暴风科技42倍涨幅太刺激 中概股酿返乡淘金潮
◎每经记者 孙宇婷
“独在异乡为异客，每逢佳节倍思亲。”这句诗可以说是当下中概股的真实写照。由于信息不对称等因素，中概股在海外市场往往面临着“估值歧视”等问题，在A股迎来改革牛这个“佳节”之时，这种矛盾促使着越来越多的中概股“游子”开始谋划“返乡”。那么，中概股回归面临着哪些问题，其回归路径如何？带着这些疑问，《每日经济新闻》记者展开了调研。
从中安消(600654，收盘价43.63元)、暴风科技(300431，收盘价307.56元)到最近借壳宏达新材的分众传媒[微博]，这些中概股回归样本不仅被投资者所津津乐道，也为其他中概股提供了一个参照，刺激着它们加速回归。据记者不完全统计，2014年以来，大概有21家中概股公司正在或准备回归A股。
对此，上证所首席经济学家胡汝银向《每日经济新闻》记者表示，“(中概公司)在非本地市场上市，由于信息不足、不对称，不容易被海外投资者所理解，存在着折价风险，还面临着货币错配的问题。”同时，中概股回归也有助于改善国内证券市场的供求不平衡情况。
回归后股价可期
去年，中安消借壳飞乐股份的消息吸引了无数眼球。今年4月3日，中安消登陆A股首秀，其股价一路攀升，截至上周五(6月12日)收盘，报收于43.63元，较停牌前收盘价10.29元暴涨逾3倍。
中安消并非“一个人在战斗”，新近的例子是分众传媒。在宏达新材6月3日披露的公告中，分众传媒借壳上市的交易细节、VIE(协议控制)构架的清理、新的股东结构等外界关注的焦点得以完整呈现。对于投资者而言，分众传媒并不陌生。其于2005年在纳斯达克[微博]IPO并募资1.72亿美元，后于2013年完成私有化并退市，当时分众传媒估值约27亿美元(折合人民币165亿元)。
此次回归A股，中银国际给分众传媒的估值为1000亿元，在当前A股牛市效应以及新股热炒背景下，其股价未来涨幅可期。
暴风科技收获39个涨停
被二级市场视作“妖股”的暴风科技是首个打破VIE结构，回归A股的公司。
2006年，暴风引入了风投IDG美元资本，计划3年内在美上市。但以公司的行业地位来看，当时美国资本市场对其认可度并不高，加之中概股彼时整体表现也较疲软，公司在投资方建议下，考虑拆除VIE，转而选择A股上市。2010年12月，暴风科技开始着手拆除VIE架构，前后耗时近一年半，到2012年5月彻底完成拆除工作。
自今年3月24日登陆创业板以来，暴风科技以整齐的28个“一”字涨停打破了兰石重装此前创下的连续24个涨停板的新股纪录，在仅1个月的时间内，高调进入A股“百元俱乐部”。
据《每日经济新闻》记者统计，暴风科技上市以来总计收获了39个涨停板，目前股价达307.56元，市值已飙升至369亿元，不足3个月时间，较发行价7.14元暴涨逾42倍。这种近乎癫狂的涨势，犹如一把火，助涨了中概股回归的躁动情绪。
估值是中概股“返乡”主因
记者注意到，今年以来中概股纷纷提议私有化，其中，多家公司明确表示正在筹措回归A股。
对此，武汉科技大学金融证券研究所所长董登新[微博]向《每日经济新闻》记者表示，A股估值比较高是吸引中概股回归的重要原因之一。彭博终端数据显示，中国互联网公司过去一年的市盈率中位数为89倍，而全球范围内为25倍。
此外，董登新进一步指出，“中概股回归A股也是一种监管套利。国内企业只要上市便万事大吉，但美国则是一上市便要接受高压式监管。未来国内一旦放松了回归的门槛，它们(中概股)会蜂拥而入。”
记者注意到，此前国内资本市场一直存在着上市门槛较高、排队等待时间长、VIE结构不允许在境内上市等问题。但随着市场成熟度的进一步提升以及改革持续进行，未来在注册制下，上市门槛将有效降低。上证所方面也提出了聚焦新兴产业企业和创新型企业的“战略新兴板”。该板块淡化了对盈利的要求，主要关注企业的持续盈利能力，允许暂时达不到要求的新兴产业企业、创新型企业上市融资。这也为中概股回营造了良好的环境。
此外，国家政策层面也对中概股回归给予了极大支持。“推动特殊股权结构类创业企业在境内上市。”6月4日，国务院常务会议的这个表态，在一定程度上坚定了中概股回归A股的决心。值得一提的是，新三板也受到了中概股公司的一定关注。
