蒋飞

　　持续10个月的证券公司业务创新，似乎走到了一个岔路口。

　　去年年底以来证监会在推进券商创新的同时已经开始强调风险控制，今年的现场检查又将重点放在创新最为集中的资产管理上。就在上周末肖钢接替郭树清担任证监会主席，整个证券行业都在屏息关注这位新主席的政策风向。

　　“监管层近期可能会以窗口指导或业务细则的方式加强券商通道业务的风险控制要求。”知情人士昨天对《第一财经日报》说。所谓通道业务是银行与券商之间的一种合作，券商为银行提供资金过桥和资产出表的通道，从而逃避信贷监管，存在类似“影子银行”的潜在风险。

　　多名券商人士对本报表示，今年2月下旬以来证监会在例行现场检查中重点摸底银证合作的通道业务，但没有明确表态不允许券商开展此类业务。“只是业界一直在传言通道业务可能被叫停。”深圳一家券商资管业务负责人说。

　　因为资金和资产“两头在外”，通道业务对券商不构成实质风险，但潜在的兑付风险仍然存在。更重要的是，通道业务规避了信贷监管，进而影响到金融领域宏观调控的效果。从整个金融一盘棋的角度来看，即使证监会不采取动作，银监会也可能随时叫停银行与证券公司之间的这种合作。

　　上述知情人士称，监管层的意图可能会由证券业协会出面落实，对银证合作的通道业务制定更严格的风控细则。由于通道业务本身并不赚钱，如果券商承担的风险成本加大，这类业务也就可能逐步停滞。

　　除了通道业务可能成为历史之外，证监会机构部官员不久前明确对本报记者表示，反对券商开展客户资金与资产不匹配，或者期限错配的资金池业务。而小集合投资单一信托这种监管套利也被以窗口指导的方式叫停。

　　业界对这种最新的政策走向有截然不同的两种判读。一种是“上有所恶，下必慎焉”，认为一旦监管层由强调创新转向注重风险，整个证监系统也将随之转向，证券行业的创新势头将发生逆转。

　　另一种乐观的解读则认为新一届政府更加明确提出简政放权，“要把政府的手换成市场的手”，肖钢在改革创新上的力度“可能更甚于郭主席”，证券公司大可不必过于担心。

　　通道迷踪

　　通道业务是一个奇迹，但它绝对不能算作券商的骄傲，甚至与创新丝毫不沾边。

　　去年5月，证券公司创新大会召开之后，证券公司借此东风接过了信托公司的衣钵，银证合作的通道业务开始大行其道。此类通道业务基本没有技术含量。由于门槛很低、竞争激烈，券商收取的通道佣金从千分之三、千分之四，一路下滑到万分之二、万分之三。与资产规模的狂飙相比，收入增幅很不匹配。

　　不少业内人士认为，通道业务并没有给券商创造多少价值，相反还可能造成券商对银行形成依赖，变得懒惰而不思进取，丧失创新动力。

　　在风险方面，理论上证券公司仅仅提供资金通道，不承担风险。但如果标的资产出现兑付风险，而银行与证券公司之间的权责划分又产生争议的话，同样可能带来损失。

　　此前，证监会对于通道业务的态度比较微妙：一方面将其作为重点调查的对象，另一方面又认为它不构成“实质性风险”。

　　今年两会期间，全国人大代表、证监会机构部巡视员兼副主任欧阳昌琼曾在证监系统的记者发布会上表示，通道业务的载体是定向资产管理计划，需要按照证监会的要求在证券业协会备案和履行信息披露义务，不是所谓“影子银行”回避了监管，而是处在证监会的监管视野之内。

　　但是欧阳昌琼同时称，银行和信托公司之所以愿意与证券公司合作，是为了逃避信贷监管；而证券公司则有做大资产管理规模的冲动，二者一拍即合。

　　“大家都知道银行和信托类似的服务已经被叫停了，银行和券商的这种服务会不会有随时被叫停的风险即所谓的政策风险呢？这个潜在风险是存在的。如果这种形式和这种业务影响到了国家有关信贷、宏观金融政策的调控效果的时候，恐怕会有这种政策风险。”欧阳昌琼说。

　　对于通道业务，监管层的政策选项包括：

　　一是以窗口指导的方式表态不予支持。今年年初海通证券开展的“一海通财”人民币理财产品，因为用客户滚动资金构建资金池而流产。而小集合产品投资单一信托的方式，则是为了用多个客户的资金投资于单个房地产融资项目。这种方式同样存在规避监管的企图，也因此被证券业协会列为禁区。

　　二是加强风控要求，即使资金和资产两头在外，券商也必须做尽职调查，并与银行签署风险责任书，规定券商对于银行的指定投资不承担风险。

　　券商人士对本报说，证监会直接叫停通道业务的可能性不大，更可能的是给予必要的规范。但是，如果规范和风控成本过高，加上通道业务本身利薄，也有可能对此类业务构成实质性影响。

　　事实上，此前银监会对银信合作的撒手锏就是提高信托公司的净资本扣减比例。目前定向资管计划的净资本扣减几乎为零，因而对于券商开展通道业务的冲动没有形成约束。

　　监管风向

　　即使证券业协会近期落实对通道业务的限制措施，这也并不意味着证监会发生突然的监管转向。

　　早在去年10月，上证所原总经理张育军刚刚履新证监会主席助理时，就已经开始关注风险控制。

　　“张助理多次提醒不要盲目追逐信托公司的模式。”上海一位参加过张育军召集的座谈会的券商人士说。这位人士称，张育军批评的信托模式主要是资金与资产的错配，客户的钱拿来以后没有明确的投向，如果基础资产出现问题，很可能带来兑付风险。

　　在广州与中小券商座谈时，张育军称“一流的创新必须有一流的风控相匹配”，风控的第一线不是证监会，而是券商的董事长、总经理和首席风控官。

　　欧阳昌琼则在上述场合说，证监会今年推动创新的重点，将从产品转向基础制度。

　　一些券业资深人士评价说，最担心的就是证券公司创新大干快上，忽略了基础制度建设，一旦发生风险，轻则毁了一个业务线，重则影响到整个创新格局。“过去我们有国债期货的教训，也有过创设权证的风波。”这位人士说。

　　肖钢素有稳健、持重之名。去年他在《中国日报》发表的谈“影子银行”的文章，让不少券业人士担心这位新主席将更重视控制风险，甚至放慢创新的脚步。

　　“我看说不定肖主席会比郭主席(在推动创新方面)走得更远。”一名上市券商高管昨天对本报说。

　　“创新与风险控制如何平衡肯定是难点。我觉得与其杞人忧天，不如抓紧时间把已有的政策吃透。资产证券化、融资融券这些都是前沿领域，没必要为了本来就没什么价值的通道业务患得患失。”上述高管说。

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