们应该关注的不是房地产投资者过去的辉煌业绩，而是未来5-10年的房价溃败模拟图。”

　　在政治局会议提出抑制资产泡沫前，有风向标观察意义的新华社接连刊发评论，是为“三评楼市”。

　　这说明，有司对楼市已高度关注。但有良方吗？

　　有卖方首席G就提出一个疑问：政策关于土地供应的认识是很朴素的，但也是最值得商榷的。“地方政府应合理把控土地供应节奏，不能一边库存高企，一边大量批地”，一边警惕和批判地王、批判居民加杠杆（涨价预期），一边在指导减少土地供应，这符合经济学原理么？

　　去年底还在讨论所谓库存问题，现在开始关注所谓地王问题了。

　　“最初‘房地产去库存’政策希望带来的是三四线城市的量，实际上带来的却是一二线城市的价——精准调控难度很大、很是尴尬。

　　价格跌就很难去库存，因为投机价值没了，没人买了，比如目前的三四线；价格涨才能刺激购买，比如目前的一二线，但这种所谓去库存的结果是房子以越来越高的名义价位囤积在中产家庭手里，社会福利无增长。刺激不出通胀预期和投机价值，轮转和销量就起不来；刺激出来之后，价格很快就会失控。政策所指望的价稳量升，人们老老实实帮政府和开发商去库存的情景，只存在于沙盘上。”

　　如何维系泡沫？

　　G帮大家假想了一下，如果极端情况下深圳房价总值等于全美，比如都是30万亿美元，所有人都会知道这个等式有点荒谬。怎么解决？

　　“情形一就是迅速下调自己一端的计价单位，你理解为我这边是180万亿Q币还不行么，你一个可以换我更多，实在不行就放开随便换直到兑换满意。那么，等式就不荒谬了，汇率相当于完成了一次性重估（其实就是贬值）。

　　第二种方式是老子这地就非要值这么多。因为我变化速度快啊，我这儿未来比你好无数倍，未来大半个世界的人都来住。而这一种故事需要名义增长率去支撑。说白了，这种方式是守住等式，用增长率消化货币估值。而在要素实际支持的增长率已经下降的情况下，高贴现率式增长（边增长边通胀）就是副产品。通胀是一个负债再分配的过程，居民避免吃亏就只能用脚投票买房子。

　　如果第一种情形实现，那么，房价会见顶，很可能会大跌，因为预期被兑现完了。

　　而关键是第二种情形，第二种情形下守住汇率（不贬或缓贬，实在是有限自由兑换，你可以理解为有一部分应该换出去的钱被迫在和你争夺资源）带来通胀，通胀又带来更大的汇率压力，又需要新一轮超出潜在增长的增长（副产品又是通胀）去支撑。这是一个越玩越危险的游戏，但在这个链条坍塌之前，投资房子对抗通胀都是价值所在，约束条件下的最优。

　　所以，我们可以设想一种类似于量子物理的状态叫做薛定谔的房子： 在这个链条崩得最紧的那一瞬间，你的房子处于无比值钱，又一文不值的薛定谔猫态。”

　　在平安资管Z看来，房地产和人造牛的驱动力本质一样。只不过前者流动性结构和“一级市场”对“二级市场”的供求控制更强。

　　“这种控制，在股市体现为定增中的统一战线策略；在楼市体现为土地供给的控制，通过土地溢价造出一个类似看涨期权的东西。结果都是推升二级市场股价/房价。其背后的驱动力则是债务货币化政策。只要债务货币化政策不变，其他的调控都是呵呵，都只是针对需求端的修修补补。”

　　简而言之，流动性驱动的行情，一条路走到底，只能继续吹，否则趋势逆转就不可控。说起来似乎不难，继续放钱。唯一的条件：被转嫁危机的领域能撑住，无论是流动性、成本还是心理。

　　但持续数年的极度宽松货币政策，正日渐失去带动经济增长的魔力。

　　近期，包括日本和中国在内的主要国家均在暗示或建议加强财政政策。如图所示，一周内数位决策者密集呼吁加强财政刺激：

　　在政治局会议前，习近平总书记和李克强总理分别主持召开了经济形势专家座谈会。从这两次“预热”的经济形势座谈会透露的内容，已经能够较清晰地观测到中央高层对下半年经济工作的基调：适度扩大总需求，以推进供给侧结构性改革为主线。

　　与以往“在适度扩大总需求的同时，着力加强供给侧结构性改革”的表述相比，两次经济形势座谈会在相关措辞上出现微妙的变化，“同时”两字被去掉。这种微妙的变化可能意味着，短期内中国政府将更加注重扩大总需求。

　　果不其然，随后政治局会议的确给市场带来了财政刺激加码的期望。此次会议强调，“要坚持适度扩大总需求，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策。”

　　既要稳增长又要抑制泡沫，加码财政刺激似乎是不二选择。

　　社科院学部委员、前央行货币政策委员会委员余永定年初3月即有建言：经济学常识告诉我们，去库存必须伴随价格的下跌。除少数国际化都市外，房地产价格的下跌大概终究难以避免。

　　因此他强调，政府应该为未来房地产价格下降可能对经济增长和金融稳定带来的冲击设计好预案。

　　当时，余永定由此再次呼吁推出大规模财政刺激，同时强调这一次应该吸取2008-2009年的经验教训，把刺激计划设计得更为周详——刺激计划的融资方式应与“4万亿”显著不同。具体地说，应该以财政融资（发行国债）为主，而不是主要依靠银行信贷。