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回归类型
游戏中概股成回归急先锋业内：短期内总量有限
◎每经实习记者 黄修眉
《每日经济新闻》记者注意到，早年去美国上市的中概股大多是高科技公司，如今A股的繁荣和有利的本土政策正在推动大批中国企业放弃在美国上市的机会，转而登陆A股市场。其中，一批游戏公司涌现其中。
中外估值差异大
6年前在美国上市的盛大游戏[微博]估计没想到，自己会有退市的一天。4月3日，盛大游戏宣布，已与凯德集团(CapitalholdLimited)及其全资子公司CapitalcorpLimited签署最终私有化协议。凯德集团拟每股3.55美元收购盛大游戏，估值达19亿美元(约117.9亿人民币)，预计交易在2015年下半年完成。
值得注意的是，在美上市以来，盛大游戏股价常年徘徊在5~8美元左右。截至最近一个交易日，公司6.92美元的股价相对发行价近乎腰斩，市值仅为18.62亿美元(约115.6亿人民币)。反观A股同类公司的估值，就连去年网络游戏概念股中净利润亏损最严重的中科英华，目前的总市值也有163.34亿元，高出盛大网络约50亿元。
估值上的巨大差异，让海外上市的游戏中概股成了谋求回归的急先锋。退市前市值有28.56亿美元的巨人网络[微博]去年7月就完成了私有化；市值分别只有9.69亿美元和6.63亿美元的完美世界与中国手游，也在近期完成了私有化协议签署。
不仅是游戏公司，其他行业的中概股也在酝酿私有化或已收到私有化要约。中金公司研究部根据彭博社不完全统计，光是2014年，就有15家中概股公司正在或已完成了私有化。其中包括生物医疗公司迈瑞医疗、光伏概念公司晶澳太阳能、网络社交公司天鸽互动及世纪佳缘[微博]等。
短期回归量恐有限
《每日经济新闻》记者注意到，准备回归的中概股，多为国内同业中的佼佼者，其回归对投资者和上市公司来说可谓双赢。不过，中山证券首席经济学家李国旺表示，中概股不大可能一窝蜂涌入A股，其回归总量在一定时间内相对有限。另外，牛市时中概股回归对市场供给面的冲击不大。
李国旺进一步指出，中概股回归多是因为海外市场的“估值歧视”，期待回归A股实现估值修复甚至溢价。但能否出现真正的估值修复或溢价，一是要看中概股本身质地；二是要看中概股回归的时间周期位置。
如果质地优良的中概股在牛市上升期实现回归，则有希望实现价值修复甚至溢价；如果在熊市回归，不仅不能实现本身的理想估值，甚至还有可能对A股造成冲击。李国旺表示。
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回归路径
中概股回归首选借壳 业内：不会推升壳价值
◎每经记者 孙宇婷
躁动的不仅是远在海外的中概股，国内资本市场壳资源也开始受到越来越多的关注。
据《每日经济新闻》记者了解，目前中概股回归A股通常有三种路径：一、私有化退市后直接在A股独立上市；二、私有化退市并借壳上市；三、A股公司收购境外公司部分股权。受时间成本低及门槛相对不高等因素影响，借壳上市成为时下最受中概股公司追捧的回归方式。
注册制后IPO成本更低
目前，以借壳方式绕开IPO，成为了多数中概股“返乡”的首选方式。有券商人士向记者透露，最近收到较以往更多的中概股买壳咨询，能够感觉到企业回归的需求越来越迫切了。
那么，中概股回归是否会推高A股市场壳资源价值？对此，长城证券收购兼并部总经理尹中余对《每日经济新闻》记者表示，“不会。中概股回归之路很漫长，每批毕竟就那么几个，而A股市场一年买壳重组的有几十家、上百家。从数量对比上说，不存在中概股推高借壳成本这个问题。”
尹中余进一步指出，“壳的价值之所以很高，一是因为注册制还没有推行，二是现在资本市场估值泡沫太大，跟中概股没太大关系。”
武汉科技大学金融证券研究所所长董登新也告诉《每日经济新闻》记者，注册制没有推行前，买壳是高效率的；注册制推行后，IPO途径的成本肯定更低。“希望注册制推行之后，这些企业可以尽快回归。毕竟买壳风险比较大，成本也比较高。”
A股海外并购引发想象
值得一提的是，近期A股市场出现了收购中概股股权的案例，引发各方关注。
6月11日，奥康国际公告，公司计划通过拟设立的香港子公司以现金方式受让兰亭集势25.66%股份，交易对价总额为7734.45万美元(约合人民币4.8亿元)。本次受让股权完成后，奥康国际将成为兰亭集势第一大股东。资料显示，兰亭集势成立于2007年，是一家全球跨境电子商务企业。公司于2013年在纽约证券交易所[微博](NYSE)上市，是名副其实的中概股。
《证券时报》6月11日报道指出，奥康国际此举多少挑动了投资者敏感的神经，或为兰亭集势回归A股的前奏。
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回归风险
中概股回归非坦途 业内：需过三关
◎每经实习记者 黄修眉
绩优中概股回归A股寻求估值认同或许是目前的主流。不过，业内人士指出，回归需要经历私有化、拆除VIE和再次上市等步骤，其中面临着高额回购成本、退市引发的投资人方面的法律诉讼以及采用“上市-退市-上市”策略的风险评估等困难。
回归之路非坦途
根据投行人士分析，美国证监会[微博]要求，提出私有化的股东收购流通股需全部以现金进行。由于收购方必须向中小股东提供基于当期股价的溢价，才可能达到回购股权的目的，这意味着股东的财务压力将倍增。
以成功借壳联信永益的北大[微博]千方为例。资料显示，北大千方是中国交通信息化领域首家登陆美国纳斯达克的高科技公司，上市4年后的2012年10月，北大千方向公众股东提出每股5.8美元的收购方案。为了支付对价，北大千方向国开行香港分行实际借款9100万美元(约合5.649亿人民币)。
作为保障还款条件，北大千方将其持有的千方车联100%股权质押给了国开行香港分行，北大千方实控人夏曙东及其配偶则提供连带责任保证。但由于VIE架构的废止，千方车联已无法对千方集团进行实际控制，因此国开行香港分行要求，夏曙东在本次交易完成后将其持有的市值不超过20亿元人民币的上市公司股票进行质押，用于担保或偿还因废止VIE架构而给千方车联造成的损失。
类似的案例还有泰富电气，不仅遭遇美国投资人诉讼，至今还因为红筹架构方面的问题无法重新上市。
资料显示，企业想要实现由境外上市转向境内资本市场，需要拆除红筹架构，建立符合境内监管要求的股权结构。过去赴美上市的中概股很多都采用了VIE结构(红筹架构的一种，即协议控制)。所谓VIE，本质是境外上市主体在中国境内的外商全资子公司通过一系列的协议安排、与中国境内的持牌实际运营实体之间达成控制与被控制关系。
企业拆除VIE结构要面临很大风险，某已私有化中概公司高管向记者表示，如果境外股东知道企业拆除VIE的目的就是回归A股分享牛市行情，自然在股份退出谈判环节漫天要价，以实现自身投资收益。
以泰富电气为例，因为对股权定价不满，公司遭到了美国投资人的集体诉讼，为了应对法律诉讼，泰富电气支付了高达670万美元的律师费。
值得注意的是，泰富电气实控人杨天夫曾在接受《每日经济新闻》记者采访时表示，2014年以7.08亿元受让宝光股份20.01%的股权，就是为了泰富电气回国后上市排队。但泰富电气在美退市后，红筹架构拆除过程中有一些技术性问题暂时无法处理。
负面因素值得警惕
据《每日经济新闻》记者不完全统计，截至目前，成功私有化并登陆A股或港股的中概股公司屈指可数。除北大千方、中安消外，近日借壳宏达新材的分众传媒有望成为第三家用此方法回归A股的公司。换言之，并不是每一家海外上市的企业都能成功利用此方法回归，这其中需要规避多种风险。泰富电气的例子就很好地说明了这一点。
著名财经作家皮海洲近日撰文指出，中概股回归带来的不都是鲜花，其回归的负面影响同样需要予以正视。比如，中概股回归A股，图的就是A股的高市盈率与投机性，而并非是股市的规范管理，这样的出发点本身就是不正确的，并不利于A股市场的发展。
此外，多位投资人士指出，中国股市的大涨正带来泡沫。Janus资本集团的比尔·格罗斯近日就表示，“科技股聚集的深圳股市将成为做空投资者的下一个重要目标。按照已报告的业绩来看，暴风科技的市盈率高达715倍，远远超过去年在美国上市的互联网巨头阿里巴巴[微博]，后者仅为55倍。”
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